纪要涉及的行业和公司 - **行业**：功率半导体、端侧AI、自动驾驶、光通信、电信设备、消费电子、通信模组、物联网模组 - **公司**：闻泰科技、天岳先进、扬杰科技、超新节能、燕东微、华虹半导体、恒玄科技、瑞芯微、斯特威、韦尔股份、旭创、新易盛、光迅、华工、源杰科技、世家光子、中兴通讯、中天科技、亨通光电、美格智能、那怡远、易联网络、丘钛、高伟、瑞声、舜宇光学、水晶、兰特、传音、小米、龙旗、华勤、蓝思、永新光学、电连 纪要提到的核心观点和论据 功率半导体行业 - **2024年发展态势**：全球呈冰火两重天态势，中国内部结构变化，新能源和工业领域替代消费领域成最大单一市场，未来机器人和人形机器人推动的功率需求值得关注，行业特征为高端突围与低端内卷并存[2] - **2024年业绩表现**：整体收入增速约10%，净利润下滑22%，剔除闻泰科技后实际盈利增速为0%；三代半导体天岳先进收入和利润增速显著，分别达40%和500%；扬杰科技车规级产品占比提升使四季度毛利率达38%-39%；超新节能超节Moss产品推动毛利率环比增长；燕东微因重资产运营净利率下降，新产线爬坡压力显现；华虹半导体因产能增长和价格压力盈利水平下降[1][3][4] 端侧AI和自动驾驶相关图像传感器 - **端侧AI**：恒玄科技一季报业绩超预期，智能手表手环业务收入10.45亿元，同比增长116%，出货量翻倍至4000万颗，占营收比例升至32%，毛利率达38.47%，同比提升5.54个百分点，凭借技术优势拓展市场；瑞芯微24年报和一季报优异，产品结构分散、客户众多、应用平台化，汽车电子领域智能座舱芯片已量产车型超十余款，有超20款定点项目，在机器视觉及机器人领域持续发力[5] - **自动驾驶相关图像传感器**：斯特威一季报收入17.5亿元，同比增长翻倍，归母净利润1.91亿元，同比大幅增长，拓展新产品线，高端旗舰手机芯片占比显著提升，2024年智能手机芯片业务收入近33亿元，同比增长269%，全球手机CIS市场出货量份额排名第五，占比11.2%[5][6] 光通信领域 - **2025年一季度景气度**：数通市场受AI驱动高速增长，海外头部厂商收入环比增速0 - 15%，高速率产品占比提升及泰国工厂产能良率增加驱动旭创、新易盛等公司毛利率达较高水平，国内数通市场景气度高，与海外AI需求预期变化形成剪刀差[1][12][13] - **阿尔法机遇**：模块环节和上游光器件产业链环节值得关注，源杰科技70毫瓦CW光源持续放量，综合毛利率显著改善；世家光子凭借新客户储备及相关产品在AI需求下受益，一季度业绩大超市场预期[15] 电信设备行业 - **面临的特点和挑战**：2025年一季度传统电信设备企业面临成长性压力，24年三大运营商资本开支同比下降9.7%，25年预计进一步下降9.1%至不到2900亿元，投资重心向算力网络侧倾斜；中兴通讯等头部企业严格执行控费主义，一季度销售管理和研发费用率合计同比下降3.3个百分点；各厂商积极寻求新兴机遇对冲传统业务压力，如中兴通讯政企业务营收同比倍增，占收入比重首次超20%[16] 消费电子板块 - **2024年表现**：整体恢复较好，收入同比增长24%，归母净利润同比增长18.6%，得益于手机行业补库存、全球智能手机出货量增长及新业务拓展，但存储价格上涨导致终端毛利率下滑；光学板块丘钛、高伟、瑞声和舜宇光学利润增速超100%，水晶和兰特利润增速超20%；传音和小米收入双位数增长，小米MIUI增速显著；中下游尤其是终端和ODM环节利润率下降，供应链盈利能力回到正常状态，果链三大龙头公司增速高于行业平均水平，结构件和外观件公司增速基本符合行业增长，东山和鹏鼎利润增速较差，ODM环节龙旗和华勤收入增长但毛利率下降[22][23][26] - **2025年一季度表现**：部分已披露业绩公司如水晶兰特和永新光学盈利能力继续改善，收入和利润增长亮眼；港股相关公司未披露一季报，但行业趋势向好；一季度手机市场整体平淡，同比增速约1%，苹果和小米增长明显，小米重返中国手机市场第一名；国内市场占比大的公司表现优于海外占比大的公司，果链公司销售数据良好；终端毛利率可能稳住甚至略有增长，零部件景气度更佳，国宾阵营优于安卓阵营[27][29] 通信模组和物联网模组 - **通信模组**：2025年一季度维持回暖复苏趋势，全球蜂窝物联网模组出货量同比增长10%，中国市场增速21%，细分场景如POS机、汽车应用增长突出，一季度中国蜂窝物联网用户增加7200多万户，总数达27.28亿户，美格智能单季收入接近10亿元，同比增长74%，利润端增速超600%[18] - **物联网模组**：2025年有望延续2024年温和复苏状态，增量估值可能受益于AI端侧持续发展，那怡远一季度收入实现31.5%正增长，预计达52亿元，利润同比增长预计超260%，达2亿元[19] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **估值修复**：扬杰科技、时代电气跌至20倍以下PE水平，存货及竞争格局较过去两年改善，值得关注估值修复可能性[7] - **手机业务**：公司在高阶旗舰主摄等摄像头应用导入国内知名客户，旗舰手机产品营收占比超50%，2025年关注旗舰芯片拓展导入及5000万像素高端型号产品量价趋势，2024年智能手机高端化市场获认可，2025年有望通过产品组合实现市场份额增长[8] - **安防业务**：2024年实现显著增长，优于行业平均水平，收入达21.5亿元，同比增长28.6%，在双目、多目方案中保持竞争力，在机器视觉相关泛安防领域持续增长[9] - **自动驾驶领域**：带来硬件增量，摄像头是主要部分，公司具备车规级汽车CIS产品能力，已在多家客户量产，2024年收入约5.3亿元，同比增长近80%，下游客户拓展和产品布局取得进展，积极拓展从环视到ADAS相关产品布局[10] - **韦尔股份汽车业务**：2025年重点关注汽车CIS业务，2024年汽车市场利润贡献明显，有望成公司第一大产品，过去在汽车环视摄像头模组芯片市场占主导地位，一季度可能有更多ADAS出货，在国内外市场有不错份额，未来有望持续快速增长[11] - **国内外头部算力白马标的投资机会**：短期有反弹机会，中期关注关税和海外市场云资本开支预期，AI产业对云端硬件需求有正向牵引力，可能从反弹转变为反转投资机遇[14] - **有线设备领域**：中天科技和亨通光电表现不俗，寻求新能源等行业市场新机遇，中天科技截至4月底海洋风电项目订单达134亿元，较去年8月底净增11亿元，2025年海工收入随订单交付释放，有望改善综合毛利率[17] - **关税影响**：对通信设备板块影响较轻微，大部分公司有内循环基础，出海型光通信龙头企业通过泰国转产覆盖美国需求；对消费电子板块影响较大，尤其是果链公司，短期对A股上市公司业绩无直接影响，长期中国企业全球产能布局有助于抵御风险，关税政策波动大但预期有所缓解[20][28]

财务数据和关键指标变化 - 2024年收入为5亿港元 同比下降24.3% [2] - 毛利润为11.7亿港元 同比下降约30% [3] - 毛利率为25.9% 同比下降1.9个百分点 [3] - 营业费用为18亿港元 与去年基本持平 [4] - 税前亏损5.38亿港元 [5] - 所得税为1480万港元 同比下降62% [6] - 股东应占亏损为5.64亿港元 [6] - 现金及现金等价物为14亿港元 较去年11亿港元有所增加 [11] - 总资产为74亿港元 同比下降17.7% [12] - 库存从13亿港元降至9.34亿港元 大幅减少29% [12] - 应收账款从35亿港元降至25亿港元 减少27% [12] - 净资产下降21%至26亿港元 [13] - 经营现金流为3.39亿港元 [14] - 债务资产比为63.5% [15] 各条业务线数据和关键指标变化 - 网络系统业务表现两极分化 中国内地市场下降37.4% 国际市场基本持平 [18] - 天线子系统业务下降25% 国内和国际市场均下降超过20% [19] - 无线传输业务收入增长21.1% [19] - 老挝运营商ETL目前占总收入约4% 以港元计收入增长13% 本地货币计增长32% [17] 各个市场数据和关键指标变化 - 中国内地三大运营商占总收入30.1% [16] - 加上中国铁塔 中国运营商占比接近38% [16] - 中国电信收入增长9.2% 其他运营商收入下降 [17] - 国际市场和核心设备制造商目前占总收入近50% [17] - 国际市场相对更具韧性 同比下降约8% [17] - 其他市场下降21.9% [17] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司将继续深化在运营商市场的存在 并利用专业优势探索企业和消费者市场 [49] - 持续创新 增强研发能力 保持在无线行业的领先地位 [49] - 重点布局未来三到五年能带来增长的项目 [49] - 在私有网络和宏网络市场重点配置销售和营销资源 [49] - 继续精益运营 显著降低总运营支出 提高组织效率 [50] - 专注于为运营商开发绿色天线和智能管理馈电系统 [34] - 开发覆盖陆海空的绿色天线解决方案 [37] - 网络系统被视为未来三年关键增长领域 [38] - 开发5G无源物联网解决方案 专注于万物互联 [48] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2024年全球电信运营商资本支出整体放缓 主要由于高利率环境 [22] - 5G发达国家从投资重点转向网络优化、绿色能源、AI数据中心和计算基础设施 [22] - GSMA预测全球运营商资本支出将在2023年达到1.5万亿美元 但增长率不如5G初期 [23] - 运营支出预计达到资本支出的四倍 给运营商带来控制运营支出的压力 [23] - 全球5G私有网络市场预计2024年达到2.78亿美元 2024-2029年复合年增长率23% [26] - 2024年标志着5G-A的商业启动 推动5G网络演进并与AI协同发展 [26] - 6G技术突破和标准化预计从2025年开始 但现有5G和4G仍有很长生命周期 [26] - 中国2024年拥有1260万个移动基站 其中425万个5G基站 较2023年净增87.4万个 [28] - 中国5G投资稳步推进 重点聚焦深度覆盖和关键场景网络支持 [28] - 约85%的5G应用预计发生在室内 [28] 其他重要信息 - 终止亚洲IPO产生一次性成本约1.6亿港元 [4] - 集团重组产生非经常性成本约1800万港元 [5] - 老挝被列为恶性通胀国家 根据会计准则29号需调整账目 [6] - 老挝会计调整对集团影响轻微 略微减少亏损 [7] - 净资产减少约1亿港元 ETL商誉减少约1.5亿港元 无形资产减少约1.5亿港元 [7][8] - 融资成本占计息债务比例从7%降至3.5-3.7% [9] - 研发支出占收入比例上升 [11] - 存货周转天数为123天 应付账款周转天数为345天 现金转换周期为22天 [13][14] - 计息债务略增至8.5亿港元 [15] 问答环节所有的提问和回答 - 无相关内容

报告行业投资评级 - 报告将中兴通讯H股和A股评级从中性上调至买入 [1][8][13] 报告的核心观点 - 中兴通讯服务器业务在2024年实现强劲扩张，尽管短期内因运营商业务疲软和服务器利润率稀释，盈利可能承压，但鉴于中国互联网数据中心前景向好、服务器需求增长带来的份额提升潜力以及自研CPU，公司值得重新评级 [1][2][15] - 2025 - 2026年盈利预测下调12 - 17%，以反映利润率压力和运营商业务疲软，但中兴通讯H股目标价从21港元上调至32港元（2026年预期市盈率13倍），A股目标价从31元上调至45元（2026年预期市盈率20倍） [3][17] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 中兴通讯成立于1985年，是中国主要的电信设备供应商和全球供应商，业务包括设计、制造、安装和分销运营商网络，为政府和企业提供服务器等后端设备，以及涉足消费市场 [11] 投资理由 - 看好中兴通讯在国内互联网数据中心上升周期中成为主要受益者，因其互联网数据中心前景更积极、服务器需求增长下的份额提升潜力和自研CPU，值得重新评级 [12] 评级调整 - 中兴通讯H股和A股评级从中性上调至买入，H股目标价升至32港元，A股升至45元 [1][8][13] 估值分析 - 2 - 3月回调10 - 20%后，中兴通讯H股和A股2025年预期市盈率分别为13倍和19倍，低于2023年上半年峰值，且相对中国服务器同行有折让，市场对服务器需求信心上升将支撑其估值 [1][16] - 2025 - 2026年盈利预测下调12 - 17%，但目标价上调，将估值基础切换至2026年并应用更高市盈率倍数，A股估值方法改为使用2019年以来的历史交易平均水平 [3][17][18] 财务数据 - 2024年第四季度净利润为5.18亿元，较预期和市场共识分别低69%和70%，全年营收和净利润略低于预期和市场共识，主要因运营商业务放缓和组合变化 [37][38][42] - 预计2025 - 2027年盈利复合年增长率为16% [61] 服务器业务 - 2024年服务器销售额同比接近翻番至100亿元（占比8%），年底开始交付人工智能服务器，预计2025 - 2026年增长强劲，受益于云服务提供商的强劲资本支出和中国电信运营商对数据中心的关注 [2][43] - 中兴通讯是中国少数能提供从芯片到系统整体解决方案的服务器供应商之一，受美国10年合规监管，在获取先进半导体方面具有优势，有望受益于国内替代趋势 [44] 市场趋势 - 云服务提供商BAT 2025/2026年资本支出预计分别增长64%/19%，中国电信运营商对数据中心的资本支出自2021年开始增长，2023 - 2024年快速扩张 [51][53] - 中兴通讯x86服务器在中国的市场份额自2022年以来强劲扩张，受益于国内替代需求和在电信运营商及云服务提供商的交付 [59]