欧盟碳关税政策概述 - 欧盟碳边境调节机制(CBAM)于2021年提出，2023年10月进入过渡期，2026年正式征税，覆盖钢铁、铝、水泥、化肥等高耗能行业[1][4][7] - 中国2022年对欧盟出口占比16%，其中超50%为高耗能产品，政策对相关行业出口影响深远[1][5][15] 成本影响分析 - 在四类行业未纳入中国碳市场情景下，碳关税将使高耗能产品出口成本最终上升6%-19%[1][5][13] - 钢铁行业受冲击最大，2034年免费配额归零后成本上升约19%，需缴碳关税近200亿元[1][25] - 化肥行业成本上升超9%，铝和水泥行业均超6%[1][26] - 若中国碳价升至307元/吨，各行业成本增幅大幅降低，钢铁行业可降至10%以下[1][27][29] 国际贸易格局变化 - 钢铁行业变化最为显著：2034年中国、俄罗斯钢铁价格上升14%-16%，欧盟对其进口规模分别下降285亿元、101亿元[2][47] - 美国、土耳其因采用短流程炼钢（碳排放强度仅为中国一半），价格增幅仅8%-10%，将占据竞争优势[2][47][52] - 化肥行业价格较低但对欧出口依赖度低，市场份额调整有限[2][34] - 水泥出口占比极低（0.06%）且单价过高（533欧元/吨），受影响微弱[2][16][36] - 铝行业价格本就偏高（5410欧元/吨），碳关税将进一步压缩其市场空间[2][39][40] 行业应对建议 - 优先推动钢铁行业碳减排，目标实现24%碳减排量，提升短流程炼钢比重至2030年20%以上[2][52] - 完善碳市场建设，加快钢铁、有色金属等行业纳入进程，建立兼容欧盟标准的核算体系[2][22] - 优化贸易结构，扩大高附加值产品出口，深化与土耳其、日韩等国产业合作[2] 数据与方法论 - 研究基于投入产出模型测算，数据来源于《中国能源统计年鉴》、欧盟统计局及国泰安数据库[20] - 计算采用2023年中国碳价79元/吨和欧盟碳价78欧元/吨作为基准参数[21] - 钢铁行业碳排放强度达2吨二氧化碳/吨钢，远高于美国土耳其的1吨二氧化碳/吨钢[47][52]

市场观点与配置策略 - 市场中期向上动能仍然可期，10月二十届四中全会讨论"十五五"规划是重要政策窗口[3] - 配置建议围绕政策博弈和产业景气共振向上的板块布局[3] - 重点关注内外需共振景气的科技成长板块（AI/半导体/消费电子/创新药等）[3] - 关注受益行业需求回暖和技术升级的先进制造板块（新能源等）[3] - 关注受益产品涨价预期的周期板块（有色金属/建材等）[3] 重点公司推荐逻辑 - 甘李药业（总市值476亿元，PE 51.7）主营业务稳中有升，创新出海加速推动[3][4][5] - 海光信息（总市值6227亿元，PE 273.2）国产算力领先企业，25H1业绩持续大幅增长[3][32] - 鹏辉能源2025H1户储电芯出货量全球前三，固态电池能量密度提升至320Wh/Kg[3][44] - 明阳智能受益海上风电高景气，出海潜力突出[3][52][53] - 兴业银锡受益白银价格补涨预期，银锡产量增长弹性持续释放[3][55] - 华新水泥2025H1归母净利润同比增长51%，海外业务快速发展[3][62]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 9月第四周需求端旺季效应逐步释放，投资相关指标环比回暖，通胀上食品价格止跌回涨，出口上CCFI、SCFI指数环比下跌但港口货运量高位震荡，工业上节前工业用电走低、煤炭消费入淡季、开工率上行放缓，投资上水泥和螺纹价格涨幅扩大、沥青开工率加速上行或反映基建投资景气改善，地产上新房冲高、二手房环比持稳，“金九”成色一般新房同比负增长 [1][2][32] - 假期前生产边际走弱，但本周投资企稳迹象显著，投资旺季需求释放、供给收缩预期及成本上行或提振中游投资品价格，关注PPI环比改善情况，“金九”成色一般但9月最后一周需求改善，假期后关注持续性，10月天气利于施工、政策性金融工具有望落地，四季度或是“宽信用”效果兑现期，短期宏观预期对债市情绪或有扰动 [2][32] 根据相关目录分别进行总结 通胀相关 - 食品价格止跌回涨，本周（9月22日 - 26日）猪肉平均批发价环比 -0.94% 继续下跌，蔬菜与水果价格上涨，农产品批发价格200指数、菜篮子产品批发价格指数环比 +0.41%、+0.48% [7] 进出口相关 - CCFI、SCFI指数继续下跌，本周CCFI指数环比 -2.93%，SCFI环比 -6.98%，中国出口集装箱运输需求走弱，北美航线需求未改善，美西、美东航线运价环比 -10.8%、-6.7% [9] - 9月15日 - 21日港口完成集装箱吞吐量、货物吞吐量环比分别 +0.18%、+0.14%，单周同比分别 +12.95%、+18.76%，涨幅明显扩大，出口景气保持高位 [9] - BDI指数延续上涨但涨幅收窄，本周BDI指数、CDFI指数环比 +2.2%、+1.7%，节前煤炭货盘增加且台风影响船舶周转，带动散货运输租金价格上涨 [9] 工业相关 - 动力煤价格保持上涨，本周秦皇岛港动力末煤(Q5500)价格环比 +1.6%，台风缓解南方高温、电厂机组检修使民用电负荷回落，煤炭消费进入淡季，国庆临近下游工业企业停工，工业用电需求走弱 [13][15] - 螺纹钢价格微涨，去库速度加快，螺纹钢（HRB400 20mm）现货价格环比 +0.2%，库存环比 -2.8%，本周螺纹厂库、社库双双回落，表观需求回升，9月以来产量连续下降，部分地区钢厂主动减产，供应端收缩明显，叠加能耗双控政策限制产能释放，截至9月底华东地区终端采购量仅恢复至去年同期的92%，华北、东北仍不足九成，“金九”成色一般，关注10月需求表现 [15] - 铜价涨幅略有扩大，本周长江有色铜、LME铜均价环比分别 +0.66%、+0.57%，印尼铜矿停产致供给收缩预期，沪铜社会库存下降，美联储10月和12月降息预期升温提振铜价 [17] - 玻璃期货涨幅收窄，周初成交一般，周内受宏观预期提振厂商调涨预期，下游采购加快，市场价格上涨，但需求端实际改善有限 [17] 投资相关 - 水泥价格涨幅显著扩大，本周水泥价格指数周均环比 +2.0%，原材料成本上升、传统旺季需求释放及环保政策要求部分地区错峰停窑，带动水泥价格普遍上调 [21] - 9月第四周新房成交量环比加速上行但同比偏低，9月19日 - 25日30城新房成交面积179.3万平方米，环比 +52.4%，同比 -4.6%；二手房成交小幅回落，本周17城二手房成交面积197.3万平方米，环比 -0.5%，同比 +8.3%，上行动能边际转弱 [1][23] 消费相关 - 9月前三周乘用车零售同比由负转正，9月1日 - 21日乘用车零售同比 +1%、环比 +8%，第三周增速改善一定程度因去年9月中旬中秋假期低基数支撑，市场走势整体平稳 [25] - 原油价格涨幅扩大，截至周五布伦特原油、WTI原油价格环比分别 +5.2%、+4.9%，伊拉克原油出口供给不确定、美国商业原油库存环比减少支撑油价 [25]

行业投资评级 - 增持（维持）[4] 核心观点 - 建材行业稳增长工作方案发布，明确2025-2026年行业恢复向好，盈利水平提升，严格水泥玻璃产能调控，严禁新增产能，新建改建项目须制定产能置换方案[2] - 化债政策加码下政府财政压力有望减轻，企业资产负债表修复空间存在，市政工程类项目有望加快推进，市政管网及减隔震实物工作量加快落地[2] - 浮法玻璃供需仍有矛盾，光伏玻璃开启自律减产，供需矛盾有望缓和[2] - 消费建材受益二手房交易向好、消费刺激等政策，具备长期提升市占率逻辑，估值弹性大[2] - 水泥行业需求仍在寻底过程中，企业错峰停产力度加强，价格围绕行业盈亏平衡线波动，供给端有望积极改善，大型基建项目拉动区域性需求提升[2] - 玻纤价格战结束，价格触底回升，风电招标量快速增长，十四五收官之年装机量有望大增，风电纱需求向好，电子纱供应无增加预期，需求端持续回暖[2] - 碳纤维下游需求缓慢复苏，全年风电、氢瓶、热场等下游需求仍有增长，关注经济向好预期下的价格企稳[2] 行情回顾 - 2025年9月22日至9月26日建筑材料板块（SW）下跌1.17%，其中水泥（SW）下跌0.95%，玻璃制造（SW）上涨1.31%，玻纤制造（SW）下跌2.18%，装修建材（SW）下跌1.32%，相对沪深300超额收益-1.78%[1][13] - 板块资金净流入额为-18.93亿元[1][13] - 个股方面，上峰水泥、中国巨石、蒙娜丽莎、耀皮玻璃、凯伦股份位列涨幅榜前五，中材科技、北京利尔、天山股份、*ST金刚、公元股份位列涨幅榜后五[15] 水泥行业跟踪 - 全国水泥价格指数347.22元/吨，环比上升2.61%，全国水泥出库量259.05万吨，环比下降5.59%，基建水泥直供量156万吨，环比下降2.5%，熟料产能利用率57.5%，环比上升4.44pct，库容比62.17%，环比增加0.27pct[3][18] - 市场凸显"供给提价，需求不跟"矛盾，基建成为稳需求主力，房建疲软和民用谨慎采购制约回暖力度[3][18] - 部分熟料线处于停窑状态，停窑率环比下降，东北三省开窑复产，河北、河南、山东将于9月26日开始执行为期15-20天错峰停窑计划[26] 玻璃行业跟踪 - 浮法玻璃均价1224.74元/吨，较上周涨幅1.39%，全国13省样本企业原片库存5329万重箱，环比-142万重箱，年同比-1235万重箱[6][31] - 政策面提振，期现共振下多地价格普遍上涨，带动中下游情绪性补库，但市场供需结构未有效改善，需求端加工厂订单改善力度一般，国庆小长假对供需端形成压力[6][31] - 华北重质纯碱价格1300元/吨，环比持平，同比-400元/吨（-23.5%），管道气浮法玻璃日度税后毛利-147.69元/吨，动力煤日度税后毛利96.41元/吨[32] - 全国浮法玻璃生产线283条，在产223条，日熔量159455T/D，较上周持平，2025年共有22条产线冷修停产，日熔量合计13420T/D，20条产线复产新点火，日熔量14760T/D[39] 玻纤行业跟踪 - 无碱粗纱市场价格环比维稳，最低成交价格上调至3250元/吨送到，需求端订单增量有限，供给端无产能增减变动，库存增速明显放慢[42][43] - 2400tex无碱缠绕直接纱全国均价3524.75元/吨，环比持平，同比下跌3.97%[42][43] - 电子纱G75主流报价8300-9200元/吨，7628电子布主流报价3.6-4.2元/米，环比基本持平[43] - 2025年8月玻纤行业月度在产产能71.44万吨，同比增加10.73万吨（增幅17.67%），环比持平，月度库存91.18万吨，同比增加16.72万吨（增幅22.46%），环比增加1.03万吨（增幅1.14%）[43] 消费建材原材料价格跟踪 - 铝合金日参考价21220元/吨，环比持平，同比+330元/吨（+1.6%）[53] - 全国苯乙烯现货价6925元/吨，环比-175元/吨，同比-1925元/吨（-21.8%），丙烯酸丁酯现货价7800元/吨，环比-100元/吨，同比-900元/吨（-10.3%）[55] - 华东沥青出厂价3560元/吨，环比-30元/吨，同比-160元/吨（-4.3%）[62] - 中国LNG出厂价格4016元/吨，环比-3元/吨，同比-1046元/吨（-20.7%）[65] 碳纤维行业跟踪 - 碳纤维价格环比持平，T300（12K）市场参考价格8-9万元/吨，T300（24/25K）7-8万元/吨，T300（48/50K）6.5-7.5万元/吨，T700（12K）9-12万元/吨，T700（24K）8.5-12万元/吨，T800（12K）18-24万元/吨[68] - 周产量1857吨，环比增长0.16%，开工率61.69%，环比增加0.1pct，库存量15650吨，同比下降5.15%，环比增长0.19%[70] - 单位生产成本10.68万元/吨，单吨毛利-0.87万元，毛利率-8.9%[72] - 2025年8月进口总量1390.4吨，同比增长3.81%，环比下降13.69%，出口总量1567.5吨，同环比分别增长4.77%、34.37%，净出口177.1吨，同比增加12.89%[74] - 进口均价32.52美元/公斤，同比下跌2.46%，环比上涨5.2%，出口均价21.88美元/公斤，同比下跌22.48%，环比升高3.05%[74]

高频｜黑色系商品领跌，"金九"成色如何？ 证券研究报告 固收定期报告 / 2025.09.27 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 隋修平 SAC 证书编号：S0160525020003 suixp@ctsec.com 联系人 许帆 xufan@ctsec.com 相关报告 1. 《信用 | 反内卷后怎么看煤炭和钢铁 债？》 2025-09-25 2. 《期货｜如何参与曲线形态套利？》 2025-09-23 3. 《信用 | 加税后如何观察信用利差？》 2025-09-22 核心观点 请阅读最后一页的重要声明！ | 1 | 地产销售：一线城市形成支撑 4 | | --- | --- | | 2 | 投资：商品价格大多上行 7 | | 3 | 生产：开工率表现分化 9 | | 4 | 消费：出行动能偏强 10 | | 5 | 出口：SCFI 下行，BDI 上行 11 | | 6 | 物价：猪肉价格下行、菜价上行，油价上行 11 | | 7 | 风险提示 12 | | 图 1： 主要高频指标周度跟踪 4 | | --- | | 图 2： 全国及典 ...

股东减持计划 - 股东徐永寿持股比例为8.02% 对应93,657,056股 因个人资金需求计划减持 [1] - 减持数量为11,680,328股 占剔除回购专用证券账户股份后总股本的1% [1] - 减持方式为集中竞价或大宗交易 减持价格按市场确定 减持期为公告发布后15个交易日内的3个月 [1] 股份来源与股东状态 - 减持股份源于公司首次公开发行前已发行股份 [1] - 股东无未到期锁定承诺 不存在相关规定禁止减持情形 [1] - 减持后股东仍持有5%以上股份 不会导致公司控制权变化 [1]

公司股权质押 - 上峰水泥控股股东浙江上峰控股集团有限公司质押1200万股股份给宁波银行绍兴分行[2] - 质押股份用途为补充流动资金[2]

行业投资评级 - 房地产行业评级为标配（维持）[2] - 建筑材料行业评级为标配（维持）[2] 核心观点 - 房地产行业基本面继续走弱 2025年1-8月全国新建商品房销售面积同比下降4.7% 销售额同比下降7.3% 8月单月销售面积和销售额同比分别下降10.98%和14.76% 一、二、三线城市新建商品住宅销售价格环比分别下降0.1%、0.3%、0.4% 同比降幅分别为0.9%、2.4%、3.7%[4] - 政策刺激力度加大 上海市对持居住证满3年人才首套住房暂免征收房产税 第二套及以上人均面积不超过60平方米部分暂免征收 预计更多城市将放松楼市政策[4] - 建材行业"反内卷"政策持续推进 六部门印发《建材行业稳增长工作方案(2025-2026年)》 严禁新增水泥熟料、平板玻璃产能 要求2025年底前制定产能置换方案[4] - 行业供需矛盾有望改善 价格有望修复向上 带来企业盈利提升[4] 房地产板块行情回顾及估值 - 截至2025年9月25日 申万房地产板块近两周上涨0.36% 跑输沪深300指数1.22个百分点 在申万31个行业中排名第10位[13] - 近一月上涨1.36% 年初至今累计上涨8.29%[13] - SW二级板块方面 近两周房地产开发上涨0.67% 房地产服务下跌5.12%[13] - 个股方面 亚太实业近两周涨幅44.09% 年初至今涨幅212.54% 首开股份近一月涨幅153.57% 年初至今涨幅169.96%[18][19] 房地产行业及公司新闻 - 国家外汇管理局取消境外个人购买非自用住宅外汇限制[23] - 《住房租赁条例》自9月15日起施行 明确租赁住房备案流程及押金管理细则[23] - 1-8月全国房地产开发投资6.03万亿元 同比减少12.9% 住宅投资年减11.9%[23] - 金融监管总局牵头组建城市房地产融资协调机制 白名单项目贷款超过7万亿元 支持近2000万套住房建设交付[23] 建材板块行情回顾及估值 - 截至2025年9月25日 申万建筑材料板块近两周下跌0.86% 跑输沪深300指数2.44个百分点 在申万31个行业中排名第13位[26] - 近一月下跌3.25% 年初至今累计涨18.01%[26] - SW二级板块方面 近两周玻璃玻纤涨1.76% 水泥跌3.49% 装修建材跌0.41%[26] - 个股方面 中旗新材年初至今涨幅269.42% 森鹰窗业年初至今涨幅172.10%[28][31] 建材行业重要数据 - 全国水泥市场需求一般 价格涨跌互现 华东地区局部价格推涨 西南地区进入传统旺季 价格上调[33] - 平板玻璃市场向上运行 受工信部座谈会提振 市场心态好转 产销多超百[39] - 光伏玻璃价格稳定 2.0mm厚度均价13元/平方米 3.2mm厚度均价20元/平方米[42] 细分行业观点 - 水泥：城中村及老旧小区改造加速 农村公路建设及基建建设支撑 施工旺季到来 助力需求及价格修复 建议关注海螺水泥、塔牌集团、华新水泥[4][47] - 玻璃玻纤：玻璃行业整体低迷 光伏玻璃库存持续下降 价格企稳 玻纤受益于风电、消费电子、新能源汽车等新兴领域需求增长 建议关注中国巨石[5][49] - 消费建材：城市更新政策推进 旧改、修缮需求拉动市场需求 龙头企业优化渠道结构 拓展C端及零售业务 部分产品提价预期提升 建议关注北新建材、兔宝宝、三棵树[6][49] 建议关注标的 - 房地产行业：保利发展（经营稳健的头部央国企）、滨江集团（聚焦一、二线城市的区域龙头企业）、招商蛇口（城市综合开发运营服务商）[4][50] - 建材行业：海螺水泥（水泥龙头企业）、塔牌集团（粤东地区水泥企业）、华新水泥（一体化协同发展）、中国巨石（玻璃纤维龙头企业）、北新建材（石膏板市场占有率超60%）、兔宝宝（板材龙头）、三棵树（涂料第一品牌）[47][49][50]

板块表现 - 水泥板块整体下跌0.12% 领跌个股为三和管桩（代码003037）跌幅达4.47% [1] - 上证指数下跌0.65%至3828.11点 深证成指下跌1.76%至13209.0点 [1] - 西藏天路（代码600326）成交额达5.91亿元 为板块内最高成交额个股 [2] 个股涨跌 - 三和管桩收盘价7.91元 成交量16.81万手 成交额1.34亿元 [2] - 青松建化（代码600425）下跌2.52%至4.25元 成交量39.38万手 [2] - 四川金顶（代码600678）下跌2.22%至9.23元 成交额9831.10万元 [2] - 天山股份（代码000877）下跌1.16%至5.97元 成交额2.34亿元 [2] 资金流向 - 板块主力资金净流出9889.38万元 游资资金净流出4741.0万元 散户资金净流入1.46亿元 [4] - 海南瑞泽（代码002596）主力净流入4706.43万元 占比12.3% 游资净流出1028.09万元 [4] - 福建水泥（代码600802）主力净流入1107.75万元 占比7.13% 游资净流出1120.67万元 [4] - 国统股份（代码002205）主力净流入580.33万元 占比4.5% 散户净流出567.47万元 [4] - 宁夏建材（代码600449）主力净流出208.78万元 游资净流入497.17万元 占比5.79% [4]

中国新一轮国家自主贡献目标 - 到2035年全经济范围温室气体净排放量比峰值下降7%~10% [1] - 非化石能源消费占比达到30%以上 风电和太阳能发电总装机容量达2020年6倍以上 力争36亿千瓦 [1] - 森林蓄积量达到240亿立方米以上 新能源汽车成为新销售车辆主流 [1] 全国碳市场建设进展 - 全国碳市场运行四年覆盖电力行业2200余家重点排放单位 成为全球覆盖温室气体排放量最大碳市场 [3] - 截至2025年8月底累计成交量近7亿吨 成交额约480亿元人民币 [3] - 2024年全年成交额180亿元创历史新高 日均成交量较上一履约周期上涨44% [4][6] 碳市场扩容与行业覆盖 - 2025年新增钢铁 水泥 铝冶炼三大行业 新增1300余家重点排放单位 [10] - 新增管控温室气体排放总量约30亿吨 覆盖二氧化碳排放量占比提高至远超60% [10] - 民航 石化 化工 造纸等行业将按"成熟一个纳入一个"原则有序扩围 [10] 碳市场制度完善方向 - 中央发布首份碳市场文件《关于推进绿色低碳转型加强全国碳市场建设的意见》 明确2027年覆盖工业领域主要排放行业 [6] - 需建立"碳市场+地区分解+国家灵活储备"总量控制制度 制定行业总量目标 [7] - 建议完善配额分配方案 增加有偿拍卖等调节工具 适应"减存量"需求 [7] 国际合作与全球影响力 - 中国碳市场技术标准将推动国际互认 参与全球碳市场规则制定 [14] - 全球37个国家和地区已建立碳排放权交易机制 中国被欧盟认可为绿色转型领军者 [14][15] - 中国碳市场创新模式被土耳其 巴西 印尼等发展中国家借鉴 [15]