文章核心观点 - 新能源行业正从重资产运营模式向“产业+金融+专业管理”的轻资产模式转型，以应对电价下行、业绩承压的挑战 [1][4][6] - 保险资金因其规模大、周期长、追求稳定回报的特性，与运营期长、现金流稳定的新能源电站资产高度匹配，双方合作正从被动债权投资转向主动的资产配置和管理 [1][5] - 协合新能源与泰康保险共同设立18.11亿元新能源投资基金，是构建上述新商业模式的一次关键试验，旨在结合产业方的专业资产管理能力与资金方的长期稳定资本 [1][6][7] 行业背景与挑战 - 在“双碳”目标引领下，中国加速能源转型，目标是到2035年风电和太阳能发电总装机容量达到2020年的6倍以上 [1] - 新能源行业面临结构性挑战，上网电价持续下降，导致企业出现“增发不增收”、“增收不增利”的困境 [2][6] - 光伏已超越煤电成为中国第一大电源，风电装机容量稳居全球首位，行业正从政策驱动转向市场驱动，从规模扩张转向质量提升 [6][7] 公司（协合新能源）现状与战略转型 - 协合新能源是一家有近20年行业经验的绿色电力开发运营商，在运电站容量超过5GW [1] - 2025年上半年，公司营业额14亿元，同比下降6.6%；股东应占溢利2.82亿元，同比下跌43.8%；整体毛利率为47.8%，下跌9.1个百分点 [2][3] - 公司风电加权平均上网电价下降4.8%至0.3653元/千瓦时，光伏电价下降9.2%至0.4278元/千瓦时，同时资产负债率保持在73.2%的高位 [2][3] - 传统的“投资-建设-运营”重资产模式难以为继，公司正从“电站投资运营商”向轻资产的“专业资产管理商”转型 [2][4] 保险资金投资新能源的模式演进 - 过去保险资金与新能源的合作多以债权投资为主，保险机构缺乏对资产的深度参与和管理 [5] - 新模式转向更主动的资产配置和管理，例如泰康资产参与发行了国内首单清洁能源类持有型不动产资产支持证券（ABS），规模2.85亿元，产品期限约50年，底层资产为100MW的河北魏县恒朋风电场项目 [5][7] - 保险资金青睐新能源资产的原因在于其收益具有稳定性、长期性特点，符合保险资金的投资要求 [5] “产业+金融+专业管理”新合作模式案例 - 协合新能源与泰康保险共同发起设立总规模18.11亿元的新能源股权投资基金 [1][7] - 在该合作模式中，协合新能源作为产业方，提供近20年的行业经验、项目评估体系和技术标准；泰康作为资金方，提供长期稳定资本 [1][6] - 根据协议，协合新能源的全资附属公司永州界牌作为基金有限合伙人，在满足对险资有限合伙人的出资及最低回报分配后，有机会获取大部分的超额回报 [6] - 该模式旨在解决新能源行业优质资产获取、培育与长期稳定资金匹配两大核心问题 [6] 其他相关投资案例 - 中国人寿的保险资金投入青海黄河公司90亿元股权，支持了全球最大光伏发电园区的建设 [1][8]

公司战略与项目动态 - 公司对绿电直营项目持积极跟进态度 [2] - 公司是否参与项目取决于项目能否满足内部收益要求 [2]

绿色电力板块市场表现 - 绿色电力板块整体走弱 [1] - 上海电力股价触及跌停 [1] - 兆新股份、吉电股份、甘肃能源、江苏新能、嘉泽新能、华银电力等公司股价跟跌 [1]

山东省绿电政策 - 山东省发改委等部门发布《山东省有序推动绿电直连发展实施方案》，重点支持四类绿电直连项目，项目接入电压等级不超过220千伏 [1] 重大绿电工程项目 - “宁电入湘”工程已正式投入商业运行，具备800万千瓦送电能力，每年可向湖南输送电量超360亿千瓦时，其中新能源电量占比超过50% [1] 绿色电力指数与ETF - 绿电ETF（159669）跟踪绿色电力指数（399438），该指数从沪深市场中选取涉及水电、风电、光伏等清洁能源发电业务的上市公司证券作为指数样本 [1] - 绿色电力指数涵盖部分具有低碳属性的火电和核电企业，以综合反映政策支持下的绿色电力相关上市公司证券的整体表现 [1] - 绿色电力指数兼具行业成长性与市场防御性特征 [1]

行业与公司 * 大唐新能源是大唐集团旗下绿色电力平台，集团控股66%[4] * 公司是国内第一批风电企业，首个风电项目于2005年投产[4] * 行业为绿色电力（绿电）行业，近期国补回收加速，辅助服务政策调整[2][3][9] 核心业务与资产 * 截至2025年上半年末，公司控股装机容量为19GW，其中风电装机容量14.5GW，占比76%[2][4] * 公司早期布局内蒙古、东北等优质资源区，存量资产质量较高[2][5] * “十四五”期间新增绿电装机相对谨慎，低于7GW[2][5] * 公司拥有未上市绿电资产16GW，有望通过集团内部资源整合实现增量扩展[2][7] 财务表现与现金流 * 截至2025年上半年末，公司负债率约为65%[2][6] * 因资本开支减少及贷款优化，财务费用持续下降[2][6] * 经营性现金流受补贴发放影响大，2025年前8个月国补回收32亿元，超过去年全年的26亿元[3][4][11] * 截至2025年上半年，应收账款累计达244亿元，占净资产约63%，占总市值135%[2][3][13] * 2025年经营性现金流预计将修复到接近100亿元[11] 未来发展策略 * 发展重点之一是“以大代小”改造老旧机组，例如重庆四眼坪风电场改造后利用小时从1,800多小时提升至2,400多小时，增幅约30%[2][7] * 继续谨慎投资新项目，优先选择高收益项目，计划每年新增2-3GW装机容量[7] * 强化市值管理，分红比例从去年的23%提升至34%[4][8][11] * 获民权资产、招商人寿等机构举牌[2][8][11] 政策影响与市场环境 * 辅助服务政策调整影响显著，东北地区调峰价格上限规定（不能高于当地标杆电价）降低了公司相关费用[9][12] * 公司超过50%的电量来自东北三省及内蒙古地区，东北三省基准电价均值约0.37元/度，较此前1元/度上限大幅下降[12] * 2025年一季度公司整体电价下降3分钱，其中辅助服务收益补回了1分多，有效对冲市场化电价下行压力[12] * 第一批国补合规清单中，公司70%-75%项目已进入绿码名单，未来国补回收比例高，现金流有望进一步改善[4][13][14] 盈利预测与估值 * 预计2025-2027年归母净利润分别为24.3亿、25.5亿和26.6亿元，同比增长率分别为2.2%、4.8%和4.5%[15] * 对应市盈率约为7.4倍、7.1倍和6.8倍，ROE基本维持在7%-8%之间[15] * 在国补回款加速、现金流好转及政策利好背景下，公司PB估值已从底部反弹至0.9倍左右，有望向1倍PB以上修复[4][10][15] * 港股绿电运营商目前仍具备较高性价比，行业处于基本面底部，利好逐步出现[16]

股票价格表现 - 上海电气股价上涨近14% [1] - 金风科技股价上涨超过7% [1] - 东方电气和福莱特玻璃股价均上涨超过5% [1] - 中国电力、中广核电力、新特能源股价均上涨4% [1]

港股绿色电力概念板块表现 - 港股绿色电力概念板块整体表现强劲，呈现持续走强态势 [1] - 上海电气股价大幅上涨近14% [1] - 金风科技股价上涨超过7% [1] - 东方电气和福莱特玻璃股价均上涨超过5% [1] - 中国电力、中广核电力及新特能源股价均上涨4% [1] 领涨公司及涨幅 - 上海电气为当日板块领涨股，涨幅近14% [1] - 金风科技涨幅显著，达到超7% [1] - 东方电气涨幅超5% [1] - 福莱特玻璃涨幅超5% [1] - 中国电力、中广核电力、新特能源涨幅一致，均为4% [1]

化工行业 - 七部门发布化工稳增长方案 明确限制新增产能并推动老旧设备改造 被视为行业“反内卷政策”[7] - 欧洲化工产能受能源成本高企影响 开工率不足75% 大量生产线因亏损停产 为中国化工企业提供市场机会[7] - 化工板块估值与盈利均处于历史底部区间 部分子行业长期亏损 为政策驱动带来的盈利弹性释放提供空间[9] - 化工企业不再盲目扩产 多余资金用于分红 部分企业分红率接近煤炭行业水平[9] - 化工行业近期表现强劲 8月买入的投资者已获得10%以上收益[5] 绿色电力 - 绿色电力已实现市场化盈利 发电成本低于煤电 例如嘉泽新能上半年盈利显著[11] - 当前面临挑战包括煤炭价格低迷导致煤电企业低价竞争 挤压绿电利润增长空间[11] - 未来增长潜力在于直接向数据中心供电 以及煤炭价格上涨或用电紧张推动电价上行[11] - 国内月度用电量已超万亿度 随着新能源车普及和数据中心建设 用电需求将持续紧张[9] 有色资源 - 全球第二大铜矿因事故停产 预计导致2025年全球铜供应减少25万吨 2026年供应缺口可能更大[13] - 美联储降息导致美元走弱 推动黄金 白银等资源价格上涨[13] - 资源类资产进入新配置周期 部分资源基金收益率已超过50%[13] - 美联储降息周期开启 叠加各国央行增持黄金需求 支撑资源价格[14] 红利板块 - 红利板块近期下跌与长期利率上行相关 10年期国债利率在9月25日升至1.83% 削弱其吸引力[3] - 红利板块企业分红稳定 部分企业分红率超过5% 可作为资产“压舱石”[14] - 在经济复苏尚不稳固 房地产行业未企稳的背景下 回调后的红利板块仍具备配置价值[14] 游戏行业 - 游戏行业近期表现突出 单日涨幅超过4个百分点[5] - 今年游戏版号发放数量同比增加21% 玩家平均消费金额也有所增长[5]

指数及ETF表现 - 截至2025年9月12日13:30，中证国新央企现代能源指数上涨0.55% [3] - 指数成分股中云南铜业上涨9.19%，云铝股份上涨8.16%，中国铝业上涨3.19%，中国电建上涨1.76%，中油工程上涨1.72% [3] - 央企现代能源ETF(561790)上涨0.95%，最新价报1.17元，近1周累计上涨2.65% [3] - 央企现代能源ETF盘中换手率为2.24%，成交额达102.11万元，近1年日均成交额为643.51万元 [3] - 央企现代能源ETF近1年规模增长253.06万元，新增规模位居可比基金前三分之一 [4] 绿色电力行业利好 - 近期绿色电力板块迎来重大利好，机构普遍看好行业估值修复 [3] - 8月以来，吉电股份、云南能投、太阳能、林洋能源等多家绿电公司集中收到大规模国家可再生能源补贴资金 [3] - 太阳能、金开新能、晶科科技、林洋能源8月分别收到国补16.8亿元、9.39亿元、6.33亿元、2.03亿元，约占各自截至中报累计应收国补的13% [4] - 年初至今发放金额约占绿电公司累计应收国补的16% [4] - 补贴发放提速将显著改善绿电公司资产负债表，缓解现金流压力，并有望提升绿电建设速度 [3][4] - 当前绿电行情由政策预期驱动，补贴发放提速将提升绿电资产质量 [4] 指数构成与产品信息 - 央企现代能源ETF紧密跟踪中证国新央企现代能源指数，该指数由国新投资有限公司定制 [4] - 指数选取国务院国资委下属业务涉及绿色能源、化石能源、能源输配等现代能源产业的50只上市公司证券作为样本 [4] - 截至2025年8月29日，指数前十大权重股包括长江电力、国电南瑞、中国核电等，合计占比48.28% [4] - 央企现代能源ETF设有场外联接基金，A类份额代码021922，C类份额代码021923 [4]

股价表现 - 2025年8月25日收盘价9.01元 较前一交易日上涨2.04% [1] - 当日成交额2.00亿元 振幅3.17% 换手率4.53% [1] - 主力资金单日净流入1411.34万元 近五日累计净流入842.67万元 [1] 财务业绩 - 2025年上半年营业收入3.63亿元 同比增长7.21% [1] - 上半年归母净利润1.05亿元 同比增长1.14% [1] 公司治理 - 拟于9月11日召开临时股东大会审议变更公司住所及注册资本等议案 [1] 主营业务 - 主营光伏发电及配套服务 涵盖分布式光伏电站开发运营及电力销售 [1] - 所属行业包括光伏设备与绿色电力板块 [1]