核心观点 - 高端白酒市场正经历深度调整，核心产品出现显著价格倒挂与渠道库存压力，行业整体需求疲软导致主要公司业绩普遍下滑，股价承压 [1][4][5] 产品价格与渠道动态 - 五粮液核心单品“普五”（第八代）在深圳市场零售价降至949元/瓶，批发价低至860元/瓶，而经销商进货价为920元/瓶，出现严重价格倒挂，渠道商卖一瓶亏一瓶 [1] - 市场传闻五粮液“普五”出厂价将由1019元/瓶通过折扣降至900元/瓶，公司回应称出厂价未调整，降价传闻是补贴支持政策落地后的体现，此为“普五”近十年来首次价格下调 [1] - 飞天茅台散瓶批发价从2025年初的2220元/瓶跌至12月9日的1520元/瓶，跌幅达31.5%，高端白酒价格体系普遍松动 [4] 公司财务与市场表现 - 五粮液股价于12月9日收跌2.11%至110.88元/股，公司总市值自2021年2月19日的历史最高点1.34万亿元，蒸发约9096亿元，降至4303.93亿元，跌幅约67.9% [2] - 2025年前三季度，五粮液营收同比下降10.26%，净利润同比下降14.38% [4] - 2025年第三季度，五粮液单季度营收同比大幅下降52.66%，净利润同比下降65.62% [5] - 贵州茅台是2025年前三季度头部酒企中唯一保持正增长的公司，营收同比增长6.36%，净利润同比增长6.14% [4] - 洋河股份2025年前三季度营收同比下降34.26%，净利润同比下降53.79%，并在第三季度出现上市以来首次单季度亏损 [4][5] 行业整体状况 - 2025年1月至10月，中国白酒累计产量为290.20万千升，同比下降11.50%，其中10月单月产量27.60万千升，同比下降18.30% [4] - 2025年1月至10月，限额以上单位烟酒类商品零售额累计5300.80亿元，同比增长4.00%，但10月单月增速4.10%较前期明显放缓 [4] - 2025年上半年，白酒行业平均存货周转天数达900天，较上年同期增加10%，58.1%的经销商库存增加，超过一半出现价格倒挂 [5] - 2025年第三季度，白酒头部酒企合计营收同比下降13.1%，净利润同比下降16.4%，业绩下滑幅度超出市场预期 [5] - 2025年以来白酒指数累计下跌15.09%，板块内个股表现分化，多数头部酒企股价下跌 [3] 个股市场表现对比 - 截至12月9日，2025年以来仅金徽酒、泸州老窖、山西汾酒股价上涨，涨幅分别为4.35%、2.41%、0.63% [3] - 2025年以来，贵州茅台股价累计下跌6.37%，五粮液下跌17.44% [3] - 古井贡酒、舍得酒业、伊力特、天佑德酒等公司股价跌超10%，今世缘、口子窖、老白干酒、洋河股份、顺鑫农业、迎驾贡酒、皇台酒业、金种子酒、水井坊等跌超20%，*ST岩石跌超60% [3] 市场分析与动销压力 - 商务宴请、政务消费等白酒核心场景需求疲软，叠加部分地区禁酒令政策收紧，导致高端白酒动销承压 [4] - 头部酒企如洋河股份通过主动控货、放缓发货节奏来缓解渠道压力 [5]

核心观点 - 市场传闻五粮液核心产品第八代五粮液价格出现实质性下降，经销商层面开票价降至900元/瓶，综合费用返利后预计价格可能到800多元/瓶，但公司官方回应称出厂价（打款价）1019元/瓶并未调整，价格变化源于公司的补贴支持政策 [1][2] 传闻中的价格变动 - 市场流传五粮液2026年打款价为1019元/瓶，开票价格为900元/瓶 [1] - 有酒商表示第八代五粮液开票价格降至900元/瓶，加上各种费用和返利后，预计价格可能到800多元/瓶 [1] - 资深行业人士证实价格降至900元/瓶，并伴随很大的费用支持 [1] 公司官方回应与市场实际情况 - 五粮液公司表示第八代五粮液的出厂价（打款价）仍为1019元/瓶，并未调整 [2] - 公司承认市场所谓的降价是在公司有相关补贴支持政策之后的价格变化，但未透露政策细节 [2] - 对于经销商而言，有补贴支持政策后的价格变化“实际上就是降价” [2] 行业与市场现状 - 价格倒挂已成为白酒行业的普遍现象 [2] - 当前电商平台实际售价远低于出厂价：天猫商城第八代五粮液价格多在820元/瓶至850元/瓶区间，京东自营价格在845元/瓶上下（含平台补贴） [2]

五粮液价格政策调整 - 市场消息称五粮液将从明年起调整第八代五粮液价格 在1019元/瓶打款价不变基础上 给予打款折扣119元/瓶 即开票价为900元/瓶 若叠加费用支持、返利等政策 经销商端实际成本可低至800多元/瓶 [1] - 五粮液方面回应称 第八代五粮液1019元/瓶的出厂价并未调整 市场所传“降价”实为公司相关补贴支持政策落地后的价格变化 [1] - 2024年2月5日起 五粮液将第八代五粮液出厂价从969元/瓶提高50元至1019元/瓶 此价格延续至今 [3] 行业价格现状与趋势 - 价格倒挂已成为白酒行业普遍现象 当前线上商城第八代五粮液价格多在820元/瓶-850元/瓶区间（含平台补贴） [3] - 自2023年下半年至2024年上半年 白酒行业经历一波“涨价潮” 多家酒企上调旗下产品出厂价 例如飞天茅台从969元/瓶调整到1169元/瓶 国窖1573提高到980元/瓶 [3] - 白酒专家认为五粮液降价是务实决策 有助于缓解渠道资金和库存压力 并将资源导向真实消费环节 [4] 政策设计与行业解读 - 有酒商解读五粮液政策意在奖励真正服务消费者的经销商 努力把酒卖给终端消费者并完成扫码等动作能获得全部奖励 直接倒手则可能无法获得全部奖励 [3] - 专家指出 直接降价后经销商可将更多精力用于争夺消费场景和提升C端体验 目前行业存在价格虚高及通过补贴费用笼络经销商的现象 甚至出现套取厂家费用的情况 [4] - 五粮液此举被视作率先打响第一枪的名酒 政策核心目的是让消费者喝掉白酒 [3] 券商对行业周期的判断 - 券商观点认为 白酒正经历关键分水岭 处于明确的“周期筑底”阶段 市场情绪从悲观转向审视底部价值 [4] - 中信证券研报判断 2025年下半年是本轮白酒行业的基本面底部 是动销最弱、批价最低、市场预期最低、上市公司报表业绩下滑斜率最大的阶段 [5] - 申万宏源研报预计 2026年第一季度动销同比仍有双位数下滑压力 报表端继续释放压力 第二季度有望企稳 第三季度有望迎来基本面的拐点 [6]

行业整体表现 - 中秋节前订单增多 部分名酒价格呈现小幅回升 但节日效应弱于以往 旺季不旺成为常态 [2] - 行业预计双节整体销量仍小幅下降 受消费信心不足 商务礼品需求收缩及消费者趋于理性等因素影响 [2] - 81.3%以上的经销商认为核心是维持现金流 反映经销商面临严峻的现金流考验 [4] 价格走势分析 - 飞天茅台原箱批价9月初跌破1800元/瓶 散瓶批发价跌至1770元/瓶 近期站上1800元关口 [2] - 第八代五粮液批价上涨80元/箱 终端成交价格上涨100元以上 多个区域涨幅达到200元/箱 [2] - 飞天茅台去年价格约2400元/瓶 今年线上价格在2000元/瓶左右 国窖1573维持1299元/瓶 君品习酒重回1000元以上 [3] - 次高端白酒（500元～800元）到手价仍明显倒挂 但相比去年"腰斩"情况有所改善 [4] 终端动销情况 - 茅台酒终端动销9月环比增长约1倍 同比增长超20% 渠道体系存销比环比显著下降 [6] - 金种子酒中秋国庆双节出货环比和同比增长超预期 中高端产品动销率大幅提升 [6] - 五粮液9月动销环比略有改善 山西汾酒9月部分消费场景有所恢复 但较去年同期仍有差距 [6] - 主流消费白酒仍是100元～300元价格带产品 动销表现最好 [4] 企业营销策略 - 白酒企业集体发力终端动销 推出"开瓶扫码" "促销" "买赠活动"等营销活动 [4] - 山西汾酒推出覆盖全国市场的中秋促销活动 涵盖青花汾酒 老白汾酒等多款产品 [5] - 茅台酱香酒推出购酒优惠活动 茅台1935从1188元/瓶优惠至818元/瓶 [5] 政策环境支持 - 全国多地出台促消费政策 成都 广东发放消费券 山东推出文旅优惠大礼包 [5] - 浙江绍兴出台15条提振消费政策 重点落在餐饮消费 夜间经济领域 宴席消费最高补贴5000元 [5] 市场预期与展望 - 业内对下半年白酒市场持"谨慎乐观"态度 预计中秋行情呈现"结构性分化"与"价格倒挂"风险并存 [7] - 中秋期间销量预计同比下滑约15%～20% 但降幅有所收窄 [7] - 上半年21家白酒上市酒企中15家业绩倒退 二季度仅4家营收保持增长 17家下滑且半数跌幅超20% [7] - 头部名酒受益于礼赠需求回补和渠道库存触底 但行业整体改善有限 下半年或面临更大压力 [8]

行业现状 - 白酒市场出现"多层崩塌"，高端酒如500ml飞天茅台跌破2000元警戒线至1968元，五粮液"普五"跌破800元/瓶，500元甚至300元以内的大众酒也出现大面积价格倒挂[9][10] - 7000亿规模的白酒市场从造富神话转变为泡沫出清的洗牌场，经销商面临严重库存积压，社会库存量难以统计[11][21] - 批发市场商户销量断崖式下降，金王子酒从1100元/件跌至1000元以下，部分商户库存价值缩水达七八万元[17][18] 经销商困境 - 经销商被迫采取"快进快出"模式，利润率从5-8%降至1-2%，年收入暴跌超九成[7][46] - 烟酒店面临电商平台价格冲击，一半处于亏损状态，部分要求退货但经销商自身难保[45] - 只有飞天茅台等高端酒和牛栏山等口粮酒能让经销商盈利，其他品类难以获利[65] 历史原因 - 2012-2013年行业处于"收入-消费双螺旋"上升期，白酒年年涨价供不应求，经销商年销售额可达两三千万[22] - 酒厂疯狂扩张产能，茅台、五粮液等扩大生产，贴牌酒泛滥，通过每年增加压货量维持增长[24][25] - 疫情导致餐饮宴请场景消失，即便泸州老窖、洋河等市场化品牌也出现销路紧张[27] 市场变化 - 茅台价格体系崩溃，飞天茅台从3000元以上跌至2000元以下，生肖茅台申购人数从1000多人降至不足300人[38][40] - 黄牛大量退出市场，部分囤货商面临严重亏损，龙年茅台进货价3500元但市场价格已跌破3000元[44] - 行业从"黄牛套利"转向"刚需饮用"，茅台提出"要树立强烈的市场导向"[48][49] 消费趋势 - 年轻人饮酒选择多样化，龙井精酿、威士忌酸等低度酒更受欢迎，高度白酒难获青睐[52][53] - 好酒具有"人传人"效应但产能有限，如五粮液和国窖1573年产量仅2万吨，市场上充斥"假好酒"劝退年轻人[56] - 酒企管理层年龄普遍在50岁以上，营销手段陈旧，仍在使用20年前的开盖扫码活动[60][58] 转型尝试 - 部分经销商转向自主品牌运营，虽然客户仅十几个但月利润可达两三万[67] - 商户尝试线上线下多渠道销售，即使亏本也坚持出货以维持现金流[68] - 茅台推出冰淇淋、与瑞幸联名酱香拿铁等创新举措，但多数酒企仍依赖压货完成业绩[62][63]

茅台1935业绩表现 - 2022年上市首年销售额达50亿 2023年提升至110亿成为白酒行业成长最快的百亿单品 2024年销售额达120亿稳居百亿明星单品行列 [1] - 2025年一季度茅台酱香系列酒营收70.22亿同比增长18.3% 1-4月茅台1935动销达成预期 [18] 价格变动趋势 - 出厂价798元/瓶 官方零售指导价1188元/瓶 上市初期终端价炒至1800元/瓶 2023年降至800-1000元 2024年持续走低至700元/瓶 [2] - 当前市场成交价较出厂价低近百元 价格倒挂现象严重 [4] 战略规划与市场定位 - 公司提出"竞合"破局战略 通过差异化产品矩阵培育行业理性消费生态 [1] - 成立独立茅台1935事业部 推动品系品牌化转型 强化终端响应能力 [14] - 构建金字塔产品矩阵 推出375ml/1.935L新规格及文创联名产品 计划发布臻享版 [16] 渠道与场景布局 - 招募4家1.935L产品区域运营商 计划在美团/饿了么/抖音布局5000-7000家主题终端店 [16] - 强化婚宴/节日场景营销 启动"天涯海角·盟誓山河"婚宴季活动 [16] 价格波动影响因素 - 宏观经济调整导致高端白酒需求收缩 飞天茅台价格松动传导压力 [8] - 初期配额制引发市场炒作 投机性囤货后抛售加速价格回归 [10] - 市场投放量增加与终端需求增长不匹配 经销商库存压力导致降价甩卖 [11] - 竞品挤压明显 与五粮液普五/国窖1573/君品习酒等形成直接竞争 [13] 行业竞争态势 - 五粮液高管指出茅台1935实际成交价脱离千元带 称其已形成千元价位带领先优势 [5] - 酱香品类热度消退削弱品牌溢价 行业存量竞争加剧压制增长动能 [13] 公司应对措施 - 强化"喜"文化内核 升级酒体品质 推进消费场景转型 春节期间动销同比大幅增长 [7] - 2025年将统筹投放/资源/政策协同 平衡时间/产品/渠道/区域/空间量比关系 [11]