低利率下的宏观分析框架与债券定价 20250926 摘要 中国房地产投资占 GDP 比重显著下降，从 14%降至 7%，住宅投资降 至 3.3%，低于发达国家水平，表明房地产不再是宏观经济的核心驱动 因素，需调整分析框架，转向消费等其他驱动因素。 房地产投资下降导致储蓄剩余，资金流向制造业投资和政府债券，理解 资金流向是宏观分析的关键，需关注储蓄和消费之间的动态变化，以及 工业和服务业的相对变化。 中国消费率相对较低，提升消费率是一个长期过程，面临收入分配和消 费者倾向较低的挑战，不能简单照搬美国消费驱动型模式，需具体情况 具体分析。 新兴市场高消费率往往与高通胀相关，并非健康的消费驱动型经济，温 和通胀环境更有利于维持稳定健康的消费者行为，中国应避免高通胀或 低通胀。 房地产融资下降，政府债券融资快速增长，实体企业融资保持较高水平， 社融结构变化降低了社融指标对宏观经济的指引作用，未来金融对实体 经济的作用可能更多依赖于利率。 Q&A 传统的宏观分析框架及其对债券定价逻辑的影响是什么？ 传统的宏观分析框架在很大程度上以房地产作为核心。过去，房地产在中国经 济中的占比非常高，对经济波动有着显著影响。例如，房地 ...

经济增长模式 - 中国经济过去20年依靠外贸出口和房地产投资两大引擎，但当前面临全球贸易保护主义抬头和房地产市场饱和的问题 [3] - 2024年全国居民新增存款达14.26万亿元，人均储蓄突破10万元，但消费市场依然疲软 [4] - 央行通过降准降息释放流动性，但资金未能有效转化为消费动力 [4] 中美消费对比 - 2024年美国个人消费支出达20.4万亿美元，占GDP的70%，而中国消费占比较低 [5] - 美国拥有高度发达的信贷体系，信用卡债务总额超过1万亿美元，平均每人持有3-4张信用卡 [6] - 美国物价与收入比合理，普通商品价格低廉，如T恤不到10美元，中级轿车售价约2-3万美元 [6] 中国消费困局 - 2024年第一季度城镇储户中倾向于"更多储蓄"的占比达58%，创历史新高 [9] - 中国居民杠杆率达63%，一线城市购房者月供普遍在8000-15000元，挤压可选消费 [9] - 2024年社会消费品零售总额增长4.6%，但主要依赖高端消费，普通民众消费升级需求未满足 [10] 破局建议 - 完善社会保障网，借鉴新加坡公积金账户制度，降低医疗、教育、养老焦虑 [12] - 优化收入分配结构，提高劳动报酬占比，扩大股权激励覆盖面 [13] - 创新消费场景，发展适老化改造、文旅融合、绿色消费等新业态 [13] - 改善消费环境，加强消费者权益保护，降低维权成本 [13] 转型挑战 - 中国正从生产型社会向消费型社会转型，需构建"敢花钱、愿花钱、能花钱"的制度安排 [15] - 短期需通过减税降费、消费券提振信心，中期完善社会保障，长期培育新消费增长点 [15]