报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 12月以来市场波动加大但向上趋势不改，上周A股“先抑后扬”，做多情绪较强；今年呈现“股强债弱”，年末债券对股票影响更大，形成年末股票“每调买机”；年末节点仓位比结构重要，可在底仓加指数，春季躁动大概率会有，科技成长是弹性最大方向 [2][6] - 各类机构指标约束减弱，资金形成合力，将带来春季躁动行情，科技成长方向弹性最大 [3] 根据相关目录分别总结 为何今年12月对于股票是“每调买机” - 今年极端股债行情叠加年末节点，机构行为分化加大，债券大幅波动影响股票；已增加债券投资久期的机构，因偿付能力和波动率变化，权益需被动减少风险暴露 [8] - 银行EVE指标超限卖长债，保险为匹配负债久期买长债，二者互为长债对手盘；2025年四季度以来，保险净买入313亿元10年以上国债，股份行净卖出479亿元；近期长债大幅波动，买入长债形成较大浮亏 [8] - 债券波动加大，权益被动减仓，12月布局抢跑和被动减仓同步；对资本金充足机构，调整是买入机会；今年股票因债券牛市预期反转出现系统性机会，近期债券波动反向作用于股票 [8] - 固收+策略变成负反馈，下半年固收+产品大幅扩容，10月新增资金未形成浮盈，承担波动能力弱；今年三季度固收+策略产品增加约4225亿元，纯债基金规模降1.6万亿；9月以来理财规模增6604亿元，混合和权益类增量565亿元 [9] - 长债供需值得担忧，债基修复可能面临负债端赎回问题；本月第一周30年国债收益率大幅上行7.2bp，近两周仅分别修复0.8bp、2.3bp；10月至今固收+公募基金区间回报中位数0.2%，最大亏损 -10.1% [11] 年末节点的每一次下跌，对于股票而言都是新的机会 - 本轮居民存款“搬家”通过机构完成，理财、保险、公募等机构负债端向权益迁移，资产端需匹配，这一进程需与慢牛配合；今年下半年保险增加分红险产品，11月分红险成新发产品主要类型，占比48% [13] - 保险投资存量到期再投资是新变量，寿险在售存量产品中传统型占比55%，其负债端久期15年以上，配置的5 - 10Y债券到期再配置面临低票息和薄资本利得，会倒逼资产端缩短久期或投向权益资产 [15] - 从增厚收益看，科技是必要选项；固收叠加红利可能同向波动，近5年中债指数和中证红利全收益指数相关性系数高达0.95，其余权益宽基指数与10年国债指数负相关 [17] 从每调买机到春季躁动 - 预计2026年流入股市增量资金规模3.1万亿，固收+规模翻倍；10 - 11月绝对收益机构兑现浮盈，12月市场调整时增量资金可能提前布局 [19] - 年末股票走势受债券影响波动或放大，对资本金充足机构是买入机会；明年春季躁动科技是最值得关注方向 [19] - 行业组合研究重要性上升，固收+科技或科技与其他弱相关行业组合可匹配负债端要求；测算显示固收+基金中+5%的科技好于+10%的红利，保留科技进攻方向，构建股票行业组合叠加债券底层资产可实现较好收益并控制回撤 [19]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 鉴于中长期债市不会发生牛熊转换的逻辑依然具备支撑，“每调买机”逻辑仍存，对于未来形势判断为长多短磨底 [1][20] - 本轮赎回潮核心诱因是权益市场超预期上涨，构建的赎回风险指数 18 日大幅上升至 62，提示赎回潮风险 [1][9] - 7 月赎回潮中农商行、保险等配置盘积极承接缓解市场压力，当前理财净买入，预计规模不受显著负向影响，后市 10Y 国债收益率不排除触及 1.8%，突破该点位可择机右侧配置 [1][14] - 中长期债牛受经济弱复苏等多因素支撑，社融信贷与债市相关性高，信贷偏弱债市资金充裕预计定价不会根本性反转，建议在本轮调整右侧择机进场，适度获利后保持防守姿态 [2][21][26] 根据相关目录分别进行总结 八月赎回潮卷土重来 - 8 月 18 日 A 股市值突破 100 万亿元，上证指数持续走强刷新近十年新高，权益市场吸金引发债市调整及债基赎回 [8] - 从去年 924 以来四轮赎回潮核心诱因都是权益市场超预期上涨，权益慢牛共识强化，债市调整和赎回潮频次抬升 [1][8] - 以二永债高估值成交等情况构建的赎回风险指数 8 月 18 日大幅上升至 62，受债基赎回、权益上涨等因素影响 [9] 赎回潮行情何时至右侧 - 时间维度上，历史赎回潮时长中位数 6 - 7 个交易日，当前赎回风险指数触发，预计延续 4 - 5 天，后市赎回扰动仍需关注 [14] - 调整幅度上，18 日 10Y 国债收益率单日上行 4bp，19 日下行 1bp，当前达 2023 年以来小级别赎回潮调整幅度一半，1.8%是核心观测点位，突破可择机右侧配置 [14] - 最大抛压来自基金和券商，8 月 19 日基金净卖出债券 1266 亿，7 月赎回潮中农商行、保险等承接缓解压力，当前理财净买入增持，规模预计不受显著负向影响 [14] - 赎回潮核心止停因素包括权益市场调整及股债跷跷板弱化、央行流动性支持、市场调整到位的自我修复 [15][16] “每调买机”逻辑是否被颠覆 - 中长期债牛受经济弱复苏等多因素支撑，使市场难以从债牛快速转变为债熊，支撑股债双牛逻辑 [21] - 社融信贷是债市主要矛盾，与债市相关性高，广义城投地产融资需求疲软致信贷增长乏力，银行资金流向债市，债牛难以反转，7 月社融口径新增信贷 -4263 亿元，同比多减 3455 亿元 [23] - 从长端利率技术形态看，当前处于相对右侧位置，赔率较优、胜率较高，但信用品种流动性偏弱，需等待更明确右侧机会，权益市场牛市氛围浓，若继续强势上攻债市波动加剧风险仍存，建议调整右侧进场，适度获利后保持防守姿态 [26]