债市整体表现与格局 - 债市近期呈现窄幅震荡格局，资金面保持适度宽松，但整体难以突破困顿局面 [1] - 国内外利好债市因素逐渐增多，债市节奏或向利率债行情切换，市场认为6月至8月仍处于做多窗口期 [1][4][5] - 债券市场今年先经历深度调整后企稳回升，6月迎来一波强势上涨行情，带动债券基金净值显著修复 [2] 债券基金业绩表现 - 纯债型基金表现尤为突出，截至6月13日，全市场4431只纯债型基金中已有3520只基金的复权单位净值于6月创下历史新高，占比达八成 [2] - 中长期纯债基金头部产品业绩出众，德邦锐裕利率债A单周收益率达到0.50% [2] - 单周收益率达0.2%以上的中长期纯债基金有88只，而短债基金达到此成绩的产品数量为0 [2] - 二级债基中华泰柏瑞锦瑞A周收益率达2.317%，工银平衡回报6个月持有A达1.531% [8] 驱动债市走强的核心因素 - 央行推出降准降息等一揽子金融政策，释放明确宽松信号，资金面显著转松，为债券收益率下行创造有利条件 [3] - 存款利率走低背景下，部分资金从存款市场流向债券市场，同时外部环境波动促使资金流入债市避险 [3] - 机构配置需求旺盛与央行降息共同驱动债券基金净值创新高 [2] - 上周DR001一度下破1.4%，DR007降至1.5%附近，与逆回购利差时隔6个月后重新回到10BP左右 [4] 机构观点与后市展望 - 预计下半年债市将维持震荡向上格局，呈现利率波动放大、行情演绎较快的特征 [2] - 货币政策宽松基调叠加实体融资不强，维持债市6月至8月处于做多窗口期的判断 [4][5] - 债市节奏或向利率债切换，建议保持久期等待利多兑现，可关注中低等级信用债、超长久期地方债等性价比较高的标的 [5] - 近期信用债行情偏强更多是存款利率调降后的预期效应，机构基于预期的交易结果 [4]

报告核心观点 - 4月下旬起信用债行情向好收益率下行，上周抗跌但需谨慎，短期内债市或震荡，信用债绝对收益率和信用利差保护不足，震荡期市场会更关注其流动性瑕疵，久期策略以2 - 4年弱资质城投为主，二永4 - 5年高等级参与难度大，3年以内品种有下沉空间但需甄别主体资质 [5][26] 信用债市场表现 - 5月信用债开启两周回暖行情，五一后首周“双降”前置，三年以内普信债、二永债收益率下行幅度高于同期限利率债，上周利率债行情偏弱，信用债特别是4年以内普信债收益率仍下行 [3][10] - 2025年5月12 - 16日，1Y、2Y、3Y、4Y、5Y国债到期收益率分别上行3.1BP、4.5BP、4.4BP、6.0BP、8.1BP，同期限AAA中票收益率分别下行3.5BP、1.8BP、0.3BP、1.1BP、上行0.9BP，AA +中票收益率分别下行4.5BP、2.8BP、1.8BP、0.1BP和上行1.9BP，超长期限信用债表现弱于普信债但好于利率 [11] - 曲线短端有陡峭化趋势，2 - 4年陡峭程度最高，短端下行幅度大，超长端变化小，四月下旬起的信用债走暖使曲线陡峭化程度加深，1.5年及以内曲线极度平坦 [3][13] - 2025年5月12 - 16日，1Y - AAA、3Y - AAA、1Y - AA +、3Y - AA +和1Y - AA中债中短票估值到期收益率处于2024年以来后3.44%、11.37%、3.10%、12.06%、2.75%水平，票息保护不足；对应信用利差历史分位数分别为后0.68%、30.34%、0.34%、33.44%和0.68%，3Y保护垫削弱 [15] 二永债市场表现 - 二永债行情暖但情绪谨慎，4 - 5年参与空间压缩，曲线期限结构变化不大，1年以内、7年及以上平坦，2 - 5年陡峭化最高，目前曲线离去年底收益率低点更近，后续机会收缩，4 - 5年银行二级资本债收益低于10年国债加点30bp，约25bp，非好的入场时机 [4][17] - 5月12 - 16日，二永债低估值成交占比分别为21.43%、100%、100%、100%、21.95%，平均成交久期分别为2.03年、4.09年、3.26年、4.07年、1.15年，成交幅度多数在5BP以内 [19] 超长期限信用债市场表现 - 5月12 - 16日，超长期限信用债折价成交占比分别为60.98%、36.59%、14.63%、36.59%、46.34%，折价幅度基本在3BP以内，非急售行情，折价成交焦点是中航产融，幅度多在10BP - 30BP [22] - 5月12 - 16日，超长期限信用债低于估值成交占比分别为4.88%、0.00%、12.20%、2.44%、9.76%，市场买入意愿弱，更青睐地产债和弱资质城投，地产板块中万科收益率下行幅度大，短期限成交为主，中等久期弱资质城投2 - 4年隐含评级AA/AA(2)/AA - 低于估值成交幅度多在5BP - 10BP，超长期限低于估值成交多数在3BP以内 [23][25]