肯《人民报》12月1日报道，肯央行宣布即日起所有浮动利率贷款将参照 Kenya Shilling Overnight Interbank Average (KESONIA) 的同业隔夜平均拆借利 率设定。新体系基于市场交易数据，有助于提高利率透明度，改善货币政策传 导效率。这将降低随意调价风险，提高贷款市场稳定性，尤其对中小企业和借 款人提供稳定资金支持。 （原标题：肯央行推出KESONIA利率体系，为贷款定价设基准） ...

**行业与公司** * 行业为中国宏观经济与货币政策[1] * 核心分析对象为中国人民银行及其发布的《2025年第三季度货币政策执行报告》[1][4] **核心观点与论据：周期性政策与通胀** * 报告未释放新的短期货币政策信号 维持"稳健宽松"的基调 承诺保持社会融资和货币供应量增长与经济增长及物价预期目标匹配[5] * 经济增长有望实现"5%左右"的年度目标 因此在今年剩余两个月内预计不会下调政策利率或存款准备金率[4][5] * 对通胀前景转向谨慎乐观 认为价格水平出现"改善" 但中期需求面仍是关键[6] * 新的政策线索需关注年底的中央经济工作会议等重要会议[1][5] **货币政策传导与利率体系** * 央行重点转向提升货币政策传导效率 详细阐述了其利率体系的关注点[1][9] * 关注点包括政策利率与市场利率的利差 存款利率与贷款利率 债券收益率与贷款利率的差异 期限结构以及信用利差[9][10] * 银行净息差是政策利率下调的最主要约束 净息差处于1.42%的历史低位[11] * 贷款利率下调速度今年已放缓 9月企业贷款平均利率较6月下降8个基点至3.14% 而房贷利率持平于3.06%[11] * 预计2026年将有20个基点的政策利率下调 部分旨在支持房地产行业[4][11] **汇率政策表述变化** * 报告对汇率的措辞发生变化 本次提出"保持汇率弹性"和"强化预期引导" 而上一季度强调"增强外汇市场韧性"和"稳定市场预期"[14] * 但仍承诺保持人民币汇率在"合理均衡水平上的基本稳定" 政策展望部分的措辞变化不大[14] * 措辞变化可能是对近期中美峰会缓解贬值压力的适应性调整 不应过度解读 更应关注中央经济工作会议的表述和央行的中间价设定行动[15] **社会融资总量结构变化** * 央行讨论了社会融资总量指标的结构性转变 指出随着融资体系转向非贷款 银行贷款的概念可能过于狭窄[7] * 债务置换和贷款核销也影响了银行贷款数据 房地产下行拖累贷款增长 而其他行业信贷密集度不足以抵消此影响[7] * 央行认为社会融资规模和货币供应量是更好的衡量指标 同时随着金融体系发展 增速自然会放缓[7] **公开市场操作规范化** * 央行继续微调政策利率体系 14天期逆回购操作改为固定数量、利率招标 与MLF和现券买断操作保持一致 进一步巩固7天期逆回购利率作为政策利率的地位[8] * 明确了每月5日左右进行3个月期、15日左右进行6个月期现券买断操作 25日左右进行1年期MLF操作 增强了流动性操作的透明度[8]

货币政策执行总结与展望 - 央行发布2025年第三季度货币政策执行报告，总结前三季度政策执行情况并明确下一阶段政策取向 [1] - 报告认为国民经济稳中有进，实现全年预期目标有基础有支撑 [3][6] - 下一阶段将实施好适度宽松的货币政策，保持社会融资条件相对宽松 [3][10] 金融总量指标分析 - 观察金融总量要更多看社会融资规模、货币供应量指标，这些指标比银行贷款更为全面合理 [2][6] - 9月末社会融资规模存量同比增长8.7%，广义货币供应量（M2）同比增长8.4% [5] - 随着基数变大，未来金融总量增速有所下降是自然的，与经济转向高质量发展一致 [5] 社会融资成本与汇率 - 社会融资成本处于低位，9月新发放企业贷款利率同比下降约40个基点，个人住房贷款利率同比下降约25个基点 [5] - 9月末人民币对美元汇率中间价为7.1055元，较上年末升值1.2% [5] - 当前人民币贷款余额达270万亿元，社会融资规模存量达437万亿元 [5] 基础货币与货币创造机制 - 基础货币变动会影响广义货币创造，但二者并非简单一一对应关系 [7] - 银行货币创造渠道更加多元化，央行基础货币投放方式也更加丰富 [7] - 商业银行发放贷款或购买债券等金融资产都会派生出广义货币 [7] 利率体系与资源配置 - 利率及其比价关系对宏观经济均衡和资源配置有重要导向意义 [8] - 在市场化利率体系下，资金会流向回报率更高的地方，引导金融资源配置到实体经济和各类资产上 [8] - 居民存款增长放缓与非银存款增多，与前期规范同业活期存款利率有关 [9] 下阶段货币政策思路 - 保持金融总量合理增长，综合运用多种货币政策工具保持流动性充裕 [11] - 研究健全民营中小企业增信制度，扩大消费领域金融供给，研究支持个人修复信用的政策措施 [3][11] - 深入推进利率市场化改革，防范汇率超调风险，保持人民币汇率基本稳定 [3][11] 金融市场发展与开放 - 大力发展债券市场“科技板”，支持更多民营科技型企业发债融资 [12] - 推进人民币国际化，提升资本项目开放水平，扩大人民币在跨境贸易和投资中的使用 [12] - 积极稳妥防范化解金融风险，拓展宏观审慎覆盖范围至非银领域 [12]

央行货币政策执行报告核心观点 - 央行发布2025年第三季度货币政策执行报告 总结前三季度政策执行情况并明确下一阶段取向 [1] - 报告强调观察金融总量应更多关注社会融资规模和货币供应量指标 认为这些指标比银行贷款更全面合理 [1][4] - 国民经济稳中有进 实现全年预期目标有基础有支撑 [2][5] - 下一阶段将实施适度宽松的货币政策 保持社会融资条件相对宽松 [2][12] 金融总量指标分析 - 9月末社会融资规模存量同比增长8.7% 广义货币供应量（M2）同比增长8.4% [4] - 社会融资成本处于低位 9月新发放企业贷款利率同比下降约40个基点 个人住房贷款利率同比下降约25个基点 [4] - 人民币贷款余额达270万亿元 社会融资规模存量达437万亿元 [4] - 随着基数变大 未来金融总量增速自然下降 与经济高质量发展转型一致 [4] 基础货币与货币关系 - 基础货币变动会影响广义货币创造 但二者并非简单一一对应关系 [8] - 银行货币创造渠道更加多元化 包括发放贷款和购买债券等直接融资方式 [8] - 银行货币创造动力较强时 少量基础货币可撬动更多货币创造 [8] 利率体系与资源配置 - 利率及其比价关系对资源配置有重要导向意义 [10] - 不同资产回报率变化通过套利机制引导资金流向回报率更高领域 [10] - 存款增长放缓主要与规范同业活期存款利率有关 非银主体存款趋于定期化 [11] 下一阶段货币政策思路 - 保持金融总量合理增长 综合运用多种货币政策工具保持流动性充裕 [13] - 研究健全民营中小企业增信制度 扩大消费领域金融供给 [13] - 深入推进利率市场化改革 防范汇率超调风险保持人民币汇率基本稳定 [13] - 大力发展债券市场"科技板" 推进人民币国际化提升资本项目开放水平 [14]

核心观点 - 报告评估当前债券市场是否已跌出安全边际 从利率体系内部和跨资产比价两个维度分析 认为债市比价已出现一定程度修复 多项指标回到年内高点或向中位回归 但由于市场情绪继续回落且技术形态偏空 短期调整或存惯性 买入机会需等待情绪充分释放[2][5][33] 利率体系内部安全边际评估 - 政策利率提供的安全边际接近年内高点但距去年均值还有10bp空间 10年国债与7天逆回购利差回升至38bp 接近年内3月高点39bp 较去年中位49bp低10bp 较本轮低点回升26bp 接近历次牛市回升幅度中位值29bp[2][8] - 期限利差保护程度在年内维度陡峭化显著 多数期限利差处于年内70%分位以上 但滚动一年维度处于50%分位 2021年以来长期维度仍偏平坦 多数期限利差低于30%分位[2][12][13] - 广义利率体系中枢显示债券利率下行幅度与其他利率基本匹配 2024年以来各类利率下行幅度中枢约70bp 其中国债利率下行幅度处于中位水平 1年国债下行71bp 10年国债下行77bp 与企业贷款平均利率下行53bp和个人房贷利率下行91bp相比总体均衡[3][14] 跨资产比价安全边际评估 - 债股比价正向3年均值回归 10年国债利率与股息率TTM利差较此前偏弱状态快速改善 与主要宽基指数差值缩小显示债券配置价值修复[4][21] - 利率与大宗商品价格位置基本匹配 10年国债利率处于2021年以来13%分位 大宗商品价格分位值多分布在0-20%之间 中位值5% 两者定价匹配度较高[4][23] - 与高粘性资产价格相比跌出安全边际 地产价格和耐用消费品价格处于2021年以来0%分位 利率13%分位形成一定安全垫[4][23] - 与贷款比价关系有所修复 5年国债实际收益率与贷款比价从年初极端低位回升至通道中枢附近[4][24][28] - 与租金收益率比价略有改善 30年国债利率与一线城市住宅租金收益率从倒挂20bp修复至正20bp左右[4][31] 债市交易表现 - 资金利率中枢明显上行 DR001运行中枢上行12bp至1.45% DR007上行7bp至1.52% 央行税期净投放资金13652亿 为今年1月中旬以来新高[35][36] - 各期限国债收益率继续上行 10年期上行4bp至1.78% 30年期上行3bp至2.1% 10-1年期限利差走阔至41bp[37][38] - 公募基金久期中位值下降0.07至2.89年 处于过去三年60%分位 久期分歧度指数上升0.01至0.51 处于45%分位[42][44] - 利率十大同步指标释放信号以利好为主 占比7/10 较上周变化包括美元指数和铜金比发出利好信号[45][46]