核心观点 - 当前A股处于流动性驱动的牛市阶段 但需避免脱离基本面的快牛或疯牛行情 应追求震荡慢牛模式[1] - 市场风格正从银行-微盘杠铃策略向"反杠铃超额"切换 中间资产及科技成长板块迎来超额收益回摆[1][3] - 创业板指和科创50成为三季度胜负手 7月初以来分别大涨24.60%和24.36% 显著领先其他宽基指数[3][4] - 恒生科技板块具备补涨潜力 当前点位仅为2021年高点的一半 与创业板指收益率差值达23pct[3][4] - 市场需经历"三头牛"演化过程：短期流动性牛→中短期基本面牛→中长期新旧动能转换牛[5] 市场表现与交易特征 - 本周主要指数普涨：上证指数涨3.49% 沪深300涨4.18% 创业板指涨5.85% 科创50大涨13.31%[1][17] - 成长风格强于价值风格 小盘股涨幅居前 全A日均成交额达25874亿元 环比上升[1][17] - 全球市场表现分化：纳指累跌0.58% 标普500涨0.27% 道指涨1.53% 欧洲STOXX50涨0.73% 恒生指数涨1.65%[12][14][15] - 南向资金持续流入 2025年累计净流入达8910亿元 8月重点流入互联网和汽车板块[24][26] 流动性驱动逻辑 - 增量资金主要来自债转股再均衡 而非场外配资加杠杆 对估值与基本面匹配性要求较高[2] - 融资余额创新高至2.1万亿元 7月以来净流入2793亿元 重点布局科技龙头(寒武纪、东方财富、中芯国际)[56][58] - 主动型基金重仓股资金流入自6月中旬启动 但7月新发份额仅97亿元 增量主要来自仓位提升而非新资金[64][65] - 股债再平衡潜力巨大 混合型基金股债市值差已收缩至5000亿元 潜在转换规模可达1.5万亿元[71] 板块轮动与配置机会 - 恒生科技板块迎来三重催化：估值低位(仅为2021年高点50%)、资金流入(7月以来ETF净流入476亿元)、美联储鸽派信号[34][35] - 行业轮动遵循历史规律：银行搭台→非银跟涨→成长唱戏→大金融冲顶 当前处于成长唱戏阶段[81] - 新旧动能转换进入"新胜于旧"阶段 新经济占比提升 重点关注四大方向：港股新核心资产、出海、硬科技(AI半导体/创新药)、新消费[99][104] - 全球大宗商品普涨：WTI原油周涨1.4%至63.66美元/桶 LME铜周涨0.2%至9796.5美元/吨 金价周涨1.1%至3371美元/盎司[122][125][119] 宏观经济环境 - 7月经济数据冷热不均：固定资产投资当月同比-5.3% 社零增速小幅回落 但网上零售额同比增9.2%[130] - 外需显现韧性：8月EPMI出口订货指标环比升2.8% 新能源、节能环保行业处于景气扩张区间[130] - 美联储9月降息概率升至90% 但属于"预防式降息" 鲍威尔强调需警惕通胀预期脱锚风险[144][145] - 国内信贷扩张呈现供给驱动特征：社融增速触底回升 广谱利率回落 形成量升价跌组合[80]

供给与需求策略 - 出口管制或配额导致稀土、钴、磷肥、制冷剂等行业利润贡献激增，生产国需拥有全球极高份额和议价能力才能控制市场价格并提升稳态利润 [1] - 铝材、铜材等行业取消出口退税后出现价格转嫁现象，反映稀缺资源和战略优质产能从份额争夺转向利润变现 [1] - 中国制造业增加值全球占比超30%，但利润率逐年下降，未来需利用全球份额变现利润，核心策略为"供给在内反内卷、需求在外出利润" [1] 市场趋势与资金流动 - 居民财富加速向金融资产配置，市场风险偏好回暖推动资金流入，成为行情上行重要力量 [2] - 增量资金通过融资余额、私募基金规模攀升及个人投资者开户活跃入市，形成正反馈，推动科技成长+小盘风格延续 [8] - 住户存款偏离趋势线超50万亿元，潜在股市增量资金庞大，居民存款搬家处于早期阶段 [9] 行业配置建议 - 短期聚焦创新药、资源、通信、军工和游戏五大行业，避免高切低交易 [1] - 关注AI产业链、"反内卷"、非银金融等轮动板块，以及有色金属、钢铁、机械设备、电力设备等行业 [2] - 红利板块作为底仓，进攻性赛道注重轮动，如液冷服务器、AI、创新药、人形机器人等 [3] 牛市阶段与演化 - A股处于牛市第二阶段（风险偏好修复驱动），未来需盈利改善推动第三阶段 [7] - 慢牛行情可能演化为回调整固或加速赶顶，需警惕交易过热或结构恶化风险 [3] - 当前市场为"健康牛"，指数波动率逼近历史底部，行业拥挤度中等，呈现多点开花轮动特征 [4] 结构性机会与担忧 - 顺周期资产（工业金属、油、工程机械等）盈利预期改善带来弹性机会，哑铃策略被打破 [12] - 现阶段三大担忧（宏观组合、结构主线未确立、需求验证期）不构成重大下行风险 [5][6] - 港股短期高性价比被定价，配置机会显现；恒生科技指数或迎补涨 [6][10] 中长期投资线索 - "反内卷"终局选结构：光伏、化工、电气机械等中国高市占率领域构建价格联盟挺价 [6] - 新技术方向（国产算力、机器人、固态电池）及大金融受益于流动性宽松 [9] - "三头牛"框架：流动性牛+基本面牛+新旧动能转化牛需逐步验证 [10]

市场表现与风格分析 - 本周上证指数涨2.11%，沪深300涨1.23%，创业板指涨0.49%，恒生指数涨1.17%，价值风格表现强于成长风格，大盘股涨幅居前 [1] - 全A日均交易额16964亿，环比下降，流动性步入牛市基础条件已具备，大盘指数维持超预期强势 [1] - 银行-微盘为代表的杠铃策略绝对收益空间尚存但超额有效性下滑，低估值"中间资产"迎来绝对收益和超额收益回摆 [1] - 创业板指+基于产业逻辑的科技科创是Q3胜负手，创业板指估值在历史30%分位以下且业绩增长在宽基指数中占优 [1][3] "三头牛"投资框架 - 短期流动性牛市：外部弱美元回流非美资产+内部股债再均衡推动股市流动性宽松，公募/保险/外资/散户资金共振流入 [2][3] - 中短期基本面牛：年底前或启动"中美欧共振"，出海大盘成长+全球定价资源品占优，7月出口数据强劲显示欧洲市场景气 [2][4] - 中长期新旧动能转化牛：从"新胜于旧"转向"旧的绝唱"，旧经济顺周期品种领涨，新经济在AI/创新药/军工/新消费/出海形成新叙事 [2][5] - 中间资产轮动次序：科技白马→出海大盘成长+全球资源品→国内旧经济顺周期品种 [2] 银行板块分析 - 银行板块经历7%回调后波动率回到低位，筹码结构出清，主要下跌阶段已过 [33] - 银行板块PB 0.74倍(近十年49%分位)，PE 7.49倍(97%分位)，股息率4.87%(67%分位)，ROE 9.33%处历史低位 [36] - 四大行股息率相对长债溢价降至2.4个百分点，为2021年4月以来最低，但绝对收益资金配置需求仍强 [37] - 银行板块市值占比10.9%创2020年4月新高，但成交额占比仅2.4%处于历史中位，未达极致拥挤 [42] 增量资金动态 - 南向资金年初至今累计净流入港股8396亿元，8月结构转向保险/互联网/汽车 [23][26] - 主动型基金6月中旬开始回流重仓股，带动创业板等大盘成长领域表现，但7月新发份额仅97亿未见明显提升 [51][52] - 两融余额达1.98万亿突破3月高点，7月净流入1328亿元，散户风险偏好指数60.91%接近2021年次高 [63][67] - 股债跷跷板效应7月底开始减弱，固收+产品6-7月新发份额维持91-104亿低位 [57] 行业比较与配置建议 - 创业板指PE 33.89倍处近十年23.82%分位，显著低于上证50(83%分位)等宽基指数，一季度利润增速19%领跑 [77][78] - 配置排序：1)低估值大盘科技成长(创业板指)+产业逻辑科技科创(创新药/AI/半导体) 2)出海+全球资源品 3)国内周期品 4)传统消费大盘成长 [6] - 类比2014年行业轮动规律：银行搭台→非银跟涨→科技成长唱戏→大金融全面爆发 [87] - 当前市场类似2017年初杠铃策略分化极值，经济新旧动能转换下中间资产可能重现2017-2021年占优格局 [74]