一季度，中石化交出了一份不如人意的成绩单：营收同比下降6.9%，归母净利同比大幅下滑27.6%。在 全球经济复苏不确定性较大、需求增长放缓的背景下，中石化业绩面临巨大挑战。 周一晚间，中石化公布一季度财报： 财务表现：营业收入同比下降6.9%至7354亿元；净利润同比大幅下滑27.6%至133亿元；每股收益0.109 元，同比降28.8%。 业务分部表现： 现金流：现金流量净额为81.38亿元，而上年同期为净流出137.55亿元。 资本支出: 一季度资本支出182.48亿元，主要投向勘探开发、化工和炼油板块。 业绩下滑主要是因为国际油价下跌和下游需求疲软的双重挤压。 据财报披露，一季度普氏布伦特原油现货均价为75.7美元/桶，同比下降9.0%，自产原油实现价格也下 跌5.2%至71.50美元/桶。与此同时，国内成品油需求同比下降4.0%，化工毛利持续处于低位。 财务费用飙升成利润"杀手"。一季报显示，中石化财务费用同比大增69.3%至45.8亿元，主要原因是外 币贷款汇兑净损失增加。这一因素成为拖累公司整体业绩的重要原因之一。此外，投资收益同比大幅下 降69.9%至16.5亿元，这主要受套期保值业务盈亏变动以 ...

报告公司投资评级 - 评级为增持，上次评级也是增持 [1] 报告的核心观点 - 2024年新增自营业态带动收入增长，但因商誉减值及业务转型投入增加全年亏损，2025Q1本部收入稳健增长，战略投入期利润承压，鉴于商品销售收入高增但毛利率低，上调25 - 26年收入预测，略下调25 - 26年利润预测，新增2027年盈利预测，维持“增持”评级 [3][6][7] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年总营业收入33.58亿元，同比增长24.75%，利润总额 - 2.54亿元，同比减少294.64%，归母净利润 - 2.37亿元，同比减少312.04%；2025Q1总营业收入7.29亿元，同比增长2.03%，利润总额 - 0.08亿元，同比减少114.82%，归母净利润 - 0.14亿元，同比减少128.54% [2] 分析判断 - 2024年重塑供应链新增自营销售业态带动收入增长，总营业收入33.58亿元，同比增长25%，移动互联网/现代服务业/货品销售额收入分别为28.0/3.7/1.9亿元，分别同比增长20%/27%/192%，品牌综合服务/经销商品品牌授权业务收入分别同比 + 51.3%/ - 25.19% [3] - 2024年销售费用率提升且计提商誉减值，销售费用共计5.88亿元，同比增长430%，销售费用率达17.5%，子公司时间互联计提商誉减值准备1.08亿元，归母净利润 - 2.37亿元 [4] - 2024年持续优化供应链，与国内外供应商合作打造可溯源产品，制定《质量管理实施细则》把控产品质量；12月在上海环球港商城开设第一家品牌快闪店，获较好消费者反馈，未来将继续布局线下渠道 [5] - 2025Q1收入同比增长2%，本部实现营业收入1.01亿元，同比增长20%，因自营转型货品销售收入增加及时间互联调整策略维持收入稳定；品牌转型短期战略性品牌投入扩大使销售费用同比增加0.55亿元，利润承压，后续盈利能力有望改善 [6] 盈利预测与估值 - 预计公司25 - 27年实现营业收入分别为4038/4825/5768百万元，实现归母净利润303/621/1034百万元，EPS分别为0.12/0.25/0.42元，对应最新PE分别为37/18/11倍 [7] 财务报表和主要财务比率 - 给出2024A - 2027E利润表、现金流量表、资产负债表数据及成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等主要财务指标 [11]

报告公司投资评级 - 评级为增持，上次评级也是增持 [1] 报告的核心观点 - 2024年新增自营业态带动收入增长，但因商誉减值及业务转型投入增加全年亏损，2025Q1本部收入稳健增长，战略投入期利润承压，鉴于商品销售收入高增但毛利率低，上调25 - 26年收入预测，略下调25 - 26年利润预测，新增2027年盈利预测，维持“增持”评级 [3][6][7] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年总营业收入33.58亿元，同比增长24.75%，利润总额 - 2.54亿元，同比减少294.64%，归母净利润 - 2.37亿元，同比减少312.04%；2025Q1总营业收入7.29亿元，同比增长2.03%，利润总额 - 0.08亿元，同比减少114.82%，归母净利润 - 0.14亿元，同比减少128.54% [2] 分析判断 - 2024年重塑供应链新增自营销售业态带动收入增长，移动互联网/现代服务业/货品销售额收入分别为28.0/3.7/1.9亿元，分别同比增长20%/27%/192%，品牌综合服务/经销商品品牌授权业务收入分别同比 + 51.3%/ - 25.19% [3] - 2024年销售费用率提升、计提商誉减值致归母净利润 - 2.37亿元，销售费用共计5.88亿元，同比增长430%，销售费用率达17.5%，子公司时间互联计提商誉减值准备1.08亿元 [4] - 2024年持续优化供应链体系，与国内外供应商合作打造可溯源产品，制定《质量管理实施细则》把控产品质量；12月在上海开设第一家品牌快闪店，未来将继续布局线下渠道 [5] - 2025Q1公司收入同比增长2%，本部实现营业收入1.01亿元，同比增长20%，因自营转型货品销售收入增加及时间互联调整策略维持收入稳定；品牌转型短期战略性投入扩大致销售费用增加，后续盈利能力有望改善 [6] 盈利预测与估值 - 预计公司25 - 27年营业收入分别为4038/4825/5768百万元，归母净利润303/621/1034百万元，EPS分别为0.12/0.25/0.42元，对应最新PE分别为37/18/11倍 [7] 财务报表和主要财务比率 - 展示了2024A - 2027E利润表、现金流量表、资产负债表数据及成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等主要财务指标 [11]

业绩表现 - 2024年营收323.29亿元 同比增长247.86% 净利润2.935亿元 实现扭亏为盈 同比大涨453.95% [1] - 资产总额达72.53亿元 同比大增84.78% [1] - 三年实现营收三级跳：2021年4.34亿元→2022年5.49亿元→2023年92.94亿元（同比增1592.03%）→2024年323.29亿元 较2022年增长超58倍 [3] 业务结构 - 量贩零食业务营收317.9亿元 占总营收98.33% 成为绝对主力业务 [3] - 食用菌业务营收5.39亿元 较2021年仅增长24.2% 增幅微弱 [3] - 量贩零食业务2023年营收87.59亿元 同比涨幅达13057.81% [3] 门店扩张 - 2024年末门店数量达14196家 较2023年末4726家净增9776家 增速超206% [2] - 年新增门店数量超过蜜雪冰城 [2] - 通过收并购区域品牌实现快速扩张 主要品牌包含陆小馋、好想来、来优品和吖嘀吖嘀 [4] 品牌战略 - 2023年10月起将四大品牌统一合并为"好想来品牌零食" [4] - 区域品牌保留本地名称与logo（如来优品在安徽） 保持一定自主性 [4] - 2025年经营重点转向存量门店运营、供应链深耕及品牌建设 不再强调拓店 [4] 股价表现 - 股价从2024年8月起持续暴涨 8个月内每股上涨约100元 [5] - 截至4月23日股价达128.35元/股 总市值231.02亿元 较2021年上市时8.27亿元市值增长近27倍 [5] - 发行价7.19元/股 2023年5月曾涨至47.43元/股 [5] 股权结构 - 实际控制人为王泽宁（持股41.3%）、王丽卿、陈文柱 三人存在亲属关系 [6] - 王健坤家族持股比例至少52.11% 对应身家超120亿元 [6] - 董事会14名成员中家族成员占5席 收购品牌创始人未进入高管或主要股东行列 [6] 公司治理 - 董事长王健坤被实施留置 其姐王丽卿代行职务 公司称留置事件与公司无关 [6] - 高速扩张引发对公司治理架构的审视 需应对消费者、供应商及投资人等多方关注 [7]

控制权变更及股价异动 - 公司控股股东上海亚振投资正在筹划股份协议转让事项，可能导致控制权变更，公司股票于4月22日继续停牌[1] - 停牌前最后一个交易日公司股价涨停，收盘价为6 94元[1] - 在交易公布前4月8日-4月17日公司股价累计上涨48 61%，市场质疑存在内幕交易，但公司否认[5] - 2024年11月公司曾筹划类似控制权变更事项，但因交易双方未能达成一致而终止[6] 历史并购尝试 - 2018年8月公司计划跨界收购新品一铝业65%股权，后因盈利预测和估值分歧终止交易[7] - 2020年公司试图以541 62%溢价率收购劲美智能，后因市场变化终止，该交易可能导致控制权变更[7] 财务表现及退市风险 - 2018-2023年公司仅在2020年实现归母净利润同比增长113 42%，其余年份均为下滑[8] - 2018-2019年及2021-2023年5年总亏损近5亿元[8] - 因2018-2019年连续两年亏损，公司股票曾被实施退市风险警示，2020年靠政府补助摘帽[8] - 公司预计2024年归母净利润亏损0 96-1 18亿元，营业收入1 9-2 2亿元[8] - 若2024年经审计净利润为负且营收低于3亿元，公司可能再次被实施退市风险警示[10] 业务发展及转型 - 公司成立于1992年，是国内最早欧式家具专业制造商之一，主营中高端海派经典及现代家具[11] - 2016年12月15日在上交所主板上市[12] - 早期受益于行业快速发展期业绩良好，但后期未能像同行实现收入阶段式成长[12] - 公司产品以手工雕刻的中高档欧式家具为主，面临消费者偏好向现代风格转变的挑战[12] - 公司尝试拓展定制家居业务和新业务转型（如收购铝业和智能家居公司），但均未成功[12]

财务数据和关键指标变化 - 第一季度销售额为10亿美元，下降1%，调整后营业收入增长12%至2.43亿美元，销售回报率（ROS）扩大260个基点至24%，调整后每股收益（EPS）增长18%至1.11美元 [11][22][23] - 回购了5000万美元的股票，并连续第49年提高股息，巩固了股息贵族地位 [11] - 维持全年2025年销售额和调整后EPS指引，调整后EPS为4.65% - 4.80%，中点同比增长约9% [11] - 预计全年调整后营业收入增长约6% - 9%，第二季度销售额预计增长约1% - 2%，调整后营业收入预计增长约5% - 8%，调整后EPS为1.31% - 1.35%，同比增长约7% - 11% [33][34][35] 各条业务线数据和关键指标变化 流动业务（Flow） - 销售额同比下降4%，住宅销售下降6%，商业销售增长3%，工业销售下降9%，细分业务收入增长8%，销售回报率扩大260个基点至近23% [24][25] 水解决方案业务（Water Solutions） - 销售额下降5%至2.58亿美元，细分业务收入增长9%至6100万美元，销售回报率扩大310个基点至23.5% [26][28] 泳池业务（Pool） - 销售额增长7%至3.84亿美元，细分业务收入为1.26亿美元，增长14%，销售回报率增加200个基点至32.8% [28] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 实施转型举措，2023 - 2024年共节省1.74亿美元，预计今年净投资后再节省8000万美元，实施Wave 3预计在2025年及以后增加节省 [15][16] - 实施80 - 20策略，通过过度服务优质客户和优化其他客户来推动高价值核心销售增长，减少运营复杂性，提高生产力 [17][18] - 目标是到2026年实现销售回报率达到26%，自2022年以来实现超过700个基点的利润率扩张 [29][30] - 拥有平衡的水资源组合和轻资产商业模式，能够大部分转嫁价格上涨，具有强大的自由现金流、坚实的资产负债表和低净债务与EBITDA杠杆比率 [20] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 经营环境动态变化，面临关税和通胀挑战，但公司保持灵活应对，维持全年销售和调整后EPS指引 [10][13] - 预计随着核心市场销量恢复正常，生产力将迅速加速提升 [16] - 认为公司处于有利地位，能够应对当前波动带来的挑战，实现长期增长、盈利和股东价值 [173][174] 其他重要信息 - 估计关税净影响约1.4亿美元，主要来自中国，公司采取了关税相关价格上涨、库存预购和订单上限等措施来减轻影响 [36][37] - 超过90%从墨西哥进口到美国的商品符合当前USMCA规定，通过转型采购举措降低了对中国的供应和生产依赖 [38] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1：有机销售的假设及销量假设 - 公司预计价格上涨会导致销量软化，这是当前销售指引中的假设 [46][47][48] 问题2：1.4亿美元关税是年化还是2025年数据及各季度和各业务部门的抵消差异 - 是2025年的数据，关税主要在下半年影响，定价分4月、5月和可能的6月行动，预计2026年价格上涨能抵消关税；该金额在流动、水解决方案和泳池业务中大致各占三分之一 [49][50][53] 问题3：能否在利润率指引中消化1.4亿美元关税，是靠价格、生产率还是货币因素 - 货币因素有约50个基点的帮助，主要是通过定价超过关税，销量下降与价格上涨大致相符，产品组合也有一定帮助 [55][56][57] 问题4：泳池业务在第二季度销售季节的情况 - 第一季度销售受天气影响部分地区启动较慢，第二季度预计与之前预期一致，预计下半年泳池改造或部分高价产品的更换会出现疲软 [58][59][60] 问题5：库存预定位的影响、订单上限策略及供应商是否对公司订单设限 - 库存预定位有一定帮助，主要是正常供应链中的原材料；订单上限策略是吸取上次供应链问题的教训，与顶级客户合作按销售率下单，避免供应链混乱；未提及供应商对公司订单设限 [67][68][70] 问题6：关税不确定性是否导致需求破坏、项目推迟或取消 - 目前尚未看到重大影响，但会关注食品饮料和大型基础设施泵项目，确保销售和订单不受不利影响 [71][72][73] 问题7：渠道的反应、是否减少库存及销售团队的行动 - 渠道各方都在寻找解决方案，目前很多项目是之前启动的，未来几个季度渠道的反应将取决于不同情景的发展 [76][77][78] 问题8：短期回购和并购策略是否有变化 - 第一季度进行了5000万美元的股票回购，通常在第二季度有更多自由现金流时进行；将继续保持资本分配的纪律性，进行债务偿还、股票回购、增加股息和考虑战略并购 [80][81][82] 问题9：年度利润桥的构成及泳池业务渠道对需求破坏的反馈 - 利润桥大致包括8000万美元的生产率、核心通胀和1.4亿美元的关税，价格上涨约5%；目前渠道尚未反馈需求破坏情况，公司认为80 - 20策略使渠道合作伙伴认为待遇公平，价格上涨安排合理 [85][87][90] 问题10：目前从中国采购商品占成本的比例、与三年前的对比及长期采购和制造布局的变化 - 目前从中国采购不到1亿美元，三年前约为现在的2.5倍；未来将重新定位供应链和工厂，但大部分效益将在2026年及以后实现 [94][95][99] 问题11：若出现需求破坏，是否有重组计划及能否提高转型效益 - 公司正在考虑相关问题，下一波项目可能与供应链和工厂重新定位有关，大部分效益将在2026年及以后实现；转型方面有一定灵活性 [98][99][100] 问题12：供应链与竞争对手相比的风险和机会及从中国采购的计划 - 部分业务在价格调整上有挑战，部分业务价格可能超过关税；有些产品只能从中国采购，可能会影响产品供应，需要评估客户需求和产品竞争力 [102][103][106] 问题13：假设8000万美元转型效益不变，Q2 - Q4的节奏及各业务部门的情况 - 剩余的5600万美元将在各季度大致平均分配；流动和水解决方案业务主要关注复杂性降低，泳池业务若实现Q2增长预测，将是连续第五个季度的营收增长，有助于提高杠杆率 [111][112][113] 问题14：各业务部门的ROSS展望是否有变化 - 各业务部门的估计与预测相符，没有太大变化 [114][115] 问题15：对2026年26%利润率目标的信心及若出现小型衰退是否能实现 - 公司对2026年实现26%的利润率目标有信心，认为今年约为25%，明年由转型推动达到26% [118][119][120] 问题16：4月的销售趋势 - 公司认为第二季度和全年的指引是最好的参考，预计第二季度会有不同的订单模式，需关注销售数据 [121][122] 问题17：价格上涨与以往的不同、与关税的关联及关税取消后价格是否取消 - 此次价格上涨是按30天增量逐步进行，与以往不同，便于应对变化；价格上涨并非针对特定产品线，约75%的价格行动已实施，其余已通知 [128][130][131] 问题18：目前暂停关税的产品是否有风险及是否已包含在价格上涨中 - 认为影响不大，需持续关注关税变化，根据净影响做出反应 [133][134] 问题19：80 - 20策略与关税的关系及是否会加速 - 关税会导致部分低利润客户产品停产或价格调整，这是80 - 20策略的自然反应，有助于公司专注优质客户和产品 [138][139][140] 问题20：泳池业务未来负销量但定价强的情况下如何扩大利润率 - 预计泳池业务销售回报率仍有100个基点的提升，除了销量，还得益于转型举措，公司也会关注成本和业务组合 [146][147][148] 问题21：分销商对价格上涨的反应及价格实现与上涨的差异 - 分销商虽不欢迎价格上涨，但认为实施公平，且大家都面临类似情况，所以接受度较高，价格实现与上涨差异不大 [149][150][152] 问题22：价格行动的含义（75%已实施，25%已通知） - 4月各业务进行了大幅价格上涨，若情况不变，5月和6月将进行适度价格上涨 [155][156][157] 问题23：泳池市场三个组成部分的销售是否都会下降 - 目前无法确定，预计维修业务仍会进行，新泳池业务相对平稳，若有疲软可能出现在改造或非必要购买方面，需随时间进一步观察 [158][159] 问题24：价格行动是否为常规行动及关税降低后价格是否保持 - 是常规价格行动，若中国关税降低，价格将保持不变 [162][163][169] 问题25：考虑到资产负债表实力和股价回调，资本分配的想法 - 继续采用平衡的资本分配策略，包括债务偿还、股票回购、增加股息和考虑战略并购 [170][171]

核心观点 - TVB面临艺人流失、业绩下滑与转型困局的多重危机，香港影视行业整体萎缩 [2] - 公司2024年营收33.23亿港元，较2014年峰值缩水超40%，连续7年累计亏损34.84亿港元 [2][8] - 电商转型失利导致2024年电商收入暴跌74%，内地直播业务流量锐减 [2][13][17] 艺人管理问题 - 老牌演员公开控诉收入微薄，全职洗碗收入高于演员薪资 [3][4] - 内部派系斗争激烈被形容为现实版《甄嬛传》 [4] - 合约艺人按逐次出镜或包薪制支薪，议价权薄弱 [4] - 头部艺人加速离巢，过去5年至少7位视帝视后出走 [6] 财务表现 - 2024年营收33.23亿港元同比下滑2%，较2014年57.73亿港元下降42.4% [8] - 广告收入从2014年39.98亿港元峰值降至2020年10.76亿港元 [10] - 2024年EBITDA转正至2.95亿港元，但股价仍下跌5.39% [11] - 2023-2024年累计削减营运成本10.23亿港元，裁员比例达15% [11] 业务转型 - 2021年耗资2亿港元收购电商平台，2022年电商收入8.6亿港元占24% [13] - 2024年电商收入暴跌74%至1.27亿港元，业务亏损3364万港元 [13] - 内地直播首秀GMV达2350万，但2024年未披露最新数据 [14] - 2024年淘宝直播观看量降至10-30万人次，部分场次仅4-5万 [17] 行业环境 - 数字媒体崛起导致传统电视广告价值被稀释 [10] - 香港零售环境艰难迫使电商平台合并 [13] - 直播带货市场饱和，缺乏供应链优势难形成复购 [17] - 人才外流导致专业带货主播培养困难 [17]

财务数据和关键指标变化 - 2024年总营收（剔除TNG Asia和GEA）为4200万美元，较2023年温和下降3.4%，主要因全球空中充值收入大幅下降23.8% [16] - 2024年数字汇款业务总处理价值（TPV）达51.4亿美元，较2023年的45.4亿美元增长13.2%；交易总数增至1140万笔 [15] - 2024年汇款收入（剔除TNG Asia和GEA）为1820万美元，较2023年增长6.4%；Triangle整体费率从2023年的0.43%降至2024年的0.37% [18] - 2024年全球空中充值业务收入为930万美元，较2023年下降23.8% [21] - 2024年总直接成本（剔除TNGA和GA）为2890万美元，较2023年下降8% [25] - 2024年汇款业务毛利率（剔除TNG Asia和GEA）为62%，高于2023年的58%；全年整体毛利率为31%，高于2013年的28% [26] - 2024年总运营费用为4200万美元，较2023年的2400万美元大幅增加，主要因非现金项目，如激励股份和股份费用 [27] - 2024年Triangle运营成本为1290万美元，较2023年增长4.9%；Watercool运营成本为120万美元，低于2023年的150万美元 [29] - 2024年总部法律和专业费用为170万美元，低于2023年的470万美元 [31] - 2024年其他损失为220万美元，其中包括出售GA的2050万美元收益和多项减值损失 [31] - 2024年总EBITDA（含TNGA和GA）亏损2650万美元；剔除TNG Asia和GA后，Triangle和Watercool的EBITDA利润为205万美元；总部EBITDA亏损2980万美元 [33] - 2024年净亏损为3880万美元，主要由总部净亏损3200万美元和TNG Asia与GEA的370万美元亏损导致 [37] 各条业务线数据和关键指标变化 数字汇款业务 - 通过子公司Triangle开展，2024年处理汇款交易1140万笔，总处理价值达51.4亿美元，较2023年增长13.2% [10][15] - 2024年汇款收入（剔除TNG Asia和GEA）为1820万美元，较2023年增长6.4%；整体费率从2023年的0.43%降至2024年的0.37% [18] - 2024年直接支付率从2023年的0.15%降至0.12%，汇款业务毛利率（剔除TNG Asia和GEA）从2023年的58%提升至62% [25][26] 全球空中充值业务 - 由Triangle和Watercool提供，2024年全球空中充值业务收入为930万美元，较2023年下降23.8% [13][21] - Watercool截至2024年底服务约12.8万客户，全年分发空中充值总价值为1450万美元 [13] 各个市场数据和关键指标变化 - 数字汇款业务在英国、中国香港、新加坡、韩国及东南亚部分新市场需求强劲，交易量和总处理价值均有所增长 [11] - 马来西亚和印度尼西亚因免费Wi-Fi普及，对空中充值的需求下降，导致公司全球空中充值业务在2024年下滑 [21] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司正进行业务转型，拓展人工智能驱动的解决方案，以降低成本、提高运营效率和提升客户体验 [8][9] - 未来将聚焦数字汇款业务和新的人工智能业务，减少对空中充值业务的投入，因其毛利率较低且存在应收账款问题 [23][24] - 公司计划利用Triangle的汇款网络和人工智能业务创造协同效应，为金融机构提供人工智能呼叫中心、人力资源培训平台等服务，并将新客户转化为数字汇款业务的客户 [40] - 行业竞争激烈，公司通过降低费率来获取更多市场份额，但预计费率下降趋势将停止 [18][19] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 宏观层面，数字汇款需求依然强劲，公司作为上市公司有望提高品牌知名度并寻找更多战略合作伙伴 [39] - 公司希望通过战略转型，抓住人工智能时代的机遇，实现业务增长和盈利提升 [41] 其他重要信息 - 公司于2024年剥离了TNG Asia和GEA，从第四季度起其收入不再计入公司财务报表 [17] - 公司推出了AI4Hire，可替代约90%的人力资源部门功能，主要目标客户为有大量 migrant workers 的企业 [46] 问答环节所有提问和回答 问题1: 关于Seamless AI首个客户合作的期望、收入时间及潜在客户管道情况 - 公司已与阿曼的金融机构CONCOF达成合作，正在处理具体细节，希望下半年至少从CONCOF获得明确的收入流，预计年底或明年初能从人工智能服务和新客户获得更多收入 [52][53] - 公司的目标是帮助金融机构利用Triangle的网络发展当地汇款业务，有两种合作方式，更倾向于与金融机构共享收入和利润 [56] 问题2: 关于3月宣布的500兆瓦人工智能数据中心合作中公司的角色及相关细节 - 公司正与一家知名ARDC运营商密切合作，对方将提供客户和技术支持，公司负责在马来西亚获取土地和政府支持，并争取银行融资 [61] - 项目可获得良好回报，也可出售给投资基金，公司可作为促进者或进行买卖操作 [63] 问题3: 关于Triangle业务的利润率轨迹 - 市场竞争激烈，行业费率下降，今年起公司要求Triangle保持费率稳定，并设定了至少12.5%的汇款收入增长目标 [65][66] - 公司通过选择更具价格竞争力的支付代理来降低支付率，未来仍有压缩空间，如选择电子钱包支付代理或与银行合作 [67][69] 问题4: 关于Triangle业务在新国家的拓展进展 - 公司最初计划在中东发展零售业务，现认为利用人工智能解决方案接触中东和非洲的小型金融机构，将其转化为Triangle的新客户，更高效且成本更低 [71]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 新华保险持续精进业务，深化期交化、长期化转型，推进各渠道完善发展，权益市场回暖下业绩弹性突出 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现原保险保费收入1705.11亿元，同比+2.78%；营业收入1325.55亿元，同比+85.27%；归母净利润262.29亿元，同比+201.07%；加权平均ROE达25.88%，同比+17.94pct [4] 期交保费与NBV情况 - 2024年期交长期险保费持续增长，期交、十年期及以上期交长期险首年保费收入分别为272.20、34.43亿元，同比+15.6%、+19.2%；趸交长期险保费收入为115.91亿元，同比-33.2% [5] - 2024年NBV同比+106.8%至62.53亿元，首年保费口径下NBVM同比+7.9pct至14.6% [5] 渠道业务情况 - 个险渠道2024年实现保费收入1159.70亿元，同比+0.3%；长期险首年期交保费同比+19.7%至132.35亿元，增速较上季度+0.9pct [5] - 银保渠道2024年实现保费收入516.74亿元，同比+8.1%；长期险首年期交保费138.73亿元，同比+11.5% [5] 投资收益情况 - 2024年净利润为262.29亿元，同比+201.1%；截至期末投资资产总额达1.63万亿元，同比+21.1% [6] - 2024年净投资收益率、总投资收益率、综合投资收益率分别为3.2%、5.8%、8.5%，同比分别-0.2pct、+4.0pct、+5.9pct [6] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年营业收入为1215.58、1295.96、1388.20亿元，归母净利润为232.42、257.28、287.45亿元，每股净资产为34.32、37.84、43.33元，对应4月7日收盘价的PB估值为1.38、1.25、1.09倍 [6]

纪要涉及的公司 中国人寿 纪要提到的核心观点和论据 1. **业务结构与规模平衡**：2025 年第一季度业务结构转型出色，分红型产品销售占比超 50%，因去年下半年开始筹备开门红业务 ；业务转型对规模影响可控，一季度业务发展符合公司整体规划和转型阶段预期 [3][4] 2. **分红险销售目标及举措**：2025 年逐步提升分红险在新单中的占比 ；坚持产品多元化战略，提供代理人培训、客户教育、内部差异化评价机制等配套支持，合理评估分红险价值，注重长期发展 [3][5] 3. **资产配置差异**：传统险对利润影响大，OCI 股票配置策略重要，固收类配置需求高 ；分红险在 VFA 计量模型下对波动容忍度提升，可适当增加权益类资产配置，固收资产侧重税前收益率，采取竞争性收益率配置策略 [6] 4. **养老产品与服务**：将养老相关产品和服务作为重点增长点，开发多样化养老保险产品，提供全面养老服务 ；通过控制养老年金给付年限、销售分红养老年金管理风险，关注 CCRC 养老社区等养老产品线，已在 14 个城市落地 17 个机构，推出随心居旅居产品，探索居家养老服务建设 [7][8] 5. **分红险优势**：保证刚性成本更低，负债久期更短，原因是保险期间较短以及利率风险和现金流收益共担，有助于整体业务发展 [9] 6. **个险渠道人力**：个险渠道人力规模趋于稳定，未来侧重优才选拔和基础管理，通过数字科技赋能队伍产能提升，实现专业化和职业化改造 [10] 7. **投资端应对利率下行**：坚持资产负债表匹配原则，保持中性灵活配置策略，重视偿债长期利率债，优先降低久期缺口，合理配置规模应对极端情况，避免集中到期问题，结合市场情况灵活调整配置结构 [11] 8. **高股息策略**：高股息策略具有长期超额收益特征，适合作为权益配置盘底仓，对稳定净投资收益率和降低收益波动有重要意义 ；公司高股息股票布局超 1300 亿元，平均股息率超 6%，将继续优化策略，关注优质龙头公司，提升权益组合长期回报水平 [14] 9. **另类投资**：通过各种产品创新形式探索另类投资，电投产融自 2018 年以来提供稳定投资收益，在利率下行背景下重视另类投资以提高整体关注度 [17] 10. **分红险盈余与策略**：2024 年分红水平相比 2023 年有所提高，符合浮动收益型产品特点 ；分红险利润主要来源于利差和死差，无费差，目前以与客户共享利差为主 [18] 11. **港股配置**：通过港股通进行港股配置，在新经济、高股息方面有优势，持续关注港股机会，关注 QD 额度问题，响应政策加大权益配置，优化资金流向和资产配置效率 [19] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **保险服务业绩波动原因**：风控假设更加保守导致保险服务业绩有所波动，目的是确保公司在市场不确定性下稳健运营 [12] 2. **VFA 假设调整**：VFA 有使用利率曲线和预期投资收益率两种处理方法，利率下行时使用预期投资收益率对合同服务边际影响较小 ；公司将根据行业和自身情况，与审计师达成一致并符合监管规则后考虑方法调整，但不一定会调整 [13] 3. **高股息选股策略**：举牌是选择优质上市公司股票并持续提升投资比例达到披露要求的结果，而非目的 ；公司构建多元化、均衡化权益组合，通过多种形式推进权益投资均衡配置 [16]