报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 11月17 - 21日当周全球和国内股债商品大多回落 全球债＞商品＞股 国内也是债＞商品＞股 投资者对日本市场及AI担忧升温 大类资产价格波动或增大 需关注美国通胀数据公布情况 [3][6][19] 根据相关目录分别进行总结 全球大类资产整体表现情况：股债商品齐回落 - 美国9月非农数据显示新增就业人数增长超预期但失业率走高 美元指数周度上涨 股债商品皆不同程度回落 以美元计价 债＞商品＞股 [6] 全球股市概况：主要股票市场普跌 - 当周美元降息不确定性和市场对AI担忧升温 全球主要股票市场普遍回落 亚太地区跌幅居前 新兴市场表现不及发达市场 VIX指数周度明显抬升 [8] 全球债市概况：10年期美债收益率周度回落 - 9月非农数据未消除美联储官员分歧 美元降息不确定性增加 中长期美债收益率回落 10年期美债收益率周度回落8BP至4.06% 债市周度回落 全球范围内 信用债＞高收益债＞国债 [15] 全球汇市概况：美元指数周度收涨 - 当周超大规模财政刺激政策与日本央行货币政策正常化博弈 引发市场担忧 日元兑美元快速贬值 美元指数周度抬升 主要非美货币兑美元多数回落 人民币汇率窄幅震荡 美元指数周涨幅0.87% [16] 全球商品市场概况：国际油价明显回落 - 美国提出结束俄乌冲突“28点”新计划 俄乌或达成框架协议使国际油价周度大跌 贵金属价格延续高位整理 主要农产品价格上涨 有色金属价格普遍回落 [18] 国内大类资产表现情况：股市商品回落 债市震荡运行 - 当周中金公司筹划换股吸收合并东兴证券、信达证券 股市商品回落 债市震荡为主 综合来看 债＞商品＞股 [19] 国内股市概况：A股主要宽基指数普遍回落 - 受海外市场冲击 A股主要宽基指数普遍回落 两市日均成交额较上一周回落 风格上大盘蓝筹相对抗跌 板块中电力设备及新能源、基础化工等跌幅居前 上证综指周跌幅3.9% [20] 国内债市概况：债市窄幅震荡 - 当周央行公开市场操作净投放4340亿元 资金面相对偏紧 债市周度震荡运行 整体来看 信用债＞企业债＞国债 [23] 国内商品市场概况：商品市场整体回落 - 国内商品市场周度回落 主要商品板块中贵金属跌幅居前 [24] 大类资产价格展望：关注美国通胀数据公布情况 - 近期投资者对日本市场及AI的担忧升温 大类资产价格波动或增大 需关注美国通胀数据公布情况 [3][26]

9月非农数据简述 - 新增非农就业人数回升至11.9万，显著高于预期的5万 [1] - 7月和8月新增非农就业数据分别下修至7.2万和-0.4万 [1] - 就业增长高度集中在教育保健服务（+5.9万）和休闲酒店业（+4.7万），合计占总新增就业约90% [1] - 政府（+2.2万）和建筑（+1.9万）就业增长，制造业和专业和商业服务就业萎缩 [1] - 失业率超预期上行至4.4%，高于预期的4.3% [2] - 失业率上行主要源于劳动力供给回升，劳动参与率上升0.1个百分点至62.4% [2] - 时薪环比增速为0.2%，低于预期的0.3%，6个月变化折年率从3.8%降至3.6% [2] - 周工时持平于34.2小时，处于2015年以来低位水平 [2] - 数据公布后，期货市场对12月降息概率定价从29.3%升至34.9% [2] 10月以来就业状况评估 - 9月非农数据被视为“总量边际回升、结构仍有瑕疵”，相比7-8月边际改善 [3] - 数据改善体现在非农就业人数超预期回升，且初次调查回收率达80.2%，后续修正幅度预计偏小 [3] - 10月以来就业状况可能并未持续改善，初请失业金人数保持在22-23万，但持续领取失业金人数仍在上升 [3] - 10月ADP口径新增就业人数较8-9月回升，但仍保持不足5万的低位水平 [3] - Indeed的职位空缺数据仍在继续下降 [3] 美联储政策前景分析 - 市场对12月降息预期近期两次明显降温，首次因10月FOMC会议后鲍威尔表态谨慎，第二次因11月中旬以来部分官员表达不降息倾向 [4] - 11月10日以来，14位公开表态的美联储官员中，7位倾向于不降息（其中5位为票委），5位持中性态度（1位为票委），2位倾向于降息（均为票委） [4] - 10月非农数据因政府关门不会发布，11月非农数据在12月16日发布，晚于12月10日的FOMC会议，因此9月非农是12月会议前唯一可参考的官方就业数据 [5] - 结合官员表态和市场定价，12月可能不会降息，但明年年初降息预期仍存 [5] - 从当前就业和通胀情况看，尚未达到让美联储可长时间暂停降息的节奏 [5] - 中期来看，明年降息大方向清晰，市场对美国名义政策利率中性水平估计约为3-3.25% [5] - HLW模型预测美国自然利率为1.37%，加上2%通胀目标约为3.37%，暗示美联储可能还有约3次降息空间 [5]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 宏观层面中美元首会晤和美联储议息结束，利多兑现但美联储偏鹰，四季度风险资产承压，国内经济弱现实，制造业PMI创新低，财政增量资金有望托底 [4] - 中观层面国内经济数据疲软，消费和地产端不佳，地产销售滑坡，出口订单下降，实体经济供需双弱 [4] - 资金层面国内流动性总体宽松，四季度信贷脉冲边际收紧，海外流动性边际收紧，市场资金供需偏乐观但有分歧 [4] - 估值层面各指数短期上涨后估值偏高，股债溢价率低，配置资金吸引力一般 [4] - 策略层面宽基指数市场估值偏高，股市吸引力减弱，市场或高位区间震荡，11月股指高抛低吸，关注结构性机会和风格套利机会 [4] 根据相关目录分别总结 行情回顾 - 全球股市表现过去一月日经225领涨，恒生科技领跌，上证指数涨1.85%，恒生科技指数跌6.58%等 [8][9] - 行业表现过去一月煤炭领涨，传媒领跌 [12] - 股指期货基差和跨期价差过去一月IH、IF、IC和IM基差率分别变化0.19%、0.14%、 -0.35%、0.65%，跨期价差率有不同变化，IC和IM贴水及远期贴水有扩大情况 [18] 资金流向 两融和稳市资金 - 10月两融资金流入1049.3亿元至2.5万亿，余额占比上升0.08%至2.58%，被动性股票ETF资金规模增加，份额申购 [21] 产业资本 - 10月股权融资494.4亿元，数量6家，融资规模回落，解禁市值2468.4亿，环比减少，最近一周减持规模下降 [24] 流动性 货币投放 - 10月央行OMO逆回购净回笼5811亿元，MLF净投放2亿元，流动性供给总体中性偏松 [26] 货币需求 - 10月债市货币净需求16163.8亿，环比大增近5000亿，由国债、地方政府和企业债券融资需求推动 [29] 资金价格 - 10月DR007、R001、SHIBOR隔夜有变化，同业存单发行利率下降，资金价格总体低位震荡 [32] 期限结构 - 10月国债和国开债收益率期限结构走陡，长短端利率下降，信用利差长端缩窄，宽信用预期降温 [36] 中美利差 - 截至10月31日，美国十债利率等有变化，中美利差倒挂扩大，离岸人民币升值 [39] 宏观基本面 地产需求 - 截止10月30日，30大中城市商品房周成交面积回落，二手房销售季节性下降，地产市场销售乏力 [43] 服务业活动 - 截止10月31日，全国28大中城市地铁客运量高位，服务业经济活动升温，百城交通拥堵延时指数回升 [46] 制造业跟踪 - 10月制造业产能利用率总体下降，内外需走弱和反内卷政策使企业开工率下调 [50] 货物流 - 货物流和人流维持高位，电商和旅游相关运输偏高水平，铁路和高速运输偏软，商品消费需求乏力 [55] 进出口 - 出口方面前期脉冲效应后四季度有回落风险，贸易摩擦风险下降后中国制造业出口有望延续潜在增速 [58] 海外 - 美国9月CPI通胀反弹，核心CPI通胀下降，美联储10月降息，鲍威尔释放偏鹰指引，市场降息预期修正 [59][63] 其它分析 估值 - 过去一月股债风险溢价和外资风险溢价指数下降，上证50、沪深300等指数估值分位数显示相对估值不低，部分指数吸引力边际提升 [66][70] 量化诊断 - 根据季节性规律，11月股市震荡分化，风格先成长后周期，各风格有调整风险，关注周期补涨和成长切换机会 [74]

通胀数据表现 - 美国9月消费者价格指数环比上涨0.3%，低于今年8月和市场预期的0.4% [1] - 9月通胀数据全线低于预期 [1] 美联储政策预期 - 市场预期美联储本周降息25个基点的概率高达95%以上 [1] - 美联储政策现正维持中性偏鹰，因仍未停止缩表计划 [1] - 随着主要经济数据疲软，部分美联储官员已表示可考虑停止缩表 [1]

美联储利率政策展望 - 预计本周美联储议息会议将联邦基金利率目标区间下调25个基点至3.75%-4.00% [1][1] - 预计12月会议将再次降息25个基点 [1][1] - 预计2026年3月和6月将各进行一次降息 [1][1] 政策调整驱动因素 - 政策调整主要鉴于美国就业下行风险持续高企 [1][1] - 通胀数据变化不大也是预计继续降息的因素之一 [1][1]

美国9月CPI数据表现 - 美国9月CPI季调环比上涨0.3%，同比升至3.0% [1] - 核心CPI环比上涨0.2%，同比上涨3.0%，低于市场预期 [1] 主要分项价格变动及原因 - 房租与二手车价格拖累较为明显，反映相关需求走弱 [1] - 房租与二手车价格走弱可能与特朗普限制和驱逐移民的政策有关 [1] - 受关税影响的商品价格涨跌互现，但其涨价速度和幅度低于预期 [1] - 终端需求偏弱导致企业难以将关税成本向消费者转嫁 [1] - 服务通胀依旧坚挺 [1] 对美联储政策的影响 - 通胀数据较为温和，支持美联储继续降息 [1] - 鉴于劳动力市场面临下行风险，预计美联储或在10月与12月分别降息25个基点 [1]

美国9月CPI数据表现 - 美国9月CPI季调环比上涨0.3%，同比升至3.0% [1] - 核心CPI环比上涨0.2%，同比上涨3.0%，低于市场预期 [1] 主要分项价格变动 - 房租与二手车价格拖累较为明显，反映相关需求走弱 [1] - 受关税影响的商品价格涨跌互现，但涨价速度和幅度低于预期 [1] - 服务通胀依旧坚挺 [1] 数据反映的经济状况 - 终端需求偏弱，企业难以将关税成本向消费者转嫁 [1] - 通胀数据较为温和，支持美联储继续降息 [1] 对美联储政策的预期 - 预计美联储或将在10月与12月分别降息25个基点 [1]

美国10月通胀数据发布风险 - 美国白宫警告因政府持续停摆可能无法发布10月份通胀数据这将是历史上首次出现此类情况[3][4] - 数据缺失原因为美国劳工统计局调查人员无法进行实地价格采集工作所有主动数据搜集活动均已暂停[4] - 10月CPI报告最初定于11月13日公布数据搜集暂停将导致发布延迟[4] 数据缺失对美联储政策的影响 - 通胀数据缺失将使美联储在12月制定货币政策时决策过程变得极为复杂面临更大不确定性[3][6] - 缺乏关键数据可能迫使美联储在盲飞状态下作出利率决定市场与政策制定者面临更高不确定性[6] - 若通胀与就业数据持续中断可能打击市场信心放大金融市场波动并导致货币政策传导滞后[6] 美国9月通胀数据表现 - 美国9月消费者价格指数环比上涨0.3%低于市场预期的0.4%同比涨幅为3%较预期低0.1个百分点但仍是2024年6月以来最高水平[7] - 9月核心CPI环比上涨0.2%同比上涨3%均较上月涨幅和市场预期低了0.1个百分点[7] - 数据公布后交易员几乎完全消化美联储下周降息25个基点的预期并预计12月将再度行动押注未来12个月内累计降息幅度为120个基点[7] 市场机构解读与反应 - 华泰证券指出9月CPI超预期放缓主要受房租分项意外放缓影响维持美联储10月12月各降息一次的判断[8] - 受降息预期升温影响美股周五全线飙升至历史新高道指上涨1.01%标普500指数上涨0.79%纳斯达克指数上涨1.15%[8] - 大型科技股多数上涨英伟达谷歌涨超2%存储概念股闪迪涨超11%美光科技涨近6%双双创出历史新高[9]

政府停摆与数据发布危机 - 美国白宫警告因政府持续停摆可能无法发布10月份通胀数据这将是历史上首次不发布该数据[1][2] - 数据缺失的直接原因是国会未能通过拨款导致美国劳工统计局BLS的调查人员无法进行实地价格采集所有主动的数据搜集活动均已暂停[2] - 10月份通胀数据原定于11月13日公布但10月期间BLS工作人员几乎都处于未到岗状态使得后续重新整理形成完整报告异常艰难[2][3] 对美联储货币政策的影响 - 通胀数据缺失将使美联储在12月制定货币政策时决策过程变得极为复杂面临更大不确定性[1][3] - 缺乏关键价格数据可能迫使美联储在盲飞状态下作出利率决定削弱市场与政策制定者对通胀路径的判断[3] - 相比之下10月份就业数据的发布可能会相对容易因企业自身有明确的雇佣记录[3] 9月通胀数据表现与市场反应 - 美国9月消费者价格指数CPI环比上涨03低于市场预期的04同比涨幅为30低于预期01个百分点但仍是2024年6月以来的最高水平[5][6] - 9月核心CPI环比上涨02同比上涨30均较上月涨幅和市场预期低了01个百分点[6] - 9月CPI数据公布后交易员加大对美联储年内再降息两次的押注利率互换显示市场几乎完全消化美联储下周降息25个基点的情景并预计12月将再度行动未来12个月累计降息幅度料为120个基点[6] 金融市场表现 - 受降息预期升温影响美股周五全线飙升至历史新高道指上涨101%报4720712点标普500指数上涨079%报679169点纳斯达克指数上涨115%报2320487点[7] - 大型科技股多数上涨英伟达谷歌涨超2%亚马逊苹果涨超1%微软英特尔Meta小幅上涨特斯拉跌超3%奈飞跌超1%[7] - 存储概念股大幅走高闪迪涨超11%美光科技涨近6%双双创出历史新高希捷科技涨逾3%西部数据涨295%[7]

黄金市场核心驱动因素 - 美国9月CPI数据低于预期，整体CPI环比仅上涨0.3%（预期0.4%），同比涨幅维持在3%（预期3.1%），核心CPI环比上涨0.2%、同比上涨3%，均低于预期 [2] - 疲软的通胀数据强化了市场对美联储在10月29-30日货币政策会议上降息25个基点的预期，市场认为再次降息的概率接近99%，并预计12月会进一步宽松 [1][2] - 美国政府的长期停摆以及持续的地缘政治和经济不确定性继续推动对黄金这种避险资产的需求 [1] 黄金价格表现与市场反应 - 现货黄金在CPI数据公布后出现反弹，从盘中低点4044美元附近回升至4123.7美元左右，但仍可能结束其连续九周的上涨势头 [1] - 由于通胀数据疲软削弱了市场对加息的担忧，10年期美债收益率跌至3.966%，跌破4%关口，2年期和30年期美债收益率同样走低 [2] - 若金价跌破3800美元，市场或将面临真正的问题，当前的回调被认为是市场消化过去几个月积累过多泡沫的健康走势 [2] 黄金技术面分析 - 从日线结构看，当前处于修正带支撑阶段，MACD指标有高位死叉信号且未修复，意味着日线级别有进一步回调空间 [5] - 4小时周期呈现ABC调整浪形态，以4380为A浪调整起点，当前处于B浪反弹确认高点阶段，后续大概率展开C浪下调 [5] - 关键阻力位在4160一线，若上破则反弹极限大概率在4200-4250区间，关键支撑位在4000整数关口 [3][5] 短期操作策略参考 - 上方短期重点关注4160-4185一线阻力，下方短期重点关注4010-4005一线支撑 [5][6] - 空单策略建议在黄金反弹4150-4160附近分批做空，目标4100-4050附近，破位看4000一线 [6] - 多单策略建议在黄金回调4005-4010附近分批做多，目标4050-4100附近，破位看4150一线 [6]