奔驰A级停产计划反转 - 奔驰原定2026年停产的A级车型将延期至2028年生产 [4] - 生产主管约尔格·布尔泽确认这是A级车的"最后一轮生产" [5] - 延期决定源于欧洲市场对入门燃油车的持续旺盛需求 [6] 奔驰A级停产背景 - 奔驰首席技术官薛夫铭3月明确表示第四代A级将是最后一代 [9] - 奔驰计划将紧凑级车型从7款缩减至4款 [10] - 停产后的入门级车型将由基于MMA平台的CLA轿车接替 [10][11] 欧洲市场表现 - 2025年前五个月奔驰A级在欧洲销量27772辆，同比下降15% [16] - 销量仍高于大多数同级竞争对手 [16] - 欧洲市场对A级需求旺盛促使公司调整停产计划 [20] 奔驰战略调整 - 拉施塔特工厂将专注于MMA平台新车型生产 [17] - A级最后两年生产可能转移至匈牙利工厂 [17] - 延期生产是为MMA平台车型腾出产能的战略缓冲 [18][21] 未来产品规划 - 新一代CLA轿车将率先推出混动和纯电版本 [11] - MMA平台将支持混动与纯电动力系统 [21] - 紧凑车系未来将集中在CLA轿车、猎装版及小型SUV [11][17]

高管变动与治理结构 - 彭宏志因个人职业发展辞任执行董事及首席财务官 将于8月31日生效 由执行董事余风接任首席财务官[1] - 孙亦农于3月辞任执行董事兼首席执行官 由副董事长刘福平自4月30日起兼任首席执行官[1][6] - 高管团队家族化特征显著：余风为刘福平表弟 彭宏志为刘忠思表兄 核心管理层均由创始人亲属担任[8][9][10] - 2022年引入的职业经理人洪星容、李卫洪已被边缘化 创始人家族重新掌控销售与供应链核心职能[5][11] 融资活动与资本运作 - 5月15日完成8000万股新股配售 募集资金净额约11.67亿港元 占扩大后股本约3.29%[3] 财务表现与业务结构 - 2024年总营收同比增长28.6%至62.66亿元 净利润同比增长21.3%至10.68亿元[12] - 蔬菜制品收入大涨59.1%至33.71亿元 占比升至53.8% 取代调味面制品成为最大营收来源[13][15] - 调味面制品收入仅增4.6%至26.67亿元 占比从52.3%降至42.6%[15] - 辣条销量连续三年下滑：2021-2023年分别销售19.36万吨、15.06万吨、12.44万吨[15] - 调味面制品均价五年累计上涨43.36% 从2019年14.3元/千克升至2023年20.5元/千克[16] 产品战略与竞争格局 - 魔芋爽在魔芋零食品类市占率约42% 辣味蔬菜制品品类市占率约70%[17] - 辣条品类面临健康饮食趋势冲击 预计2024-2026年行业增速回落至个位数[15] - 蔬菜制品赛道增长强劲 预计2021-2026年辣味休闲蔬菜制品复合增长率达17.2%[17] 渠道结构与销售策略 - 线下渠道收入占比88.8% 达55.62亿元 同比增长27.5%[20] - 线上渠道收入7.05亿元 同比增长38.1% 但占比仅11.2%[20] - 量贩零食渠道快速增长 万辰集团2024年零食业务营收317.90亿元 同比增长262.94%[21] - 线上运营能力较弱 对比三只松鼠2024年线上营收74.07亿元（占比70%）存在明显差距[22] 运营挑战与战略调整 - 面临渠道串货乱价风险 量贩渠道低价策略可能冲击传统经销商体系[21] - 产品品控问题频发 包括"暗中减重"和"发霉异物"等消费者投诉[22] - 募集资金将用于升级生产设施、拓展经销网络及加强品牌建设[23]

产品交付与销售转型 - 公司配套的Switch2背光源模组产品已实现规模化稳定交付，后续销售将随Switch2主机销量增长逐步放量 [1] - 公司销售结构已完成转型，从低毛利率手机产品为主转向以Switch2等电竞产品及平板等高毛利率产品为核心 [1] 经营状况改善 - 销售结构转型驱动公司经营状况自2024年至2025年第一季度持续改善 [1] - 基于行业特有的生产周期特征，公司上半年主要聚焦样品研发与试产，下半年进入批量供货阶段 [1] 盈利能力提升 - 随着高端客户及高附加值产品占比提升，毛利率与净利率有望进一步增长 [1] - 公司预计能维持合理利润水平 [1]

负债端表现 - 上半年人身险行业产品转型初见成效，分红险占比提升，有效改善负债结构质态 [2] - 财险业在费用控制较好、自然灾害较少的情况下，综合成本率持续改善 [2] - 一季度人身险公司原保险保费收入约1.66万亿元，同比下降0.3%，其中寿险保费收入同比减少近1% [2] - 上市险企通过优化产品结构和渠道策略，新业务价值率普遍改善，银保渠道价值率提升尤为明显，推动可比口径新业务价值实现较快增长 [2] - 二季度人身险公司保费有望较一季度有所上升，上半年上市险企整体经营情况将呈现保费收入增长相对平稳，新业务价值增长较快的特点 [2] - 下半年人身险的分红险占比有望提升，渠道质量进一步夯实，银保新业务价值率有望持续提升 [3] - 一季度财险公司整体保费同比增长5.09%，增速与去年同期相当，行业综合成本率同比显著改善 [3] 资产端表现 - 一季度人身险行业债券配置比例超过51%，再创新高，股票持仓市值和长期股权投资占比均超8%，较2024年末增长明显 [4] - 险资机构加大长久期债券配置力度，降低资产负债久期缺口，权益仓位提升可为险资机构投资收益贡献弹性 [4] - 随着市场利率的下降，权益投资成为投资收益核心变量，股票配置占比预计将持续提升，险企将持续增配FVOCI，以高股息高分红标的寻找确定性 [4] - 监管上调险资权益配置上限，下调股票风险因子降低资本占用，释放险企增配权益市场的空间，预计银行、公用事业板块等高股息股票以及AI、新能源等板块将成险资重点布局方向 [4] - 全年权益市场相对乐观，市场结构性机会增加，将助力险企投资收益率和净利润改善 [5] 行业展望 - 保险行业通过优化产品结构、提升渠道效率、加大权益投资等举措，有望保持稳健发展 [5]

高层变动 - 2025年第一季度高管团队大范围调整，涉及副总经理、总助、董秘等多个岗位 [2] - 2024年10月陈尚文接替王林出任董事长，拥有30年国际金融行业经验 [3] - 同期设置副董事长张园园，并新获批三位高管童伯宁、赵磊、杨雪莲 [4] - 原副总经理丁子琴转任董事会秘书，彭勃转任首席团险事业执行官 [3] - 原副总经理郭新调任上海分公司总经理，吴烁调任天津分公司总经理 [3] 经营业绩 - 2017-2024年保费收入从26.99亿元增至87.37亿元，累计增长223.7% [5] - 2020年净利润达4.26亿元峰值后连续下滑，2021-2023年分别为2.68亿、0.38亿、0.31亿 [6] - 2024年实现保费收入87亿元(同比+6.88%)和净利润0.36亿元(同比+15.76%) [11] - 陷入"增收不增利"困境，可能因市场竞争加剧导致营销费用增加和投资收益波动 [7] 投资表现 - 2025年Q1数据显示近三年平均综合投资收益率8.98%，行业排名第一 [9] - 2024年投资收益15.33亿元，其中可供出售金融资产收益9.86亿元(占比64.3%) [9] - 投资组合多元化，包括持有至到期投资、贷款利息、交易性金融资产等 [10] - 可供出售金融资产展示出稳健经营策略，其他投资渠道分散风险 [10] 战略转型 - 新任董事长陈尚文在资产负债匹配管理方面具有专业能力 [8] - 公司推进产品转型策略，重点发展分红型浮动收益产品 [11] - 优化保障类业务，围绕养老健康主题打造产品体系 [12] - 建立完善销售体系支持产品线升级，增强客户体验 [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 保险服务业绩大增驱动利润增速超预期，净资产实现同比增长，NBV保持正增，产品结构转型成效显著，投资表现阶段性承压，提升FVOCI权益比例，维持“买入”评级并上调盈利预测 [4][5][6][7] 各部分总结 市场与基础数据 - 2025年4月29日收盘价36.23元，一年内最高/最低50.88/28.96元，市净率2.0，股息率1.74%，流通A股市值754,436百万元 [1] - 2025年3月31日每股净资产18.84元，资产负债率92.19%，总股本/流通A股28,265/20,824百万，流通B股/H股-/7,441百万 [1] 业绩表现 - 1Q25公司实现归母净利润288.02亿元，yoy+39.5%，大超预期（预计yoy+4.1%），保险服务业绩yoy+123.9%，投资业绩yoy - 49.6%，保险服务费用同比显著下降（yoy - 32.8%），截至3月末净资产较2024年末水平+4.5%至5325.07亿元 [4] NBV与产品结构 - 可比口径下，1Q25公司NBV yoy+4.8%，超出预期（预计yoy+0.4%），新单保费yoy - 4.5%至1074.34亿元，长险新单yoy - 15.1%至659.40亿元，截至3月末总销售人力/个险销售人力分别达64.6/59.6万人，qoq - 3.0%/-3.1%，降幅环比收窄1.0pct/1.0pct，1Q25浮动收益型业务首年期交保费占比达51.72%，同比大幅提升 [5] 投资情况 - 截至3月末，公司总投资资产规模为6.82万亿元，较2024年末水平增长3.1%，1Q25年化净/总投资收益率2.60%/2.75%，yoy - 0.22pct /-0.48pct，金融资产中FVTPL/AC/FVOCI债权/FVOCI权益占比分别达32.9% /3.1%/60.4%/3.6%，较2024年末水平分别 - 0.4pct/-0.3pct/+0.1pct/+0.6pct [6] 投资分析意见 - 维持“买入”评级，上调25 - 27年盈利预测至1142.90/1284.58/1525.58亿元（原预测为1122.96/1278.93 /1523.42亿元），4月29日公司开展“南向通”债券及香港互认基金投资，有望获政策支持并受益于行业集中度提升，截至4月29日收盘价对应P/EV(25E)为0.67x [7] 财务数据及盈利预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|405,040|528,567|486,723|496,217|517,827| |同比增长率（%）|4.2|30.5|-7.9|2.0|4.4| |归母净利润（百万元）|51,184|106,935|114,290|128,458|152,558| |同比增长率（%）|-23.2|108.9|6.9|12.4|18.8| |每股收益（元/股）|1.81|3.78|4.04|4.54|5.40| |每股内含价值（元/股）|44.6|49.6|54.1|59.0|64.1| |P/E|20.0|9.6|9.0|8.0|6.7| |P/EV|0.81|0.73|0.67|0.61|0.56| [8] 合并利润表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |一、营业收入|405,040|528,567|486,723|496,217|517,827| |保险服务收入|212,445|208,161|211,941|215,605|221,617| |利息收入|不适用|120,958|114,200|115,593|116,647| |投资收益|178,297|70,378|133,399|128,216|136,795| |公允价值变动损益|4,170|118,160|15,729|24,778|30,143| |汇兑损益|-381|-25|-28|-30|-33| |其他收益|144|143|150|158|166| |其他业务收入|10,365|10,792|11,332|11,898|12,493| |二、营业支出|-352,689|-412,967|-363,179|-357,388|-353,012| |保险服务费用|-150,353|-180,544|-175,911|-178,952|-182,834| |分出保费的分摊|-4,726|-5,071|-5,477|-5,915|-6,388| |减：摊回保险服务费用|4,438|5,449|5,885|6,356|6,864| |承保财务损益|-127,426|-209,952|-167,962|-159,564|-151,585| |减：分出再保险财务损益|616|671|725|783|845| |利息支出|不适用|-4,200|-4,284|-4,370|-4,457| |手续费及佣金支出|-1,731|-1,798|-1,709|-1,739|-1,787| |税金及附加|-1,413|-1,430|-1,502|-1,577|-1,655| |业务及管理费|-6,307|-7,378|-6,563|-6,677|-6,863| |信用减值损失|不适用|207|197|187|177| |资产减值损失|-53,001|不适用|不适用|不适用|不适用| |其他业务成本|-12,786|-7,310|-6,579|-5,921|-5,329| |三、营业利润|52,351|115,600|123,543|138,829|164,816| |加：营业外收入|94|35|37|39|41| |减：营业外支出|-457|-422|-443|-465|-489| |四、利润总额|51,988|115,213|123,137|138,403|164,368| |减：所得税费用|719|-6,273|-6,704|-7,536|-8,949| |五、净利润|52,707|108,940|116,432|130,867|155,418| |归属于母公司股东的净利润|51184|106935|114290|128458|152558| [10]

报告行业投资评级 - 推荐（维持）[5] 报告的核心观点 - 2025年1 - 3月保险行业累计保费增速转正，寿险降幅持续收窄，财产险景气度持续提升；一季度受预定利率下调等影响，寿险总保费略有下降，财险整体保费提速增长，行业整体承保盈利能力向好 [8] 根据相关目录分别进行总结 行业概述 - 2025年1 - 3月保险行业原保费收入21745亿元，同比+0.9%；人身险合计保费17878亿元，同比+0.2%；财产险保费3867亿元，同比+4.2%；保费增速扭负为正主要因寿险降幅收窄，健康险、意外险增长；1 - 3月累计赔付支出8274亿元，占原保费收入38%，环比-2pct，变动来自人身险，财产险赔付比例55%，人身险34% [8] 人身险公司 - 2025年1 - 3月人身险公司原保费收入16590亿元，同比-0.3%；寿险同比-1%，健康险同比+3.7%，意外险同比-4.1%；寿险累计保费同比下降但降幅收窄，单月保费正增；以万能险为主的保护投资款1 - 3月累计新增交费同比-7.8%，投连险独立账户1 - 3月累计新增保费同比+3%（扭正，环比+7.8pct） [8] 财产险公司 - 2025年1 - 3月财产险公司原保费收入5155亿元，同比+5.1%，增速环比+0.4pct；车险占比43%，健康险22%，责任险8%，农险9%，意外险3%；车险稳增，1 - 3月累计保费2234亿元，同比+4.3%，环比略降0.1pct；1 - 3月汽车销量合计747亿元，同比+11.2%，单月增速环比下降，新能源车销量Q1合计307亿元，同比+47.1%；非车险合计保费累计同比+5.7%，环比+0.7pct，增速贡献主要来自意外险和健康险，分别同比+8.9%/+7.6%，农险同比+0.9%，责任险同比+2.7% [8] 资产变化 - 截至2025年3月底，保险行业资产总额37.84万亿，较上年末+5.4%，预计来自新增保费与权益投资增值；人身险公司33.06万亿，较上年末+4.8%；财产险公司3.08万亿，较上年末+6.2%；再保险公司8423亿元，较上年末+1.7%；保险资管1326亿元，较上年末+3.8%；保险行业净资产3.52万亿，较上年末+6% [8] 投资建议 - 2025年一季度寿险总保费略有下降，上市公司表现分化，新华、太保保费正增，平安新单下降，但平安、太保均实现NBV高两位数增长，预计定价策略有差异；财险整体保费提速增长，一季度灾害同比减少，平安、太保均实现COR优化，预计行业整体承保盈利能力向好 [8] 重点公司盈利预测、估值及投资评级 | 简称 | 股价（元） | 2025E EPS（元） | 2026E EPS（元） | 2027E EPS（元） | 2025E PE（倍） | 2026E PE（倍） | 2027E PE（倍） | 2025E PB（倍） | 评级 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 中国太保 | 30.82 | 4.87 | 4.99 | 5.10 | 6.32 | 6.18 | 6.05 | 0.87 | 推荐 | | 新华保险 | 49.45 | 6.39 | 6.93 | 7.60 | 7.73 | 7.14 | 6.50 | 1.73 | 推荐 | | 中国人寿 | 36.50 | 3.09 | 3.19 | 3.25 | 11.80 | 11.46 | 11.23 | 1.93 | 推荐 | | 中国平安 | 51.33 | 7.56 | 8.14 | 9.08 | 6.79 | 6.30 | 5.66 | 0.95 | 强推 | | 中国人保 | 7.20 | 1.01 | 1.08 | 1.20 | 7.13 | 6.68 | 6.00 | 1.03 | 推荐 | [4] 相对指数表现 | % | 1M | 6M | 12M | | --- | --- | --- | --- | | 绝对表现 | -1.5% | -11.6% | 32.9% | | 相对表现 | 2.2% | -7.3% | 25.6% | [6]