境外债务重组进展 - 境外债务重组方案于6月3日获债权人会议高票通过并于6月26日通过香港法院裁决聆讯 [1] - 重组涉及本金约68亿美元债务 预计削减境外债务约52.7亿美元（约合379亿元人民币）占境外债务总额66% [9] - 境内7只公开债重组已获6只债券债权人投票通过 对应债券余额约96亿元 [1][10] 财务表现 - 2025年上半年已确认收入122.81亿元 同比减少39.2% [1][2] - 股东权益应占亏损净额63.58亿元 较去年同期49.39亿元扩大 [1] - 毛利率从2024年同期13.4%降至8.0% [1] - 有息负债较去年同期下降约44亿元至842.12亿元 [1][9] 业务结构分析 - 物业销售及其他物业相关服务收入81.2亿元 同比下降49.9% 收入占比66.1% [2] - 租赁及其他服务收入7.86亿元 同比微降0.3% 收入占比6.4% [2] - 物业管理及其他服务收入33.75亿元 同比增长5.2% 是唯一增长板块 收入占比27.5% [2] 销售表现 - 上半年合同销售金额101.6亿元 较去年同期203.1亿元减少50% [3] - 合同销售建筑面积98.93万平方米 同比减少40.3% 平均售价10274元/平方米 [3] - 前7月累计合同销售金额约112亿元 累计销售面积108.06万平方米 [4] - 销售区域集中在一二线城市（占比87%） 住宅项目销售占比87.6% [4] 资产与项目状况 - 已完成物业项目未出售或未交付总建筑面积约930万平方米 应占面积约500万平方米 [4] - 开发中或持作未来发展物业项目总建筑面积约1800万平方米 应占建筑面积约1110万平方米 [4] - 拟作出售的开发中物业价值从2024年末604.5亿元降至485.87亿元 [5] - 持有33项投资物业 总建筑面积228.2万平方米 其中27项已开始出租 [5] 战略转型 - 提出"二次创业"战略 转向"轻资产、低负债、高质量"新模式 [7] - 未来聚焦三大核心业务：收租业务、高度聚焦的开发业务、房地产资管业务 [7] - 代建平台旭辉建管在管项目超240个 总建筑超3600万平方米 其中国资和政府代建占比超51% [8] 现金流与债务违约 - 银行结余及现金约101.61亿元 含质押性银行存款17.31亿元及监管账户资金42.99亿元 [10] - 未能偿还银行借款约184.73亿元、境外优先票据288.52亿元、可换股债券12.76亿元及83.23亿元构成违约 [9] 行业环境 - 新房库存压力持续 去化周期处历史高位 重点城市二手房挂牌量再度上升 [2] - 房价仍处筑底阶段 区域、产品、库存、价格的结构性分化逐步显现 [2]

公司财务表现 - 2025年上半年已确认收入122.81亿元 同比减少39.2% [1][2] - 股东权益应占亏损净额63.58亿元 较去年同期49.39亿元扩大28.7% [1] - 毛利率从2024年同期13.4%降至8.0% [1] - 有息负债较去年同期下降44亿元 [1] 业务收入结构 - 物业销售及其他物业相关服务收入81.2亿元 同比下降49.9% 收入占比66.1% [2] - 租赁及其他服务收入7.86亿元 同比微降0.3% 收入占比6.4% [2] - 物业管理及其他服务收入33.75亿元 同比增长5.2% 收入占比27.5% [2] 销售业绩 - 上半年合同销售金额101.6亿元 较去年同期203.1亿元减少50% [3] - 合同销售建筑面积98.93万平方米 同比减少40.3% [3] - 合同销售平均售价10274元/平方米 [3] - 前7月累计合同销售金额112亿元 累计销售面积108.06万平方米 [4] 区域销售分布 - 长三角 环渤海 中西部及华南地区合同销售金额分别贡献24.4% 25.5% 37.6%及12.5% [4] - 一线及二线城市合同销售金额占比87% [4] - 住宅项目销售金额占比87.6% 办公楼/商业项目占比12.4% [4] 债务重组进展 - 境外债务重组方案获债权人会议高票通过 并于6月26日通过香港法院裁决聆讯 [1] - 重组债务包括本金约44.9亿美元12笔高级债及23.1亿美元13笔境外贷款 总计68亿美元 [9] - 预计削减境外债务约52.7亿美元（约379亿元人民币） 占境外债务总额66% [9] - 境内7只公司债重组方案已获6只债券债权人投票通过 对应债券余额约96亿元 [1][10] 资产与负债状况 - 于2025年6月30日尚未偿还借款总额842.12亿元 较2024年同期减少44亿元 [9] - 银行及其他贷款约420.7亿元 境内公司债券120.13亿元 境外可换股债券12.76亿元 境外优先票据288.53亿元 [9] - 未能偿还银行借款 境外优先票据及可换股债券本金及利息分别约184.73亿元 288.52亿元 12.76亿元及83.23亿元 [9] - 银行结余及现金101.61亿元 含质押性银行存款17.31亿元及监管账户资金42.99亿元 [10] 土地储备与开发 - 已完成物业项目逾170项 未出售或未交付总建筑面积约930万平方米 应占面积约500万平方米 [4] - 开发中或持作未来发展物业项目逾110项 总建筑面积约1800万平方米 应占建筑面积约1110万平方米 [4] - 拟作出售的开发中物业485.87亿元 较2024年末604.5亿元下降 因上半年无新土地收购 [5] 投资物业 - 持有33项投资物业 总建筑面积228.2万平方米 应占建筑面积166.48万平方米 [5] - 27项投资物业已开始出租 总建筑面积174.07万平方米 应占建筑面积129.15万平方米 [5] - 上半年确认投资物业公平值亏损6.755亿元 较去年同期3.71亿元扩大82% [6] 战略转型 - 提出"二次创业"战略 转向"轻资产 低负债 高质量"新模式 [7] - 未来聚焦三大核心业务：稳定的收租业务 高度聚焦的开发业务 房地产资管业务 [7] - 代建平台旭辉建管在管项目超240个 总建筑超3600万平方米 其中国资和政府代建占比超51% [8] 行业环境 - 新房库存压力持续 去化周期处历史高位 重点城市二手房挂牌量再度上升 [2] - 销量回暖态势传导至房价仍需时间 房价仍处筑底阶段 [2] - 区域 产品 库存 价格的结构性分化逐步显现 [2]

核心财务表现 - 收益达143.04亿港元，同比减少8% [1] - 公司权益持有人应占盈利22.07亿港元，同比减少10% [1] - 每股基本盈利35.92港仙，拟派发中期股息每股15港仙 [1] 收益结构分析 - 运营服务收益99.43亿港元，同比增长5%，占总收益比重70% [1] - 建造服务收益18.44亿港元，同比减少49%，占总收益比重13% [1] - 财务收入占比17% [1] 战略发展进展 - 持续推进"两化一型"战略（科技化、国际化、生态型）及"二次创业"计划 [1] - 通过市场导向加速培育新动能，聚焦主业提升经营质效 [1] 融资与资金状况 - 成功发行中期票据及资产支持证券，综合资金成本控制在较低水平 [2] - 强化境内外银行授信额度储备及外债管理 [2] - 获得国家各类资金补助约5000万元人民币 [2] - 手持现金88.42亿港元，负债水平合理 [2] 项目投资规模 - 环保能源投资落实项目286个，总投资约1012.28亿元人民币 [2] - 承接轻资产业务包括2个委托运营项目及2个EPCO项目 [2] - 设计处理能力涵盖年处理生活垃圾5524.28万吨、年上网电量191.23亿千瓦时 [2] - 年处理餐厨及厨余垃圾316.93万吨、年供应蒸汽191.08万吨 [2]

行业趋势 - 全国暑期主题乐园订单同比增长70% [1] - 主题乐园形成"本地客群+跨区游客+国际游客"多层次消费格局 [1] - 行业通过高铁网络辐射更广阔区域 带动在地消费 [1] 上海乐高乐园运营表现 - 成人票价创亚洲新高 家庭套票购买率超60% [1] - 外地游客占比约70% 客源覆盖长三角及北京成都等远程城市 [1] - 园区拥有8个主题片区和超过75项游乐设施 [2] - 迷你天地用2000万块积木还原上海苏州地标 [2] - 每日接待数千名游客 拥有多项全球首发中国元素项目 [2] 广东主题乐园发展动态 - 清远长隆引入超100只长颈鹿 创国内最大种群合群纪录 [3] - 南湖乐园新增至18项游乐设施和7项演出项目 [3] - 广东主题公园产业链完整 拥有华侨城长隆等品牌企业 [6] - 专家建议结合人工智能无人机等科技进行二次创业 [7] 深圳乐高乐园建设进展 - 57个单体建筑在建中 38个已封顶 [5] - 创想世界屋面板安装完成 部分过山车完成基础施工 [5] - 周边配套项目总投资达300亿元 [5] - 将成为粤港澳大湾区首个国际IP亲子主题乐园 [5] 行业发展驱动因素 - 国际品牌进入和国内品牌推新推动行业快速发展 [6] - 主题公园成为城市拉动消费的重要抓手 [5] - 行业融合数字科技人工智能与文化科技 [5] - 平台整合文化叙事与文化自信科技自信 [7]

公司业绩表现 - 2025年上半年啤酒销量235.17万千升同比增长2.03% [1] - 上半年营业收入85.58亿元同比增长6.37% [1] - 上半年归母净利润11.03亿元同比增长45.45% [1] - 连续三年半年报利润增速超40% [3] - 2024年全年营收146.67亿元同比增长3.2% [3] - 2024年净利润10.56亿元同比增长63.74% [3] 饮料业务发展 - 上半年饮料业务收入8301万元同比大涨98.69% [4] - 推出全国化单品倍斯特汽水并邀请大张伟代言 [4][6] - 产品采用500ml大容量设计定位餐饮现饮场景 [6][7] - 终端渠道开票价33元/箱并采取10箱赠2箱促销策略 [6] - 空瓶返利每箱3元高于大窑的2元返利标准 [6] - 依托啤酒生产基础实施"啤酒+饮料"组合营销策略 [7] 高端化战略成果 - 高端单品U8在2024年销量69.60万千升增长31.40% [8] - 2025年第一季度U8保持30%以上高增速 [8] - 邀请关晓彤代言并在北京公交地铁投放广告 [10] - 董事长耿超2022年提出"二次创业 复兴燕京"战略 [10] 行业背景与挑战 - 中国前五大啤酒公司市场份额超90% [10] - 2024年规模以上企业啤酒产量3521.3万千降下滑0.6% [10] - 啤酒行业营业收入减少5.7%为食品饮料唯一下滑品类 [10] - 汽水赛道存在同质化问题 [13] - 需面对大窑、北冰洋等区域品牌竞争 [12][13] 多元化布局基础 - 旗下九龙斋酸梅汤2020-2023年营收从0.56亿元增至0.71亿元 [11][12] - 茶饮料占比0.45%-0.50%呈现增长趋势 [12] - 无酒精饮料市场年复合增长率预计达4% [12] - 依托啤酒供应链优势拓展消费场景 [7][12]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 2025年中报扣非业绩超预期，25H1营收85.58亿元（同比+6.37%），归母净利润11.03亿元（同比+45.45%），扣非净利润10.36亿元（同比+39.91%）[7] - U8大单品持续高增，25Q1增速超30%，25H1吨价同比+4.75%至3357.50元/吨，销量同比+2.03%至235.17万吨[7] - 区域战略深化：巩固河北/北京/内蒙古优势市场，同时拓展东三省/山东等弱势市场，实施"百县工程"、"百城工程"[7] - 盈利能力显著提升：25Q2净利率同比+5.37pct至22.03%，毛销差同比+3.36pct至41.68%，管理费用率同比-1.92pct至9.21%[7] 财务预测 盈利预测 - 2025-2027年归母净利润预测上调至16.03/19.26/22.74亿元（原15.05/18.45/22.04亿元），对应PE 23/19/16X [1][7] - 2025E营收154.36亿元（同比+5.24%），毛利率43.32%，归母净利率10.38% [1][8] 资产负债表 - 2025E总资产244.15亿元，货币资金84.26亿元，资产负债率30.05% [8] - 2025E归属母公司股东权益155.21亿元，每股净资产5.51元 [8] 现金流 - 2025E经营活动现金流17.10亿元，资本开支-1.22亿元 [8] 战略与行业定位 - 管理层推动"二次创业、复兴燕京"战略，实施"九大变革"重构竞争力，2022年以来业绩持续高增 [7] - 中国啤酒行业具备攻守兼备特性：进攻端来自产品升级韧性，防御端来自资本开支稳健/现金流优异，未来股息率提升可期 [7] 市场表现 - 当前股价13.12元，总市值369.79亿元，市净率2.35倍 [5] - 一年股价区间8.82-14.46元，流通市值329.26亿元 [5] 相关研究 - 2025-07-08报告强调U8势能延续带动业绩高增 [7] - 2025-04-22报告指出大单品及高端化逻辑强化 [7]

公司业绩表现 - 2025年上半年实现营业收入32.4亿元，同比增长21.2% [1] - 2025年上半年实现净利润1.83亿元，同比增长113.22% [1] - 2024年上半年业绩下滑后重拾增势，门店数量从9660家增至10400家 [6][7][8] 创始人背景与创业历程 - 创始人杨明超出身河南农村，郑州大学中文系毕业，曾从事宾馆工作后辞职创业 [2] - 早期创业经历包括养羊、卖啤酒、打造郑州首家规范夜市美食广场 [2] - 2012年推出"小板凳"吧式火锅，高峰时期全国门店超1000家，后因竞争和商标问题失去优势 [2] 商业模式与发展策略 - 2015年成立供应链公司，2017年开设首家火锅食材店，定位"一站式"购物平台 [3] - 2020年签约岳云鹏代言，2021年成为CCTV-5美食合作伙伴，品牌知名度提升 [3] - 2020-2023年门店数量从4300家猛增至10307家，加盟门店占比99.9% [4] - 2023年在港交所上市，成为行业里程碑 [5] 战略调整与增长驱动 - 2024年实施"蹲苗计划"，优化会员体系、淘汰弱势门店、强化供应链和数字化 [6] - 重启拓店并拓展下沉市场，乡镇门店净增270家，无人化改造门店超2000家 [8] - 打造烧烤产品矩阵，缩小淡旺季业绩差距，5-8月首次实现连续盈利 [8] - 会员人数达5030万名（同比+62.8%），预付卡金额5.9亿元（同比+27%） [8] 未来规划与国际化 - 提出"二次创业"目标：未来五年再开1万家店，覆盖中国4万多个乡镇 [1][8] - 成立两支海外团队：东南亚考察餐饮零售模式，欧洲探索Picard模型 [9] - 考虑投资并购东南亚出海的中国餐饮品牌 [9]

公司战略转型 - 科润智控董事长王荣将当前战略定位为"二次创业"，重点开拓海外市场[1][3] - 公司通过收购湖南长沙同行企业提升华中市场占有率，收购金额未披露[5] - 计划在海外建立加工厂，利用电力行业海外布局窗口期[6] 公司发展历程 - 创始人王荣从技术员起步，2004年创立科润智控，专注变压器及智能配电设备[4] - 2015年挂牌新三板，2022年登陆北交所成为"北交所变压器第一股"[4] - 从家族式管理转向规范化治理，引入职业经理人制度和科学激励机制[4] 海外市场拓展 - 2024年外贸业务营收8773.39万元，占总营收6.51%[6] - 2025年中标非洲电气化计划项目，金额732.12万美元[6] - 与海兴电力签署战略协议，授予特定海外区域独家代理权[6] - 重点布局"一带一路"国家，同步开拓非洲、欧洲、北美市场[6][7] 国内市场布局 - 2024年底至2025年初以4512.59万元收购湖南创业德力电气68%股权[7] - 采取"内外兼修"策略，国内通过产能升级与效率提升巩固优势[7] - 将持续通过并购重组完善产业布局[7] 技术创新 - 研发投入常年保持销售额3%左右，高于行业平均水平[8] - 产品线从低压配电设备向高端变压器升级，每年推出2-3个新产品[8] - 拥有专精特新"小巨人"、国家高新技术企业等称号[8] - 高薪引进研究生、博士团队，与高校科研院所联合攻关[8] - 计划在上海、深圳及海外建立技术中心[9]

公司发展历程 - 创始人王荣从技术员起步，2004年在浙江衢州创立科润智控，专注于变压器及智能配电设备研发与制造 [1] - 公司从家族式管理转向规范化治理，引入职业经理人制度与科学激励机制 [1] - 2015年挂牌新三板，2022年登陆北交所成为"北交所变压器第一股" [2] 资本运作与市场扩张 - 2025年初收购湖南长沙同行企业，提升华中市场占有率 [2] - 2024年底至2025年初以4512.59万元收购湖南创业德力电气68%股权，开拓中部地区业务 [4] - 计划利用资本市场工具持续通过并购重组完善产业布局 [5] 海外战略布局 - 将"二次创业"锚定海外市场，重点布局"一带一路"国家、非洲及欧美市场 [3] - 2024年外贸业务营收8773.39万元，占总营收比重提升至6.51% [3] - 2025年中标非洲电气化计划项目（732.12万美元），并与海兴电力签署海外区域独家代理协议 [3] - 计划在海外建立加工厂以把握电力行业海外布局窗口期 [3] 技术创新与研发 - 研发投入常年保持销售额3%以上，高于行业平均水平 [6] - 产品线从低压配电设备向高端变压器升级，每年推出2-3个新产品 [6] - 拥有国家级绿色工厂、博士后科研工作站等资质，获专精特新"小巨人"等称号 [6] - 高薪引进研究生/博士团队，与高校/科研院所联合攻关，外聘博士担任研发顾问 [6] - 计划在上海、深圳及海外设立技术中心 [7]

主营业务 - 坚持“中药 + 化药”双轮驱动战略，聚焦药品研产销 [1] - 对比剂基本盘稳健，2024 年完成碘海醇等集采执标、接续，钆类布局丰富，钆特酸葡胺 2025 年 4 月执标，钆贝和钆喷 6 月中标二十六省联盟集采 [1][2] - 降糖产品格列美脲片和瑞格列奈片纳入集采，2024 年销售收入 12,598.34 万元，同比增长 33.24% [3] 中药板块布局 - 2024 年并购承德天原药业，拥有 59 个中药批文 [4] - 九味镇心颗粒是治疗广泛性焦虑症纯中药制剂，金莲花颗粒是全国独家品种，建立营销体系，挖掘增长潜力 [4][5] 海外营收 - 出口对比剂制剂及原料药，覆盖南美、非洲、亚洲等市场，2024 年海外营收 13,216.14 万元，同比增长 15.02% [6] - 碘海醇获欧盟国家注册认证，九味镇心颗粒在香港和泰国注册推进 [6] 研发进展 - 整合资源调整架构，近一年获批多个产品注册证书，完成部分一致性评价 [7] - 多款产品报审评中心评审，乌帕替尼缓释片前景好，2024 年全球销售额近 60 亿美元，同比增长 50.44%，中国三大终端六大市场超 5 亿元，同比增长 260.04% [8] 天原药业整合 - 收购后从多方面深度合作赋能，纳入集团管理体系，进行多方位整合 [9] 参股公司经营 南京世和基因 - 发布“MERCURY 无创血检”多癌早筛技术，推出“世和鹰眼”产品，获欧盟 CE 认证和美国 FDA 突破性医疗器械认定 [10] - 可覆盖中国 85%新发癌症类型，额外检出 53%漏诊患者，91%阳性患者处于早期 [11] 深圳医未医疗 - 国家级专精特新“小巨人”企业，覆盖脑部疾病全流程，有多元化商业路径 [12] - 2025 年 6 月产品在佛山为老人筛查，落地香港为听障长者服务 [12]