六大行业绩企稳回升 - 截至10月底，六大行均公布2025年前三季度业绩，传递出业绩企稳回升的暖意 [2] - 相较中报业绩，前三季度六大行营业收入和归属于母公司的净利润均实现同比正增长 [3] - 息差收窄仍是行业面临的挑战，但部分银行息差已呈现企稳态势 [4] 营收与净利润表现 - 六大行前三季度归母净利润均实现正增长，农业银行增速最高达3.03% [6][7] - 工商银行归母净利润规模最大，为2699.08亿元，同比增长0.33% [6][7] - 六大行前三季度营业收入均实现正增长，中国银行增速最高达2.69% [8] - 工商银行营业收入规模最大，为6400.28亿元，同比增长2.17% [8] 收入结构变化 - 除交通银行外，其余五大行利息净收入均下降，工商银行、农业银行、建设银行、中国银行、邮储银行分别同比下降0.70%、2.40%、3.00%、3.04%和2.07% [8] - 非利息收入贡献度提升，邮储银行非利息收入同比增长27.52%至314.81亿元 [9] - 工商银行非利息收入1666.12亿元，同比增长11.30%；建设银行非利息收入1460.96亿元，同比增长13.95%；中国银行非利息收入1654.12亿元，同比增长16.20% [9] 资产规模与资产质量 - 六大行资产规模较上年末均上升，建设银行增速最高达11.83%，总资产453690.94亿元 [10][11] - 工商银行总资产规模最大，接近53万亿元，达528134.21亿元，较上年末增长8.18% [10][11] - 除邮储银行不良率较去年末上升0.04个百分点外，其余五大行不良率均下降 [11] - 邮储银行不良率仍为六大行中最低，达0.94% [11] 息差表现与趋势 - 邮储银行净息差1.68%，在六大行中最高 [13] - 中国银行净息差企稳趋势明显，前三季度净息差1.26%，与上半年持平 [14] - 交通银行前三季度净息差1.20%，较二季度下降1个基点，息差降幅收窄 [17] - 工商银行前三季度净息差1.28%，较上半年下降2个基点，下行幅度逐季收窄 [17]

整体业绩表现 - 截至2025年10月底，六大行前三季度营业收入和归属于母公司的净利润均实现同比正增长，传递出业绩企稳回升的信号 [2] - 六大行前三季度归母净利润均实现正增长，其中农业银行增速最高，超过3%，工商银行归母净利润规模最大，达2699.08亿元 [3][4] - 六大行前三季度营业收入均有所提升，中国银行增速最高，为2.69%，工商银行营收规模最大，达6400.28亿元 [4] 收入结构分析 - 多家大行的利息净收入仍处于下降通道，除交通银行同比增长1.46%至1286.48亿元外，其余五大行均同比下降，中国银行降幅最大，为3.04% [5] - 非利息收入正成为增长转型切入点，贡献度进一步提升，其中邮储银行增速最高，达27.52%至314.81亿元，中国银行非利息收入同比增长16.20%至1654.12亿元 [5] - 邮储银行非利息收入增加主要源于加强市场研判，抢抓市场机遇，加大债券、票据等资产交易力度，买卖价差收益增加 [6] 资产规模与质量 - 截至2025年三季度末，六大行资产规模均较上年末上升，建设银行增速最高，为11.83%，总资产达453690.94亿元，工商银行总资产规模最大，接近52.81万亿元 [6][7] - 除邮储银行不良率较去年末上升0.04个百分点外，其余五大行不良率均有所下降，邮储银行不良率仍为六大行中最低，达0.94% [7] 净息差趋势 - 息差收窄仍是行业面临的挑战，但息差降幅有所缓解，呈现企稳态势 [2][8] - 邮储银行净息差达1.68%，在六大行中最高，中国银行净息差企稳趋势明显，前三季度净息差为1.26%，与上半年持平 [9] - 多家银行净息差降幅收窄，例如交通银行前三季度净息差1.20%，较二季度仅下降1个基点，工商银行净息差下行幅度亦逐季收窄 [10]

核心财务表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入6110亿元，同比增长2%，近五个季度中有四个季度实现单季正增长 [1][2] - 2025年前三季度公司实现净利润2719亿元，同比增长0.5%，成功实现由负转正 [2] - 成本收入比为26.55%，投入产出效率保持优良水平 [2] 业务规模与客户基础 - 截至9月末公司总资产突破52.81万亿元，较上年末增长8.2% [2] - 前三季度累计为实体经济提供增量资金超过4万亿元 [2] - 客户贷款余额30.45万亿元，较上年末增长7.3%，投资余额16.47万亿元，较上年末增长16.3% [2] - 对公客户数达1443万户，个人客户数突破7.8亿户 [2] 非息收入表现 - 前三季度手续费净收入达909亿元，同比增长0.6%，呈现逐季向好态势 [3] - 财富管理业务表现突出，对公理财、个人理财、养老金业务收入分别同比增长25%、3%、43% [3] - 交易类收入实现显著增长，前三季度相关收入达467亿元，同比增幅45.7% [3] - 境内综合化子公司营收同比增长34.5%，贡献占比从上半年的2%提升至3.6% [3] 资产质量与风险管理 - 截至9月末公司不良贷款率为1.33%，较上年末下降1个基点 [3] - 境内公司贷款不良率为1.35%，较年初下降15个基点 [3] - 资本充足率为18.85%，制造业、批发零售、能源等主要行业不良额与不良率实现双降 [3] 净息差展望 - 前三季度公司净息差为1.28%，预计全年净息差将维持在1.26%左右 [5] - 新发放对公、零售贷款利率环比降幅已明显收窄，存贷利差出现边际改善 [5] - 在外部政策利率没有大变化前提下，明年利息净收入有望企稳，净息差将逐步迎来拐点 [5]

行业核心趋势 - 上市银行尤其区域银行业绩分化加剧，城商行成为资产规模扩张主力 [1] - 银行业净息差普遍承压，对公贷款特别是制造业与基建中长期项目成为稳定息差保障利润的现实出路 [1] - 信贷投向向国家重点领域集中，结构性调整成为中小银行业务结构调整共识 [1] - 区域经济差异成为中小银行增速分化关键，增速超过20%银行多处于长三角珠三角等经济活跃区域 [4] - 城商行净息差为1.37%，较年初下降10个基点 [6] 重庆银行案例分析 - 重庆银行资产规模首次突破万亿元达到1.02万亿元，同比增幅超过19% [1][2] - 重庆银行贷款总额5203.85亿元，较上年年末增长18.1%，同比增幅超过20% [2] - 重庆银行对公端贷款较年初新增860亿元，零售端较年初新增17亿元，票据较年初减少75亿元 [2] - 重庆银行三季度营收40.8亿元，同比增幅17.38%，实现净利润18.02亿元，同比增幅20.49% [3] - 重庆银行前三季度净息差1.32%，同比下降4个基点，降幅环比收窄，三季度单季息差环比增加15个基点 [3] 信贷结构调整策略 - 城商行整体强化压降票据融资增加高收益对公贷款占比以应对净息差下行挑战 [1][6] - 调整信贷结构主要基于息差压力驱动和政策导向与市场需求 [6] - 对公贷款特别是制造业基建类中长期贷款定价相对较高，成为银行维护盈利空间现实选择 [6] - 银行通过建立大额风险暴露管理机制和强化行业研究能力应对客户集中度与行业周期性风险 [7] 资本压力与战略转型 - 资本约束已成为城商行群体共同面临瓶颈，规模快速扩张直接消耗核心一级资本 [8] - 部分城商行在资产规模突破万亿元后，核心一级资本充足率快速下降 [8] - 城商行资本补充呈现外源补充渠道分化融资成本上升和创新工具使用增多等新趋势 [9] - 资本压力倒逼银行战略转型，从规模驱动转向效益优先，主动压缩低效资产，发展轻资本业务 [10]

整体业绩概览 - 国有六大行2025年前三季度合计实现营业收入约2.73万亿元，合计实现归母净利润1.07万亿元，延续盈利稳增态势[3] - 第三季度单季六大行合计实现归母净利润超3898亿元，按92天计算日均盈利超过42亿元[3] - 六大行在营收与归母净利润两大核心指标上均实现同比正增长，第三季度经营数据改善对整体业绩起到推动作用[3] 盈利规模与梯队分布 - 工商银行以2699.08亿元的归母净利润蝉联榜首，建设银行和农业银行紧随其后，分别为2584.46亿元和2208.59亿元，三家银行合计贡献近70%的净利润，构成行业盈利“第一梯队”[4] - 中国银行前三季度归母净利润为1776.6亿元，单独处于“第二梯队”[4] - 邮储银行与交通银行前三季度归母净利润分别为765.62亿元和699.94亿元，形成“第三梯队”[4] 净利润增速分析 - 农业银行前三季度净利润同比增速为3.03%，稳居六大行榜首，是唯一增速突破3%的银行[6] - 交通银行和中国银行前三季度净利润同比增速分别为1.90%和1.08%[7] - 建设银行、工商银行和邮储银行前三季度净利润同比增速均低于1%[7] - 第三季度单季，中国银行归母净利润同比增长5.09%，得益于资产质量稳健基础上的拨备计提力度降低以及实际所得税率下降[7] 营业收入表现 - 六大行前三季度营收均实现正增长，工商银行、农业银行、建设银行、中国银行、邮储银行和交通银行营收分别为6400.28亿元、5508.76亿元、5737.02亿元、4912.04亿元、2650.80亿元和1996.45亿元[8] - 营收同比增速分别为2.17%、1.97%、0.82%、2.69%、1.82%和1.80%，中国银行增速最快，建设银行增速垫底[8] 净息差状况 - 六大行中有五家净息差出现不同幅度下降，但下行势头已得到有效缓解[3] - 邮储银行以1.68%的息差水平居首，建设银行、农业银行息差分别为1.36%、1.30%，工商银行、中国银行、交通银行净息差分别为1.28%、1.26%、1.20%[10] - 中国银行前三季度净息差为1.26%，相比上年度有所下降，但环比上半年持平[11] 非息收入与未来展望 - 农业银行和邮储银行手续费及佣金净收入表现突出，增幅分别达到13.34%、11.48%，是六大行中仅有的两家实现双位数增长的银行[12] - 除交通银行投资净收益同比下降18.16%外，其余五大行前三季度投资收益均实现7.62%-150.55%的同比正增长[12] - 工商银行高管判断，在外部政策利率无大变化的前提下，明年利息净收入有望企稳，净息差将逐步迎来拐点[12]

公司财务表现 - 截至2025年9月末，公司资产总额达6204.15亿元，较去年同期的5158.99亿元增长1045.16亿元，同比增幅20.26% [4] - 公司实现净利润24.11亿元，较去年同期的20.89亿元同比增长15.43% [4] - 公司不良贷款余额由去年同期的58.08亿元上升至64.99亿元，但不良贷款率从1.95%降至1.85% [4] 资本充足状况 - 截至2025年9月末，公司核心一级资本充足率降至7.74%，较今年年中进一步下滑0.19个百分点 [2] - 公司资本充足率、一级资本充足率和核心一级资本充足率分别为11.41%、9.25%和7.74%，较去年同期的12.15%、9.82%、8.03%全面下滑 [5] - 公司资本充足率低于城商行同期12.64%的平均水平 [6] 资本补充举措 - 公司于2024年启动新一轮18亿股增资扩股计划，预计于2025年6月底前完成全部法定程序 [2][6] - 公司于2024年成功发行30亿元永续债，用于补充其他一级资本 [8] - 公司IPO申请于2023年3月获上交所受理，审核状态仍停留在“已问询”阶段，公开发行所募集资金将全部用于充实核心一级资本 [8] 战略目标与发展规划 - 公司战略目标是实现“2027年资产规模破万亿元” [4] - 公司正在推进增资扩股、建设全国性银行 [4] - 公司上市准备工作重点是开展2024年度IPO年报更新工作，预计2025年3月底前完成材料更新及申报 [6] 行业背景与挑战 - 在净息差普遍承压的背景下，银行通过内源性利润积累补充资本并不容易 [9] - 中小银行净息差预计延续承压态势，但降幅有望收窄，需通过优化资产负债结构、深耕本土客户以稳定负债来源 [9] - 部分中小银行核心一级资本充足率下降，主要源于盈利增速放缓以及资产扩张对资本的持续消耗 [9]

整体业绩表现 - 国有六大行前三季度合计实现盈利1.07万亿元，营收和净利润均实现双增长 [2] - 中国银行营收同比增长2.69%，增速在六大行中最快 [2] - 农业银行归母净利润同比增长3.03%，增速在六大行中最快 [2] 各银行关键财务指标 - 工商银行前三季度营收最高，为6400.28亿元，归母净利润最高，为2699.08亿元 [2] - 邮储银行净息差为1.68%，在六大行中最高；交通银行净息差为1.20%，在六大行中最低 [3] - 邮储银行不良贷款率为0.94%，在六大行中最低，六大行不良贷款率均较上年末有所改善 [3] 股东回报与市值表现 - 建设银行拟每10股派息1.858元，在六大行中派息最高，六大行合计派息金额达2046.57亿元 [3] - 农业银行A股股价年初至今涨幅达57.72%，在四大行中表现最佳，其总市值在全球银行业中排名第二，仅次于摩根大通 [3] - 摩根士丹利预计中国主要银行利润保持稳定，股息率约为6%—7%，大型国有银行被视为安全的投资选择 [4]

投资评级与目标价 - 对中信银行的投资评级为“推荐”，且为维持评级 [2] - A股目标价为10.57元，H股目标价为10.02港元 [2] 核心财务表现 - 2025年前三季度实现营业收入1566.0亿元，同比下降3.46% [2] - 2025年前三季度实现营业利润654.2亿元，同比增长4.70% [2] - 2025年前三季度归属于上市公司股东的净利润为533.91亿元，同比增长3.02% [2] - 3Q25单季营收同比下降4.43%，增速环比下降2.15个百分点，主要受其他非息收入同比下降29.6%拖累 [8] - 3Q25单季净利息收入同比下降2.3%，但增速环比提升3.3个百分点；中收同比增长10.6%，增速环比提升4.4个百分点 [8] - 3Q25单季所得税费用同比下降20.9%，对归母净利润增速起正贡献作用 [8] 业务规模与信贷结构 - 三季度末生息资产同比增长6.4%，增速环比下降1.4个百分点；贷款同比增长2.7%，增速环比下降1.0个百分点 [8] - 三季度一般公司贷款余额环比下降135.3亿元，零售贷款余额环比增加75.1亿元，票据贴现余额环比下降134.2亿元 [8] - 零售贷款增势逐季回暖，Q1末/Q2末零售贷款余额分别变动-157.1亿元/+43.6亿元 [8] - 对公贷款（含票据）同比增长4.0%，零售贷款同比增长0.85%，增速均较Q2末有所放缓 [8] 净息差与盈利能力 - 根据日均余额口径，前三季度净息差环比持平于1.63% [8] - 时点数测算3Q25单季净息差环比上升5个基点至1.63%，主要因资产端收益率降幅收窄且负债端成本降幅扩大 [8] - 3Q25单季生息资产收益率环比下降6个基点至3.15%，降幅较Q2的10个基点收窄 [8] - 3Q25单季计息负债成本率环比下降12个基点至1.54%，降幅较Q2的8个基点扩大 [8] 资产质量 - 25年三季度末不良率环比持平于1.16% [2][8] - 3Q25单季不良净生成率环比上升16个基点至1.22% [8] - 关注率环比下降2个基点至1.63% [8] - 按揭贷款不良率环比下降5个基点至0.45% [8] - 拨备覆盖率环比下降3.4个百分点至204.2% [2][8] 盈利预测与估值 - 调整盈利预测，预计2025-2027年归母净利润增速分别为2.4%、3.0%、4.1% [8] - 上调2026年预测目标市净率（PB）至0.75倍，参考近10年历史平均PB为0.66倍 [8] - 预测2025-2027年每股盈利（EPS）分别为1.24元、1.27元、1.33元 [9] - 预测2025-2027年市盈率（PE）分别为6.34倍、6.15倍、5.91倍 [9] - 预测2025-2027年市净率（PB）分别为0.60倍、0.56倍、0.52倍 [9]

业绩概览 - 2025年前三季度公司实现营业收入2514.20亿元，同比下降0.51%，实现净利润1137.72亿元，同比增长0.52% [5] - 2025年1-9月公司净手续费及佣金收入562.02亿元，同比增长0.90%，为近三年首次转正 [13] - 截至10月31日，公司A股报收40.89元，市净率为0.95，总市值为1.03万亿元 [3] 零售业务 - 公司明确提升零售资产市场份额的目标不变，零售贷款是重点关注方向 [4][6] - 2025年前三季度零售贷款增速为1.43%，超过金融机构居民贷款1.2%的增速，市场份额持续提升 [6] - 公司强调“以量补价”不能以牺牲风险为代价，拒绝“以险换价”的风险下沉策略 [5] - 截至9月末，零售客户总数达2.20亿户，较上年末增长4.76%，其中金葵花及以上客户578.12万户，增长10.42%，私人银行客户19.14万户，增长13.20% [17] - 零售客户总资产（AUM）规模达16.60万亿元，较上年末增长11.19% [17] 对公业务 - 截至三季度末，公司贷款总额3.15万亿元，较上年末增长10.01% [8] - 公司已重新谋划对公贷款投放策略，将依据“十五五”规划方向，重点把握构建先进制造业、扩大内需、促进区域协调发展等领域的机会 [8] - 对公客户总数前三季度增速达到10%，其中有效户、价值户、高价值户均实现同比多增 [18] - 房地产贷款呈现“规模稳中有降、结构有所好转、质量趋于稳定”的特点 [9] 净息差与负债管理 - 2025年1-9月公司净息差小幅收窄至1.87%，管理层表示对未来息差变化趋势“心里有底”，认为绝对水平领先、未来趋势可控 [11] - 公司付息负债中存款占比高达85%，其中活期存款占比接近50%，存款成本的绝对领先优势明显 [11] - 由于存款结构本身成本较低，在此轮降息周期中其边际改善幅度可能不及同业 [11] - 公司将通过主动资产负债管理、拓展结算性存款等方式推动存款活化 [11] 财富管理业务 - 2025年前三季度财富管理手续费及佣金收入206.7亿元，同比增长18.76% [13] - 具体来看，代销理财、代理基金和代理信托计划收入同比分别增长18.14%、38.76%和46.79%，代理保险收入同比下降7.05% [13] - 财富管理策略聚焦四个维度：高质量客群增长、“人+数字化”服务模式、专业财富配置服务与陪伴、以客户为中心的产品均衡配置 [14] - 公司希望借此抓住结构性机会，在业务均衡基础上获取市场弹性 [15] 子公司与国际化业务 - 子公司业务发展势头良好，截至9月末资产规模（不含表外资管）超9000亿元，较上年增长8% [20] - 前三季度子公司营业净收入同比增长17%，净利润同比增长36%，为集团利润做出新贡献 [20] - 国际化业务方面，境外机构总资产增速达10%，营收增速达25%，其中在港机构总资产增长10%，营收增速达27% [20] - 跨境业务对公涉外收支客户数超99万户，业务量达3400亿美元，金融市场对客业务增速接近15% [20]

投资评级 - 报告对工商银行维持“强烈推荐”评级 [3] 核心观点 - 工商银行2025年三季度业绩增速回升，归母净利润同比增速转正至0.33%，较上半年提升1.72个百分点 [1] - 业绩驱动因素包括规模扩张、中收、其他非息收入及拨备计提的正向贡献，净息差收窄、成本收入比下降及有效税率提升为负向贡献 [1] - 公司主要亮点包括存贷增长平稳、息差降幅收窄、中收恢复正增长、资产质量稳定以及中国人寿新晋前十大股东 [2] - 需关注资本充足率下降，25Q3末核心一级资本充足率为13.57%，环比下降32个基点 [3] 业绩表现 - 2025年前三季度营业收入同比增长2.17%，拨备前利润同比增长1.84%，归母净利润同比增长0.33% [1][12] - 单季度看，2025年第三季度营业收入、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为3.41%、2.74%、3.29% [14] - 年化ROE（TTM）为9.30%，较上半年有所回升 [12] - 成本收入比为25.25%，较上半年上升1.15个百分点 [12] 非息收入 - 2025年前三季度手续费及佣金净收入同比增长0.6%，自2023年以来首次恢复正增长 [2][13] - 其他非息收入同比高增27.59%，主要得益于投资收益保持较高增速（累计同比增长56.4%）以及公允价值变动损益负增收窄 [2][13][29] - 非息收入占营业收入比重提升，其中净手续费及佣金收入占比14.20%，净其他非息收入占比11.83% [29] 息差及资产负债 - 2025年前三季度净息差（披露值）为1.28%，较上半年下降2个基点，但下行幅度逐季收窄 [2][12] - 负债成本下降是主要贡献，测算的计息负债成本率环比下降8个基点至1.45%，生息资产收益率环比下降6个基点至2.60% [2][32] - 2025年第三季度末贷款总额同比增长8.39%，存款总额同比增长7.85%，增速平稳 [2][12] - 投资类资产增速显著提升至23.87%，三类投资资产增速均超20%，公司在利率调整期加大配置力度 [2][34] 资产质量 - 2025年第三季度末不良贷款率为1.33%，与上半年末持平，资产质量保持稳定 [2][12] - 拨备覆盖率为217.21%，环比微降0.5个百分点；拨贷比为2.89% [2][12] - 测算的不良净生成率为0.41%，环比下降7个基点 [2] - 个人贷款不良率有所上升，对公贷款不良率呈下降趋势 [40] 资本及股东 - 2025年第三季度末核心一级资本充足率为13.57%，环比下降32个基点，主要受OCI浮盈收敛及风险加权资产增速较快影响 [3][12] - 测算的ROE（TTM）扣除分红后为6.4%，低于风险加权资产增速3.3个百分点，资本内生能力面临压力 [3][12] - 中国人寿保险产品新进入前十大股东，持股比例为0.21%，位列第八大股东 [2][49]