报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，考虑收购绿十字后并表的影响，调整2025 - 2026年预测EPS为1.16/1.33元，新增2027年预测EPS为1.50元，参考可比公司估值，同时考虑原产地在美国的进口白蛋白可能会受到加征关税的影响，国产白蛋白有望受益，给予一定估值溢价，给予公司2025年PE 28X，调整目标价为32.50元 [4] 报告的核心观点 - 公司子公司商誉减值风险出清，通过内生外延不断拓展浆站数量和采浆量，奠定后续增长基础，进口白带白的量或有可能受到加征关税影响，国产白蛋白有望受益 [1] 根据相关目录分别进行总结 交易数据 - 52周内股价区间为26.88 - 38.93元，总市值139.58亿元，总股本/流通A股均为5.04亿股，流通B股/H股均为0 [1] 资产负债表摘要 - 股东权益为74.87亿元 [1] 升幅情况 - 1M、3M、12M绝对升幅分别为1%、 - 5%、 - 11%，相对指数升幅分别为8%、 - 1%、 - 18% [1] 财务摘要 - 2023 - 2027年营业收入分别为26.52亿元、17.35亿元、19.45亿元、21.30亿元、23.85亿元，同比变化分别为 - 3.9%、 - 34.6%、12.1%、9.5%、12.0% [3] - 2023 - 2027年净利润（归母）分别为2.37亿元、3.97亿元、5.85亿元、6.66亿元、7.53亿元，同比变化分别为 - 45.1%、67.2%、47.5%、13.7%、13.2% [3] - 2023 - 2027年每股净收益分别为0.47元、0.79元、1.16元、1.32元、1.49元 [3] - 2023 - 2027年净资产收益率分别为3.2%、5.3%、7.5%、8.1%、8.7% [3] - 2023 - 2027年市盈率（现价&最新股本摊薄）分别为58.78、35.16、23.84、20.97、18.52 [3] 全年业绩情况 - 2024年实现收入17.35亿元（ - 34.58%），归母净利润3.97亿元（ + 67.18%），扣非净利润3.02亿元（ + 110.77%），利润高增长主要系2023年计提商誉减值与其他资产减值准备导致基数较低 [4] - 单Q4收入4.90亿元（ + 6.11%），归母净利润 - 0.16亿元，扣非净利润 - 0.35亿元，净利润为负数主要系计提新百药业资产组商誉减值准备7261.28万元 [4] 产品情况 - 2024年血制品收入15.14亿元（ + 4.32%），毛利率为65.11%，同比减少4.63pcts [4] - 公司现有11个品种31个规格的产品（含进口重组八因子），2024年静丙收入3.91亿元（ - 12.00%），白蛋白收入4.03亿元（ - 7.94%），纤原收入4.08亿元（ - 2.65%），其他产品收入3.12亿元（ + 108.2%），PCC和八因子纯销超目标完成 [4] - 公司持续推动产品创新，10%静丙和破免预计2025年上市，C1酯酶抑制剂、vWF、皮下注射人免疫球蛋白等新产品的研发亦在稳步推进 [4] 浆源拓展情况 - 自加入华润体系以来，公司通过多举措拓展浆站，2024年公司收购绿十字香港100%股权，新增1张牌照和4个在营浆站 [4] - 内生方面，公司泰和浆站、乐平浆站获准采浆，并获批达拉特旗浆站 [4] - 公司现有在营浆站20个（含绿十字4个），在建浆站1个，2024年采浆量为630.6吨（ + 10.4%），其中华润博雅生物采浆量为522.04吨（ + 11.7%） [4] 可比公司估值 - 选取华兰生物、天坛生物、派林生物三家血制品企业作为可比公司，2024 - 2026年PE平均值分别为22.67、19.53 [7]

文章核心观点 涵盖万泰生物、恒瑞医药、博雅生物、甘李药业、赛诺菲等公司2024 - 2025年一季度业绩、项目进展及产品销售情况，各公司表现不一，有亏损也有增长，部分公司需采取措施扭转颓势或挖掘潜力 [1][2][3][4][5] 各公司业绩情况 - 2025年一季度万泰生物总营业收入4.01亿元，同比减少46.76%，利润总额 - 0.58亿元，同比减少146.08%，归母净利润 - 0.53亿元，同比减少141.98% [1] - 2025年一季度恒瑞医药总营业收入72.06亿元，同比增长20.14%，利润总额20.76亿元，同比增长38.14%，归母净利润18.74亿元，同比增长36.90% [2] - 2024年甘李药业总营业收入30.45亿元，同比增长16.77%，利润总额6.30亿元，同比增长105.91%，归母净利润6.15亿元，同比增长80.75% [4] 各公司项目进展 - 博雅生物“血液制品智能工厂（一期）建设项目”西地块两宗国有建设用地因地方政府规划环评未完成被收储，东地块项目正常推进，具备年处理血浆1200 - 1500吨生产能力 [3] 各公司产品销售情况 - 2025年一季度赛诺菲度普利尤单抗销售额达36.6亿美元，同比增长20.3%，美国市场收入26亿美元，同比增长18.4%，2024全年销售额达130.72亿欧元 [5] 各公司点评 - 万泰生物长期技术平台有竞争力，但需加速九价苗临床进度及国际化布局扭转颓势 [1] - 恒瑞医药利润增速高于营收，盈利能力持续优化，增长得益于创新药放量及海外授权收入确认 [2] - 博雅生物西地块收储补偿价格公允，未损害股东利益 [3] - 甘李药业通过研发强化竞争力，未来在糖尿病及代谢疾病领域发展潜力值得关注 [4] - 度普利尤单抗适应证扩大，市场潜力有望进一步挖掘 [5]

财务表现 - 2025年第一季度营收5.36亿元，同比增长19.49% [1] - 2025年第一季度净利润1.39亿元，同比下降8.25% [1]

融资情况 - 2018年非公开发行32,247,662股，每股31.01元，募资净额9.89亿元[2][3] - 2024年使用募资7837.69万元，累计1.84亿元，年底专户余额1968.37万元[4] 土地相关 - 获三宗工业用地657.84亩，西地块335.10亩，总价4385万元[5] - 区管委会收储西地块335.10亩，价格4731.16万元[7][9] - 收储补偿款含土地4357.60万元、其他373.56万元[9] 项目情况 - 智能工厂（一期）位于东地块，年处理血浆1200 - 1500吨[5]

会议信息 - 公司第八届监事会第九次会议于2025年4月23日召开[3] - 会议应参加表决监事3人，实参加表决监事3人[3] 审议议案 - 审议通过《关于公司2025年第一季度报告的议案》[4] - 《关于公司2025年第一季度报告的议案》表决3票同意，0票反对，0票弃权[5] - 审议通过《关于募集资金投资项目部分用地被收储的议案》[5]

会议相关 - 公司第八届董事会第十一次会议于2025年4月23日召开[1] - 审议通过《关于公司2025年第一季度报告的议案》[2][3] - 审议通过《关于募集资金投资项目部分用地被收储的议案》[3][5] 项目用地 - “血液制品智能工厂（一期）建设项目”用地涉及657.84亩工业用地[4] - 西地块两宗335.10亩国有建设用地被收储[4] - 区管委会与公司拟以47311574.81元价格收储西地块[4]

财务数据关键指标变化 - 营业收入 - 公司2025年第一季度合并营业收入53,587.67万元，较上年同期增长19.49%，主要系并购绿十字所致[2] - 本期营业总收入5.36亿元，较上期4.48亿元增长19.49%[19] 财务数据关键指标变化 - 净利润 - 公司2025年第一季度归属于上市公司股东的净利润13,948.42万元，较上年同期下降8.25%，主要受绿十字评估增值等因素影响[2][3] - 公司2025年第一季度归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润10,226.11万元，同比减少2,504.56万元，较上年同期下降19.67%[3] - 本期营业利润1.62亿元，较上期1.75亿元减少7.04%[19] - 本期利润总额1.63亿元，较上期1.76亿元减少7.32%[19] - 本期净利润1.39亿元，较上期1.52亿元减少8.19%[19] - 归属于母公司所有者的净利润为139,484,155.03元，上期为152,024,886.81元[20] - 少数股东损益为 - 192,376.55元，上期为 - 264,044.38元[20] - 综合收益总额为138,921,358.09元，上期为151,760,842.43元[20] 财务数据关键指标变化 - 现金流量 - 公司2025年第一季度经营活动产生的现金流量净额为 - 4,211.95万元，主要因回款额下降等因素所致[4] - 销售商品、提供劳务收到的现金为408,351,390.04元，上期为410,436,128.44元[21] - 经营活动产生的现金流量净额为 - 42,119,496.62元，上期为123,871,710.13元[22] - 投资活动产生的现金流量净额为 - 669,305,012.88元，上期为 - 229,164,532.72元[22] - 筹资活动产生的现金流量净额为 - 1,696,873.99元，上期为 - 52,856.64元[22] - 现金及现金等价物净增加额为 - 713,110,996.13元，上期为 - 105,345,193.69元[22] - 期末现金及现金等价物余额为585,460,393.84元，上期为1,844,452,858.45元[22] 财务数据关键指标变化 - 资产负债 - 2025年3月31日货币资金586,740,774.48元，较年初减少54.86%，主要系理财投资和支付工程款项增加[8] - 2025年3月31日应收账款591,733,607.73元，较年初增长31.94%，主要系收入增长及回款下降[8] - 期末资产总计84.79亿元，较期初84.01亿元增长0.92%[16][17][18] - 期末负债合计8.52亿元，较期初9.13亿元减少6.72%[17] - 期末所有者权益合计76.27亿元，较期初74.88亿元增长1.85%[17][18] - 期末交易性金融资产27.61亿元，较期初21.99亿元增长25.57%[16] - 期末在建工程4.16亿元，较期初3.21亿元增长29.50%[16] 财务数据关键指标变化 - 成本费用及收益损失 - 2025年第一季度营业成本247,566,329.70元，较上年同期增长71.38%，主要系并购绿十字及收入增长[8] - 2025年第一季度研发费用10,566,848.19元，较上年同期下降44.40%，主要因皮丙项目去年同期投入较大[9] - 2025年第一季度其他收益17,593,829.74元，较上年同期增长98.12%，主要系收到政府补助增加[9] - 2025年第一季度信用减值损失 - 7,634,572.55元，较上年同期下降353.03%，主要系应收账款增加及并购绿十字[9] - 本期营业总成本4.10亿元，较上期3.01亿元增长36.04%[19] 财务数据关键指标变化 - 每股收益 - 基本每股收益为0.28元，上期为0.30元；稀释每股收益为0.28元，上期为0.30元[20] 股东信息 - 报告期末普通股股东总数为27,155，表决权恢复的优先股股东总数为0[10] - 华润医药控股有限公司持股比例30.45%，持股数量153,540,253股[10] - 深圳市高特佳投资集团有限公司持股比例11.31%，持股数量57,049,640股，质押股份16,450,000股，冻结股份2,617,873股[10] - 深圳市高特佳投资集团有限公司通过国泰君安证券客户信用交易担保证券账户持有19,500,000股股份[11] - 徐建新通过华泰证券客户信用交易担保证券账户持有4,535,300股股份[11] 股东增持情况 - 控股股东华润医药控股计划增持不低于总股本1%（504.24万股）且不超过1.2%（605.09万股）[14] - 2024年11月8日 - 2024年12月18日华润医药控股增持5,042,400股，占总股本1%[14] - 截至2025年4月8日华润医药控股累计增持5,899,700股，占总股本1.1700%[14] 业务进展 - 2025年1月公司获批在鄂尔多斯市达拉特旗设置单采血浆站[12] - 2025年4月公司收到皮下注射人免疫球蛋白《药物临床试验批准通知书》[13]

募集资金 - 2018年4月4日非公开发行32,247,662股，募资净额989,255,998.62元[1] - 2024年度使用78,376,903.89元，累计使用184,467,253.97元[3] - 截至2024年底专户余额19,683,719.78元[3] 土地相关 - 获取三宗657.84亩工业用地，西地块购置43,850,000元[4] - 西地块335.10亩将被47,311,574.81元收储[6] - 收储补偿含出让价款43,576,003元及其他3,735,571.81元[8] 项目建设 - 智能工厂（一期）在东地块，年处理血浆1200 - 1500吨[5] - 西地块收储不影响智能工厂（一期）建设[12] 决策情况 - 董事会同意西地块收储，9票同意0反对0弃权[13] - 独立董事等均同意部分用地被收储事项[14][15]

公司股权转让 - 公司拟以2.13亿元挂牌转让江西博雅欣和制药80%股权，交易完成后保留20%股权 [1] - 博雅欣和主营抗感染、糖尿病及心脑血管类药品，连续两年亏损超9000万元 [1] - 2024年曾斥资近5亿元增资扩股试图挽救，但不足一年便选择剥离资产 [1] 财务表现 - 2024年公司血制品营收占比达87.29%，整体营收同比下滑34.58%至17.35亿元 [2] - 净利润同比增长67.18%至3.97亿元，但仍不及2022年水平 [2] - 经营性现金流仅4.3亿元，资金压力显著 [3] 血制品业务现状 - 2024年采浆量630.6吨，同比仅增10.4%，距离"十四五"千吨目标仍有近60%缺口 [2] - 国内血制品市场前六家企业占据80%采浆量，行业集中度高 [2] - 公司通过收购绿十字香港新增4家浆站，但在营浆站仅21个，与头部企业差距显著 [2] 行业竞争格局 - 血制品行业壁垒极高，牌照资源稀缺，企业增长依赖"内生+外延"双轮驱动 [3] - 行业并购成本高涨，南岳生物9个浆站估值已达42亿元 [3] - 华润医药曾表态"向外关注生物制品整合机会"，公司或借力央企资源 [3] 战略规划与挑战 - 短期通过转让股权回笼资金2.13亿元，长期增长依赖血制品主业突破 [4] - 计划通过"内生挖潜+外延并购"扩大浆站规模，但面临头部企业碾压式竞争 [4] - 2027年我国血制品市场规模预计达780亿元，年复合增长率11.6% [4]

公司战略调整 - 公司拟通过公开挂牌方式出售子公司江西博雅欣和制药有限公司80%股权，首次挂牌金额约为2.13亿元 [1] - 出售博雅欣和是为了聚焦血液制品主业，优化资源配置 [1][5] - 公司仍将持有博雅欣和20%股权，交易完成后博雅欣和不再纳入合并报表范围 [6] 博雅欣和财务状况 - 博雅欣和2024年全年亏损3461.87万元，2023年亏损5687.42万元 [5] - 2024年8月公司对博雅欣和增资约4.87亿元，若以2.13亿元挂牌价成交，公司将亏损2.21亿元 [7][8] - 博雅欣和2024年营业收入1017.29万元，与2023年基本持平，但亏损额有所减少 [5][6] 公司经营业绩 - 2024年公司营业收入17.35亿元，同比下降34.58%，归母净利润3.97亿元，同比增长67.18% [2][9] - 2024年净利润增长主要因2023年计提商誉减值导致基数较低，并非盈利能力显著提升 [9] - 2019-2023年公司营收净利波动明显，2024年营收出现罕见大幅下降 [9][10] 行业布局与研发投入 - 公司拟斥资18.2亿元收购绿十字香港控股有限公司100%股权，以拓展血液制品业务 [10] - 2020-2024年公司研发投入从1.26亿元降至9700.64万元，呈现缩水趋势 [10] - 2021年华润医药控股成为公司控股股东，持股比例已升至30.45% [10]