公司评级与投资建议 - 东吴证券给予恩华药业买入评级 最新股价22.07元 [2] 业务表现与产品线 - 神经板块实现强劲增长 研发项目储备丰富 [2] - 公司持续强化麻醉类新品的市场准入 [2] - 拥有丰富CNS（中枢神经系统）产品线 [2] - 持续细化精神和神经线组织结构 [2]

财务表现 - 2025H1实现营业收入30.10亿元（+8.93%），归母净利润7.00亿元（+11.38%），扣非归母净利润6.99亿元（+10.33%）[1] - 2025Q2实现营业收入14.99亿元（+6.64%），归母净利润4.00亿元（+9.94%），扣非归母净利润4.00亿元（+8.99%）[1] - 盈利预测调整：2025-2026年归母净利润从14.09/16.64亿元下调至13.18/15.23亿元，2027年预计17.60亿元[3] 业务板块 - 医药工业营收25.83亿元（+9.52%），商业医药营收3.94亿元（+9.80%）[2] - 麻醉类营收16.34亿元（+7.32%），精神类营收6.21亿元（+4.29%），神经类营收1.66亿元（+107.33%），原料药营收0.90亿元（-6.17%）[2] - 神经板块表现亮眼，新药安泰坦（氘丁苯那嗪片）预计2025年翻倍增长[3] 研发进展 - 2025H1研发费用同比增长11.36%，17个在研创新药项目[2] - NH600001乳状注射液完成III期临床，预计2026年获批上市[2] - NHL35700完成Ⅱ期临床研究，预计2025年进入III期临床[2] - 开展仿制药项目48个[2] 增长动力 - 麻醉新品（羟考酮、富马酸奥赛利定等）上市即放量，富马酸奥赛利定预计2025年全年翻倍增长[3] - 持续细化精神和神经线组织结构，神经板块有望实现高速增长[3] - BD品种陆续上市，创新储备丰富推动管线扩容与商业化布局[3]

业务表现 - 神经类业务快速增长 [1] - 成熟产品力月西、福尔利、瑞芬太尼等实现稳定成长 [1] 产品管线 - 加快创新产品TRV130、羟考酮注射液、舒芬太尼、阿芬太尼及BD合作新产品安泰坦®的市场开拓 [1] - 共有17项在研创新药项目 [1] - 完成Ⅲ期临床研究项目1项（NH600001乳状注射液） [1] - 完成Ⅱ期临床研究项目2项（NHL35700片、YH1910-Z02注射液） [1] - 开展Ⅱ期临床研究项目2项（NH102片、YH1910-Z01鼻喷剂） [1] - 开展I期临床研究项目6项（NH130片、NH104片、Protollin鼻喷剂、NH160030片、NH140068片、NH280105胶囊） [1] - 获得临床试验通知书项目1项（枸橼酸舒芬太尼注射液新增适应症） [1] - 其余项目均处于临床前研究阶段且市场潜力较大 [1] 研发投入 - 不断加大研发投入 [1] 业绩驱动 - 业绩驱动因素明确 [1] - 创新研发稳步推进 [1] - 深化挖掘产品差异化优势 [1]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][3][4] 报告的核心观点 - 恩华药业2025H1业绩良好，收入、归母净利润、扣非归母净利润等指标同比均有增长，毛利率和净利率提升，销售、管理、研发费用率有不同程度增加；分业务来看，神经类业务增长迅猛，麻醉、精神、商业医药业务也有增长，原料药业务下降；公司业绩增长点多样，创新管线逐步兑现，不断加大研发投入，有多项在研创新药项目，市场潜力较大；看好公司在麻醉领域的发展，维持盈利预测和“买入”评级[3][4][5] 财务数据总结 整体财务数据 - 2025-2027年预计归母净利润为12.94、14.95、17.46亿元，EPS为1.27、1.47、1.72元/股，当前股价对应PE为17.5、15.2、13.0倍[4] - 2023A-2027E营业收入分别为50.42、56.98、65.11、74.79、86.46亿元，YOY分别为17.3%、13.0%、14.3%、14.9%、15.6%；归母净利润分别为10.37、11.44、12.94、14.95、17.46亿元，YOY分别为15.1%、10.3%、13.1%、15.5%、16.8%；毛利率分别为72.8%、73.6%、73.5%、73.8%、74.1%；净利率分别为20.5%、20.0%、19.7%、19.8%、20.1%；ROE分别为16.1%、15.7%、15.7%、15.8%、16.0%[8] 资产负债表数据 - 2023A-2027E流动资产分别为52.55、60.60、67.34、80.28、92.13亿元；非流动资产分别为20.74、23.80、25.44、27.26、29.69亿元；负债合计分别为9.18、11.66、10.85、13.55、13.37亿元；归属母公司股东权益分别为64.34、73.00、82.28、94.49、109.02亿元[9] 利润表数据 - 2023A-2027E营业成本分别为13.70、15.07、17.24、19.57、22.38亿元；营业税金及附加分别为0.68、0.75、0.88、1.00、1.16亿元；营业费用分别为17.37、19.85、23.44、26.93、31.13亿元；管理费用分别为2.07、2.59、2.94、3.62、4.18亿元；研发费用分别为5.49、5.96、7.42、8.60、9.94亿元；财务费用分别为 -0.19、 -0.17、 -0.51、 -0.70、 -0.96亿元[9] 现金流量表数据 - 2023A-2027E经营活动现金流分别为10.08、9.16、12.47、12.51、15.98亿元；投资活动现金流分别为 -2.93、 -14.11、 -2.96、 -3.47、 -4.10亿元；筹资活动现金流分别为 -2.10、 -3.01、 -3.35、 -2.04、 -1.96亿元；现金净增加额分别为5.05、 -7.96、6.16、7.01、9.92亿元[9] 业务情况总结 各业务收入及增长情况 - 2025H1麻醉类收入16.34亿元，增长7.32%；精神类收入6.21亿元，增长4.29%；神经类收入1.66亿元，增长107.33%；原料药收入0.90亿元，下降6.17%；商业医药收入3.94亿元，增长9.80%[4] 产品优势及市场开拓 - 深化挖掘产品差异化优势，成熟产品力月西、福尔利、瑞芬太尼等稳定成长，加快创新产品TRV130、羟考酮注射液、舒芬太尼、阿芬太尼及BD合作新产品安泰坦®的市场开拓[5] 研发情况总结 在研创新药项目情况 - 共有17项在研创新药项目，完成Ⅲ期临床研究项目1项（NH600001乳状注射液）；完成Ⅱ期临床研究项目2项（NHL35700片、YH1910 - Z02注射液）；开展Ⅱ期临床研究项目2项（NH102片、YH1910 - Z01鼻喷剂）；开展I期临床研究项目6项（NH130片、NH104片、Protollin鼻喷剂、NH160030片、NH140068片、NH280105胶囊）；获得临床试验通知书项目1项（枸橼酸舒芬太尼注射液(新增适应症)）；其余项目均处于临床前研究阶段[5]

财务业绩 - 公司2025年中报营业总收入30.1亿元，同比增长8.93%，归母净利润7.0亿元，同比增长11.38% [1] - 第二季度营业总收入14.99亿元，同比增长6.64%，归母净利润4.0亿元，同比增长9.94% [1] - 毛利率提升至75.24%，同比增长3.78个百分点，净利率提升至23.26%，同比增长2.57个百分点 [1] - 每股收益0.69元，同比增长11.29%，每股净资产7.55元，同比增长12.86% [1] 费用与现金流 - 三费总额11.14亿元，占营收比例37.01%，同比增长9.27% [1] - 每股经营性现金流0.49元，同比下降21.1% [1] - 管理费用同比增长30.12%，主要因股权激励费用及特许权使用费摊销增加 [3] 资产与负债变动 - 货币资金17.67亿元，同比增长23.61%，主要因理财产品赎回增加 [1][3] - 应收账款16.53亿元，同比增长29.68%，主要因收入增长影响 [1][3] - 有息负债5960.65万元，同比下降44.09% [1] - 交易性金融资产同比增长711.21%，应收款项融资同比增长1994.56%，均因结算方式调整及理财赎回 [3] 投资活动与资本结构 - 投资活动现金流量净额同比增长131.59%，主要因理财产品赎回增加 [3] - 现金及现金等价物净增加额同比增长168.73% [4] - 开发支出同比增长31.18%，因符合资本化条件的项目支出增加 [3] 业务质量与投资回报 - 公司ROIC为16.19%，净利率20.02%，显示产品附加值较高 [4] - 近10年ROIC中位数16.28%，最低年份2016年仍达12.93% [4] - 应收账款/利润比例为144.53%，需关注应收账款状况 [4] 机构持仓与分析师预期 - 明星基金经理栾江伟（中信建投基金）持有并加仓，其管理规模33.44亿元，从业经验9年157天 [4] - 汇添富高端制造股票A持有330万股为最大持仓基金，规模13.38亿元，近一年涨幅11.07% [5] - 证券研究员普遍预期2025年业绩13.21亿元，每股收益均值1.3元 [4]

经营业绩 - 2025年上半年营业总收入30.1亿元 同比增长8.93% 归母净利润7.0亿元 同比增长11.38% [2] - 第二季度单季营业总收入14.99亿元 同比增长6.64% 归母净利润4.0亿元 同比增长9.94% [2] 盈利能力 - 毛利率达75.24% 同比提升3.78个百分点 净利率23.26% 同比提升2.57个百分点 [3] - 麻醉类产品毛利率高达90.8% 成为核心利润来源 [6] 财务结构 - 货币资金17.67亿元 同比增长23.61% 主要因理财产品赎回增加 [4] - 有息负债5960.65万元 同比大幅减少44.09% 债务压力显著减轻 [4] - 应收账款16.53亿元 同比增长29.68% 应收账款与利润比例达144.53% [4] 现金流状况 - 每股经营性现金流0.49元 同比下滑21.1% 经营活动现金流呈现下降趋势 [5] 业务构成 - 麻醉类产品收入占比54.28% 精神类产品占比20.63% 神经类产品占比5.51% [6] - 商业医药毛利率17% 其他贸易及劳务毛利率72.99% [6] 研发投入 - 科研经费投入3.95亿元 同比增长23.97% [7] - 拥有17项在研创新药项目及48项仿制药项目 巩固中枢神经药物领域领先地位 [7]

财务表现 - 公司2025年中报营业总收入30.10亿元，同比增加2.47亿元，涨幅8.93%，实现5年连续上涨 [1] - 归母净利润7.00亿元，同比增加7157.45万元，涨幅11.38%，同样实现5年连续上涨 [1] - 经营活动现金净流入4.95亿元 [1] - 摊薄每股收益0.69元，同比增加0.07元，涨幅11.29%，连续5年上涨 [1] 盈利能力 - 最新毛利率75.24%，环比增加0.55个百分点，同比增加2.74个百分点，连续2个季度上涨 [1] - 最新ROE为9.13% [1] 资产负债情况 - 最新资产负债率13.01%，环比下降1.38个百分点 [1] - 总资产周转率0.35次，存货周转率1.06次 [1] 股东结构 - 股东户数4.36万户，前十大股东持股5.50亿股，占总股本54.16% [1] - 第一大股东徐州恩华投资有限公司持股31.5%，第二大股东孙彭生持股4.85%，第三大股东医增良和付侧各持股3.93% [1]

财务表现 - 2025年中报营业总收入30.10亿元，归母净利润7.00亿元 [1] - 经营活动现金净流入4.95亿元，同比减少1.27亿元（下降20.43%） [1] - 毛利率75.24%，ROE 9.13%（同比下降0.20个百分点） [3] - 摊薄每股收益0.69元 [4] 资产运营效率 - 总资产周转率0.35次，同比下降0.02次（降幅5.36%） [4] - 存货周转率1.06次，同比下降0.22次（降幅17.37%） [4] - 资产负债率13.01%，同比上升0.87个百分点 [2] 股权结构 - 股东总户数4.36万户，前十大股东持股5.50亿股（占总股本54.16%） [4] - 第一大股东徐州恩华投资有限公司持股31.50%，实控人孙彭生持股4.89% [4] - 机构投资者包括中国人寿保险产品（1.11%）、中证500ETF（0.89%）和社保基金406组合（0.84%） [4]

机构持股情况 - 截至2025年7月29日 共有22个机构投资者持有恩华药业A股股份 合计持股量达3.74亿股 占公司总股本36.83% [1] - 前十大机构投资者合计持股比例达36.56% 较上一季度上涨0.09个百分点 [1] - 前十大机构包括徐州恩华投资有限公司 中国人寿保险两只产品 中证500ETF 全国社保基金四零六组合等 [1] 公募基金持仓变动 - 本期较上季度持股减少的公募基金共3个 包括汇添富高端制造股票A等 持股减少占比0.42% [2] - 新披露公募基金共12个 主要包括南方中证500ETF 大成积极成长混合A 中信建投轮换混合A等 [2] - 未再披露公募基金共15个 主要包括中欧医疗健康混合A 汇添富品牌驱动等产品 [2] 社保基金与险资动向 - 新披露社保基金1个 为全国社保基金四零六组合 [2] - 险资持股增加1个 为中国人寿保险传统普通保险产品 持股增加占比0.2% [2] 外资机构变化 - 香港中央结算有限公司本期未再披露外资持股 [3]

公司下调2025年全年销售额增长预期 在固定汇率下 销售额增长预期从13%至21%下调至8%至14% [1] 下调原因与Wegovy在美国肥胖市场增长预期较低 Ozempic在美国GLP-1糖尿病市场增长预期较低 以及Wegovy在部分国际运营市场渗透率低于预期有关 [1] GLP-1赛道显现从超预期增长向理性回归的趋势 头部企业在高基数和激烈市场竞争下难以持续高速扩张 [1] 恩华药业2025年上半年业绩 公司2025年上半年实现营业收入30.1亿元 同比增长8.93% [1] 归属于上市公司股东的净利润7亿元 同比增长11.38% [1] 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润6.99亿元 同比增长10.33% [1] 公司在镇痛麻醉和精神类药物领域市场地位稳固 在医药行业整体承压背景下表现稳健 [1] 长春高新产品研发进展 公司控股子公司倍利年研发的苯磺酸氨氯地平口服溶液用冻干粉获美国FDA批准上市 [2] 该产品为505B2改良型创新药 针对6岁以上儿童和存在吞咽困难的成人高血压患者 [2] 产品获批有利于丰富倍利年在美国的产品布局 增强公司在医药市场的竞争力 [2] 此次获批显示公司具备一定的国际注册与改良药开发能力 [2] 智翔金泰研发进展 公司在研产品斯乐韦米单抗注射液获得药物临床试验批准通知书 [3] 该产品用于2岁至18岁以下儿童和青少年疑似狂犬病病毒暴露后的被动免疫适应证 [3] 斯乐韦米单抗注射液为公司自主研发的重组全人源抗狂犬病病毒双特异性抗体 注册分类为治疗用生物制品1类 [3] 该产品为全球首个用于狂犬病被动免疫的双特异性抗体 国内仅有2款抗狂犬病病毒抗体药物获批上市 [3] 产品分子设计采用针对不同抗原位点的多株单抗组合成"鸡尾酒式"组合制剂 以保证对不同病毒株的有效性 [3]