公司基本信息 - 公司股票简称华峰化学，代码002064，上市于深圳证券交易所[17] - 公司法定代表人为杨从登，注册地址为浙江省温州市瑞安市瑞安经济开发区开发区大道1788号，邮编325200[17] - 董事会秘书为李亿伦，联系电话0577 - 65150000、0577 - 65178053，传真0577 - 65537858，邮箱li.yilun@huafeng.com[18] - 公司披露年度报告的证券交易所网站为《证券时报》《中国证券报》，网址http://www.cninfo.com.cn，备置地点为深圳证券交易所、公司董事会办公室[19] - 公司统一社会信用代码为913300007176139983，原名“华峰氨纶”，成立于1999年12月[20] - 2019年公司通过发行股份及支付现金购买资产取得华峰新材100%股权，同年11月完成股权过户工商变更登记，主营业务拓宽[21] - 公司上市以来控股股东无变化[21] 财务数据关键指标变化 - 2024年营业收入269.31亿元，较2023年增长2.41%[22] - 2024年归属于上市公司股东的净利润22.20亿元，较2023年下降10.43%[22] - 2024年经营活动产生的现金流量净额30.25亿元，较2023年增长22.53%[22] - 2024年末总资产359.66亿元，较2023年末增长1.29%[22] - 2024年末归属于上市公司股东的净资产264.54亿元，较2023年末增长6.15%[22] - 2024年工业收入268.60亿元，占比99.73%，同比增长2.19%；物流服务收入7170.62万元，占比0.27%，同比增长370.37%[72] - 2024年化学纤维收入90.51亿元，占比33.61%，同比下降2.74%；化工新材料收入58.44亿元，占比21.70%，同比下降0.65%；基础化工产品收入104.75亿元，占比38.90%，同比增长22.29%[72][73] - 2024年国内收入217.32亿元，占比80.69%，同比下降4.25%；国外收入51.99亿元，占比19.31%，同比增长44.38%[73] - 2024年直销收入210.72亿元，占比78.24%，同比增长4.36%；经销收入58.59亿元，占比21.76%，同比下降4.05%[73] - 2024年销售费用2.12亿元，较2023年同比增长9.50%[86] - 2024年管理费用4.08亿元，较2023年同比减少5.26%[86] - 2024年财务费用 -1.36亿元，较2023年同比增长6.48%[86] - 2024年研发费用8.09亿元，较2023年同比减少10.21%[86] - 2024年经营活动现金流入小计287.25亿元，同比增加14.00%；现金流出小计257.00亿元，同比增加13.07%；现金流量净额30.25亿元，同比增加22.53%[91] - 2024年投资活动现金流入小计66.38亿元，同比增加544.50%；现金流出小计110.27亿元，同比增加317.94%；现金流量净额-43.89亿元，同比减少172.85%[91] - 2024年筹资活动现金流入小计85.98亿元，同比增加26.28%；现金流出小计104.85亿元，同比增加35.22%；现金流量净额-18.87亿元，同比减少99.62%[91] - 2024年现金及现金等价物净增加额-32.24亿元，同比减少38119.74%[91] - 2024年末货币资金70.68亿元，占总资产比例19.65%，较上年减少8.99%[94] - 2024年末固定资产108.17亿元，占总资产比例30.07%，较上年减少1.95%[94] - 2024年末以公允价值计量的金融资产合计44.86亿元，较期初增加16.21亿元；金融负债合计0.60亿元，较期初增加0.20亿元[96] - 2022年发行股份募集资金总额28.00亿元，净额27.73亿元，截至2024年末累计使用17.31亿元，使用比例62.42%[99][100] - 公司非公开发行32902.47万股，发行价格8.51元/股，募集资金总额27.99亿元，净额27.73亿元[102] - 截至2024年12月31日，募集资金项目累计投入17.31亿元，其中直接投入4.41亿元，置换承兑汇票支出6.04亿元，置换前期投入6.87亿元[102] - 2024年公司同意使用不超过13亿元闲置募集资金进行现金管理，有效期12个月且额度可循环滚动使用[103] - 截至2024年12月31日，公司购买理财产品金额为54.92亿元，赎回44.42亿元，未到期余额为10.5亿元，收益1385.25万元[103] - 2024年研发人员数量为1242人，较2023年的1213人增长2.39%，占比为15.08%，较2023年的14.61%增长0.47%[90] - 2024年研发人员中本科529人，较2023年的516人增长2.52%；硕士66人，较2023年的71人下降7.04%；博士5人，与2023年持平；大专515人，较2023年的514人增长0.19%；高中及以下127人，较2023年的107人增长18.69%[90] - 2024年研发人员年龄30岁以下370人，较2023年的464人下降20.26%；30 - 40岁746人，较2023年的629人增长18.60%；40岁以上126人，较2023年的117人增长7.69%[90] - 2024年研发投入金额为809381873.78元，较2023年的901428672.44元下降10.21%，占营业收入比为3.01%，较2023年的3.43%下降0.42%[90] 各条业务线数据关键指标变化 - 2024年底全球氨纶产能175万吨，同比增幅7%，增量集中于中国大陆[35] - 2024年国内氨纶产能135.45万吨，同比增长9.3%[35] - 2024年国内氨纶产量104.5万吨，同比增加11.3%[35] - 2024年国内氨纶出口量6.96万吨，同比增加13.2%[35] - 2024年国内氨纶进口量4.79万吨，同比下降4.8%[35] - 2024年聚氨酯鞋类市场规模56.1亿美元，同比增加7.88%，国内鞋材中聚氨酯原液占比不足10%，低于发达国家20%水平[37] - 2024年国内己二酸产能410万吨，较上年增加9.63%；产量256万吨，同比增加10.82%；下游消费量192万吨，同比上升9.71%[39] - 氨纶、己二酸、聚氨酯原液拥有的有效专利项分别为158项、87项、55项[56][57] - 氨纶、己二酸、聚氨酯原液的设计产能分别为32.5万吨、135.5万吨、52万吨，产能利用率分别为109.98%、94.96%、68.17%[58] - 氨纶在建产能为15万吨，处于建设中[58] - 2024年化学纤维产量35.74万吨，销量36.82万吨；化工新材料产量65.71万吨，销量42.55万吨；基础化工产品产量168.10万吨，销量136.57万吨[76] - 2024年化学纤维销售量同比增长12.29%，生产量同比增长5.26%，库存量同比下降32.41%；化工新材料销售量同比增长2.43%，生产量同比增长1.92%，库存量同比增长16.00%；基础化工产品销售量同比增长28.52%，生产量同比增长31.14%，库存量同比增长64.47%[78] - 2024年工业成本中材料成本185.14亿元，占比79.78%，同比下降1.22%；人工成本9.48亿元，占比4.08%，同比下降0.03%；能源成本18.11亿元，占比7.81%，同比下降0.13%[81] 公司业务优势 - 公司氨纶产能与产量均位居全球第二、中国第一，聚氨酯原液和己二酸产量均为全球第一[42] - 公司是国内氨纶行业发展最早、技术最成熟且产能最大的企业之一，有全用途系列氨纶产品及多种差异化产品[43] - 子公司华峰新材是国内最大的聚氨酯原液生产企业，产品应用领域广泛，销往全球20多个国家和地区[44][45] - 子公司重庆化工是国内最大的己二酸生产企业，产品销往全球30多个国家和地区，国内市场份额达40%以上[46] - 公司鞋用聚氨酯原液可用于多种鞋类鞋底生产，还开发出Serefon生物基鞋材等产品[44] - 公司制品用聚氨酯原液可用于制造低速轮胎等多个领域[45] - 公司以直销为主、经销为辅，建立了完善的国内外氨纶销售网络和售后服务系统[43] - 公司聚氨酯原液主导产品“聚峰”牌获“浙江名牌产品”等称号，己二酸主导产品“华峰”牌为重庆名牌产品等[45][46] - 公司形成化学纤维、化学新材料、基础化工品三大产业，具备规模化的产业链集成优势[64] - 公司位于重庆涪陵的生产基地在能源、人工、运输成本等方面具备明显成本优势[65] - 公司依托现代化数据分析系统实施精细化管理，使生产成本控制等保持全球同行业先进水平[65] - 公司建立了完善的过程控制、品质控制体系，确保产品品质持续稳定[66] - 公司主要高管团队及核心技术团队在行业内经验丰富且长期稳定[66] - 公司获得“全国纺织工业先进集体”称号，重庆氨纶、重庆化工获多项荣誉[67] - 公司拥有排污许可证、取水许可证等多项资质，各证书有效期不同[61] 公司研发情况 - 公司有多个研发项目正在开发中，如生物基氨纶及其技术开发、超低温易定型氨纶的研究等[87][88] - 超轻跑鞋中底用聚氨酯原液等多个研发项目已研发完成[88] - 高模量聚氨酯拉挤材料研发完成，拓展其在工业领域应用[89] - 免充气工程车胎填充用聚氨酯材料处于开发中，降低工程车轮胎维护成本[89] - 高物性高外观表现大底用聚氨酯原液处于开发中，解决传统大底工艺难题[89] - 共享单车双密度实心轮胎用聚氨酯原液处于开发中，提升轮胎性能和使用寿命[89] - 25%生物基含量聚醚型鞋垫用聚氨酯原液处于开发中，成型鞋垫密度降至0.27g/cm³甚至更低[89] - 轻质快成型3D打印聚氨酯复合材料和轻质抗疲劳3D打印聚氨酯复合材料开发完成[89] 公司客户与供应商情况 - 公司前五名客户合计销售金额65.93亿元，占年度销售总额比例21.96%，关联方销售额占年度销售总额比例14.44%[83] - 前5大客户销售额合计65.93亿元，占年度销售总额比例为21.96%，其中第一名客户销售额43.35亿元，占比14.44%[84] - 前五名供应商合计采购金额112.39亿元，占年度采购总额比例为43.65%，第一名供应商采购额53.88亿元，占比20.93%[84] 公司募投项目情况 - 年产30万吨差别化氨纶扩建项目承诺投资总额为27.732924亿元，调整后投资总额不变[106] - 该项目本期投入金额为1.983823亿元，累计投入金额为17.312122亿元，期末投资进度为62.42%[106] - 该项目本期实现效益为1.549901亿元，累计实现效益为2.060741亿元[106] - 2022年4月29日公司同意置换截至2022年3月31日以自筹资金投入募投项目的6.867169亿元[106] - 2022年3月31日公司同意将募集资金余额以协定存款方式存放[103][106] - 2024年5月6日公司同意使用不超过13亿元闲置募集资金及自有资金进行现金管理[103][106] - 受多种因素影响，公司将募投项目建设规模由30万吨缩减为25万吨，全部产能达到预定可使用状态日期延期至2026年12月[106] - 该决议经公司2025年第一次临时股东大会审议通过[106] - 截至2024年12月31日，公司使用暂时闲置募集资金购买保本型理财产品未到期余额为105,000.00万元，尚未使用的募集资金120,848,037.99元存放于募集资金专户中[107] - 年产30万吨差别化氨纶扩建项目变更为年产25万吨，原预定可使用状态日期延期至2026年12月，截至期末累计投入173,121.22万元，投资进度为62.42%[108] 子公司情况 - 华峰重庆氨纶有限公司注册资本657,029,532.63元，总资产10,007,001,641.39元，净资产6,032,914,584.95元，营业收入7,080,601,868.34元，营业利润906,885,457.38元，净利润787,941,634.66元[111] - 浙江华峰新材料有限公司注册资本500,000,000.00元，总资产7,703,275,091.37元，净资产4,867,742,192.54元，营业收入5,073,9

市场扩张和并购 - 公司拟发行股份及支付现金购买华峰合成树脂100%股权和华峰热塑100%股权[4] 交易进展 - 2024年10月29日公司股票停牌，11月4日复牌[5][6] - 2024年11月1日董事会和监事会审议通过交易议案[6] - 2024 - 2025年多次披露交易进展公告[6][7][8][10] 承诺延期 - 2024年12月董事会和监事会、2025年1月股东大会审议通过承诺延期履行议案[7]

行业投资评级 - 基础化工行业评级为推荐(维持) [1] 核心观点 - 铬盐迎来重大机遇 有望迎来补库存周期 需求从传统低增长转向新兴高增长领域包括AI数据中心用燃气轮机 机器人 飞机发动机 火箭发动机等 [5] - 供给端受环保影响难以大幅扩张 景气有望持续提升 重点关注金属铬在燃气轮机的应用 [5] - 全球燃气轮机订单有望从2021-2023年40GW/年增长至2024年50GW/年 2025年60GW/年 2026年80GW/年 [5] - 带动金属铬需求从2021-2023年2.4万吨增长至2024年3.0万吨 2025年3.6万吨 2026年4.8万吨 [5] - 折合重铬酸钠需求从8.6万吨增长至2024年10.7万吨 2025年12.8万吨 2026年17.1万吨 [5] - 振华股份金属铬产能1.2万吨/年 铬盐产能25万吨/年 价格已开始上涨 [5] - 2025年化工行业有望迎来补库存周期 基于库存逐渐去化 盈利见底 机构持仓见底三个判断 [6] - 中国和美国财政政策有望加码 欧洲部分装置加速退出 化工有望迎来补库存周期 [6] - 重点关注四大投资机会：低成本扩张 景气度提升 新材料 高股息 [8][9] 行业走势与景气指数 - 基础化工行业最近1月表现4.1% 3月表现0.5% 12月表现9.7% [3] - 沪深300指数最近1月表现1.7% 3月表现1.9% 12月表现12.5% [3] - 2025年3月13日国海化工景气指数为96.21 较3月6日下降0.34 [4][46] 重点产品价格变化 - 合成氨价格偏强震荡 磷酸二铵价格上涨 钛白粉价格上涨 [11][12] - 3月14日纯MDI价格18100元/吨 环比下降350元/吨 聚合MDI价格17225元/吨 环比下降525元/吨 [13] - 泰国到美西港口海运费5800美元/FEU 环比下降7.94% 到美东港口海运费5200美元/FEU 环比下降13.33% 到欧洲海运费3382美元/FEU 环比增加19.42% [13] - 氧化铬绿价格29000元/吨 环比持平 [15] - 萤石市场均价3775元/吨 环比持平 [15] - 制冷剂R32市场均价45500元/吨 环比增加250元/吨 R22 R125 R134a价格环比持平 [15] - 涤纶长丝POY价格7050元/吨 环比下降100元/吨 PTA价格4760元/吨 环比下降60元/吨 [16] - 丙烯酸价格6450元/吨 环比下降200元/吨 [19] - 磷酸一铵价格3370元/吨 环比下降11元/吨 磷酸二铵价格4012元/吨 环比上升35元/吨 [19] - 钛白粉市场均价14546元/吨 环比持平 [19] - 氨纶40D价格24500元/吨 环比增加500元/吨 [20] - 维生素A价格100元/千克 环比下降4元/千克 维生素E价格125元/千克 环比下降5元/千克 [20] - 重质纯碱价格1509元/吨 环比持平 轻质纯碱价格1428元/吨 环比持平 [20] - 粘胶短纤现货价13650元/吨 环比下降75元/吨 [21] - 乙二醇价格4520元/吨 环比下降91元/吨 尿素小颗粒价格1800元/吨 环比上升10元/吨 [21] - 安赛蜜市场均价3.7万元/吨 环比持平 三氯蔗糖市场均价25万元/吨 环比持平 麦芽酚市场均价8.0万元/吨 环比持平 [22] - 草甘膦原药价格2.32万元/吨 环比上涨0.01万元/吨 [25] - 电池级碳酸锂均价7.47万元/吨 环比下降0.06万元/吨 [26] - 顺酐价格6450元/吨 环比上升20元/吨 丁酮价格7517元/吨 环比上升8元/吨 [27] - 苏氨酸价格9900元/吨 环比上涨250元/吨 缬氨酸价格14500元/吨 环比上涨250元/吨 [28] - 硫磺价格2260.88元/吨 环比增加218.38元/吨 硫酸价格647.81元/吨 环比增加67.18元/吨 [30] 重点关注公司动态 - 软控股份锂电设备研发持续推进 与个别客户签订订单 [14] - 永和股份募集资金净额17.2亿元 [31] - 报告列出45家重点化工公司盈利预测及投资评级 包括万华化学 玲珑轮胎 赛轮轮胎 振华股份 卫星化学等 [36]

审计安排 - 2024年续聘立信为审计机构，原指派张建新为项目合伙人[2] - 因立信内部调整，现指派杨金晓为项目合伙人，王徐明仍为签字注册会计师[2] 人员履历 - 杨金晓2022 - 2024年有多家公司相关工作经历，近三年无违规问题[4] 影响说明 - 变更工作有序交接，不影响2024年度审计工作[5] 备查文件 - 包括《关于项目合伙人变更的告知函》等相关文件[6] 公告信息 - 公告于2025年2月28日发布[7]

市场扩张和并购 - 公司拟发行股份及支付现金购买华峰合成树脂和华峰热塑100%股权[4] 交易进展 - 2024年10月29日公司股票停牌，11月4日复牌[5][6] - 2024年11月1日、12月27日董事会和监事会审议相关议案[6][7] - 2025年1月16日临时股东大会审议通过承诺延期履行议案[7] - 尽职调查等工作正常进行[10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是我国聚氨酯制品行业的领军者，专注氨纶、聚氨酯原液等聚氨酯制品，以及己二酸等聚氨酯原料 [2][4][8] - 氨纶扩产潮未结束，行业在底部徘徊；己二酸扩产潮已过，景气或否极泰来；聚氨酯原液景气波动较小 [2][8] - 公司具有领先行业的成本优势，借此不断成长，未来随着主业景气复苏，横向扩展和纵向延伸稳步推进，业绩中枢有望提升 [2][8] - 暂不考虑公司正进行收购的大股东资产，预计2024/2025/2026年公司归属净利润分别为22.9/33.7/39.9亿元 [2][8] 根据相关目录分别进行总结 华峰化学：聚氨酯制品行业领军者 公司简介 - 公司专注氨纶、聚氨酯原液等聚氨酯制品，以及己二酸等聚氨酯原料，是我国聚氨酯制品行业的领军者 [4][20] - 公司成立于1999年，2006年在深交所上市，是国内氨纶行业发展最早、技术最成熟的企业之一 [20] - 公司现有氨纶产能32.5万吨/年，位居全球第二、全国第一，在建15万吨/年产能；己二酸产能135.5万吨/年，聚氨酯原液产能52万吨/年，均位居全球第一 [4][20] 股权结构 - 华峰集团为公司控股股东，尤小平为公司实际控制人，华峰集团直接持有上市公司45.10%的股权，尤小平持有华峰集团79.63%的股权，并直接持有上市公司8.03%的股权 [22] - 公司股权结构中，华峰集团有限公司、尤小平、尤小华、尤金焕四方为一致行动人 [22] - 公司氨纶、己二酸、聚氨酯原液业务主要处于三家子/孙公司，公司管理团队多为自主培养 [23] 财务分析 - 公司2019年营收上台阶主要由并表华峰新材驱动，2021年主要由氨纶景气向上驱动，2022年后虽氨纶景气回落，但氨纶、己二酸产销量增长，年营收稳定站上250亿台阶 [27] - 公司业绩随产品景气有所波动，但底部业绩扎实，且每一次大周期过后业绩中枢都会再上一层楼 [27] - 公司氨纶、己二酸产销量不断增长，支撑业绩中枢稳步上行 [33] - 氨纶和己二酸景气具有较强的周期性，聚氨酯原液景气相对稳定，公司毛利率随氨纶和己二酸景气周期波动，净利率中枢约10% [40] - 公司期间费用率较低，约5%，其中研发费用率约4%，现阶段管理、销售、财务费用率较低 [42] - 公司现金流充沛，资产负债率较低，为产能扩张奠定坚实基础，也是穿越景气周期的保障 [47] 何以华峰：聚沙成塔，积水成渊 - 公司穿越周期、不断成长的能力来自行业β和自身α的叠加，行业β方面氨纶行业过去20年保持10%左右的需求增速，自身α方面公司专注主业，积攒工艺技术、核心人才、专利创新，奠定成本优势并不断扩张壮大 [53] 氨纶：需求高增，静待景气回暖 氨纶简介 - 弹性是运动服装的刚性需求，氨纶是当前最成熟、需求量最大、性能最好的弹性纤维，具有高弹性伸长率、高弹性恢复率等优异性能 [54][55][57] - 氨纶弹性源于微观分子结构，通常不单独使用，作为包芯纱的纱芯长丝少量添加，即可为织物提供弹性 [57][59] 需求端 - 氨纶需求增长较快，2003 - 2013年年化增速15.3%，2013 - 2023年年化增速9.2%，近年来需求增速中枢在10%附近 [61] - 氨纶需求高速增长的原因主要有三：以运动服装为代表的需求基本盘高速增长，以休闲服装/正装为代表的边际需求高速增长，以卫材需求为代表的新兴需求不断扩展 [62] - 未来中国运动服装行业发展方兴未艾，人类对服装舒适的追求不变，氨纶需求有望保持高速增长 [72] 供给端 - 国内氨纶行业起步于1989年，2000年前后初具规模，世纪之交民营资本和外资涌入，产能释放后形成小产能多、百家争鸣的供给格局 [75] - 中国引领了过去20年全球氨纶的扩产，自2010年开始，全球氨纶生产看中国，中国大陆以外的氨纶产能集中在晓星集团、莱卡、旭化成三家跨国企业手中 [77] 景气分析 - 2021年氨纶景气周期上行，价格达到约8万元/吨，刺激了一轮国内扩产潮，2022年产能投放明显加快 [84] - 当前仍处于扩产潮后半程，未来两年行业供给增速预计仍将维持在10%附近，到2027年供给增速回落 [84] 穿越周期 - 以公司为代表的龙头公司凭借自身优势，有超越行业的α，公司氨纶毛利率显著拉开与同行的差距，在行业普遍盈利不佳时仍具备较好的盈利能力 [88] - 公司氨纶的成本优势源于多年持续积累，2011 - 2018年间能源动力成本和其它成本大幅下降，能源动力成本连续7年下降，单吨投资额下降降低折旧成本，潜心耕耘降低材料成本 [95][98][103] - 公司的核心优势来自不断积累，竞争对手难以复制其成本优势 [109] 己二酸：扩产潮已至阶段性尾声 己二酸简介 - 己二酸主要用于聚氨酯、尼龙66、PBAT等产品的生产，是一种高附加值的化工产品，用途十分广泛 [110] 需求端 - 2023年己二酸国内表观消费量176.8万吨，同比增长15.5%；出口42.0万吨，同比增长12.1%，聚氨酯是国内己二酸需求的基本盘 [112] - 未来可降解塑料PBAT打开己二酸需求的想象空间，若用PBAT替代10%的聚乙烯和聚丙烯，750万吨PBAT可拉动约285万吨己二酸需求 [114] 供给端 - 本轮扩产潮已至阶段性尾声，2021年企业规划了大量己二酸拟增产能，这些产能在2022 - 2024年集中释放，预计2025供给增速将大幅回落 [117] 景气展望 - 过去十年，聚氨酯的季节效应主导己二酸定价，己二酸价格具有一三季度易涨难跌，二四季度易跌难涨的特点 [123] - 预计2025年中国聚氨酯行业增长有望持续，欧洲消费或将复苏，可降解塑料属新质生产力，己二酸需求有望较快增长，行业景气或望改善 [123] 公司优势 - 公司凭借成本优势，持续扩张市场份额，己二酸产能尚未满产，产销量未来有望逐步提升，支撑业绩稳步增长 [130] - 公司己二酸成本优势主要来自工艺优势、能源成本、副产品价值提升，工艺优势被头部企业普遍具有，能源成本和副产品价值提升是公司的独门秘籍 [131] - 工艺方面，环己烯法显著优于环己烷法，环己烯法己二酸相比环己烷法具有1092.9元/吨（不含税）成本优势，预计未来几年己二酸生产工艺很难有大的变化 [132][133] - 能源方面，华峰化学自备燃煤锅炉和蒸汽发电机组，可为己二酸生产带来949元/吨己二酸的成本优势 [139] 未来展望：越过山丘，新章待启 横向扩展 - 2024年11月，公司拟通过发行股份及支付现金收购大股东持有的华峰合成树脂和华峰热塑的100%股权，若最终落地，将进一步横向扩展产业链，提高公司核心竞争力 [7] 纵向延伸 - 公司通过布局上游原材料（BDO - PTMEG）做产业链纵向延伸，有望进一步巩固成本优势 [7] 下注未来 - 大股东收购杜邦生物基产品线，大手笔加注生物基氨纶，华峰集团注重研发，大量专利布局，未来有望为公司赋能 [7]

市场扩张和并购 - 公司拟发行股份及支付现金购买华峰合成树脂和华峰热塑100%股权[4] 交易进程 - 2024年10月29日公司股票停牌，11月4日开市起复牌[5][6] - 2024年11月1日、12月27日董事会和监事会分别审议通过交易及承诺延期议案[6][7] - 2025年1月16日临时股东大会审议通过承诺延期履行议案[7] - 交易尚需公司董事会、股东大会及监管机构批准[8]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予公司“增持”评级，给予公司2025年16倍估值，目标股价8.64元 [5][83] 报告的核心观点 - 公司氨纶生产成本优势显著且难以复制，在氨纶下行周期逆势扩产抢占市场份额，还计划增发并购集团新资产扩展己二酸产业链，预计未来营收和利润将实现增长 [2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 一、公司氨纶成本优势显著，核心护城河究竟从何而来？ - 温州家族企业多年深耕，成就国内氨纶领军者：公司成立于1999年12月，2006年于深交所上市，是国内首家主营氨纶业务的上市公司，上市后氨纶业务快速发展，2019年业务拓展至氨纶、己二酸和聚氨酯原液，截至2024年Q3各业务产能产量均位列全国第一，股权结构稳定，费用管控能力突出 [12][16] - 氨纶生产成本优势显著，核心护城河源自投资折旧：公司氨纶业务毛利率在行业内领先，2023年公司毛利率为12.50%，而泰和新材和新乡化纤分别为 -3.00%和 -0.26%；2023年公司氨纶实际单吨生产成本优势高达4000 - 5000元，核心优势来自投资折旧，如重庆华峰30万吨差异化氨纶项目单吨折旧仅1069元；集团采购对氨纶生产成本贡献有限，但公司在原材料运输成本上有优势；生产中的人工和能源成本与地域相关，中西部成本更低，东部厂商有向中西部转移趋势 [21][25][26][29][31] 二、氨纶下行周期行业出清，公司逆势扩产抢占市场 - 氨纶价格持续下行，供需未改善行业拐点不明：氨纶是强周期化工纤维产品，2021年后因公共卫生事件结束、下游需求疲软和新增产能落产，价格和价差持续下滑；行业产能集中度较高，5家企业产能合计占78.6%；库存攀高，开工率波动下行，下游纺织服装消费与出口增长动力不足，短期内氨纶需求疲软，行业拐点不清晰 [34][36][41][45] - 依托低成本公司大量扩产抢占市场份额：我国未来规划氨纶产能累计达68.8万吨，2025 - 2026年新增产能将冲击市场，价格或继续下行；预计2025/2026年氨纶供给过剩5.98/9.95万吨；公司凭借成本优势开工率高于行业平均，重庆华峰15万吨产能投产后将扩大市场份额，2026年产能占比预计达26.78% [48][50][52] 三、己二酸成本优势带动满产，聚氨酯原液业绩稳定 - 己二酸行业触底，公司成本优势仍有盈利：2023年以来己二酸价格波动下行，2024年上半年原料纯苯价格走高，价差触底，众多企业亏损；行业开工率低，库存高，下游应用表现差，未来行业仍将处于薄底状态；公司己二酸生产成本优势明显，2022 - 2024年H1毛利率高于神马股份，成本优势源于折旧端，业务盈利水平稳固 [56][58][64][66] - 聚氨酯原液业务稳定：公司子公司华峰新材是国内最大的聚氨酯原液生产企业，产能52万吨，产品应用广泛，业务营收和盈利能力稳定 [72] 四、发挥集团优势扩展产业链，看好公司长期发展 - 公司2023年12月投资建设天然气一体化项目和PTMEG产能项目，预计2026年底建成2027年投产，将缩减氨纶生产成本，增强竞争实力；2024年10月28日公告计划并购集团旗下TPU和聚氨酯树脂业务资产，完善己二酸下游产业链，提升综合竞争实力 [75][77] 五、盈利预测与投资建议 - 盈利预测：氨纶业务现有产能32.5万吨，在建15万吨，预计2025年起投产，未来三年产品均价为27000/26000/25500元/吨，毛利率因原材料价格下滑和新增产能预计提高；己二酸业务现有产能135.5万吨，预计未来保持满开工率，但价格和毛利率将下行，未来3年营收增长 +21.81%/-0.65%/-0.65%，毛利率为14.73%/14.17%/13.61%；预计2024/2025/2026年公司实现营业收入278.55亿/288.57亿/313.38亿元，同比 +5.92%/+3.60%/+8.60%，归母净利润25.82亿/26.86亿/29.79亿元，同比 +4.20%/+4.03%/+10.91%，对应EPS为0.52/0.54/0.60元 [78][81][82] - 投资建议及估值：不考虑增发影响进行盈利预测，考虑公司作为氨纶行业龙头应享有估值溢价，给予公司2025年16倍估值，目标股价8.64元，首次覆盖，给予“增持”评级 [83]

投资评级 - 报告首次给予华峰化学"买入"评级，目标价格为10.7元/股 [6][19] 核心观点 - 华峰化学通过规模效应和技术改进，在氨纶和己二酸业务领域建立了较强的竞争壁垒，展现出较强的盈利韧性 [3][12] - 公司氨纶业务的逆周期低成本扩张进一步巩固了其全球龙头地位，随着供需格局改善，未来业绩弹性较大 [3][12] - 聚氨酯制品品类持续扩张，有望实现范围经济效益并推动公司持续成长 [3][12] 公司概况 - 华峰化学是全球氨纶产业龙头，氨纶、聚氨酯原液和己二酸产量均居全国第一 [27] - 公司拥有浙江瑞安和重庆两大生产基地，氨纶、聚氨酯原液和己二酸产能分别为32.5万吨、135.5万吨和52万吨 [13][40] - 公司仍有20万吨氨纶产能在建，并积极整合集团聚氨酯相关资产，向多品类聚氨酯综合巨头转型 [13][40] 氨纶业务 - 氨纶行业集中度持续提升，CR5从2019年的61%提升至2024年的80%，公司产能占比约24%，居全国第一 [14][74] - 公司氨纶业务凭借规模、技术及原料优势，成本优势明显，产能利用率较高，在景气低谷更显盈利韧性 [14][74] - 预计2024-2026年公司氨纶出货量分别为37/42/47万吨，毛利率持续修复 [18] 己二酸业务 - 己二酸行业供给过剩但集中度高，CR5达82%，公司拥有全球规模最大的己二酸生产基地，成本领先 [14][94] - 预计2024-2026年公司己二酸出货量分别为130/128/128万吨，毛利率有所改善 [18] - 公司己二酸业务凭借规模效应和技术改造，成本优势显著，2023年毛利率仍接近20% [117] 聚氨酯制品业务 - 聚氨酯鞋底原液性能优异，市场渗透率不断提升，公司2023年国内市场份额接近65% [14] - 公司积极拓展合成革、热塑性聚氨酯弹性体等聚氨酯品类，持续打开业务成长空间 [14][43] - 预计2024-2026年公司聚氨酯原液出货量分别为39/44/50万吨，毛利率随产能利用率提升逐步修复 [18] 财务预测 - 预计2024-2026年公司营业收入分别为282/293/317亿元，同比增速分别为7%/4%/8% [14][19] - 预计2024-2026年归母净利润分别为26/35/40亿元，同比增速分别为5%/34%/14% [14][19] - 预计2024-2026年EPS分别为0.52/0.71/0.81元/股，3年CAGR为17% [14][19]

股东大会信息 - 2025年第一次临时股东大会于1月16日在浙江瑞安召开，有网络投票[3] - 345人通过现场和网络投票，代表34.254209亿股，占比69.0255％[3] 议案表决情况 - 《关于公司相关承诺延期履行的议案》同意1.09310392亿股，占比98.0998％[6] - 《关于募投项目部分内容调整的议案》同意34.23335419亿股，占比99.9391％[6] - 《关于聘请会计师事务所的议案》同意34.23188771亿股，占比99.9348％[7] 决议效力与文件 - 律所认为本次股东大会决议合法有效[9] - 备查文件含股东大会决议和律所见证意见[10]