报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年9月十大转债分别为中特转债、山路转债、和邦转债、爱玛转债、兴业转债、闻泰转债、重银转债、天业转债、环旭转债、渝水转债 ，报告对各转债对应公司情况进行分析并指出看点 [6][13] 根据相关目录分别进行总结 中特转债 - 8月末收盘价114.493元，转股溢价率96.64%，正股PE - TTM12.68 [6][13] - 全球领先特殊钢材料制造企业，有五家专业精品特殊钢材料生产基地等，形成沿海沿江产业链战略布局 [13] - 2024年营业收入1092.03亿元（同比 - 4.22%）等，2025年上半年营业收入547.15亿元（同比 - 4.02%）等 [13] - 看点：全球品种规格最全特钢企业之一，产能规模大；覆盖完整产业链，成本管控能力领先；积极谋求外延式扩张机会 [14] 山路转债 - 8月末收盘价117.2元，转股溢价率48.74%，正股PE - TTM4.02 [6][23] - 以路桥工程施工与养护施工为主营业务，有完善业务和管理体系，能提供一站式综合服务 [23] - 2024年营业收入713.48亿元（同比 - 2.3%）等，2025年上半年营业收入285.75亿元（同比 + 0.26%）等 [23] - 看点：实控人为山东省国资委，有中特估概念；化债背景下资产负债表等有提升空间；有望受益山东十四五规划；把握一带一路机遇开拓新国别 [24] 和邦转债 - 8月末收盘价121.6元，转股溢价率27.33%，正股PE - TTM - 154.7 [6][35] - 拥有盐矿、磷矿及天然气供应优势，业务涉及化工、农业、光伏三大领域 [35] - 2024年营业收入85.47亿元（同比 - 3.13%）等，2025年上半年营业收入39.21亿元（同比 - 19.13%）等 [35] - 看点：磷矿和盐矿盈利情况好；液体蛋氨酸产能大，是主要利润贡献点之一 [36] 爱玛转债 - 8月末收盘价127.164元，转股溢价率31.95%，正股PE - TTM14.18 [6][46] - 电动两轮车行业龙头企业，产品自行研发生产，靠经销商销售并提供售后 [46] - 2024年营业收入216.06亿元（同比 + 2.71%）等，2025年上半年营业收入130.31亿元（同比 + 23.04%）等 [46] - 看点：以旧换新国补贴有望延续刺激需求；新国标实施或有扶持政策；毛利率有改善空间 [47] 兴业转债 - 8月末收盘价124.698元，转股溢价率17.91%，正股PE - TTM6.14 [6][55] - 首批股份制商业银行之一，发展为现代金融服务集团 [55] - 2024年营业收入2122.26亿元（同比 + 0.66%）等，2025年上半年营业收入1104.58亿元（同比 - 2.29%）等 [55] - 看点：资产质量总体稳定；规模保持稳定增长 [56] 闻泰转债 - 8月末收盘价123.15元，转股溢价率23.63%，正股PE - TTM - 19.91 [6][67] - 全球领先半导体企业，采用IDM模式提供相关服务 [67] - 2024年营业收入735.98亿元（同比 + 20.23%）等，2025年上半年营业收入253.41亿元（同比 - 24.56%）等 [67] - 看点：聚焦半导体主业，业务收入增长，综合毛利率及净利率增强；汽车领域收入占比高，消费电子领域下半年进入旺季 [68] 重银转债 - 8月末收盘价123.688元，转股溢价率21.55%，正股PE - TTM6.47 [6][78] - 长江上游和西南地区最早地方性股份制商业银行等，经营范围广泛 [78] - 2024年营业收入136.79亿元（同比 + 3.54%）等，2025年上半年营业收入76.59亿元（同比 + 7%）等 [78] - 看点：受益成渝双城经济圈战略；资产规模稳定增长；紧跟国家战略调整信贷策略 [79] 天业转债 - 8月末收盘价123.717元，转股溢价率84.35%，正股PE - TTM146.1 [6][90] - 新疆生产建设兵团工业企业第一股，氯碱化工领军企业，形成循环经济产业链 [90] - 2024年营业收入111.56亿元（同比 - 2.7%）等，2025年上半年营业收入51.6亿元（同比 - 0.98%）等 [90] - 看点：片碱生产成本相对固定，烧碱价格有变化；计划增加分红频率，集团有煤矿项目推进 [91] 环旭转债 - 8月末收盘价127.8元，转股溢价率24.45%，正股PE - TTM27.85 [6][101] - 全球电子制造设计领导厂商，2024年有在多地拓展业务举措 [101] - 2024年营业收入606.91亿元（同比 - 0.17%）等，2025年上半年营业收入272.14亿元（同比 - 0.63%）等 [101] - 看点：智能穿戴SiP模组领先制造商，消费电子类产品营收增长；在多地设生产据点，强化关键领域研发与生产能力 [102] 渝水转债 - 8月末收盘价124.714元，转股溢价率28.15%，正股PE - TTM27.4 [6][111] - 重庆市最大供排水一体化经营企业，享有供排水特许经营权，市场垄断地位稳固 [111] - 2024年营业收入69.99亿元（同比 - 3.52%）等，2025年上半年营业收入35.19亿元（同比 + 7.16%）等 [111] - 看点：在重庆主城区供排水业务稳定；收购项目巩固本地市占率，拓展外省业务；成本控制有效，电单耗和药剂单耗下降 [112]

**行业与公司** 中国半导体行业 A股半导体板块上周上涨13% 8月跑赢沪深300指数13个百分点[1] 行业涉及本土AI芯片、晶圆厂设备(WFE)、苹果供应链、安卓智能手机组件及IDM供应商[1][3] 具体公司包括华勤技术、浪潮信息、中微公司、立讯精密、韦尔股份、闻泰科技等[3][26] **核心观点与论据** * **板块上涨驱动因素**：情绪改善源于三大催化剂 包括深度求索V3 1模型推出支持新一代本土AI芯片的新数据格式(UE8M0 FP8) 中国移动公布50亿人民币AI服务器招标供应商名单 7月WFE进口数据超预期[1][3] * **本土AI供应链表现突出**：中国移动AI服务器招标总量约7058台 基于伪CUDA或CANN架构 提振本土AI解决方案需求 本土AI芯片量产预计2025年下半年放量 封装测试服务商和服务器供应商将受益[3][4] * **WFE进口数据强劲**：7月中国WFE进口同比增长约14% 环比增长11% 前7个月累计同比增长2% 超出市场预期的全年下降10% 主要类别如蚀刻和沉积设备同比增长强劲 由先进存储和逻辑产能扩张驱动[3] * **估值重估预期**：科技板块当前市盈率较历史均值高约20% 但WFE和苹果供应链板块市盈率低于均值0 5个标准差 预计在积极营收/盈利增长基础上将迎来估值重估[3] * **投资偏好与选择性**：看好本土AI供应链的服务器厂商(华勤技术、浪潮信息) 领先WFE设备商(中微公司) 以及苹果供应链(立讯精密、高伟电子) 因iPhone新机旺季量能上调 对安卓组件供应商持选择性态度 因2025年下半年需求低于季节性水平 尽管晶圆厂和IDM利用率高涨 但对半导体涨价持谨慎态度 看好估值要求较低的韦尔股份和闻泰科技 对卓胜微预期 turnaround 有限[3] **其他重要内容** * **中国移动招标份额分配**：H3C在多个包件获得70%份额 ZTE在部分包件获得70%份额 浪潮信息在伪CUDA高显存包件获得100%份额 昆仑信息、华鲲振宇、长江计算等公司在CANN包件获得显著份额[4][6] * **板块相对表现**：A股WFE个股年内跑输科技和半导体指数2%和1% 尽管指引30-50%的销售增长[3] * **历史市盈率波段**：A股科技、半导体、半导体生产设备、苹果供应链的历史市盈率均值分别为33倍、48倍、54倍、22倍[13][16][19][24] **风险提示** 报告由J P Morgan Securities (China) Company Limited发布 包含分析师认证和重要披露信息 公司可能与本报告所涵盖公司存在业务关系 产生潜在利益冲突[2][28]

公司业务与财务表现 **半导体业务** - 半导体业务营收78.25亿元 同比增长11% 净利润12.61亿元 同比增长17% 剔除一次性损益后净利润同比增加39%[1][2] - 毛利率为37.89% 第二季度收入和净利润同比环比大幅增长[2][4] - 销售主要来自工业电力板块 ESD保护 CVS信号调节 功率二极管 逻辑 小信号MOS 功率MOS等产品均有两位数比例增长[4] - 中国区及东南亚市场表现突出[4] **产品集成业务** - 产品集成业务营收174.85亿元 净亏损6.85亿元 包含可转债财务费用2.22亿元[1][5] - ODM业务亏损约6.6亿元 其中2亿多元是可转债利息费用[15] - 资产重组按计划进行 交易对手已启动交割审计 预计年内完成其他标的资产包转移[5] - 已收到出售相关资产累计53.6亿元[1][5] **整体财务** - 公司实现营业收入253.41亿元 同比下降25% 归属于上市公司股东的净利润为4.74亿元 同比增长2%[2] - 扣除非经常性损益后的净利润为3.35亿元 同比增长360%[2] 区域市场表现 **中国区市场** - 中国区收入占比超过48% 同比增长超过20%[1][8] - 汽车客户同比增长近40%[1][8] - 工业和电源相关收入同比增长超过16%[26] - 消费领域增长受益于消费补贴政策及新产品进入市场[30] **欧洲与其他市场** - 欧洲区汽车收入占总汽车收入近四成 欧洲汽车领域进入补库周期[3][18] - 欧洲市场新能源和智能驾驶战略推进坚定 将带动收入增长[30] - 东南亚市场表现突出[4] 产品与技术进展 **高压与三代半导体产品** - 已完成40伏至700伏氮化镓产品组合 发布1,200伏车规级碳化硅MOS[1][10] - 铲齿沟槽碳化硅MOS研发完成 性能转化效率提升 预计2025-2026年量产[1][10] - 高压产品如碳化硅MOSFET IGBT等获国内汽车客户订单 下半年开始交付[8] - 氮化镓芯片已在北美云厂商基站设施中量产[1][11] **传统与新兴产品** - Moss产品收入占比约为35%至40% 平均毛利率30%至40%[16] - 新一代MOS平台进入国产头部新能源客户 计划10月开始量产出货[1][8] - 48伏热插拔系列模拟产品送样北美核心云厂商及GPU厂商[14] - 针对国产客户的新一代MOS产品基于临港12寸芯技术平台研发[25] 产能与供应链 **产能扩展** - 汉堡工厂投资2亿美元建设碳化硅和氮化镓生产线 预计2025年底通线[1][11] - 临港厂区最大产能可达每月10至12万片 目前实际使用产能超过2万片[24] - 预计2025年底至2026年第一季度 现有3万片产能满负荷生产[24] **成本竞争力** - 引入中国供应商 部分晶圆转移至上海临港工厂 节省20%至30%成本[22] - 临港12寸车规级工厂产能提升 成本优化[22][23] 下游应用与市场机会 **汽车领域** - 汽车领域收入占比约为60%[20] - 新能源渗透率提升 新产品进入头部客户供应链[30] - 与欧洲和中国多家汽车客户厂商洽谈战略合作[10] **数据中心与AI应用** - 数据中心电源端市场规模增速超30%[3] - AI服务器中Moss保护器件价值超过10美元 传统服务器价值约1美元[14] - AI服务器及相关存储需求增速预计不低于30%至40%[21] - 计算类业务同比增长25% AI PC增长较好[31] **工业与其他领域** - 工业领域收入占比20%[20] - 数据中心及服务器相关收入占比接近22%[21] - 消费领域占比接近20% 其中手机穿戴设备占9%-10% PC服务器占5%-6% 家电占4%-5%[30] 未来展望与战略 **业绩展望** - 预计第三季度收入环比增长 全年扣除一次性影响后收入及利润实现两位数增长[3][7] - 欧洲市场补库恢复预期较好 高压和模拟产品2026年进入放量周期[18] - 对2026年持乐观态度 预计同比上升[32] **发展战略** - 剥离非核心产品集成业务 专注半导体业务[6][33] - 向新能源汽车 工业自动化 AI机器人 可再生能源等高景气赛道延伸[33] - 提升高压功率产品销售 目标进入全球前三[3][12] - 成为经营确定性更高 可预测性更强的全球化半导体龙头公司[33] 其他重要内容 **临港厂区产品结构** - 第一批转移产品包括低压MOS类产品和逻辑IC产品[25] - 模拟部分的BCD平台在临港研发 预计未来一两年显著增长[25] **股权交割进展** - 国内业务已于7月2日完成交割 境外业务推进香港 印度 印尼等地股权交割[29] - 如果境外资产完成交割 将一次性确认相关损益[29] **季度业绩波动** - 第三季度业绩通常最佳 第一和第四季度受假期影响较弱[19]

停复牌 - 中芯国际筹划发行A股购买控股子公司中芯北方的少数股权 股票停牌 [1] - 华虹公司拟发行股份及支付现金方式购买华力微97.5%股权并募集配套资金 股票复牌 [2] - 泰凌微拟收购磐启微100%股权 双方同属低功耗无线物联网芯片设计领域 业务协同性高 股票复牌 [2] 并购重组 - 星宸科技拟以2.14亿元收购富芮坤53.3087%股权 补强连接、音频及低功耗能力 打造"感知+计算+连接"一体化SoC自研IP平台 [3] - 汇金股份拟现金收购库珀新能20%股权 预计构成重大资产重组 [3] 回购 - 贵州茅台控股股东拟增持30亿-33亿元公司股票 [4] - 恺英网络拟1亿元-2亿元回购股份 [4] 投资合作与经营状况 - 嘉元科技拟投资5亿元获取恩达通部分股权 涉及光模块行业 [5] - 智洋创新拟2000万元设立全资子公司智洋灵动 推动具身智能技术创新 [6] - 昀冢科技拟定增募资不超8.76亿元 投向芯片插入集成（CMI）元件技改扩建项目 [6] - 特变电工中标沙特电力公司超高压、高压电力变压器及电抗器本地化采购项目 [8] - 天宇股份子公司制剂产品首次获得美国FDA批准文号 [8] - 麦格米特积极参与英伟达Blackwell系列架构数据中心硬件系统创新设计与合作建设 [8] - 航天宏图与客户A签署卫星及地面系统采购合同 总价款9.9亿元 [8] - 海油工程中标卡塔尔能源公司"BH"项目两个标段 中标金额约40亿美元 [8] - 华新水泥筹划境外子公司分拆上市 [8] 业绩表现 - 赛力斯2025年上半年净利润29.41亿元 同比增长81.03% [8] - 比亚迪上半年净利润155.1亿元 同比增长13.79% [8] - 澜起科技上半年净利润11.59亿元 同比增长95.41% [8] - 盐湖股份上半年净利润25.15亿元 同比增长13.69% 4万吨/年锂盐项目预计9月底试车 [8] - 豪威集团上半年净利润20.28亿元 同比增长48.34% 已进入英伟达供应链 支持NVIDIA DRIVE AGXThor生态系统 [9] - 天齐锂业上半年净利润8441万元 同比扭亏为盈 [10] - 中国稀土上半年净利润1.62亿元 同比扭亏为盈 [10] - 百济神州上半年净利润4.5亿元 同比扭亏为盈 [10] - 国轩高科上半年净利润3.67亿元 同比增长35.22% 拟不超40亿元投建20GWh新型锂离子电池智造基地项目 [10] - 领益智造上半年净利润9.30亿元 同比增长35.94% [10] - 申万宏源上半年净利润42.84亿元 同比增长101% [10] - 中泰证券上半年净利润7.11亿元 同比增长77.26% [10] - 国泰海通上半年净利润157.37亿元 同比增长213.74% [10] - 中国船舶上半年净利润29.46亿元 同比增长108.59% [10] - 长江电力上半年净利润130.56亿元 同比增长14.86% [10] - TCL科技上半年净利润18.83亿元 同比增长89.26% [10] - ST华通上半年净利润26.56亿元 同比增长129% [10] - 闻泰科技上半年净利润4.74亿元 同比增长237.36% [10]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [1][9] 核心观点 - 公司通过战略转型出售产品集成业务资产，全面聚焦半导体业务 [8] - 2025年上半年半导体业务实现营收78.25亿元(同比增长11.23%)，毛利率37.89%，净利润12.61亿元(同比增长17.05%) [8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为17.97/22.59/30.15亿元，对应PE为30/24/18倍 [9] 财务表现 - 2025年上半年实现营收253.41亿元(同比下降24.56%)，归属股东净利润4.74亿元(同比增长237.36%) [4][8] - 2025年上半年整体毛利率13.75%(同比提升4.28个百分点)，净利率1.85%(同比提升1.39个百分点) [8] - 产品集成业务2025年上半年营收174.85亿元，净亏损6.85亿元(含可转债财务费用2.22亿元) [8] - 预计2025-2027年营业收入分别为625.58/638.09/650.86亿元 [7] 业务结构 - 半导体业务产品线包括晶体管(占收入比重46%，其中保护类器件14.64%)、MOSFET功率管(36.37%)、模拟与逻辑IC(17.63%) [8] - 安世半导体作为业务承载平台，拥有近1.6万种产品料号，是全球领先的分立与功率芯片IDM厂商 [8][9] - 2025年上半年半导体研发投入16亿元，重点开发高功率分立器件(IGBT、SiC和GaN)和模块、模拟IC组合等新产品 [8] 经营指标 - 预计2025-2027年毛利率分别为17.0%/18.0%/19.0%，净利率分别为2.9%/3.5%/4.6% [7] - 预计2025-2027年ROE分别为5.0%/5.9%/7.3%，每股收益分别为1.44/1.81/2.42元 [7] - 第二季度业绩环比改善，营收41.14亿元(第一季度37.11亿元)，净利润6.83亿元(第一季度5.78亿元) [8] 资本结构 - 总股本12.45亿股，总市值541亿元，每股净资产26.59元，资产负债率46.8% [1] - 预计2025年现金及等价物92.64亿元，2027年将增长至135.79亿元 [10] - 预计2025-2027年资产负债率从50.9%降至45.3%，净负债比率从19.6%降至-3.0% [11]

财务业绩表现 - 2025年中报营业总收入253.41亿元，同比下降24.56% [1] - 归母净利润4.74亿元，同比上升237.36% [1] - 第二季度营业总收入122.42亿元，同比下降29.41% [1] - 第二季度归母净利润2.12亿元，同比上升7215.97% [1] - 毛利率13.75%，同比增长45.26% [1] - 净利率1.85%，同比增长304.08% [1] - 销售费用、管理费用、财务费用总计16.54亿元，三费占营收比6.53%，同比增长46.09% [1] - 每股净资产26.59元，同比减少7.27% [1] - 每股经营性现金流3.42元，同比增长61.05% [1] - 每股收益0.38元，同比增长245.45% [1] - 公司预计2025年上半年归母净利润为3.9亿元到5.85亿元，同比增加178%到317% [5] 业务与投资回报 - 公司业绩主要依靠研发驱动 [3] - 去年净利率为-3.88% [2] - 近10年中位数ROIC为3.27%，2024年ROIC为-4.17% [2] - 公司上市以来已有年报34份，亏损年份8次 [2] 现金流与负债状况 - 货币资金与流动负债比率仅为24% [3] 机构持仓与分析师预期 - 证券研究员普遍预期2025年业绩为18.61亿元，每股收益均值为1.5元 [3] - 公司被明星基金经理杨宗昌持有，其现任基金总规模为40.97亿元，累计从业6年131天 [3] - 持有公司最多的基金为易方达供给改革混合，规模40.56亿元，最新净值2.9734，近一年上涨43.01% [4] - 主要基金持仓包括易方达供给改革混合减持至600.38万股、国泰中证全指通信设备ETF减持至227.07万股、兴全绿色LOF新进206.09万股等 [4] 战略调整与业务聚焦 - 公司未来业务结构和战略中心将聚焦于半导体业务领域 [5] - 公司决定引入具有半导体专业背景的人员进入董事会 [5] - 利润增长主要因半导体业务收入与盈利能力大幅提升、产品集成业务亏损幅度收窄 [5]

股东结构变化 - 截至2025年6月30日股东户数15.18万户，较5月31日增加2004户，增幅1.34% [1] - 户均持股数量从8309股减少至8200股，户均持股市值为27.49万元 [1] - 2024年12月31日股东户数达19.28万户峰值，较当期增长20.6% [2] 行业对比情况 - 半导体行业平均股东户数为4.35万户，公司户数显著高于行业平均水平 [1] - 行业户均持股市值58.45万元，公司27.49万元持股市值低于行业均值 [1] 股价与资金流向 - 2025年5月31日至6月30日股价区间跌幅1.27% [1] - 同期主力资金净流出3.98亿元，游资净流出4026.18万元，散户资金净流入4.38亿元 [4] - 2025年1月27日单月股价跌幅达13.2%，为统计期内最大跌幅 [2] 历史持股变动趋势 - 2024年11月29日户均持股市值31.67万元为统计期内最高值 [2] - 2024年8月30日户均持股市值18.31万元为统计期内最低值 [2] - 股东户数在2024年12月出现大幅增长（+20.6%），随后呈现波动下降态势 [2]

财务表现 - 2025年上半年营业收入253.41亿元 同比减少24.56% [1] - 归属于上市公司股东的净利润4.74亿元 同比大幅增加237.36% [1] - 基本每股收益0.38元 同比显著提升245.45% [1] 行业动态 - 下半年国内首个A级车展在西南地区开幕 涉及近120个品牌和1600辆参展车辆 [1] - 新能源领域被视为"第三极" 可能对汽车市场格局产生重大影响 [1]

财务表现 - 公司2025年上半年营业收入253.41亿元 同比下降24.56% [1] - 归属于上市公司股东的净利润4.74亿元 同比增长237.36% [1] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润3.35亿元 [1] - 基本每股收益0.38元 [1]

财务业绩 - 2025年上半年营收253.41亿元同比下降24.56% [2][3] - 归母净利润4.74亿元同比增长237.36% [2][3] - 扣非净利润3.35亿元实现扭亏为盈 [2][3] - 经营活动现金流量净额42.61亿元同比增长61.28% [3][4] - 总资产660.26亿元同比下降11.94% [2][3] - 归母净资产326.43亿元同比增长0.8% [2][3] 半导体业务表现 - 半导体业务收入78.25亿元同比增长11.23% [2] - 半导体毛利率37.89%实现净利润12.61亿元同比增长17.05% [2] - 第二季度收入41.14亿元环比增长净利润6.83亿元环比增长 [2] - 小信号二极管/晶体管/ESD保护器件/小信号MOSFET出货量全球第一 [2] - 逻辑IC全球第二车规级Power MOS全球第二 [2] 业务战略调整 - 出售产品集成业务资产全面聚焦半导体业务 [6] - 已完成昆明智通/深圳闻泰/黄石智通/昆明闻讯股权交割 [6] - 完成无锡闻泰/无锡闻讯业务资产包及印度闻泰资产转移 [6] - 香港闻泰及印尼闻泰股权交割待资产剥离后实施 [6] 行业环境与市场动态 - 功率与模拟半导体经历两年去库存后显著复苏 [4] - 中国汽车电动化与智能化加快海外汽车供应链进入补库周期 [4] - 工业与消费领域需求旺盛推动市场增长 [4] - 亚洲及美洲汽车客户Q1起欧洲客户Q2起库存恢复健康水平 [5] - 欧洲区第二季度收入实现高个位数增长 [5] 研发与产能布局 - 推出模拟芯片/GaN FET/新一代IGBT/车规级SiC MOSFET并进入量产 [5] - 上海临港12英寸晶圆厂完成工艺平台升级 [5] - 汉堡工厂第三代半导体产线即将通线 [5] - 临港工厂IGBT及BCD模拟芯片工艺即将投产 [5] - 新一代MOS产品性能达国际领先水平 [5] 运营优化措施 - 深化降本增效策略提升半导体与产品集成业务毛利率 [4] - 产品集成业务亏损减少存货显著降低资金占用 [4] - 中国市场推进汽车/工业/消费领域客户份额提升 [5] - 加快高压及模拟产品研发与客户推广 [4] - 深化全球化布局优化管理运营效率 [4]