行业展望 - 海外大型矿用挖掘机以及新兴市场将成为2026年的增长领域 [1][2] - 国内市场的增长动力预计来自挖掘机更新换代驱动的上行周期 [1][2] - 国内市场的增长动力预计来自起重机械需求处于早期复苏阶段 [1][2] 三一重工盈利预测与估值调整 - 将三一重工2025E至2027E盈利预测上调2%至5% [1][2] - 盈利预测上调主要由于上调了公司销量假设以及计入了近期港股IPO后较高的财务收入假设 [1][2] - 将估值基准滚动至2026年并维持24倍目标市盈率不变 [1][2] - 目标市盈率较2017年以来20倍的历史均值高出0.5个标准差以反映盈利上行周期 [1][2] - 将A股目标价上调至人民币27元原为24元 [1][2] - 重申对三一重工A股的“买入”评级 [1][2] 三一重工H股覆盖与评级 - 将研究覆盖扩展至三一重工H股 [1][2] - 给予三一重工H股“买入”评级 [1][2] - 设定H股目标价为29.5港元假设相对A股无折让 [1][2]

AH股溢价整体情况 - 恒生AH股溢价指数（HSAHP）在120以上，显示A股整体相比H股有20%的溢价 [1] - 以宁德时代为代表的6家公司出现H股价格高于A股的反常现象 [1] 出现H股溢价的公司 - AH股价格“倒挂”的6家公司为宁德时代、招商银行、恒瑞医药、潍柴动力、药明康德、美的集团 [2] - AH股价格比较贴近的公司包括紫金矿业、民生银行、福耀玻璃、三一重工、海螺水泥、比亚迪 [2] 流动性因素分析 - H股比A股有溢价的个股，其H股市值相较A股市值更小，A股市值普遍是H股市值的几倍甚至几十倍 [2] - 6只倒挂个股中有3只为新上市，上市时间不足一年，H股市场流通量较少 [2] - 宁德时代H股在上市半年内相对A股溢价一度超过30%，随着部分投资者解禁，溢价幅度大幅收窄至大约13% [2] 外资偏好与基本面 - 外资更倾向于投资通过市场竞争形成的行业龙头企业，这类企业在海外市场具有稀缺性 [4] - H股较A股出现溢价的个股通常在所处行业中处于领先地位，品牌认知度高，具备稳定的盈利能力和良好的治理结构 [4] - 比亚迪偶然会出现H股相对A股溢价的情况，市场对其增长前景、治理透明度及行业潜力持积极态度 [5] - 若H股价格高于A股，通常意味着该H股具备较强的吸引力和垄断性，在全球市场中具有稀缺性、不可替代性 [5]

股价表现 - 港股12月1日收盘报20.64港元，跌幅2.457%，跌破21.30港元的发行价 [1] - 盘中最低价触及20.50港元，创上市以来新低 [1] 上市与募资详情 - 公司于2025年10月28日在港交所上市，发售股份总数为631,598,800股 [1] - 公开发售股份数目为58,042,600股，国际发售股份数目为573,556,200股 [1] - 最终发售价为21.30港元，所得款项总额为13,453.1百万港元 [1] - 扣除估计上市开支145.8百万港元后，所得款项净额为13,307.3百万港元 [1] 中介机构 - 独家保荐人、保荐人兼整体协调人、联席全球协调人、联席账簿管理人及联席牵头经办人为中信证券 [1] - 整体协调人、联席全球协调人、联席账簿管理人及联席牵头经办人为中金公司 [1] - 联席全球协调人、联席账簿管理人及联席牵头经办人包括中银国际、招商证券国际、农银国际、工银国际 [1] 基石投资者 - 基石投资者包括淡马锡、盈峰资本、HHLRA、UBS AM Singapore、LMR、贝莱德基金、RBC GAM、WT资产管理、Oaktree、睿远、上海高毅及CSICM等 [2] - 其他投资者还包括Perseverance Asset Management、香港景林、Pinpoin、上海保银及CICC FT、Ghisallo、Jane Street、Fenghe、QRT、潍柴动力香港、大家保险、法士特、惠理 [2]

涉及的行业与公司 * 行业：中国工业 具体为工程机械行业[3][6][72] * 公司：三一重工股份有限公司[1][6][72] 核心观点与论据 2026年业绩增长预期 * 公司预计2026年海外销售增长加速至15%-20% 主要受欧洲 北美和非洲市场推动[1][8][11] * 公司预计2026年国内收入同比增长10%-15% 其中非挖掘机械增长约15% 挖掘机械增长约10%[8][10] * 预计2025-27年总销售额/净利润的复合年增长率为15%/28%[4] 海外市场战略与竞争力 * 公司在欧洲持续获得市场份额 在北美自2025年第三季度以来需求改善 并通过提价5%-10%转嫁部分关税成本 并计划在2026年进一步提价 在非洲增长前景与2026年金价展望相关[14] * 全球竞争力因产品质量得到验证 产品本地化 销售网络扩展 全球产能和快速服务交付时间而提升[8] * 海外工厂目前贡献约100亿人民币销售额 未来随着新工厂投产将增加 海外产能利用率高于国内工厂[15] 国内市场与竞争格局 * 中国工程机械市场在替代需求支撑下 上行周期可能持续至2027/28年[3] * 2026年挖掘机需求增长可能放缓 但自2025年第三季度以来的价格竞争预计在2026年恢复正常[14] * 巨型项目对2026年销售贡献有限 主要需求将在2027-28年开始 因需要定制化解决方案 对中小企业构成高壁垒 竞争相对缓和[14] 毛利率与盈利能力 * 除非洲40%+ 印度约27%和美国20%+外 大多数地区毛利率稳定在35%-40%[12] * 电动工程机械的利润率与柴油机型相似 尽管价格高出约40% 在电动混凝土搅拌车等公司已占主导份额的品类中定价能力更强[16] 技术创新与细分市场 * 公司大力投资先进技术和产品 以推动工程机械电动化和智能化解决方案的长期趋势[8] * 在矿山机械领域 凭借扩展的产品组合 可靠的品质和更好的服务水平 公司具备优势 有望通过更快的服务响应时间和更大定制化来获取全球份额[17] 其他重要内容 估值与投资观点 * 对公司评级为增持 目标价30元人民币 认为近期股价回调已消化国内挖掘机销售放缓和竞争加剧的担忧[4] * 估值方法采用23倍2026年预期市盈率 与2016-17年上行周期平均市盈率一致[18] 潜在风险 * 上行风险：市场竞争中的议价能力超预期 基建和房地产建设活动超预期 海外渗透快于预期[20] * 下行风险：基建和房地产投资增长低于预期 竞争加剧导致议价能力弱于预期 海外新兴市场销售表现弱于预期[20] 欧洲反倾销/反补贴调查影响 * 对从中国进口的起重机进行的调查影响有限 原因包括政府对非国企的补贴有限 公司定价仅比全球玩家低约20%且利润率高达35%-40% 并非低价倾销 以及通过本地化设计和管理改革保持竞争地位[13]

股价表现 - 港股今日收盘价为21.16港元，较前一交易日下跌0.84% [1] - 股价已跌破21.30港元的最终发售价 [1] - 盘中最低价触及21.02港元，创下上市以来新低纪录 [1] 上市发行概况 - 公司于2025年10月28日在香港交易所上市 [1] - 发售股份总数为631,598,800股，其中公开发售部分为58,042,600股，国际发售部分为573,556,200股 [1] - 最终发售价定为每股21.30港元 [1] - 本次上市募集资金总额为13,453.1百万港元，扣除估计上市开支145.8百万港元后，所得款项净额为13,307.3百万港元 [1] 中介机构与投资者 - 上市保荐人、整体协调人及账簿管理团队包括中信证券、中金公司、中银国际、招商证券国际、农银国际、工银国际等多家金融机构 [1] - 基石投资者阵容庞大，包括淡马锡、盈峰资本、贝莱德基金、UBS AM Singapore、大家保险、惠理等多家知名投资机构 [2]

52周新高股票表现 - 截至11月28日收盘，共有32只股票创52周新高[1] - 丽新国际(00191)创高率最高，达25.00%，收盘价0.670，最高价1.100[1] - 德永佳集团(00321)创高率14.29%，收盘价1.190，最高价1.200[1] - 财讯传媒(00205)创高率14.12%，收盘价0.470，最高价0.485[1] - 创高率超过10%的股票还包括德合集团(11.39%)和怡园酒业(10.87%)[1] - 广汽集团(02238)创高率8.70%，收盘价4.140[1] - 派格生物医药－Ｂ(02565)创高率5.84%，收盘价71.750[1] - 挚达科技(02650)创高率5.09%，收盘价219.000[1] 52周新低股票表现 - 汇成国际控股(01146)创低率-11.76%，收盘价0.047，最低价0.045[1] - 量化派(02685)创低率-8.74%，收盘价17.350，最低价16.700[2] - 中国智慧能源(01004)创低率-7.69%，收盘价0.024[2] - 瑞科生物－Ｂ(02179)创低率-6.78%，收盘价5.620[2] - 中骏集团控股(01966)创低率-5.68%，收盘价0.085[2] - 房地产相关股票表现不佳，弘阳地产创低率-5.56%，合景泰富集团-4.78%，世茂集团-3.86%[2] - 万科企业(02202)创低率-1.41%，收盘价3.640[2]

AH股溢价率排行 - 截至11月27日收盘，东北电气(00042)AH股溢价率最高，达864.29%，H股价格为0.280港元，A股价格为2.25元 [1] - 弘业期货(03678)溢价率排名第二，为269.82%，H股价格为3.280港元，A股价格为10.13元 [1] - 中石化油服(01033)溢价率排名第三，为264.86%，H股价格为0.740港元，A股价格为2.25元 [1] - 溢价率前十的股票还包括浙江世宝(258.17%)、复旦张江(235.62%)、晨鸣纸业(233.33%)等，溢价率均超过200% [1] - 宁德时代(03750)AH股呈现折价，溢价率为-5.40%，H股价格为470.000港元，A股价格为371.2元 [1] - 招商银行(03968)溢价率为-1.65%，恒瑞医药(01276)溢价率为-0.38%，分列溢价率末三位 [1] AH股偏离值排行 - 万科企业(02202)偏离值最高，达30.48%，其AH股溢价率为101.40% [1] - 大众公用(01635)偏离值为24.57%，山东新华制药股份(00719)偏离值为22.88%，分列偏离值前三位 [1] - 偏离值前十的股票还包括广和通(19.52%)、南京熊猫电子股份(13.91%)、中船防务(13.50%)等 [1][2] - 赛力斯(09927)偏离值最低，为-17.06%，其AH股溢价率为20.14% [2] - 中国国航(00753)偏离值为-13.21%，中国人寿(02628)偏离值为-13.18%，分列偏离值后三位 [1][2] - 偏离值后十的股票还包括中国南方航空股份(-11.24%)、江苏宁沪高速公路(-10.22%)、红星美凯龙(-9.78%)等 [2]

公司股权变动 - 三一重工股东于11月26日将股票存入中信里昂证券，存仓市值达19.17亿港元，占比较高为12.35% [1] - 公司于2025年11月26日因部分行使超额配股权而发行及配发8901.56万股H股 [1]

公司行动 - 三一重工于2025年11月26日因部分行使超额配股权而发行及配发89,015,600股H股 [1]

公司行动 - 三一重工于2025年11月26日因部分行使超额配股权而发行及配发8901.56万股H股 [1]