涉及的行业或公司 * 公司为法拉利（Ferrari），一家豪华高性能跑车制造商 [1] * 行业涉及豪华汽车、赛车运动（Formula One，世界耐力锦标赛）及奢侈品生活方式 [3][9][22][83] 核心观点和论据 公司战略与业绩 * 公司自2015年IPO以来已投资65亿欧元资本支出，为增长奠定基础 [3] * 过去十年推出了41款新跑车，过去三年推出了14款新车型 [3][21] * 员工人数从2015年的近3000人翻倍至目前的约6000人 [3] * 自IPO以来申请了883项专利，仅今年就已申请144项 [3] * 公司提前一年实现了之前的资本市场日目标 [20] * 新的财务目标：2030年营收约90亿欧元，复合年增长率约5%；调整后息税前利润至少27.5亿欧元（利润率≥30%）；调整后税息折旧及摊销前利润至少36亿欧元（利润率≥40%）[110][111][118] * 计划在2026年至2030年间累计产生约80亿欧元的工业自由现金流，并将其中约85%返还给股东，包括将股息支付率提高至调整后净利润的40%，并执行35亿欧元的股票回购计划 [116][118][119] 产品与技术路线 * 坚持技术中立策略，提供内燃机、混合动力和纯电动三种动力总成 [27][64] * 2030年产品组合目标更新：内燃机车型占比40%（原计划20%），混合动力车型占比40%，纯电动车型占比20%（原计划40%）[28] * 推出革命性架构的纯电动车型Ferrari Elettrica，配备四个独立电机，实现全主动过弯 [6][50][75] * 产品战略是横向多元化，即更多车型、更少单车型产量，以保持独特性和稀缺性，而非追求规模 [23][29][108][152] * 核心部件（如电动发动机、电轴、高压电池）自主设计和制造，以确保未来供应和战略优势 [41][69] 品牌独特性与客户 * 公司的独特性基于三个维度：传承、技术和赛车 [3] * 品牌拥有三个灵魂：赛车（定义身份）、跑车（体现性能、设计和情感）和生活方式（超越汽车，激发全球社群和文化）[4][14] * 商业模式具有双重性：包容性（吸引数百万Tifosi车迷）和排他性（为少数客户圆梦）[14][15][44] * 活跃客户（过去五年内购车）约9万名，较2022年增加20%；自2022年以来新增品牌客户超过3.2万名 [45] * 订单可见性已排至2027年，等待名单理想长度维持在20-24个月 [104][166] 创新与研发 * 赛车活动（F1、WEC、Hyperscale帆船项目）是先进技术实验室，技术可转化至跑车 [66][67] * 采用开放式创新方法，内部提交更多专利，外部与大学、供应商和初创公司的合作项目翻倍 [72] * 专注于内部开发车辆动态软件，这是带来驾驶刺激的核心独特资产 [75] * 投资于未来技术，如超导体在电机中的应用，以及从3D到4D的空气动力学演变 [82] 基础设施与可持续发展 * 新建的E-Building和即将完工的新涂装车间增强了制造灵活性，以支持产品战略 [21][31][33] * 致力于去碳化：目标到2030年将范围一和范围二排放减少10倍（从约6%的占比大幅降低）；绝对碳足迹减少25% [121][123][124] * 通过使用再生铝等举措，目标到2030年将范围三排放较2024年减少约6% [80][123] 生活方式业务 * 生活方式业务围绕三大支柱：个人奢侈品、收藏品和体验 [88] * 战略是通过提升品牌、产品和体验来丰富客户体验并扩大受众，吸引更多男性和女性 [23][34][86] * 销售品类显著提升，手袋成为头号品类，取代了之前的帽子 [92] * 超过50%的销售额来自现有法拉利车主，超过80%的客户是新客户，其中35%是女性 [98] * 计划有控制地扩张，2026年将在伦敦和纽约开设新店 [101] 其他重要内容 * 公司宣布在马拉内罗创建开创性教育中心M-Tech Alfredo Ferrari，将于2029年Scuderia法拉利成立100周年时落成 [5] * 公司文化强调一致性、敏捷性、创新、尊重所有利益相关者 [12][125][126] * 中国（包括大陆、香港、台湾）市场占营收比重预计将保持在10%以下，当前产品组合因高税率和市场需求不匹配而面临挑战 [108][173][174][179] * 公司不计划自主生产电池电芯，但通过与博洛尼亚大学等合作深入研究电芯技术 [69] * 在用户界面上采用"phygital"（物理+数字）方式，并基于客户反馈将方向盘控制从触摸传感器改回物理按钮 [78][79][161]

GoGold Resources (OTCPK:GLGD.F) 2025 Conference October 09, 2025 03:30 AM ET Company ParticipantsBrad Langille - CEOConference Call ParticipantsNone - AnalystNoneIt is high time to introduce our next speaker. GoGold Resources, a Canadian-based company focused on the exploration, development, and production of silver and gold, primarily in Mexico. Here to tell us more about that is Brad Langille.Brad LangilleThank you.The floor is yours.Thanks. Good morning and thank you for your interest in GoGold this morn ...

涉及的行业与公司 * 纪要为汉诺威再保险公司（Hannover Rück，股票代码 HVRR Y）2025年资本市场日的电话会议记录 [1] * 公司业务专注于纯再保险模式，涵盖财产险（P&C）、寿险与健康险（Life & Health）以及投资业务 [13][20][22] 核心观点与论据 公司战略与定位 * 公司强调其纯再保险业务模式、精益运营模式以及赋能员工的企业文化是其核心优势，有助于建立深厚的客户关系并实现高效增长 [9][13][14][15] * 公司处于当前三年战略周期的下半段，已实现2024年所有财务目标，并有望实现2025年目标，所有利润引擎（P&C、寿险与健康险、投资）均表现强劲 [10] * 新CEO确认公司战略方向不变，将继续专注于现有优势 [7][8][9] * 公司对并购（M&A）持谨慎态度，更倾向于通过深化客户关系的有机增长，因为这是更高效的资本部署方式 [60] 财务表现与资本管理 * 公司历史业绩记录可靠，10年中仅有两年（2017年略低于目标，2020年受疫情影响）未达成净收入目标 [11] * 资产负债表非常强劲，偿付能力比率（Solvency ratio）为260%，远高于200%的目标，为增长和股息提供了灵活性 [23][27][79] * 股息政策更新：将支付率提高至历史平均水平以上，约为55%，旨在提供一个可持续的股息支付率，并将之前的特别股息实质上转变为常规股息 [2][24][25][64] * 特别股息将在真正特殊的情况下才会考虑，而非定期发放 [25][68] 财产险（P&C）与巨灾险（NatCat）业务 * 财产险业务多元化，包括传统业务、结构化解决方案和巨灾险，有助于降低盈利波动性 [104][105] * 巨灾险业务被视为具有吸引力的增长领域，公司近年来增加了风险偏好，以满足持续强劲的需求 [20][121][130] * 推动巨灾险需求的结构性因素包括：城市化、资产通胀、气候变化以及存在的保障缺口 [111][112][113][116][117] * 公司通过优化分保（retrocession）和使用内部模型来管理巨灾风险，实现了在增长的同时保持稳定的风险状况 [107][108][109][118][119][120][123] * 在当前的续转环境中，公司预计价格将保持充足，尽管在清洁的巨灾险业务上可能面临一些下行压力 [125][153][154] * 公司预计传统业务在一个周期内的平均增长率约为7%，而结构化和保险连接证券（ILS）业务的增长更具波动性但长期前景良好 [126][128][129] 投资业务 * 投资策略清晰且稳定，超过85%的资产配置于高质量固定收益产品，辅以房地产、基础设施、私募股权和少量上市股票等另类投资 [33] * 投资回报率（ROI）具有吸引力且波动性显著低于同行，为整体低波动性盈利增长做出贡献 [32][33] * 投资收入增长受到强劲运营现金流带来的资产规模增长以及由于利率环境变化导致账面收益率上升的双重驱动 [22][33][34][35] * 随着到期债券以更高市场收益率再投资，平均账面收益率预计在未来几年将继续上升约10个基点 [35] * 账面上因利率上升而产生的未实现损失（2022年约为40亿欧元）已大幅减少，并可能通过战略性实现部分损失来加速这一趋势，从而进一步提升未来投资回报率 [36][86][92] 寿险与健康险业务 * 寿险与健康险业务利用其在财务解决方案和长寿风险方面的优势，并尝试拓展区域覆盖范围 [21] * 在IFRS 17准则下，合同服务边际（CSM）的增长为未来盈利增长提供支撑，服务结果显示出高度的韧性和稳定性 [4][22][179][185][193] * 过去10个季度，该业务平均每季度产生2.14亿欧元的再保险服务结果，并增加了8.7亿欧元的CSM [185][193] * 汇率波动对CSM的增加有显著影响，而新业务CSM的生成则呈现块状特点（季度间不均匀） [194][196] * 估计变更（Changes in estimates）是CSM变动的一个重要且具有波动性的组成部分，通常在第二和第三季度更为显著 [197][198] 运营与成本效率 * 公司以其精益运营模式和低成本比率（约3.2%）为竞争优势，这使其在较软的市场周期中也能保持盈利能力 [19][73][74] * 公司致力于通过进一步简化IT环境、优化端到端自动化、考虑内部解决方案（build before buy）以及利用人工智能和数据分析来持续提高效率和可扩展性 [17][18][19][75] * 成本意识文化深厚，有助于控制管理费用，尽管存在通胀压力 [74][75] 风险管理 * 公司采用经济视角（基于内部偿付能力II模型）来管理汇率风险，目标是保护经济价值（净资产价值和偿付能力比率），并已通过2025年上半年的市场波动验证了该模型的有效性 [43][44][45][46] * 为了降低IFRS会计准则下的利润表波动性，公司从2025年第三季度起扩展了对冲会计的应用，预计未来由汇率变动带来的利润表波动将大幅减少 [47][48][49] 其他重要内容 汇率管理 * 美元是主要的汇率风险敞口，约45%的投资和再保险负债以美元计价 [42] * 2025年上半年欧元兑美元升值约12%，导致IFRS净资产价值下降8%，但偿付能力比率上升8个百分点 [46] * 会计准则（货币性项目与非货币性项目在利润表和其他综合收益中的处理不同）导致了会计错配，即使在资产和负债货币完全匹配的情况下，汇率变动也会在利润表中产生损益 [47] 增长前景与客户关系 * 公司从客户和经纪人处获得积极反馈，强调其执行确定性、业务简便性以及不与客户竞争的纯再保险模式是深化合作关系和未来增长的关键 [9][15][26][54][55][89][90] * 公司有信心即使在较软的市场周期中也能继续增长其业务组合和盈利 [20][21][27]

涉及的行业与公司 * 公司为Skeena Resources Limited (NYSE:SKE) [1] * 行业为黄金与白银矿业 专注于项目开发与复产 [1] 核心项目：Eskay Creek * 旗舰资产Eskay Creek为历史生产矿山 曾是全球品位最高的金矿 平均金品位45克/吨 银品位超过2000克/吨 [2] * 项目正在从地下开采重新规划为露天开采 目标年产量为45万盎司黄金当量 [3] * 资源品位极高 为5 5克/吨当量 是全球露天矿平均品位的三倍 [4] * 项目已完全获得融资 进入建设阶段 目标2027年投产 [3] * 项目位于不列颠哥伦比亚省西北部的"金三角"地区 该地区以巨大的地质潜力著称 [4] 项目经济性与财务指标 * 在现行金价下 项目税后净现值(NPV)约为61亿加元 内部收益率(IRR)为86% 投资回收期为0 6年(约200天) [8] * 投产后前五年 预计年税后自由现金流约为11亿加元 年EBITDA约为18亿加元 [4][8] * 公司基于6倍EBITDA倍数或8倍税后自由现金流倍数 推导出投产后市值可达约100亿加元 较当前30亿加元市值有约三倍增长潜力 [9] * 项目储量巨大 为460万盎司当量 其中80%为证实储量(Proven) 价值构成约为65%黄金和35%白银 [13] 关键优势与催化剂 * 作为棕地项目具备显著优势 包括利用已获许可的尾矿设施 节省约1 5亿加元资本支出及相关时间 [6] * 可获得低成本清洁电力 电价约为0 06加元/千瓦时 远低于加拿大其他偏远矿区可能高达10倍的电价 [6][7] * 项目被列入省政府快速通道清单 有望加速审批 [5] * 预计在本年第四季度获得环境评估证书 这将是股价和投资者的下一个主要催化剂 [5] 未来发展计划与增长机会 * 计划将距离Eskay Creek 40公里的Snip资产(同样是高品位 9克/吨)纳入后期生产计划 以平滑第6年及以后的产量和品位下降 [9][16] * 目前生产规划为前五年年产45万盎司 第6至12年降至约37 5万盎司 通过整合Snip等措施 目标将后期年产量提升至40万盎司 [16] * 矿床含有关键矿物锑 铅和锌 公司计划对其进行货币化 若计入这些额外元素 当量产量可能提升至超过50万盎司 [17] * 项目拥有大量白银副产品 前五年白银产量为950万盎司 全生命周期为770万盎司 这有助于降低单位成本 并可能因银矿通常享有更高交易倍数而推动公司重新评级 [13] 融资与股东结构 * 项目融资方案包括与Orion Resource Partners达成的约10亿加元融资承诺 超过了7 65亿加元的初始资本支出 [10] * 融资结构注重最小化股权稀释 公司流通股约为1 2亿股 [10] * 公司约65%的股份由机构投资者持有 拥有广泛的银行分析师覆盖 [15]

公司信息 * 涉及的上市公司是索迪斯集团（Sodexo S A）[2][3] * 会议核心内容是宣布任命Thierry Delaporte为索迪斯集团新任首席执行官（CEO） 该任命自2025年11月10日起生效[3] * 现任董事长兼首席执行官Sophie Bellon将在新CEO上任后转任非执行董事长[3][4] 新任CEO任命背景与过程 * 董事会认为公司已完成深度转型 现进入新篇章 重点将是商业加速和运营执行以释放业务全部潜力[3] * 此次CEO更迭是董事会经过一段时间筹划的治理过程的结果 并非突发决定[3][24] * 遴选过程由提名委员会主导 聘请了领先的高管猎头公司 评估了内部和外部候选人[6][25] * 董事会寻找的CEO人选需具备多项条件 包括领导过国际环境下的上市公司 熟悉美国市场 拥有推动大型转型的经验 具备强大的B2B服务背景和以客户为中心的心态 以及有领导大型组织（公司员工超过40万）的经验[6][7] * 最终 Thierry Delaporte在众多候选人中脱颖而出成为明确选择[7] 新任CEO的资历与匹配度 * Thierry Delaporte的资历包括 在凯捷（Capgemini）任职超过20年 曾担任高级CFO和CEO职位 并在美国工作生活超过十年[7][19] * 其最近四年的经历是担任印孚瑟斯（Wipro）的CEO 在此期间 公司营收从80亿美元增长到110亿美元 增幅达40% 员工数量从15万增长到25万 公司市值翻倍[20][33] * 董事会看重其在美国市场的深厚知识 大型公司转型（包括强大的IT和数字化维度）的经验 以及在国际化和人员密集型业务方面的广泛B2B经验[8][9][27] * 其领导风格结合了战略远见 运营纪律以及激励和动员团队的能力[9] 公司战略方向与期望 * 公司处于一个动态扩张的市场 业务模式具有韧性 但当前表现低于预期且未达到市场潜力[3][4] * 对新CEO的期望包括 设定雄心以加强市场份额 动员合适的领导团队 加速商业势头 并通过严格的运营执行来提升利润率[43][44] * 公司对并购（M&A）的态度已转变 从非优先转为更积极 近期宣布了在西班牙的一项重大收购 旨在使该市场业务规模翻倍并成为第一[34] * 新CEO将基于其诊断 拥有充分的决策权来制定战略 优先事项并评估组织架构[4][26] 其他重要细节 * 新CEO上任后将花费数月时间进行诊断 预计在2026年春季或6月向市场通报其计划[13][42] * 新CEO将常驻巴黎 但因在美国有住所 将频繁前往美国[45] * 董事会强调将与主要股东Bellon家族合作 确保新CEO拥有实施必要行动的充分支持和新治理结构[38][39] * 公司2025财年业绩将于2025年10月23日公布 本次会议未提供任何财务业绩或指引[2][13]

涉及的行业与公司 * 行业为脑机接口（BCI）领域，属于医疗科技和具身人工智能的交叉领域 [1][7] * 核心公司为Neuralink，以及其竞争对手Synchron、Precision Neuroscience、Paradromics、Merge Labs等私人公司 [9][59][61][66][69] * 报告也提及了中国在BCI领域的国家战略和公司（如北京新智达神经科技） [71][72] 核心观点与论据 **市场潜力与投资前景** * 脑机接口市场总潜在市场规模巨大，仅美国医疗保健领域的早期和中期TAM就分别达到约800亿美元和3174亿美元，合计近4000亿美元 [10][144][145][158] * 预计到2035年，早期TAM的渗透率将达到1%，产生约12亿美元的累计收入，到2045年渗透率将达到6%，累计收入达66亿美元 [149][150][154][155] * 长期应用可能超越医疗保健，扩展至军事、游戏、社交和人类能力增强等领域，带来深远投资影响 [4][187][190][192] **Neuralink的技术进展与目标** * Neuralink是BCI领域的领导者，其目标是减少人类痛苦、增强人类能力、理解意识以及减轻人工智能风险 [21][22] * 截至2025年9月，已有12名患者植入Telepathy设备，累计使用时间超过15,000小时，平均每日使用7.5小时，预计年底将增至25名患者，等待名单高达10,000人 [15][37][43] * 系统延迟比典型的大脑到肌肉反应快约10倍，意味着计算机反应常快于用户预期 [15][25] * 产品路线图清晰：Telepathy（意念控制）已进行人体试验，Blindsight（恢复视力）正在开发中，未来计划增加电极数量并实现与AI的深度集成 [25][26][32] **竞争格局与技术路径** * 主要竞争对手采用不同的技术路径：Synchron采用血管内植入（Stentrode），Precision Neuroscience采用皮层表面接口（Layer 7），Paradromics和Merge Labs也各有其技术特点 [59][61][66][69] * Neuralink的优势在于深度垂直整合和自主研发的手术机器人R1，下一代机器人将把每根线的植入时间从17秒缩短至1.5秒，成本从350美元降至15美元 [35] * 中国正通过国家战略大力投资BCI产业，目标在2030年前培育2-3家全球领先企业 [71][72] 其他重要内容 **风险与挑战** * **技术风险**：植入物可能存在降解风险，例如首位患者植入一个月后85%的线发生回缩，虽通过软件更新恢复部分功能，但后续通过手术调整得以改善 [39][46][48] * **安全与伦理风险**：包括神经数据被黑客攻击和监控的潜在风险，以及可能加剧社会不平等的"神经精英"问题 [49][50] * **监管与推广挑战**：需要足够的神经外科医生进行植入手术，患者接受度、支付方报销意愿以及后续软件成本覆盖都是市场扩张的关键考量 [177][178][179] **监管环境** * 美国FDA已为BCI设备建立了突破性设备计划等通道，以加速开发和审批 [182] * Neuralink的PRIME试验和Synchron的COMMAND试验已获得FDA批准进行人体试验 [184] **与马斯克其他公司的协同潜力** * 未来可能与特斯拉（如Optimus机器人）和xAI在数据、模型和硬件上产生协同效应，例如测试患者用意念控制Optimus手部 [44]

October 7, 2025 09:54 PM GMT Americas Metals & Mining | North America Weak Dollar + Supply Disruptions = Elevated Pricing Ahead A weakening dollar and supply disruptions at major copper producers are pushing metal prices higher and we revise our PTs & select ratings. Upgrading SCCO and Penoles to EW. Copper supply disruptions abound, upgrade SCCO to EW. Incidents earlier this year at Ivanhoe's Kamoa-Kakula (here), Codelco's El Teniente (here), and most recently Freeport's Grasberg Block Cave (here) are expe ...

ab Global Research 3 October 2025 Global Strategy Emerging Markets Manik Narain Strategist manik.narain@ubs.com +44-20-7568 3635 Global Strategy Slide Deck: EM opportunities into YE This report has been prepared by UBS AG London Branch. ANALYST CERTIFICATION AND REQUIRED DISCLOSURES, including information on the Quantitative Research Review published by UBS, begin on page 190. UBS' EM Strategy trade recommendations R ates Global Strategy 3 October 2025 ab 2 FX Equities Credit 1 Long CNH, TWD, ILS vs. $ tact ...

涉及的行业与公司 * 行业：外汇市场（G10 FX）与大宗商品（Commodities），特别是金属（贵金属与基本金属）[1][71] * 公司：摩根士丹利（Morgan Stanley），报告由其G10外汇与大宗商品策略团队撰写 [7][108] 核心观点与论据 美元熊市周期将持续 * 观点：预计美元熊市周期（USD Bear Regime）将在未来几个月持续，这意味着广泛、一致且持续的美元疲软 [3][57][68] * 论据：美联储以劳动力市场为导向的反应机制以及下降的美国中性利率预期为市场维持在这一周期创造了条件 [3][63][68] * 具体预测：美联储预计将在10月、12月和1月各降息25个基点 [68] 美元熊市周期对大宗商品是顺风因素 * 观点：美元熊市周期与大宗商品的超常表现相关，对金属构成顺风 [4][44][71] * 历史数据论据：在美元熊市周期中，贵金属（黄金、白银、铂金、钯金）平均每月上涨4.5%，而全样本期间平均涨幅为0.9%，在美元牛市周期中则平均下跌2.8% [4][72] * 历史数据论据：在美元熊市周期中，基本金属平均每月上涨3.7%，而全样本期间平均涨幅为0.7%，在美元牛市周期中则平均下跌2.4% [4][72] * 原因1：美元走弱使持有非美元货币的消费者购买大宗商品的成本降低，从而可能支持需求 [79] * 原因2：美元计价收入与本地货币成本导致成本曲线上升，在市场紧张时推高价格 [80] * 原因3：美元熊市周期的条件（实际利率下降、盈亏平衡通胀率上升）可支持建筑活动（金属关键需求领域）并推动投资者对实物资产的需求以对冲通胀 [87] 对金属的看涨且高于共识的展望 * 观点：摩根士丹利对金属前景持积极且高于共识的看法，2026年金属价格预测平均比市场共识高9% [5][103] * 论据支撑：结合美元熊市周期的宏观顺风、美联储降息、中国政策支持、普遍较低的库存、未过度拉伸的持仓以及紧张的供需平衡 [5][96] * 当前市场状况：许多金属库存处于低位，持仓并未过度拉伸，为资金进一步流入留有空间 [5][97][107] * 具体价格表现：截至报告时，黄金年内上涨47%，铂金上涨73%，铜上涨20% [90] 其他重要内容 摩根士丹利的四周期框架 * 框架定义：该框架使用美国实际利率和盈亏平衡通胀率（通胀预期）的变化来定义四个市场周期 [15][16] * 四个周期：美元熊市周期（实际利率↓，盈亏平衡通胀率↑）、套息周期（实际利率↑，盈亏平衡通胀率↑）、美元牛市周期（实际利率↑，盈亏平衡通胀率↓）、防御周期（实际利率↓，盈亏平衡通胀率↓） [15][16] * 框架有效性：该框架能解释美元与某些宏观因素之间反直觉的关系，因为它同时捕捉了驱动美元的两个最重要因素——利率（实际利率）和风险偏好（盈亏平衡通胀率） [17][39] 风险与需关注的因素 * 需求风险：如果价格上涨过快，可能导致需求破坏，例如中国铜价未跟上国际基准涨幅抑制了进口，黄金珠宝需求在第二季度出现自2020年以来最弱表现 [90] * 特定商品风险：对铁矿石持谨慎看法，因当前持仓高企、几内亚Simandou大型矿山首批发货以及中国进一步钢铁减产；锌和锂面临供应过剩或供应削减不及预期的风险；钯金基本面在未来几个月走弱 [95] * 外部风险：美国关税的影响和前置效应可能尚未完全显现 [97]

涉及的行业与公司 * 行业为生物科技与制药行业 重点关注多发性硬化症及其他自身免疫性疾病领域[1] * 核心公司为InnoCare Pharma 港股代码9969 HK A股代码688428 SS[1][12] * 合作方为纳斯达克上市公司Zenas BioPharma 代码ZBIO[1] 核心交易要点 * InnoCare与Zenas达成一项三资产对外授权协议 涉及奥布替尼在MS及非肿瘤适应症的中国及东南亚以外区域权利 一款临床前口服IL-17AA/AF抑制剂以及一款临床前口服脑渗透TYK2抑制剂的全球权利[1] * 交易对价包括1亿美元首付款及近期里程碑付款 2026年初达成里程碑后可获得的700万股Zenas新发股份 按2025年10月7日收盘价20 85美元计约合1 45亿美元 以及最高达14亿美元的开发 注册 商业里程碑付款和分层销售提成[1] * 奥布替尼的销售提成率为中高个位数至高十位数 ZB021和ZB022的销售提成率为中低个位数至中十位数[8] * 与此前2021年与Biogen达成的全球交易总规模94亿美元相比 本次交易总规模超过20亿美元[8] 合作战略依据与Zenas优势 * Zenas承诺推进奥布替尼在PPMS和SPMS的研发 鉴于PPMS仅Ocrevus获批 SPMS领域Sanofi的tolebrutinib有望于2025年12月28日获首个批准 该领域存在高度未满足医疗需求 总目标市场约120亿美元 且竞争有限[4] * 奥布替尼具备最佳潜力 包括高选择性 高中枢神经系统渗透性和低IC90 即高效力[4] * Zenas在MS领域拥有执行经验 其核心资产obexelimab的RMS二期研究在约9个月内完成了93名患者入组 速度快于或与大型药企同行相当[4] * Zenas可将其在MS领域已建立的专业知识无缝应用于奥布替尼的PPMS SPMS三期研究 即使公司因挑战决定降低RMS优先级[4] 潜在风险与财务考量 * 与Zenas合作的风险可能在于其现金可见度 Zenas截至9月底现金余额为3 05亿美元 另有2025 2026年1 2亿美元融资及需支付本交易的1亿美元[5] * 尽管2025 2026年现金耗尽风险较低 但Zenas在未来三年可能需额外资金以支持多个将在2026年进行或启动的二 三期研究 包括obexelimab在SLE的二期研究 n=192 奥布替尼的两项三期研究 合计n=约1700 新授权资产ZB021和ZB022的一期研究 以及obexelimab可选的RMS三期研究 取决于2025年四季度最终数据读出[5] 临床前资产潜力与估值影响 * 对于临床前IL-17A F抑制剂ZB021 Zenas计划于2026年启动一期研究 其前驱药物DC-806 Eli Lilly 在银屑病一期研究中数据不佳 PASI在第四周较安慰剂仅降低43 7 而ZB021临床前数据显示高效力且体内活性与抗IL-17生物药相当 有潜力成为更优的口服IL-17AA AF抑制剂[6] * ZB022为一款脑渗透性TYK2抑制剂 与公司非脑渗透的ICP-488和ICP-332不同 其用于神经炎症和神经退行性疾病的潜力有待更多数据验证[6] * 基于此交易 分析师上调了InnoCare的盈利预测 2025E 2026E 2027E收益预测分别上调1 16亿元人民币 2 04亿元人民币 2 04亿元人民币 并将奥布替尼的成功概率从80 提升至100 [7] * 12个月目标价相应上调 港股至22 89港元 原为20 59港元 A股至44 10人民币 原为39 66人民币 维持买入评级[7][12] 其他重要机遇 * 持有Zenas 9 3 的股权 700万股 可能带来上行期权价值[7] * 适应症扩展至SLE的可能性 InnoCare将于2025年底前公布奥布替尼在中国SLE的二期b期数据 Zenas也在开发obexelimab用于SLE 二期 作为口服选项 奥布替尼若概念验证成功 可成为Zenas SLE产品组合的补充[7] * 奥布替尼用于PPMS的三期研究已于2025年三季度启动 用于SPMS的三期研究将于2026年一季度启动 两项关键研究方案均已获得美国FDA批准[1]