Columbia Threadneedle Investments, an investment management company, released its “Columbia Threadneedle Global Technology Growth Strategy” second-quarter 2025 investor letter. A copy of the letter can be downloaded here. The market experienced volatility at the start of the quarter due to heightened uncertainty from global tariffs as part of the new U.S. administration. Later, the market rebounded with the implementation of a more lenient trade policy. The composite returned 25.11% gross of fees and 24.85 ...

纪要涉及的行业或者公司 - 公司：华勤技术（Huaqin Technology，603296.SS） - 行业：消费电子、数据中心（AI服务器、交换机、通用服务器） 纪要提到的核心观点和论据 华勤技术业绩指引超预期 - 2Q25营收指引为480 - 490亿元，中点485亿元，环比增长39%，同比增长109%，比预期高43%；净利润指引为10 - 11亿元，中点10.43亿元，环比增长24%，同比增长52%，比预期高30%[1] - 管理层将强劲指引归因于生成式AI的增长，重申对公司从消费电子向数据中心业务扩张的积极看法[1] 行业趋势利好 - 预计2025E中国主要云服务提供商（CSPs）资本支出同比增长31%（2024A同比增长91%），2026 - 27E保持在较高水平，更好的GPU供应、新产品周期和本地芯片组平台的出现将推动其进一步增加资本支出以捕捉生成式AI趋势[5] - 本地芯片组平台的出现促进中国生成式AI增长，本地芯片组供应商在软硬件方面加大投资，如寒武纪5月宣布计划投资6.17亿美元开发AI芯片和软件平台[8] 盈利预测调整 - 因提高AI服务器出货量带来更高收入，将2025 - 28E净收入分别上调3% / 3% / 7% / 0%，由于AI服务器因昂贵GPU导致毛利率较低，盈利调整幅度小于收入调整幅度[9] - 长期来看（2027 - 28E），预计AI服务器毛利率将因规模扩大而改善，交换机收入贡献增加将支持综合毛利率，但由于数据中心整体毛利率低于综合毛利率，预计到2028E综合毛利率仍呈下降趋势[9] 估值与评级 - 继续基于2026年市盈率推导12个月目标价，目标市盈率倍数从18.8倍提高到21倍，新目标价为108元（此前为94元），上调14.9%，维持买入评级[13] - 目标市盈率倍数21倍与华勤技术历史平均+1标准差的20.4倍相符，反映对其数据中心业务推动的未来盈利增长的积极看法，以及市场对中国AI服务器供应链的重新评级[13] 其他重要但是可能被忽略的内容 风险提示 - 中国AI服务器增长慢于预期 - 生产基地多元化进度慢于预期 - 定价竞争比预期激烈[17] 公司相关指标 - 2024 - 28E混合收入预计以30%的复合年增长率增长[4] - 与彭博共识相比，2025 / 26E营业收入分别高1% / 17%，主要因收入更高[10] - 预计公司2026 - 27E净利润同比平均增长26%（2022 - 25E平均同比增长21%）[13] 研究报告相关说明 - 高盛对研究报告涉及公司可能存在利益冲突，投资者应将报告仅作为投资决策的一个因素[6] - 报告中分析师认证、监管披露等信息可查看披露附录或相关网站[6] - 报告中GS因子分析、并购排名等指标有特定计算方法和含义[23][25] - 报告在不同地区的分发实体和相关监管要求不同，如澳大利亚、巴西、加拿大等地区有各自的披露要求[36]

公司分析 - 台积电多年来被视为全球芯片供应链的支柱 在推动AI、智能手机和高性能计算芯片发展方面贡献显著 [1] 研究方法 - 采用多学科策略结合财务分析、行为金融学、心理学和社会科学等 评估具有高确信度和不对称风险回报潜力的公司 [1] - 通过传统和非传统洞察力 旨在主流关注前发现突破性机会 [1] - 分析市场情绪、识别新兴趋势 投资于具备指数级增长潜力的变革性企业 [1] 市场行为洞察 - 市场波动不仅受基本面驱动 还受认知、情绪和偏见影响 投资者行为如锚定历史估值、从众心理和恐慌抛售会造成持续低效 [1] - 关注心理噪音 区分情绪驱动和基本面驱动的波动 发现被现状偏见掩盖的重新定义行业的公司 [1] - 寻找叙事突变、早期社会关注度、创始人驱动愿景或被低估的开发者和用户增长势头等信号 [1] 投资策略 - 专注于高确信度机会而非安全押注 评估每项机会的风险回报比 追求有限下行和爆炸性上行 [1] - 最佳回报来自识别信念滞后于现实的领域 [1]

贸易战对市场的影响 - 特朗普总统的贸易战走向存在不确定性，市场难以预测其下一步行动 [1] - 尽管股市从4月"解放日"暴跌中恢复，但部分知名公司仍易受关税和经济影响 [2] - 沃尔玛因关税成本压力自4月底开始并在5月加速，计划提高部分商品价格 [2] - 家得宝表示不会提高商品价格，但将停止销售某些产品 [2] 人工智能(AI)行业 - 贸易战影响AI股票，英伟达和AMD因对华出口限制导致大额库存减值 [3] - 部分AI股票因与沙特阿拉伯的新交易而股价有所恢复，但其他AI股票复苏困难 [3] 苹果公司 - 苹果因业务规模和中国制造占比高，对现有关税有显著敞口 [5] - 公司预计当前财年第三季度因供应链重组将损失9亿美元 [5] - 苹果产品多为可选消费品，贸易战导致的经济衰退或价格上涨可能抑制消费者需求 [6] - 除疫情期间外，苹果自大衰退以来未经历经济衰退考验，当时公司规模较小 [7] - 中国是苹果重要市场，长期贸易战可能损害中国经济并引发对美品牌的抵制 [8] - 苹果股价年内下跌近20%，较"解放日"关税宣布前仍低约10个百分点 [8] - 当前经济环境下苹果复苏困难，若贸易战升级或经济衰退股价可能进一步下跌 [9] 英特尔公司 - 英特尔错失移动转型机会，多年来在PC市场被AMD夺取份额 [10] - 公司在AI市场的拓展未达预期，Gaudi 3加速器未实现2024年5亿美元销售目标 [10] - 英特尔是《芯片法案》主要受益者，获得78.7亿美元直接制造资金 [10] - 作为美国最大芯片制造商，英特尔被视为政府战略利益 [11] - PC是英特尔最重要业务，该品类具有周期性，与消费者可支配支出和企业扩张相关 [11] - 全球多数PC在中国生产，目前对华进口电脑无关税但政策可能变化 [12] - 英特尔盈利能力挣扎，18埃米工艺推出后未来悬而未决，债务约500亿美元 [12] - 贸易战可能导致经济衰退，对已处弱势的英特尔造成毁灭性打击 [13]

报告行业投资评级 - 行业评级为In-Line（与相关广泛市场基准表现一致），分析师预计未来12 - 18个月行业覆盖范围的表现与相关广泛市场基准相符 [4][30] 报告的核心观点 - 多数公司现有业务未受关税影响 [6] - 智能手机出货量不太可能有积极惊喜，特定组件机会或带来差异 [6] - 国内服务器市场积极需求有望持续 [6] 各公司情况总结 AAC Technologies Holdings - 关税未对当前运营产生负面影响，公司有信心凭借热解决方案和新光学突破实现全年增长目标，毛利率可能持续改善 [1] BYD Electronics - 2025年第一季度业务结构变化，高利润率组件业务收入下降致营收和利润率不佳，关税无负面影响，新电动汽车业务增长强劲，服务器业务因国内需求旺盛有望快速增长 [2] Shenzhen Transsion Holdings Co Ltd - 第一季度是智能手机出货淡季，2025年第一季度盈利触底，公司有信心实现利润率复苏，物联网业务增长强于智能手机，主要得益于非洲强劲的储能需求 [3] 股票评级情况 评级分布 - 超重/买入（Overweight/Buy）：1501只，占总数40%；投资银行客户（IBC）中377只，占IBC总数46%，占该评级类别25%；其他重要投资服务客户（MISC）中691只，占MISC总数40% [25] - 等权重/持有（Equal - weight/Hold）：1667只，占总数44%；IBC中375只，占IBC总数45%，占该评级类别22%；MISC中796只，占MISC总数46% [25] - 未评级/持有（Not - Rated/Hold）：3只，占总数0%；IBC中0只，占IBC总数0%，占该评级类别0%；MISC中1只，占MISC总数0% [25] - 减持/卖出（Underweight/Sell）：603只，占总数16%；IBC中76只，占IBC总数9%，占该评级类别13%；MISC中229只，占MISC总数13% [25] 部分公司评级 - AAC Technologies Holdings（2018.HK）：超重（O），评级日期01/29/2024，价格HK$36.75 [57] - BYD Electronics（0285.HK）：超重（O），评级日期04/28/2023，价格HK$33.35 [57] - Shenzhen Transsion Holdings Co Ltd（688036.SS）：超重（O），评级日期10/24/2023，价格Rmb78.45 [57]

报告行业投资评级 - 对华勤技术的投资评级为买入 [1][9] 报告的核心观点 - 管理层对公司服务器业务增长持积极态度，预计消费电子业务持续稳健增长，并继续拓展新业务 [1] - 看好华勤技术，因其AI服务器有望受益于中国AI基础设施云资本支出和即将到来的推理AI时代，在消费电子ODM市场份额有望增加，新业务如汽车电子有上行潜力 [1] 根据相关目录分别进行总结 产品多元化 - 华勤技术产品线从智能手机和PC ODM扩展到数据中心基础设施、汽车和工业组件以及物联网产品 [6] - 2024年新产品线增长强劲，数据中心业务收入三位数增长，智能可穿戴设备和汽车及工业组件收入两位数增长，非智能手机收入成为主要收入贡献者 [6] 智能设备市场地位 - 智能手机方面，华勤在ODM领域经验丰富，与领先安卓品牌合作良好，预计2025年出货量随ODM渗透率提升而稳定增长 [6] - 智能可穿戴设备方面，在安卓TWS和智能手表产品中领先，生成式AI推动业务增长，品牌客户抢占白牌市场份额 [6] PC和服务器业务展望 - 华勤在笔记本ODM市场份额持续增加，在平板电脑ODM市场保持领先地位 [6] - 公司全面的数据中心产品，从AI服务器到通用服务器和交换机，使其受益于中国AI本地化趋势，减轻地缘政治不确定性影响，预计2025年数据中心业务将继续强劲增长 [6][7] 估值 - 基于2026年预期市盈率15.1倍，得出12个月目标价81.8元 [7] 财务数据 |项目|2024年12月|2025年12月E|2026年12月E|2027年12月E| |----|----|----|----|----| |收入（百万元人民币）|109,878.0|145,717.6|183,307.4|209,376.2| |EBITDA（百万元人民币）|3,277.9|5,599.3|6,885.0|8,432.5| |每股收益（人民币）|2.88|4.35|5.41|6.31| |市盈率（X）|18.6|16.5|13.3|11.4| |市净率（X）|2.4|2.9|2.5|2.2| |股息收益率（%）|1.7|1.9|2.3|2.7| |净债务/EBITDA（不包括租赁，X）|2.0|1.0|0.7|0.0| |CROCI（%）|24.6|19.6|20.8|21.8| |自由现金流收益率（%）|(1.3)|3.3|3.1|9.1|[9] |项目|2025年3月|2025年6月E|2025年9月E|2025年12月E| |每股收益（人民币）|0.83|1.00|1.36|1.16|[9]

文章核心观点 - 贸易战使英伟达等美国公司受冲击，芯片出口限制或促使中国加大AI芯片技术投入，小米有望借此机遇发展，是投资中国AI和科技领域的不错选择 [1][2][11] 贸易战对美国公司的影响 - 英伟达因新的H20芯片对华出口限制，第一季度将承担高达55亿美元费用，股价周三下跌 [1] - AMD因H20芯片出口政策减记8亿美元 [2] 贸易战对中国行业的影响 - 美国对中国高科技出口限制或促使中国加大AI芯片技术投资，类似限制曾推动DeepSeek低成本AI聊天机器人发展 [2] - 随着贸易战升温，中国芯片进口限制可能扩大，为小米等中国公司带来超55亿美元市场机会 [6] 小米的业务与机遇 - 小米是中国多元化科技公司，业务涵盖智能手机、电脑、电动汽车等消费电子，以及广告、在线游戏、金融科技和芯片设计 [3] - 小米去年营收约500亿美元，市值1440亿美元，近期涉足芯片设计，计划今年量产中国首款3纳米系统级芯片，还投资AI，搭建1万个GPU集群开发AI模型 [4] - 小米创新能力强，三年开发出电动汽车，已售13.5万辆，AI芯片适合其汽车业务 [5] 小米的业绩与前景 - 小米近几个月股价大幅上涨，去年涨幅达157%，虽贸易战爆发后回调，但主要因电动汽车小米SU7成功、未来车型前景及出口计划，还通过二次股票发行筹集55亿美元 [7][8] - 小米去年营收增长35%至500亿美元，调整后净利润增长41%至37亿美元，持续实现强劲增长 [8] - 小米计划投资基础核心技术，将前沿AI技术融入产品和运营 [9] - 美国政策为中国科技公司创造机会，小米可能直接受益，还可能因美国公司在中国的潜在反弹受益，是美国投资者投资中国AI和科技领域的替代选择 [10][11]

文章核心观点 - 2025年4月第二周特朗普对部分中国输美产品关税豁免，或缓解科技股供应链瓶颈和成本上升风险，对苹果、惠普和英伟达等公司有不同影响 [2] 苹果公司情况 - 苹果是美国智能手机和笔记本电脑主要运营商和销售商，虽美国有政治目标，但苹果不会受贸易政策和冲突影响 [3][4] - 苹果每年占消费者支出份额大且有品牌忠诚度，上周股价反弹6.1%，现交易价达52周高点78%，接近重要技术水平 [5][6] - 花旗集团分析师重申对苹果股票买入评级，目标价245美元/股，较当前有21.2%上涨潜力 [7] 惠普公司情况 - 惠普大部分业务依赖中国制造业生态系统，贸易关税曾严重影响其供应链，现情况好转 [8] - 华尔街分析师对惠普共识目标价35.09美元/股，较当前有47.9%上涨潜力 [9] - 惠普市场份额和财务实力小于苹果，股价跌至52周高点60%，对抄底投资者有吸引力 [10] 英伟达公司情况 - 中美贸易谈判聚焦半导体禁令和限制，影响英伟达未来，特朗普禁止英伟达向中国出售H20芯片 [13] - 投资者可能认为该政策是暂时的，因中国可能进一步报复，影响美国出货 [14] - 过去一个月英伟达空头兴趣下降9.2%，表明空头认输，短期下跌可能是暂时的 [15] - 分析师对英伟达评级为“适度买入”，但顶级分析师认为另外五只股票更值得买入 [16]

文章核心观点 特朗普政府为科技行业大幅豁免关税，虽有部分产品获免但行业仍可能面临更多针对性关税和限制 [1][4] 分组1：关税政策情况 - 特朗普延迟部分关税，维持10%普遍基准关税，将中国商品关税提高至125%（此前已对中国商品加征20%关税） [1] - 美国海关和边境保护局公布自4月5日起部分产品类别豁免对等关税 [3] - 智能手机、笔记本电脑、硬盘和半导体等产品豁免125%中国商品关税和普遍基准关税，此前20%关税可能仍适用 [4] 分组2：行业影响及反应 - 科技行业众多消费电子产品在中国等海外制造，对于关税影响存在诸多猜测，特朗普旨在让制造业回流美国，但有人认为美国制造iPhone是幻想 [2] - 以马斯克为首的硅谷知名人士加入特朗普政府，其他科技CEO向特朗普就职典礼捐款，此次关税豁免被韦德布什证券全球技术研究主管形容为“科技投资者的理想情景” [4] - 苹果和英伟达等科技巨头及美国消费者可能因产品豁免关税而受益，但行业仍可能面临更多针对性关税和限制，如特朗普政府准备对半导体进行国家安全相关调查 [4]