财务表现 - 2025年上半年营收24.72亿元，同比增长13.9%，主要受益于娱乐内容服务收益增加 [1] - 归母净利润1.78亿元，同比下降37.3%；经调整净利润2.35亿元，同比下降33.2%，利润承压因部分电影票房不及预期及新业务投入增加 [1] - 毛利率从2024年上半年的53.3%降至37.9%，收益成本同比增加5.21亿元 [1] 娱乐内容服务 - 娱乐内容服务收入12.09亿元，同比增长18.0%，主因主控发行影片数量创新高 [1] - 参与宣发/出品国产影片29部、进口影片9部，其中主控发行影片24部、开发影片4部，均达历史新高 [1] - 票房前5国产影片中参与4部，暑期档《长安的荔枝》《罗小黑战记2》等多部影片票房优异，预计提振下半年利润 [1] - 储备项目包括国庆档《刺杀小说家2》《熊猫计划2》及跨年档《浪浪人生》《匿杀》等 [1] 在线娱乐票务 - 在线娱乐票务收入11.80亿元，同比增长12.8%，受线下演出GMV高增长驱动 [2] - 2025年上半年全国电影票房292.31亿元（同比+22.91%），观影人次6.41亿（同比+16.89%），国产片票房占比91.2% [2] - 线下演出票务：剧场类演出16.05万场，票房收入54.02亿元，观众2055.01万人次；地方曲艺、展览等品类GMV同比增超80%，服务张学友等多位头部艺人演出 [2] - 境外演出GMV同比增长超300%，与港澳头部场馆深度合作，并扩展至东南亚市场 [2] 行业与市场 - 2025年3-6月电影市场因头部影片缺失短期承压，但后续供给及观影人次有望推动票房提升 [2] - 线下演出市场供需强劲，公司业务扩展带来业绩弹性 [3] - IP衍生业务布局《熊猫计划》《时间之子》等自有IP，并与《罗小黑战记2》等影片实现宣发+衍生品联动 [3] 业绩展望 - 预测2025-2026年收入45.62/52.93亿元，经调整净利润3.48/5.07亿元 [3] - 当前市值对应2025年经调整净利润P/E 24.5倍 [3]

核心观点 - 娱乐内容业务维持行业头部地位 上半年票房前五电影中参与4部 国庆档和跨年档各定档2部主发电影 另有多部重磅待定档电影储备 [1][2] - 票务业务表现亮眼 国内本地演出曲艺/展览/脱口秀品类GMV同比增长超80% 境外演出GMV同比增长超300% 服务滨崎步/权志龙等海外巡演 [1][2][3] - 首次在财报中重点提及IP衍生业务布局 与《罗小黑战记2》开展电影宣发+IP衍生联动 通过实验性运营积累经验 未来有望规模化展开 [1][3][4] - 预计2025-2027年净利润3.75/4.90/6.05亿元 同比增长106.01%/30.82%/23.36% 对应PE为22.57/17.25/13.98倍 [1][5] 财务表现 - 2025年中期收入24.72亿元 同比增长13.9% 净利润1.79亿元 同比减少37.3% 经调整净利润2.35亿元 同比减少33.2% [2] 娱乐内容业务 - 上半年参与出品发行国产片29部 进口片9部 主发电影24部(同比增9部) 开发电影4部 均创新高 [2] - 参与《唐探1900》《熊出没·重启未来》等头部影片发行出品 [2] - 国庆档参与《刺杀小说家2》《熊猫计划2》主发出品 跨年档参与《朗朗人生》《匿杀》主发出品 [2] - 待定档储备包括《飞驰人生3》《志愿军3》《得闲谨制》《飞行家》等8部重点影片 [2] 娱乐票务业务 - 为张学友/周杰伦/陈奕迅/林俊杰等头部艺人提供票务服务 同时服务Travis Scott/Imagine Dragons等海外艺人国内演出 [2] - 下半年将为五月天/张艺兴/周深/陶喆/王力宏等艺人提供票务服务 [2] - 境外演出服务项目同比增长超300% 包括滨崎步新加坡巡演/权志龙菲律宾巡演/Superpop 2025 Korea等 [3] IP衍生业务 - 深度参与顶流游戏IP电影和顶流国漫IP电影项目 动漫IP/明星IP/影视周边等内容丰富 [3] - 通过快闪主题首映礼+上千家影城快闪店+线上商城等模式开展IP衍生联动 [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 核心财务表现 - 2025年上半年营收24.72亿元，同比增长13.9% [1] - 归母净利润1.78亿元，同比下降37.3% [1] - 经调整净利润2.35亿元，同比下降33.2% [1] - 毛利率从2024年上半年的53.3%降至37.9%，主要因收益成本增加5.21亿元 [1] 娱乐内容服务业务 - 收入12.09亿元，同比增长18.0% [2] - 主控发行影片数量达24部，创历史新高 [2] - 参与宣发/出品的国产影片29部，进口影片9部 [2] - 票房前5的国产影片中参与4部 [2] - 暑期档多部影片表现优异，包括《长安的荔枝》《罗小黑战记2》等 [2] - 后续储备项目包括《刺杀小说家2》《熊猫计划2》《浪浪人生》等 [2] 在线娱乐票务业务 - 收入11.80亿元，同比增长12.8% [3] - 2025年上半年全国电影票房292.31亿元，同比增长22.91% [3] - 观影人次6.41亿，同比增长16.89% [3] - 国产影片票房占比91.2% [3] - 线下演出票务GMV高增，地方曲艺、休闲展览及脱口秀等品类GMV同比增长超80% [3] - 境外演出项目GMV同比增长超过300% [3] - 与港澳多家头部场馆达成深度合作，扩展至东南亚市场 [3] IP衍生业务布局 - 已打造《熊猫计划》系列、《时间之子》等自有IP [4] - 与《罗小黑战记2》等影片开展宣发+IP衍生品联动合作 [4] - 深度参与头部游戏IP大电影、国漫IP大电影等项目 [4] 盈利预测 - 预计2025年收入45.62亿元，2026年52.93亿元 [4] - 预计2025年经调整净利润3.48亿元，2026年5.07亿元 [4] - 当前市值对应2025年经调整净利润P/E 24.5倍 [4]

投资评级 - 维持"买入"评级 [3][4] 核心观点 - 2025年上半年实现营业收入24.72亿元，同比增长13.9%，但期内利润同比下降37.3%至1.78亿元，经调整净利润同比下降33.2%至2.35亿元 [1] - 在线娱乐票务服务收入同比增长12.81%至11.80亿元，娱乐内容服务收入同比增长18.04%至12.09亿元 [2][3] - 宣发实力显著，主控发行影片数量创历史同期新高，并积极参与头部影片发行 [3] - 积极探索IP衍生业务，布局自有IP及联动合作，未来将深度参与头部游戏IP大电影等项目 [3] - 预计2025-2027年经调整净利润分别为4.56亿元、7.75亿元、9.64亿元，同比增长47%、70%、24% [3] 财务表现 - 2025年上半年毛利率为37.9%，同比下降15.4个百分点 [1] - 预计2025年营业收入为48.22亿元，同比增长18%，2026年及2027年分别增长9%和6%至52.32亿元和55.26亿元 [3] - 预计2025年每股收益为0.28元，2026年及2027年分别为0.55元和0.71元 [3] - 预计2025年市盈率为31.18倍，2026年及2027年分别降至15.84倍和12.29倍 [3] 业务运营 - 1H25全国电影总票房292.31亿元，同比增长22.91%，观影人次6.41亿，同比增长16.89% [2] - 二季度电影大盘票房表现疲软，总票房67.71亿元，同比下降33.68%，但暑期档彰显韧性，截至8月24日档期累计票房超110亿元 [2] - 线下演出市场保持较高热度，地方曲艺、休闲展览和脱口秀等品类GMV同比增长均超过80% [2] - 2025年上半年主控发行影片24部，开发影片4部，票房前5的国产影片中参与4部的发行/出品 [3] - 后续内容储备包括《刺杀小说家2》《熊猫计划2》《匿杀》《飞驰人生3》《志愿军3》《人·鱼》等 [3]

2025年暑期档票房表现 - 今年暑期档票房刚破50亿 相比2024年同期6-7月76亿票房显著下滑[1] - 仅《南京照相馆》单日票房达2.6亿元 预测总票房突破10亿 其他影片表现冷清[1][4] - 7月18日上映的《长安的荔枝》累计票房5亿 预测内地总票房9.15亿[4] 阿里大文娱战略转型 - 阿里大文娱集团5月21日正式更名为虎鲸文娱 旗下阿里影业同步更名为大麦娱乐[1] - 战略从电影制作转向提供娱乐服务 覆盖演出、IP衍生、艺人经纪等全场景娱乐体验[3][6] - 2023年9月阿里影业收购大麦 为此次转型埋下伏笔[8] 公司财务及业务表现 - 阿里影业2025财年电影科技与投资制作宣发平台分部收入27.12亿元 同比下降9.59% 分部业绩7321万元 同比下降90.98%[6] - 大麦板块收入20.5亿元 呈上升趋势 电影板块收入27.1亿元 占比下降[8] - 2025年春节档参与投资《封神第二部》获分账收入不超过2亿元 作为第七出品方参与度保守[5][6] 行业格局变化 - 国内电影公司90%-95%收入依赖票房分账 好莱坞巨头仅30%依赖票房[6] - 2024年全国营业性演出48.84万场 同比增长10.85% 票房收入579.54亿元 同比增长15.37%[7] - 大型演唱会票房突破260亿元 同比增长78.1% 成为演出市场最突出品类[7] 战略调整逻辑 - 通过多品类娱乐服务对冲电影市场风险 实现业务多元化[3][10] - 大麦票务平台为IP衍生业务提供差异化优势 整合演出、数据服务构建变现网络[8][12] - 暑期娱乐注意力分散至电视剧、游戏、演出、赛事、旅行、展览等多领域[7][12]

报告公司投资评级 - 首次评级为“Buy 买进” [6] 报告的核心观点 - 影视行业有望触底回升，大麦及 IP 业务双双高速增长，首次评级推荐“买进” [6] - 预计 FY2026 - 2028 年实现归属普通股东净利润 8.23/10.08/12.05 亿元，YOY +126.3%/+22.5%/+19.6%，按最新股本计算，每股 EPS 为 0.03/0.03/0.04 元，对应 P/E 为 20/17/14 倍，考虑到演出市场高景气度有望带动大麦业绩持续高增长、以及 IP 业务增长迅猛，首次评级给予“买进”建议 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本资讯 - 产业别为传媒，2025 年 5 月 20 日 H 股价 0.61，恒生指数 23,681.5，股价 12 个月高/低为 0.63/0.35，总发行股数 29,875.86 百万，H 股数 29,875.86 百万，H 市值 134.44 亿元，主要股东为阿里巴巴集团控股有限公司（持股 53.85%），每股净值 0.55 元，股价/账面净值 1.12，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为 25.77%、 - 3.17%、34.07% [2] 近期评等 - 产品组合中，电影科技与投资制作宣发占比 40.5%，大麦占比 30.7%，IP 衍生业务占比 21.4%，剧集制作占比 7.5% [3] 各业务情况 - 内容制作承压，后续内容储备丰富有望触底回升：电影科技与投资制作宣发平台业务收入 27.12 亿元，同比 - 10%，分部业绩 0.73 亿，同比 - 91%，业绩下滑源于部分重点项目票房不及预期和 2024 年电影行业疲弱；剧集制作业务收入 5 亿元，同比 - 16%，分部毛利 0.25 亿，同比 + 76%，因部分项目毛利率较高；当前电影项目储备约 40 部，剧集工作室重点储备项目超 20 部，开发中项目超 30 部 [8] - 演出行业火爆带动大麦业务，未来几年有望持续高增长：大麦业务 FY25 营收 20.57 亿元，同比 + 236%，分部业绩 12.3 亿元，同比 + 339%，一方面因 FY25 完整幷表，另一方面演出市场景气带动大麦票务 GMV 连续两年高速增长，大麦在演出现场服务领域已交付超 3800 场大型项目 [8] - 阿里鱼 IP 业务增长迅猛，潮玩品牌未来有望贡献增长：IP 衍生业务 FY25 营收 14.33 亿元，同比 + 73%，分部业绩 3.8 亿，同比 + 75%，业绩增长因 FY25 授权 IP 商品零售额大幅增加；阿里鱼 IP 矩阵扩大，签约多个全球优质头部 IP，未来将加大电商渠道建设并孵化 C 端品牌；潮玩品牌锦鲤拿趣已自主研发或签约超 10 个相关潮玩 IP 和二次元 IP，与逾 40 部影视内容结合 [8] 盈利预测 |年度|纯利（Net profit，百万元）|同比增减（％）|每股盈余（EPS，元）|同比增减（％）|H 股市盈率（P/E，X）|股利（DPS，元）|股息率（Yield，％）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |FY2024|285|-197.82%|0.01|-194.50%|54.56|0.00|0.00%| |FY2025E|364|27.66%|0.01|19.42%|45.69|0.00|0.00%| |FY2026E|823|126.31%|0.03|125.13%|20.29|0.00|0.00%| |FY2027E|1008|22.46%|0.03|22.46%|16.57|0.00|0.00%| |FY2028E|1205|19.59%|0.04|19.58%|13.86|0.00|0.00%|[10] 合并报表 合并损益表 |百万元|FY2024|FY2025E|FY2026E|FY2027E|FY2028E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |产品销售收入|5036|6702|7657|8883|10086| |销售成本|3019|4224|4790|5557|6288| |其他营业收入|310|649|593|707|832| |销售及管理费用|710|789|919|1048|1180| |财务费用|-191|-548|-150|-150|-150| |研发费用|0|0|0|0|0| |税前利润|300|294|673|824|985| |所得税支出|-59|-92|-202|-247|-296| |净利润|297|386|874|1071|1281| |少数股东权益|13|23|52|63|76| |普通股东所得净利润|285|364|823|1008|1205|[13] 合并资产负债表 |百万元|FY2024|FY2025E|FY2026E|FY2027E|FY2028E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及现金等价物|4414|4977|5679|6549|7625| |流动资产合计|13094|14141|15272|16494|17814| |物业、厂房及设备|38|42|46|51|56| |无形资产|237|242|246|251|256| |非流动资产总额|8366|9571|10809|11859|13021| |资产总计|21460|23712|26081|28353|30835| |流动负债合计|5524|6076|6684|7018|7369| |非流动负债合计|115|127|140|154|169| |负债合计|5639|6203|6823|7171|7538| |少数股东权益|98|106|115|124|134| |股东权益合计|15821|17403|19143|21058|23163| |负债和股东权益总计|21460|23712|26081|28353|30835|[14] 合并现金流量表 |百万元|FY2024|FY2025E|FY2026E|FY2027E|FY2028E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额|822|987|1184|1421|1705| |投资活动产生的现金流量净额|-299|-344|-395|-454|-523| |筹资活动产生的现金流量净额|-94|-80|-87|-96|-106| |现金及现金等价物净增加额|430|564|701|870|1077|[15]

报告公司投资评级 - 首次评级为“买进（Buy）”，潜在上涨空间为 15%≤潜在上涨空间<35% [6][11] 报告的核心观点 - 影视行业有望触底回升，大麦及 IP 业务双双高速增长，首次评级推荐“买进” [6] - 预计 FY2026 - 2028 年实现归属普通股东净利润 8.23/10.08/12.05 亿元，YOY +126.3%/+22.5%/+19.6%，按最新股本计算，每股 EPS 为 0.03/0.03/0.04 元，对应 P/E 为 20/17/14 倍 [8] 公司基本资讯 - 产业别为传媒，2025 年 5 月 20 日 H 股价 0.61，恒生指数 23,681.5，股价 12 个月高/低为 0.63/0.35 [2] - 总发行股数 29,875.86 百万，H 股数 29,875.86 百万，H 市值 134.44 亿元，主要股东为阿里巴巴集团控股有限公司，持股 53.85% [2] - 每股净值 0.55 元，股价/账面净值 1.12，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为 25.77%、 - 3.17%、34.07% [2] 近期评等 - 产品组合中，电影科技与投资制作宣发占 40.5%，大麦占 30.7%，IP 衍生业务占 21.4%，剧集制作占 7.5% [3] 各业务情况 内容制作 - FY25 电影科技与投资制作宣发平台业务收入 27.12 亿元，同比 - 10%；分部业绩 0.73 亿，同比 - 91%，业绩下滑源于部分重点项目票房不及预期和 2024 年电影行业疲弱 [8] - FY25 剧集制作业务收入 5 亿元，同比 - 16%；分部毛利 0.25 亿，同比 + 76%，因部分项目毛利率较高 [8] - 当前电影项目储备约 40 部，剧集工作室重点储备项目超 20 部，开发中项目超 30 部 [8] 大麦业务 - FY25 营收 20.57 亿元，同比 + 236%；分部业绩 12.3 亿元，同比 + 339%，一方面因 FY25 完整并表，另一方面演出市场景气带动票务 GMV 增长 [8] - 大麦是大型演唱会主要购票平台，在演出现场服务领域已交付超 3800 场大型项目，未来业绩有望持续高速增长 [8] 阿里鱼 IP 业务 - FY25 营收 14.33 亿元，同比 + 73%；分部业绩 3.8 亿，同比 + 75%，业绩增长因 FY25 授权 IP 商品零售额大幅增加 [8] - 阿里鱼 IP 矩阵扩大，签约多个全球优质头部 IP，未来将加大电商渠道建设并孵化 C 端品牌 [8] - 潮玩品牌锦鲤拿趣结合潮玩和影视剧，已自主研发或签约超 10 个相关 IP，与逾 40 部影视内容结合 [8] 盈利预测 |年度|纯利（百万元）|同比增减（％）|每股盈余（元）|同比增减（％）|H 股市盈率（X）|股利（元）|股息率（％）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |FY2024|285|-197.82%|0.01|-194.50%|54.56|0.00|0.00%| |FY2025E|364|27.66%|0.01|19.42%|45.69|0.00|0.00%| |FY2026E|823|126.31%|0.03|125.13%|20.29|0.00|0.00%| |FY2027E|1008|22.46%|0.03|22.46%|16.57|0.00|0.00%| |FY2028E|1205|19.59%|0.04|19.58%|13.86|0.00|0.00%|[10] 合并报表数据 合并损益表 |项目（百万元）|FY2024|FY2025E|FY2026E|FY2027E|FY2028E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |产品销售收入|5036|6702|7657|8883|10086| |销售成本|3019|4224|4790|5557|6288| |其他营业收入|310|649|593|707|832| |销售及管理费用|710|789|919|1048|1180| |财务费用|-191|-548|-150|-150|-150| |研发费用|0|0|0|0|0| |税前利润|300|294|673|824|985| |所得税支出|-59|-92|-202|-247|-296| |净利润|297|386|874|1071|1281| |少数股东权益|13|23|52|63|76| |普通股东所得净利润|285|364|823|1008|1205|[13] 合并资产负债表 |项目（百万元）|FY2024|FY2025E|FY2026E|FY2027E|FY2028E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及现金等价物|4414|4977|5679|6549|7625| |流动资产合计|13094|14141|15272|16494|17814| |物业、厂房及设备|38|42|46|51|56| |无形资产|237|242|246|251|256| |非流动资产总额|8366|9571|10809|11859|13021| |资产总计|21460|23712|26081|28353|30835| |流动负债合计|5524|6076|6684|7018|7369| |非流动负债合计|115|127|140|154|169| |负债合计|5639|6203|6823|7171|7538| |少数股东权益|98|106|115|124|134| |股东权益合计|15821|17403|19143|21058|23163| |负债和股东权益总计|21460|23712|26081|28353|30835|[14] 合并现金流量表 |项目（百万元）|FY2024|FY2025E|FY2026E|FY2027E|FY2028E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额|822|987|1184|1421|1705| |投资活动产生的现金流量净额|-299|-344|-395|-454|-523| |筹资活动产生的现金流量净额|-94|-80|-87|-96|-106| |现金及现金等价物净增加额|430|564|701|870|1077|[15]

公司业绩表现 - 阿里影业2025财年营收67.02亿元人民币，同比增长33% [1] - 归母净利润3.64亿元人民币，同比增长28% [1] - 经调整EBITA为8.09亿元人民币，同比增幅61% [1] - 股价单日涨幅达29.79%，报0.61港元/股 [1] 业务板块分析 电影科技与投资制作宣发平台 - 收入27.12亿元人民币，同比下降9.59% [1] - 占总营收40.46%，为公司第一大收入来源 [1] - 受全国电影市场低迷影响，票房与观影人次双降 [1] 大麦业务 - 收入20.57亿元人民币，同比劲增235.82% [2] - 营收占比提升至30.69% [2] - 连续两年GMV高速增长 [2] IP衍生业务 - 收入14.33亿元人民币，同比增长73.21% [2] - 营收占比提升至21.39% [2] - 阿里鱼授权IP商品零售额同比增幅逾90% [2] 剧集制作 - 收入5亿元人民币，同比下滑16.14% [3] 市场评价与展望 - 大麦+IP衍生业务构成第二增长曲线 [3] - 业绩韧性获市场重新审视 [3] - 长期股价低于1港元，此次业绩或助摆脱"仙股"标签 [3]