货币政策工具与利率锚定 - 2024年政策利率的锚发生切换，货币政策投放工具趋于多元化，央行降准降息力度不及年初市场预期[1] - 央行在2024年三季度执行报告中重点强调需保持合理的利率比价关系，市场自利率下行进入“无人区”后持续探讨长久期债券与市场利率的定价逻辑[1] - 央行在1月停止卖债后，至10月末开启买债前，通过买断式回购、MLF、逆回购等工具向市场投放了大量中期流动性[2] - 明年央行开启国债买卖后，流动性投放工具将更加丰富，市场关注点将从降息时点等转向央行买债期限、结构性工具运用及操作细节[3] 银行负债端与资产比价 - 年末销售费率新规可能在明年落地，预计负债端资金将从银行表外重新回流至表内，逆转过去几年资金出表的趋势[1] - 银行理财、公募基金等广义基金发展曾削弱比价效应，但去年大量出表负债的定价利差被压至极低水平，且广义基金规模逐步筑顶，明年部分资金可能回流银行表内[2] - 在资金回流趋势下，银行各类资产的比价重要性将日益凸显，可重点跟踪银行负债端变化及其对资产性价比的倾向[2] - 阶段性资产利率下行速度快，但相较于贷款性价比仍偏弱，银行有更强的追加配置贷款诉求[1] 债券市场供给与央行操作 - 明年长久期债券的供给压力依然较大，而银行因面临账面利率风险，承接能力相对偏弱[2] - 市场对明年央行买债所涉及的期限存在较大分歧，央行买债期限是否会逐步上移将成为市场博弈重点[2] - 当前央行货币政策工具多采用多价位中标方式，明年是否会通过此方式引导利率走廊下行是市场重点关注方向[3] 总量政策与资金面展望 - 明年大概率会有一到两次降息或降准操作，落地窗口期多集中在重大会议期间，配合一揽子政策实施，扮演协同角色而非单纯因应经济走弱[3] - 对明年资金面整体持乐观态度，预计延续平稳态势，波动幅度约在10BP上下，维持区间震荡格局[3] - 尽管核心货币政策层面可能不会大幅降息，但资金面预计仍将维持相对平稳、偏宽松的环境[3] 广义信贷与债券市场环境 - 广义信贷预计将温和扩张，因年末已有大量项目为明年储备就绪，加杠杆结构将延续政府为主力、居民与企业意愿偏弱的格局[4] - 至少从上半年看，明年信贷情况无需过度悲观，随着全年经济逐步复苏，市场信贷需求有望逐步释放[4] - 无论是整体流动性环境还是央行货币政策，明年对债券市场而言仍将相对友好[4] 十年国债ETF投资价值 - 十年国债ETF（511260）在配置端契合银行表外资产回表诉求，在交易端可捕捉低利率环境下的波段机会与票息收益[4] - 在市场回归基本面、波动加大的背景下，该产品成为平衡风险与收益的优选，有望为投资者带来稳健回报[4]

海外经济：动能趋弱 - 美国经济内生动能趋弱，二季度实际GDP年化增速回落0.4pct至3.4%，个人消费（PCE）增速回落0.6pct至1.9%，私人投资（不含库存）增速回落0.8pct至0.4%，地产（-4.4%）及建筑（-3.4%）分项加速收缩 [2] - 就业形势稳健，周频首次申领失业金人数回落0.3万至24.5万，中东局势恶化增加通胀压力，Truflation日频通胀指数上行8bp至2.14% [2] - 财政政策保持扩张立场，周频财政盈余达到$185亿，弱于季节性水平，货币政策保持观望立场，美联储6月议息会议按兵不动，点阵图显示多数委员预测年内降息1-2次 [3] 海外市场表现 - 美股基本持平上涨0.1%，关税冲击最大阶段已过，美股可能重新进入震荡上行趋势，但估值偏高且通胀压力限制上行空间 [4] - 美债利率高位震荡，建议维持中短久期美债配置，长久期债券暂时回避 [4] - 美元短期可能因避险属性反弹，中期若滞胀可能走弱，人民币走势偏中性，央行稳汇率信号强烈但中美利差倒挂带来压力 [4] - 黄金价格或延续上涨趋势，地缘冲突和央行购金是主要驱动因素，若伊朗关闭霍尔木兹海峡可能强化涨幅 [5] 中国经济：冷热不均 - 内需方面，汽车消费热度延续，6月前两周乘用车日均零售销量4.8万台同比增长17%，房地产销售进入淡季，6月1-21日30大中城市新房日均成交面积同比下降8.6%，二手房成交均价较年初下降10% [7] - 外需方面，6月中国出口增速或继续放缓，港口货物和集装箱吞吐量同比增速分别为0.29%和3.81%，对美出口有所修复但非美地区出口增速高位回落 [8] - 货币方面，央行加快落地结构性政策工具，6月18日宣布在上海"先行先试"结构性货币政策工具创新，流动性方面上周净投放资金1,021亿 [8] 中国财政收支 - 5月财政收支增速放缓，全国一般公共预算收入同比增速0.1%，税收收入增速下降至0.6%，非税收入增速转负至-2.2%，国有土地出让收入同比增速再次转负至-14.6% [9] - 支出端全国一般公共预算支出同比增长2.6%，增速较前值下降3.2pct，债务付息（4.4%）和社保就业（11.1%）等民生刚性支出增速较高，基建类支出增长放缓 [9] 中国策略 - 债券市场偏强震荡，短端利率债表现较强，长端信用债较优，建议标配国内债券，中短久期信用债打底，关注固收+产品配置机遇 [11] - A股短期缺乏政策和基本面催化，上证指数震荡下行0.5%，流动性偏宽松但房地产复苏仍需巩固，港股震荡回调风险犹存，恒生指数自高位下跌1.52% [12] - A股结构方面价值风格相对占优，小盘风格强势但面临高拥挤风险，港股配置维持中高配红利资产、标配恒生科技的观点 [12]