财务表现 - 公司上半年实现营收256.2亿元，同比增长15.6%，归母净利润76.2亿元，同比增长22.1% [1] - 公司毛利率由去年同期的58.8%增长1.5个百分点至60.3%，主要受益于PET原材料采购价格下降以及纸箱等包装物、白糖等原材料采购成本下降 [2] - 销售费用率下降2.8%达到19.6%，处于近年来最低水平，主要由于终端网点持续扩张至300万家，单位配送成本明显下降 [6] 包装饮用水业务 - 包装饮用水业务实现营收94.4亿元，同比增长10.7%，经过连续两个财报下滑后重新恢复正增长 [1] - 红瓶天然水在包装饮用水收入中的比例从2024年下半年的约75%提升至2025年上半年的78%以上 [2] - 公司推广大包装红瓶水（1.5L、2L、4L等规格），主要出货渠道为家庭、餐饮，替代自来水用于煮饭、泡茶等高频需求 [6] - 包装水业务的经营利润率重新提升至35%，基本回到了舆论影响前的水平 [6] 产品策略调整 - 公司减少绿瓶纯净水补贴力度，2025年上半年补贴降至每件1元，较2024年2元大幅降低 [2] - 绿瓶纯净水终端定价从低价促销时期的1元/瓶（单瓶装）或9.9元/件（12瓶装）回归正常价格30元/件（24瓶装） [2] - 目前70%以上的夫妻店倾向于推红瓶水，消费者对红瓶水的健康标签认可度高，复购率明显强于绿瓶水 [2] 茶饮料业务 - 茶饮业务实现营收100.9亿元，同比增长19.7%，但增速相较于前两年爆发式增长有所放缓 [7] - 针对无糖茶大单品东方树叶推出"一元乐享"活动，在二季度市占率从70%提升到75%左右 [7] - 推出碳酸茶饮料新品"冰茶"，投入20亿元用于研发和推广，但复购率不高，周转不如东方树叶 [7] 市场扩张与多元化 - 核心产品正式登陆香港市场，覆盖超3500家终端，涵盖全渠道零售网络 [4] - 新增湖南八大公山、四川龙门山和西藏念青唐古拉山三大新水源地投入使用，全国布局15个主要水源地 [5] - 推出"纯透食用冰"拓展冰块使用场景，已在山姆会员商店上架销售 [5] 行业竞争环境 - 饮料行业竞争进一步加剧，现制饮品蓬勃发展，部分细分领域如无糖茶、功能性饮品等表现出快速增长的势头 [4] - 公司通过产品结构优化提升整体毛利率，绿瓶水定位大众市场属于价格敏感型区间，毛利率天然偏低 [3]

财务业绩 - 2025年中期总收益256.22亿元人民币 同比增长15.6% [1] - 母公司拥有人应占溢利76.22亿元人民币 同比增长22.1% [1] - 每股基本盈利0.677元人民币 同比增长22.0% [1] 水源地布局 - 新增湖南八大公山、四川龙门山、西藏念青唐古拉山三个山泉水水源地 [1] - 坚持水源地建厂策略 构建广泛稳固的水源地网络 [1] - 持续优化水源地布局 有效降低生产成本并提升供应效率 [1] 国际市场拓展 - 2025年6月核心产品正式登陆香港市场 覆盖超3500家终端 [1] - 产品包括饮用天然水、无糖茶饮料及果味茶系列 涵盖全渠道零售网络 [1] - 通过水源地寻源及明星代言强化"天然、健康"品牌理念 [1] - 采用渠道-产品-文化三位一体策略 推进品牌高端化与国际化 [1] - 未来将探索其他海外市场 开拓新增长空间 [1]

农夫山泉进军香港市场 - 公司宣布于2025年6月正式进军香港市场，旗下"农夫山泉"天然饮用水、"东方树叶"无糖茶饮、"茶π"果味茶系列、"尖叫"运动饮品及果汁类产品将在年内进驻香港，其中东方树叶香港区代言人为佘诗曼 [1] - 香港渠道拓展进度超预期，建华集团作为独家代理拥有25年本地经验，覆盖1000个零售点，合作将助力公司抢占3500个香港终端销售点 [1] 香港市场战略意义 - 香港即饮软饮市场预计2028年总零售额达216亿元，公司凭借产品与品牌优势有望提升市占率并贡献收入增量 [2] - 此次拓展增强国际化能力置信度，若东方树叶等大单品成功打开海外市场，将提升远期营收空间预期 [2] 财务预测与估值调整 - 下调25年收入预测（原1.32元），调整后25-27年每股收益分别为1.29、1.50、1.68元 [2] - 采用FCFF估值法得出权益价值4535亿元，按汇率0.91换算目标价44.25港元，维持买入评级 [2]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [4] 报告的核心观点 - 考虑公司包装水业务舆情后份额恢复速度慢于预期，下调收入、上调毛利率、下调费用率，预测公司25 - 27年每股收益分别为1.29、1.50、1.68元（原预测25年为1.32元），沿用FCFF估值法，得到公司权益价值为4535亿元，以港元兑人民币汇率0.91计算，对应目标价44.25港元，维持买入评级 [2][9] - 25年6月农夫山泉宣布进军香港市场，与建华集团合作打开香港本土渠道，拓展进度超预期，年内主要明星单品矩阵将在超3500个香港销售点上架，香港市场长期有望贡献收入增量，提高市场对其后续国际化预期 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|42667.22|42895.99|51095.56|59457.43|66556.46| |同比增长 (%)|28.36%|0.54%|19.11%|16.37%|11.94%| |营业利润(百万元)|13846.75|13658.92|16904.94|19948.49|22537.61| |同比增长 (%)|48.23%|-1.36%|23.76%|18.00%|12.98%| |归属母公司净利润(百万元)|12079.50|12123.30|14505.51|16897.80|18858.36| |同比增长 (%)|42.19%|0.36%|19.65%|16.49%|11.60%| |每股收益（元）|1.07|1.08|1.29|1.50|1.68| |毛利率(%)|59.55%|58.08%|59.41%|59.91%|60.11%| |净利率(%)|28.31%|28.26%|28.39%|28.42%|28.33%| |净资产收益率(%)|42.28%|37.55%|39.52%|40.39%|39.64%| |市盈率（倍）|34.30|34.18|28.57|24.52|21.97| |市净率（倍）|14.50|12.83|11.29|9.90|8.71| [3] 公司基本情况 - 股价（2025年06月30日）为40.1港元，目标价格为44.25港元，52周最高价/最低价为41.15/23.05港元，总股本/流通H股（万股）为1,124,647/503,467，H股市值（百万港币）为450,983，国家/地区为中国，行业为食品饮料，报告发布日期为2025年07月02日 [4] 公司表现情况 |时间区间|绝对表现%|相对表现%|恒生指数%| |----|----|----|----| |1周|5.67|4.05|1.62| |1月|4.43|1.07|3.36| |3月|18.24|15.48|2.76| |12月|10.58|-25.28|35.86| [5] 投资建议相关计算 - WACC计算：以所得税率25%、剔除杠杆调整0.8836、无风险收益率1.64%、市场回报率8.58%、债务成本3.5%、债务比例7%等参数为基础，计算得出公司WACC为7.73% [10] - 股权价值计算：假设公司永续增长率为3.0%，计算得出公司每股权益价值为44.25港元，企业价值（百万元）为455,546，权益价值（百万元）为453,450，每股权益价值（人民币）为40.32 [10][11] - FCFF目标价敏感性分析表展示了不同WACC和永续增长率下的目标价（单位是人民币元） [11] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2023A - 2027E各项目的预测数据，包括流动资产、非流动资产、流动负债、非流动负债、营业额、销售成本、营业利润等 [15] - 主要财务比率包括成长能力（营业收入、净利润同比增长）、获利能力（毛利率、净利率、ROE、ROIC）、偿债能力（资产负债率、流动比率、速动比率）、营运能力（总资产周转率、应收账款周转率）、每股指标（每股收益、每股经营现金流、每股净资产）等在2023A - 2027E的预测数据 [15]