市场走势 - 上证指数收盘3,812.22点，涨幅0.13% [4] - 深证成指收盘12,557.68点，涨幅0.38% [4] - 沪深300指数收盘4,445.36点，涨幅0.21% [4] - 中小板指收盘7,686.96点，涨幅0.14% [4] - 创业板指收盘2,904.27点，涨幅1.27% [4] - 科创50指数收盘1,259.10点，涨幅1.09% [4] 新材料行业 - 新材料指数本周下跌0.31%，跑输创业板指2.67% [6] - 细分板块表现：合成生物指数下跌0.51%，半导体材料下跌4.74%，电子化学品下跌1.54%，可降解塑料上涨0.02%，工业气体下跌1.20%，电池化学品上涨13.36% [6] - 氨基酸价格周环比变化：缬氨酸12,750元/吨(-1.92%)、精氨酸22,900元/吨(-1.08%)、色氨酸39,500元/吨(-4.82%)、蛋氨酸22,050元/吨(-0.68%) [6] - 可降解材料价格：PLA注塑级17,800元/吨(不变)、PLA吹膜级17,200元/吨(不变)、PBS 17,800元/吨(不变)、PBAT 9,850元/吨(不变) [6] - 维生素价格：维生素A 64,000元/吨(不变)、维生素E 64,500元/吨(-1.53%)、维生素D3 227,500元/吨(不变)、泛酸钙40,500元/吨(不变)、肌醇26,000元/吨(不变) [6] - 工业气体及化学品价格：UPSSS级氢氟酸11,000元/吨(不变)、EL级氢氟酸5,600元/吨(不变) [6] - 塑料及纤维价格：碳纤维83,750元/吨(不变)、涤纶工业丝8,500元/吨(-2.30%)、芳纶10.27万元/吨(17.62%)、氨纶27,000元/吨(不变)、PA66 15,200元/吨(-1.30%) [6] - DAC技术项目入选上海2025年度关键技术研发计划，建议关注吸附材料及设备相关企业包括蓝晓科技、建龙微纳、锡装股份、中国能建、协鑫科技、联合水务 [6][7] 可转债投资分析 - 赫达转债(127088.SZ)评级AA-，债券余额6亿元，剩余期限3.82年，最新收盘价122.79元，转股溢价率50.15%，纯债溢价率14.83% [9] - 正股山东赫达(002810.SZ)总市值47.97亿元，2025年预测PE 26.3倍，2025年上半年归母净利润同比下降8.71% [9] - 公司深耕纤维素醚行业近三十年，产品涵盖建材级、医药级、食品级等七十余项品类，H125末全资子公司中福赫达产能10,000吨，是国内最大HEC生产厂家之一 [9] - 公司2014年进军植物胶囊行业，截止H125末有效产能300亿粒，产能利用率约60%，美国工厂规划产能200亿粒建设中，预计明年中期投产 [9] - 公司海外收入占比高，2024年建材级纤维素醚出口占比56.4%，医药食品级纤维素醚出口占比57.3%，植物胶囊出口占比88.2% [9] - 基于估值模型，若正股股价不变，赫达转债合理估值在124-132元 [9][10] 公司业绩分析 - 卫龙美味2025年上半年总营收34.83亿元，同比增长18.5%，净利润7.36亿元，同比增长18.5%，毛利16.42亿元，同比增长12.3% [11] - 蔬菜制品H1收入占比提升10.8个百分点至60.5%，调味面制品营收下滑但毛利率同比提升0.5%至48.4% [11] - 线下渠道H1实现营收31.47亿元，同比增长21.5%，占比90.4%，与1,777家线下经销商合作 [11] - 线上渠道H1收入3.36亿元，同比下滑3.8% [11] - H1毛利率同比下滑2.6个百分点至47.2%，主因魔芋粉原材料价格上涨 [11] - 经销及销售费用率同比下降1.1个百分点至15.1%，管理费用率同比下降2.4个百分点至5.8%，净利率维持在21.1% [11] - 预计2025-2027年EPS分别为0.51元、0.62元、0.79元，营收分别为75.87亿元、91.90亿元、111.32亿元，同比增长21.1% [11] 光伏产业链 - 182-183.75mm N型电池片均价0.31元/W(转换效率25.0%+)，较上周上涨3.3% [14] - 210mm N型电池片价格0.30元/W(转换效率25.0%+)，较上周上涨1.7% [14] - 182*182-210mm TOPCon双玻组件价格0.69元/W，较上周持平 [14] - 210mm N型HJT组件价格0.830元/W，较上周持平 [14] - 182*182-210mm集中式BC组件价格0.76元/W，较上周持平，较TOPCon溢价13.4% [14] - 分布式BC组件价格0.76元/W，较上周持平，较TOPCon溢价8.6% [14] - 9月组件排产计划环比小幅上涨约5% [14] - 3.2mm镀膜光伏玻璃价格20元/㎡，较上周持平，2.0mm镀膜光伏玻璃价格13.0元/㎡，较上周持平 [14] - 多晶硅致密料均价50.0元/kg，较上周上涨4.2%，颗粒硅均价49.0元/kg，较上周上涨4.3% [15] - 130um的182-183.75mm N型硅片均价1.30元/片，较上周上涨4.0% [15] - 130um的210mm N型硅片均价1.65元/片，较上周上涨3.1% [15] - 重点推荐BC新技术方向：爱旭股份、隆基绿能；供给侧改善方向：大全能源、福莱特；海外布局方向：横店东磁、阳光电源、阿特斯、德业股份；电力市场化方向：朗新集团；国产替代方向：石英股份 [14][16]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告认为山东赫达基本面优秀，业绩与估值均处历史底部，赫达转债剩余期限长，是较优质的平衡型个券，基于山证可转债估值模型，若正股股价不变，不考虑强赎和下修，赫达转债合理估值在124 - 132元 [4][5] 根据相关目录分别进行总结 赫达转债基本信息 - 赫达转债（127088.SZ）评级AA - ，债券余额6亿元，占发行总额99.97%，剩余期限3.82年，最新收盘价122.79元，转股溢价率50.15%，纯债溢价率14.83% [1] 正股山东赫达情况 - 公司成立于1992年，主要产品为纤维素醚和植物胶囊，业务涉足100多个国家和地区，最新总市值47.97亿元，2025E PE 26.3x，实控人为个人，第一大股东及一致行动人合计持股39.87%，H125归母净利润同比下降8.71% [2] 赫达转债主要看点 - 深耕纤维素醚行业近三十年，产品涵盖建材级、医药级、食品级等七十余项品类、一百多种型号，结构丰富，技术领先，H125末全资子公司中福赫达产能10000MT，是国内最大的HEC生产厂家之一 [3] - 产业链延伸至下游植物胶囊，依托原料优势2014年进军该行业，相对明胶胶囊具安全性、稳定性、环保性等优势，主要应用于保健品行业前景良好，截止H125末，公司有效产能300亿粒，产能利用率约60%，美国工厂规划产能200亿粒建设中，预计明年中期投产 [4] - 海外收入占比高，2024年建材级、医药食品级纤维素醚、植物胶囊出口占比分别为56.4%、57.3%、88.2%，2025年美国加征反倾销税影响订单和成本，目前积极应对，Q4不合理因素或缓解，业绩有望迎来拐点 [4] - 正股业绩与估值均处低位，转债各项指标平衡，在利率下行趋势和转债强赎加速下，转债市场供不应求现象持续 [4] 转债合理估值推导 - 基于山证可转债估值模型，若正股股价不变，不考虑强赎和下修，赫达转债合理估值在124 - 132元 [5]

公司股份回购情况 - 截至2025年8月29日累计回购股份约178万股 占总股本0.5106% [1] - 回购最高成交价约14.29元/股 最低成交价11.1元/股 [1] - 回购总金额约2113万元 使用自有资金通过集中竞价交易方式实施 [1] 公司营业收入构成 - 纤维素醚业务占比72.98% 为主要收入来源 [1] - 植物胶囊业务占比21.1% 为第二大收入来源 [1] - 贸易化工产品-其他占比3.86% 石墨类化工设备占比1.9% 其他业务占比0.16% [1] 公司市值信息 - 截至发稿时公司市值为49亿元 [1]

核心财务表现 - 2025年上半年营收9.72亿元同比增长3.91% 归母净利润1.13亿元同比下降8.71% [1] - 2025年第二季度营收5.05亿元同比下降0.99% 归母净利润6797万元同比下降3.35% [1] - 2024年全年营收19.57亿元同比增长25.72% 归母净利润2.22亿元同比增长0.65% [1] 主营业务发展 - 两大主营产品纤维素醚和胶囊销量同比上涨 医药级纤维素醚产销创历史纪录 [1] - 与全球化学品分销领导者IMCD签署独家代理协议 深化全球布局 [1] - 持续推进销量提升和市占率增长 通过降本增效和技术创新应对市场挑战 [1] 海外战略布局 - 计划在美国投资建设200亿粒/年植物胶囊项目 投资金额不超过5亿元人民币 [2] - 项目通过自有资金或外部融资筹集 建设工期20个月 计划2026年全部投产 [2] - 美国作为全球最大植物胶囊消费国 投资项目可增强产品市占率和议价能力 [2] 未来业绩展望 - 预计2025-2027年收入分别为23.25亿元、24.88亿元和27.24亿元 [2] - 预计同期归母净利润分别为2.29亿元、2.83亿元和3.52亿元 [2] - 对应EPS分别为0.66元、0.81元和1.01元 当前股价对应PE为21.6倍、17.4倍和14.0倍 [2]

财务表现 - 2025年上半年公司实现营收9.72亿元，同比增长4% [1] - 2025年上半年归母净利润1.13亿元，同比下降9% [1] - 2025年第二季度营收5.05亿元，同比增长1% [1] - 2025年第二季度归母净利润0.68亿元，同比下降3% [1] - 公司拟每10股派发现金红利1元 [1] 业务布局与产能 - 公司是全球纤维素醚行业领军者，产品应用于建材、医药、食品、航天航空及新能源电池等领域 [2] - 2014年成立子公司赫尔希进军植物胶囊行业，实现纤维素醚-植物胶囊一体化产业链 [2] - 截至2024年底纤维素醚产能达7.4万吨，植物胶囊产能达350亿粒（另有150亿粒在建） [2] - 2025年5月与Univar Solutions签署独家代理协议，医药级纤维素醚代理范围扩大至欧洲 [2] 海外市场拓展 - 2025年上半年出口营收6.3亿元，同比增长9%，占总营收比重65% [2] - 出口业务毛利率显著高于内销业务 [2] - 2025年5月美国商务部对中国等国产硬质空心胶囊初裁倾销率5.40%-172.24% [3] - 公司计划在美国投资建设200亿粒/年植物胶囊项目，投资额不超过5亿元 [3] - 截至2025年第二季度美国植物胶囊项目在建工程进度达31.9% [3] 成长前景 - 植物胶囊主要下游为保健品行业，主要消费市场为美国、英国和欧盟国家 [3] - 美国工厂落地后可直接供应主要消费市场，具备区位优势 [3] - 纤维素醚-植物胶囊一体化布局带来显著成本优势 [2][3] - 公司通过产能出海应对贸易壁垒，中长期第二成长曲线可期 [3]

公司财务表现 - 2025年上半年营业收入构成中纤维素醚占比72.98%成为核心业务支柱 [1] - 植物胶囊业务贡献21.1%收入形成第二增长曲线 [1] - 贸易化工产品及其他业务合计占比不足6%包括化工产品-其他3.86% 石墨设备1.9% 其他业务0.16% [1] 公司治理与市值 - 第九届董事会第二十五次会议于2025年8月22日审议半年度报告等文件 [1] - 当前股价13.71元对应总市值48亿元反映市场估值水平 [1] 行业动态 - A股市场成交额连续8天突破2万亿元显示市场活跃度提升 [1] - 券商行业启动秋季招聘涉及25个岗位体现行业扩张态势 [1]

公司治理 - 公司第九届第二十四次董事会会议于2025年8月8日召开[2] - 会议审议关于不向下修正赫达转债转股价格的议案[2] 业务构成 - 纤维素醚业务占营业收入71.32%[2] - 植物胶囊业务占营业收入20.96%[2] - 贸易化工产品-其他业务占营业收入4.87%[2] - 石墨类化工设备业务占营业收入1.56%[2] - 双丙酮丙烯酰胺业务占营业收入0.98%[2]

募集资金基本情况 - 山东赫达获准向不特定对象发行可转换公司债券600万张，每张面值100元，募集资金总额6亿元，扣除不含税发行费用后实际募集资金净额为5.9275亿元 [1] - 募集资金到位情况经和信会计师事务所验证，并出具验资报告（和信验字（2023）第000036号） [1] - 募集资金全部存放于专户管理，签订三方监管协议 [2] 募集资金使用情况 - 截至2025年6月30日，累计使用募集资金4.5747亿元，未使用金额1.3576亿元（含临时补充流动资金的1.2亿元已于2025年7月2日归还） [2] - 募集资金使用进度达77.18%，其中淄博赫达纤维素醚项目已完成，赫尔希植物胶囊项目拟终止 [3] - 补充流动资金项目计划投入1.2275亿元，实际支付1.2275亿元（含支付发行费用差额） [3][4] 终止项目及资金变更 - 终止"赫尔希年产150亿粒植物胶囊及智能立体库提升改造项目"，原计划投资1.8169亿元，实际未继续投入 [4][5] - 变更原因：国际局势及市场环境变化导致原可行性分析基础改变，剩余资金将永久补充流动资金用于日常经营 [5] - 变更后需办理专户注销及终止监管协议，实际转出金额以专户余额为准 [5] 变更影响及审议程序 - 变更不影响其他募投项目，可提高资金使用效率、降低财务成本，符合公司长远发展需求 [5][6] - 董事会、监事会于2025年7月4日审议通过变更议案，尚需股东大会及债券持有人会议批准 [8][9] - 保荐人招商证券认为变更程序合规，有利于股东利益，对事项无异议 [9]

化工板块集体反弹 - 7月1日午后化工板块出现集体反弹态势 红宝丽直线封涨停板成为板块领涨标的 山东赫达 长青科技 百合花等个股同样实现涨停 [1] - 兴业股份 红墙股份 北化股份等多只化工股涨幅超过5% 渝三峡A 华融化学 山东海化等相关个股亦出现不同程度上涨 [1] - 红宝丽当日成交额达到2.40亿元 换手率为3.57% [1] 相关公司主营业务 - 红宝丽主营环氧丙烷衍生品业务 包括聚氨酯硬泡组合聚醚 异丙醇胺系列产品等 在环氧丙烷及聚氨酯保温板领域具备技术优势 [1] - 山东赫达专注于纤维素醚等化工产品生产 [1] - 长青科技主要从事农药中间体及原药制造 [1] - 百合花是钛白粉行业的重要参与者 [1] - 兴业股份在功能性薄膜材料方面具备竞争优势 [1] - 红墙股份专业生产羟基酯类产品 [1] - 北化股份是硝化棉等军工化工材料的主要供应商 [1] - 渝三峡A在涂料业务方面保持稳定发展 [2] - 华融化学聚焦精细化工产品制造 [2] - 山东海化在纯碱 溴素等基础化工领域占据重要地位 [2] 行业背景 - 化工板块的集体走强反映出市场对相关产业链的关注度提升 环氧丙烷 聚氨酯等化工原料在建筑保温 制冷设备等下游应用领域需求稳定 [1] - 化工行业作为国民经济基础产业 其产品广泛应用于建筑 汽车 电子等多个领域 行业景气度变化往往与宏观经济走势密切相关 [2] 市场表现 - 当日化工板块整体表现活跃 多数个股实现上涨 板块内部分化明显 龙头企业涨幅相对突出 [1] - 市场成交量较前期有所放大 显示资金对化工股关注度回升 [1]

公司信用评级 - 山东赫达主体长期信用等级维持AA-，赫达转债信用等级维持AA-，评级展望稳定[1][3] - 评级基于公司技术研发优势、成本优势及财务稳健性，同时考虑美国"双反"调查的不确定性[5][6] - 公司债务负担较轻，全部债务资本化比率33.43%，短期偿债指标表现强劲[7][9] 经营状况 - 2024年营业总收入19.57亿元，同比增长25.72%，纤维素醚收入占比71.32%，植物胶囊占比20.96%[5][23] - 纤维素醚毛利率同比下降6.38个百分点至19.13%，植物胶囊毛利率上升2.26个百分点至56.45%[5][23] - 关联交易占比高，对美国关联方销售2.65亿元占同类交易21.53%，定价高于市场价[8][24] 财务表现 - 2024年底货币资金5.34亿元，应收账款5.28亿元，存货4.22亿元，对营运资金占用较大[9][30] - EBITDA 5.48亿元，同比增长24.83%，经营现金流净额2.86亿元[9][32] - 获得银行授信8.38亿元，已使用3.90亿元，间接融资空间尚可[40] 行业分析 - 全球纤维素醚市场规模52.29亿美元，预计2031年达67.19亿美元，建材级产品竞争激烈[14][15] - 国内房地产需求下降影响建材级纤维素醚市场，医药食品级应用仍处推广阶段[15][16] - 植物胶囊行业受美国"双反"调查影响，初裁税率达172.24%，威胁公司美国市场份额[21][22] 产能与研发 - 纤维素醚产能7.4万吨/年，植物胶囊产能350亿粒/年，2024年产能利用率分别为73.94%和59.99%[27][28] - 2024年研发投入9057.12万元，占营收4.63%，获评专精特新"小巨人"企业[6][17] - 在建植物胶囊美国本土化产能200亿粒/年项目，以规避关税风险[21][22]