投资评级 - 维持"买入"评级 [3][6] 业绩概述 - 2025年上半年实现营业收入16.21亿元，同比增长19.88% [1][6] - 归母净利润0.27亿元，同比增长115.91% [1][6] - 扣非归母净利润0.06亿元，同比增长103.69% [1][6] - 收入增长主要来自小分子原料药业务及基因细胞治疗、新分子业务两大新板块 [1] - 利润扭亏为盈主要因收入提升带来的规模效应及毛利率提升，费用合计同比下降约10% [1] 毛利率表现 - 2025年上半年整体毛利率28%，同比提升9个百分点 [2] - 第二季度毛利率29%，环比第一季度提升近3个百分点 [2] - 海外市场毛利率约40%，国内市场毛利率-3%（受新业务亏损影响） [2] - 剔除新业务影响后，国内市场毛利率约14%，整体毛利率约37% [2] - 新兴业务合计影响净利润约-1.11亿元（减亏1260万元），其中小分子制剂/基因细胞治疗/新分子业务亏损分别为4396/2432/4223万元 [2] 分业务收入表现 - 小分子原料药业务收入15.00亿元，同比增长20% [3] - 小分子制剂业务收入0.61亿元，同比下降7% [3] - 基因细胞治疗业务收入0.33亿元，同比增长71% [3] - 新分子业务收入0.22亿元，同比增长128% [3] 业务进展 - 小分子业务为全球320余家客户提供服务，引入新客户40家（美国区24家、中国区9家、欧洲区4家、其他亚太区3家） [3] - 基因细胞治疗业务引入新客户19家，新项目34个，新签订单5255万元 [3] - 新分子业务新签订单4186万元，获得海外双载荷ADC IND整包项目，实现40个项目阶段性交付（涵盖RDC、AOC、APC等类型） [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年收入分别为34.29/39.80/47.32亿元，同比增长13.8%/16.1%/18.9% [3] - 预计归母净利润分别为0.83/2.47/5.19亿元，同比增长128.7%/199.1%/110.1% [3] 财务数据摘要 - 2025E营业收入3429百万元（+13.8%），归母净利润83百万元（+128.7%） [5][11] - 2026E营业收入3980百万元（+16.1%），归母净利润247百万元（+199.1%） [5][11] - 2027E营业收入4732百万元（+18.9%），归母净利润519百万元（+110.1%） [5][11] - 毛利率预计从2025E的35.8%提升至2027E的45.7% [11] - ROE预计从2025E的1.6%提升至2027E的8.8% [11]

财务表现与年度目标 - 上半年收入实现双位数增长，利润扭亏为盈 [1] - 全年目标维持年初既定计划 [1] 业务板块发展 - 新分子业务具备实验室小试至中试产能，支持小规模商业化项目 [2] - 基因细胞治疗业务自2024年起持续减亏，2025年上半年保持减亏趋势 [8] - 小分子制剂业务上半年实现减亏 [8] - 新分子业务收入高增速但亏损扩大，减亏需时间 [8] 市场与客户策略 - 临床阶段项目数同比减少，NDA及商业化项目数增长 [3] - 欧美市场收入增长因后期项目备货/上市及大客户份额提升 [5] - 欧美市场呈温和复苏趋势 [6] - 中国市场客户管线逐步推进至后期阶段 [3] 产能与全球布局 - 整体产能利用率较去年提升 [10] - 美国J-STAR业务自2017年收购后成倍增长，团队规模从50人增至170人 [9] - 欧洲基地完成首个项目交付，持续引入业务机会 [9] 技术发展与行业环境 - CGT行业回暖：技术发展（in-vivo CAR/MSC/IPS/外泌体）及融资环境改善 [4] - 博腾生物在细胞治疗、病毒、核酸及mRNA技术有进展并完成项目储备 [4] - AI技术应用于排产、物流发运等流程，前端实验室与生产管理AI应用处于探索阶段 [7] 运营与人力资源 - 上半年员工总数增长约40人，资源向技术及营销前端倾斜 [9] - 直接销往美国货物较少，关税对业务影响较小 [11]

财务表现 - 2025年上半年公司营业收入16.21亿元，同比增长19.88% [1] - 归属于上市公司股东的净利润2706万元，实现扭亏为盈 [1] - 公司阶段性达成收入恢复增长和利润扭亏转盈的年度经营目标 [1] 业务板块分析 - 小分子原料药业务收入同比增长约20% [2] - 基因细胞治疗业务收入同比增长约71% [2] - 新分子业务收入同比增长128% [2] - 小分子制剂业务收入同比下降7%，主要受国内集采政策影响 [2] 区域市场表现 - 欧洲市场收入同比增长约35% [2] - 北美市场收入同比增长约33% [2] - 美国子公司J-STAR实现营业收入1.81亿元，同比增长48% [2] - 中美欧以外其他市场收入同比下滑40%，预计下半年将环比增长 [2] 运营与研发能力 - 公司在中国、美国、欧洲拥有18个运营场地 [3] - 研发技术人员总数1244人，其中美国团队133人、欧洲团队31人、中国团队1080人 [3] - 研发技术平台通过更快创新和集中资源等方式保持核心竞争力 [3] - 工厂技术部拥有丰富的项目经验和知识积累，支持实验室到工厂的规模化转移 [3] 全球化战略布局 - 公司在中美欧三大区域布局交付运营设施 [3] - 提供多场地选择满足不同业务类型和不同阶段的项目服务需求 [3] - 组合式解决方案满足客户对成本、效率和供应链安全的多角度考量 [3]

公司经营表现 - 经营趋势稳健 CDMO业务保持高增长 [2] - 全面加快新分子业务布局 打造全新增长点 [2] 行业动态 - 行业投融资需求存在波动 [2] - 地缘政治和关税变动可能影响行业 [2] - 新签订单可能不及预期 [2] - 行业竞争正在加剧 [2]

战略重心 - 2025年海外市场是公司最重要战略市场，海外业务占比约75% [1] - 2025年战略重心是基石业务小分子API板块，收入占比约90% [1] 新业务情况 - 新业务板块目前以国内客户为主，新分子业务和基因细胞治疗板块今年积极开发海外市场 [1] - 新业务以控亏、减亏为整体目标，因发展阶段不同存在差异和不确定性，无法准确给出盈亏平衡预期 [2] 市场布局 - 公司在日韩未设单独运营机构，但有负责开拓的BD，2024年日韩市场业务有不错增长 [2] - 公司将全球化作为应对宏观环境重要战略，加强在欧美布局 [2] - 斯洛文尼亚基地面向全球客户，核心客户群可能以欧洲本土客户为主 [2] 订单情况 - 未披露2025年第一季度订单具体数据 [2] - 订单平均交付周期在3 - 18个月，交付时间无明显季节性特点，基于客户要求安排 [2] 工厂产能 - 长寿工厂产能最大的110车间产能为300立方米，最大反应釜体积为10,000L，根据项目要素匹配设备 [3] 业务收入与毛利率 - 2025年第一季度制剂业务收入同比下滑40%，因项目交付节奏导致 [3] - 公司毛利率处于恢复阶段，剔除新业务亏损影响后，2024年小分子原料药毛利率约33%，公司希望通过多种方式提升毛利率 [3]

**公司及行业概述** - 公司：博腾股份（CDMO行业，小分子原料药、基因细胞治疗、新分子业务等）[1] - 行业：医药研发外包（CXO），聚焦化学药、生物药及细胞治疗领域[6][7] --- **财务业绩关键数据** 1. **收入与亏损** - 2024年营业收入30.1亿元，同比下降18%（2023年36.7亿元），主因23年大订单一次性交付影响；剔除大订单后收入增长14%[2][3] - 归母净利润亏损2.88亿元（首次年度亏损），主因大环境压力及新业务投入[2] - 季度趋势：收入逐季上升，亏损收窄（除四季度因减值准备影响）[2] 2. **分业务收入** - 基石业务（化学药）：剔除大订单后增长13%[3] - 新业务（核酸大分子/ADC/制剂/CGT）：整体增长35%[3] - 分地区： - 美国区剔除大订单后增长，中国区因单一品种下降略降，亚太区增长35%[4] 3. **毛利率与费用** - 毛利率整体上升，但新业务（CGT/制剂/ADC）因产能闲置拖累[4] - 国内化学药基石业务毛利率16%[4] - 费用压缩：总费用同比下降20%，管理/销售/研发费用率均优化[5] 4. **新业务亏损细分** - 基因细胞治疗：亏损5800万元 - 小分子制剂：亏损9100万元 - 抗体/ADC：亏损4300万元[6] --- **经营亮点与战略进展** 1. **客户与订单** - 客户满意度9.2分（满分10分）[7] - 在手订单增长30%，新签订单中API项目数增25个，收入增7%[9][10] - 小分子制剂：新签订单2.68亿元（+19%），DSDP协同客户达52家[11] 2. **新业务突破** - 基因细胞治疗：海外首单落地，累计16个R&D批件，新增3个临床项目[12] - 新分子业务（多肽/核酸/ADC）：订单9000万元，海外客户7家[12] - 产能建设：上海奉贤ADC车间、外高桥车间投用[13] 3. **全球化布局** - 美国区收入增9%，新增GMP高活API生产线[13] - 欧洲（斯洛文尼亚）：B31实验室投用，团队38人（研发占比66%）[14] 4. **管理优化** - 组织变革：全球一体化营销+交付体系，提升协同效率[8] - 流程改革：M2L（市场到线索）、L2O（线索到订单）流程优化[9] --- **2025年战略规划** 1. **业务目标** - 推动API商业化：17个工艺验证项目转化为收入[10] - 小分子制剂：预计3-5个生产批件落地[11] 2. **全球化深化** - 强化欧美子公司运营，三地（中/美/欧）协同交付能力[16] 3. **管理重点** - 成本管控：持续降本增效，提升财务健康度[15] - 文化组织：以业务为导向优化人才与流程[16] --- **风险提示** - 新业务亏损持续（CGT/制剂/ADC合计亏损1.92亿元）[6] - 产能利用率不足（新业务产能闲置）[4] - 海外拓展不确定性（欧美子公司初期投入阶段）[14]