报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [5][9] 报告的核心观点 - 公司收入稳健增长，盈利能力持续改善，预计2025/26/27年营业收入为69.98/79.30/91.55亿元，归母净利润为0.91/2.97/5.60亿元 [5] - 使用PS法为公司估值，给予公司2025年动态PS 8.5倍，上调目标价17.83港元，维持“优于大市”评级 [5] - 2024年公司业绩稳健，经营性现金流维持高增长，云转型进一步深化，为2025年业绩打下良好基础 [5] - 苍穹&星瀚收入快速增长，规模效应下盈利改善，大型企业业务规模性效应逐步体现，利润亏损收窄 [5] - AI产品落地成效良好，客单价有望受益提升 [5] 相关目录总结 主要财务数据及预测 - 2023 - 2027年营业收入分别为56.79/62.56/69.98/79.30/91.55亿元，同比增长16.7%/10.2%/11.9%/13.3%/15.4% [4] - 2023 - 2027年净利润分别为36.44/40.71/46.89/54.32/64.08亿元，同比增长 - 210/-142/91/297/560 [4] 可比公司PS估值表 - 用友网络、金山办公、广联达、医渡科技2025E的PS分别为4/23/4/7倍，平均为10倍，金蝶国际2025E的PS为6倍 [6] 财务预测表 - 2024 - 2027E营业收入分别为62.56/69.98/79.30/91.55亿元，归属母公司净利润分别为 - 1.42/0.91/2.97/5.60亿元 [8] - 2024 - 2027E毛利率分别为65.07%/67.00%/68.50%/70.00%，销售净利率分别为 - 2.27%/1.30%/3.75%/6.11% [8] - 2024 - 2027E资产负债率分别为41.01%/43.92%/46.13%/48.15%，净负债比率分别为 - 16.30%/-22.66%/-30.10%/-38.54% [8]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”投资评级 [2][6][7] 报告的核心观点 - 公司收入费用剪刀差已现，亏损大幅收窄，经营性净现金流高增，经营持续向好；AI优先成为核心战略，大中小全线产品有系列AI产品推出且有批量客户应用落地，预计未来AI与企业经营管理全流程结合助客户降本增效，客户需求有望转化为公司业绩 [1][6][7] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 总股本3548百万股，香港股3548百万股，总市值559亿港元，香港股市值559亿港元，每股净资产2.4港元，ROE（TTM）为 -1.8，资产负债率41.0%，主要股东为Easy Key Holdings Limited，持股比例18.98% [2] 股价表现 - 1个月、6个月、12个月绝对表现分别为5%、191%、72%，相对表现分别为 -3%、151%、24% [5] 事件及经营情况 - 2024年全年收入62.56亿元，同比增长10.2%；归母净亏损1.42亿元，去年同期亏损2.10亿元；经营性净现金流9.34亿元，同比增长42.9%；云服务收入51.07亿元，同比增长13.4%，占集团收入81.6%；金蝶云订阅ARR约34.3亿元，同比增长20.0%，云订阅合同负债同比增长28.5%；ERP及其他业务收入11.49亿元，同比下降2.1% [6] - 随着产品成熟度提升，整体毛利率提至65%；2024年人均单产增至51万元，三费费率降低，归母净亏损大幅收窄，下半年云业务OPM达6%；2024年合同负债同比增17%至37.24亿元，应收账款同比减22%至1.41亿元，经营性净现金流同比增43%至9.34亿元 [6] - 2024年苍穹星瀚/星空/小微财务云收入增速分别为32.9%/10.3%/13.8% ，ARR增速分别为30.0%/18.7%/26.4%；大型企业业务合同金额同比增52%，续费率重回108%；中小微业务续费率稳定，ARR增速高于收入增速 [6] AI战略情况 - 将AI优先作为核心战略，2025年2月将DeepSeek集成至全线SaaS应用及苍穹平台，布局系列解决方案且有批量客户落地 [6] - 大型企业层面，苍穹AI Agent开发平台签约20家客户，星瀚上线超20个AI应用，签约近20家大型企业；中型企业方面，星空上线多个AI应用，2024年累计签约超30家客户；小微企业方面，发布多个AI应用，为超7500家小微企业赋能，开单效率提升90%，记账效率提升10倍 [6] 财务数据与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入(百万元)|5782|6256|7326|8700|10241| |同比增长|17%|8%|17%|19%|18%| |营业利润(百万元)|(502)|(485)|15|131|379| |同比增长|-33%|-3%|-103%|791%|190%| |归母净利润(百万元)|(210)|(142)|165|247|412| |同比增长|-46%|-32%|-216%|49%|67%| |每股收益(元)|(0.06)|(0.04)|0.05|0.07|0.12| |PE|-269.3|-397.8|338.2|226.8|135.7| |P/B|6.6|7.0|6.9|6.7|6.4| [8] 财务预测表 - 包含资产负债表、现金流量表、利润表等多方面财务数据预测，如2025 - 2027年预计营业收入分别为73.26亿元、87.00亿元、102.41亿元等 [10][11] 主要财务比率 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |年成长率（营业收入）|17%|8%|17%|19%|18%| |年成长率（营业利润）|-33%|-3%|-103%|791%|190%| |年成长率（净利润）|-46%|-32%|-216%|49%|67%| |获利能力（毛利率）|63.0%|65.1%|66.7%|67.2%|67.7%| |获利能力（净利率）|-3.6%|-2.3%|2.3%|2.8%|4.0%| |偿债能力（资产负债率）|38.5%|41.0%|43.7%|47.7%|50.9%| |营运能力（资产周转率）|0.4|0.5|0.5|0.5|0.6| |每股资料（每股收益）|-0.06|-0.04|0.05|0.07|0.12| |估值比率（PE）|-269.3|-397.8|338.2|226.8|135.7| [12]