投资评级 - 首次覆盖给予"推荐"评级 目标价136.15元 当前价116.69元[2][3][10] 核心观点 - 小分子CDMO技术筑基 新兴业务进入收获期 双轮驱动成为一站式综合服务企业[2][9] - 预计2025-2027年归母净利润11.70/14.04/17.00亿元 同比+23.3%/+20.0%/+21.1%[3][10] - 2025-2027年EPS分别为3.24/3.89/4.71元 对应PE 36/30/25倍[3][10] 财务表现 - 2024年营业总收入5804.66百万元 同比-25.8% 预计2025年恢复增长至6629.24百万元(+14.2%)[3][16] - 2024年归母净利润949百万元 同比-58.2% 预计2025年增长至1170百万元(+23.3%)[3][16] - 2024年小分子业务收入4570.73百万元(占比78.74%) 新兴业务收入1226.37百万元(占比21.70%)[16] 小分子CDMO业务 - 依托连续性反应和生物酶催化核心技术构建竞争壁垒 临床中后期项目新技术应用率超33%[7][31][45] - 2024年小分子业务毛利率47.95% 处于行业领先水平[26][45][48] - 2024年临床III期项目73个 涉及GLP-1、KRAS等热门靶点[49][53] - 通过英国Sandwich Site加速全球化布局 2024年欧洲市场收入占比提升至13%[15][54][56] 新兴业务布局 - 化学大分子CDMO：2024年收入4.60亿元(+13.3%) 多肽固相合成产能2025年底将达44000L[59][73][74] - 制剂CDMO：2024年交付近200个项目 2025年新投产产能包括1亿支卡式瓶车间[92][95][96] - 生物大分子CDMO：2024年收入1.5亿元(+13.91%) ADC项目在手订单占比超60%[100][114] - 临床CRO：2023年新增项目达347个峰值 2024年获4项FDA IND默示许可[119][122][124] - 技术输出：2024年新承接超20个项目 客户总数约150家[125] - 合成生物技术：2024年收入同比+33.22% 80%以上来自境外客户[126] 产能与技术优势 - 研发投入持续高位 2025H1研发费用2.86亿元 占收入比8.96%[21][24] - 多肽技术平台涵盖SPPS、LPPS、NCL/CEPS及生物合成四大平台 支持3-6个月IND交付[71][72][73] - 寡核苷酸采用固相/液相-酶连接法 杂质占比<0.5% 较传统方法显著提升纯度[86][89] - 合成生物技术专利近160项 固定化酶连续反应技术产能提升最高1500倍[126][128]

投资评级 - 首次覆盖给予优于大市评级 目标价格区间113.07-129.84元 对应市值区间408-468亿元 较当前股价有4-20%溢价空间 [7][134] 核心观点 - 公司是全球领先技术驱动型一站式CDMO服务商 以小分子CDMO为基石业务 并成功拓展六大新兴业务领域 [3][5][13] - 依托连续流化学、酶催化等核心技术构建竞争壁垒 与全球头部药企形成深度战略合作 服务超过1100家客户 [3][4][55] - 通过"中美欧"三角协同网络推进全球化产能布局 有效规避地缘政治风险并提升联合开发效率 [6][91] - 新兴业务进入收获期 化学大分子CDMO等板块呈现高速增长态势 2025年收入预计实现翻倍增长 [5][59][65] 业务结构 - 小分子CDMO业务占比79% 2024年收入45.71亿元 毛利率47.95% 已完全消化新冠大订单影响 [13][17][42] - 新兴业务占比21% 包括化学大分子CDMO、制剂CDMO、临床CRO、生物大分子CDMO、技术输出和合成生物技术六大板块 [13][59] - 海外业务收入占比73.82% 其中美国市场占58.09% 欧洲市场占13% [19][94] 财务表现 - 2024年营收58.05亿元 归母净利润9.49亿元 毛利率42.36% 净利率16.35% [100][101] - 2024年第四季度营收16.64亿元(+15.41%) 归母净利润2.39亿元(+306.48%) 实现疫情后首次双增长 [99] - 预计2025-2027年营收66.8/75.3/82.9亿元 同比增速15%/13%/10% 归母净利润11.4/12.9/14.6亿元 同比增速20%/14%/14% [7][120] 技术优势 - 连续流化学技术可降低能耗30-50% 减少三废排放10-30% 酶催化技术显著提升收率并降低溶剂排放 [55] - 建立符合全球标准的cGMP质量体系 通过FDA等监管机构百余次审计 通过率100% [55] - 研发费用率长期保持10%左右 2024年研发投入6.14亿元 占比10.59% [100][101] 产能布局 - 全球拥有超过5300m³生产产能和8200㎡连续生产面积 覆盖天津、吉林、辽宁及英国Sandwich基地 [55] - 多肽固相合成产能约21000L 预计2025年下半年达30000L 2025年将新增OEB5厂房和研发楼 [65] - 合成生物技术总生产规模超过20000L 500L和5000L GMP车间已于2025年第一季度投入使用 [85] 市场地位 - 中国第二大化学药物CDMO企业 2024年小分子CDMO收入45.71亿元 仅次于药明康德 [3][35] - 与全球前20大跨国药企中的16家建立合作 连续服务8家公司超过10年 [19] - 人均创收60.50万元 人均创利9.89万元 盈利能力行业领先 [57] 行业前景 - 全球小分子CDMO市场规模预计以15.50%的CAGR从2023年519亿美元增长至2028年1067亿美元 [28][30] - 全球医药研发管线数量从2018年15267个增长至2024年22825个 年复合增长率7.2% [38][40] - ADC药物市场预计以30.3%的CAGR从2024年51.6亿美元增长至2030年166.2亿美元 [78]

投资评级 - 维持"买入"评级 [3][9] 核心观点 - 小分子主业维持稳健增长 新业务有望在25H2维持高速增长 [1][2] - 25H1实现营业收入31.88亿元 同比增长18.2% 归母净利润6.17亿元 同比增长23.7% [1] - 新兴业务25H1收入7.56亿元 同比增长51.2% 其中合成大分子和生物大分子贡献核心业绩弹性 [2] - 公司在手订单总额10.88亿美元 新兴业务在手订单同比增速超40% [2] - 预计25-27年营业收入调整为66.59/77.53/88.88亿元 EPS调整为3.36/3.82/4.27元 [9] 财务表现 - 25H1小分子CDMO业务收入24.3亿元 同比增长10.6% 毛利率47.79% [7] - 化学大分子CDMO板块25H1收入3.79亿元 同比增长超130% [7] - 生物大分子CDMO业务25H1收入0.90亿元 同比增长70.74% [8] - 25Q2单季度收入16.47亿元 同比增长26.9% [2] - 预计25年净利润增长率27.5% 26年13.8% 27年11.9% [11] 业务发展 - 小分子CDMO业务交付商业化项目44个 临床III期项目52个 [7] - 化学大分子业务25H1新开发客户38个 在手订单同比增长超90% 海外订单占比超40% [7] - 多肽固相合成产能预计25年下半年达44,000L [2][7] - 生物大分子业务助力国内多家头部客户项目成功出海 在手订单同比增长超60% 境外占比超35% [8] - 25H2预计有11个PPQ项目交付 [7] 估值指标 - 最新收盘价102.69元 总市值370.29亿元 [3] - 对应25年PE 31倍 26年27倍 27年24倍 [9][11] - 每股收益预计25年3.36元 26年3.82元 27年4.27元 [9][11] - 净资产收益率预计25年6.9% 26年7.5% 27年8.0% [11]

财务业绩表现 - 2025年上半年总收入人民币31.88亿元，同比增长20.08% [1] - 归属于上市公司股东的净利润人民币6.17亿元，同比增长23.71%，增速高于营收增长3.63个百分点 [1] - 每股盈利1.68元人民币 [1] 运营与战略执行 - 公司实施双轮驱动战略，坚持"做深大客户、做广中小客户、开拓欧洲市场、降本增效"方针 [1] - 通过降本增效措施和新兴业务规模提升推动盈利能力改善 [1] - 截至公告日拥有未确认收入的手订单10.88亿美元 [2] 业务拓展与技术发展 - 将小分子CDMO优势拓展至化学大分子（含多肽、寡核苷酸等）、药物制剂、绿色技术输出、合成生物技术、临床研究服务和生物大分子CDMO领域 [1] - 在生物医药融资环境全球持续低迷背景下实现有机增长，凸显运营实力和全球客户基础优势 [1]