核心观点 - 报告构建盈利压力指数定量评估供给侧改革压力，该指数可动态更新并解释2015年供给侧改革的时点与行业选择[2] - 2024年三季报显示工业企业盈利压力指数升至6.7%，虽较2021年持续上升但仍低于2015年同期的10.5%[10][20] - 电源设备行业当前盈利压力指数达2000年以来最高值，已具备2015年供改行业特征；煤化工、结构材料、普钢接近但未突破前期高点[11][21] 指标构建要求 - 合格指标需满足：2015年处于局部最高点（理想为2000年以来最高，次优为2011年以来最高），且能横向比较行业间压力差异[4][14] - 2015年工业企业盈利压力指数达15%，为2000年以来次高（仅次于2008年），2011年以来最高值，符合指标第一要求[6][17] 盈利压力指数模型 - 计算公式：abs(亏损企业亏损额)/[abs(亏损企业亏损额)+盈利企业盈利额]，取值0-1，数值越大代表行业盈利压力越大[5][16] - 经营利润数据剔除营业外收支、所得税等非主营业务影响，聚焦核心业务盈利能力[5][16] 2015年供改行业验证 - 横向排序前五：黑色金属冶炼(72.9%)、黑色金属矿采选、有色金属冶炼、石油加工(58.6%)、煤炭开采[7][18] - 纵向筛选显示黑色金属冶炼、有色金属冶炼、煤炭开采三大行业2015年盈利压力均为2000-2015年期间峰值[7][18] - 实际政策选择钢铁+煤炭为主（明确3-5年去产能目标），有色为辅（电解铝产能利用率要求≥80%），与模型结果高度吻合[8][9][19] 当前行业压力分布 - 中信二级行业中：煤炭化工、普钢、电源设备、兵器兵装、光学光电、结构材料等盈利压力指数均超20%[11][21] - 电源设备（含风电/核电/太阳能/储能）成为唯一纵向横向均达标的行业，其压力指数创2000年以来新高[11][21] - 普钢、煤化工、结构材料（水泥/玻璃）价格指数持续走弱，需关注2024年报是否突破历史压力峰值[11][21] 历史供改政策对照 - 2016-2018年煤炭行业累计退出产能8亿吨，钢铁去产能1.7亿吨，有色行业重点调控电解铝产能利用率[15] - 政策文件显示供给侧改革明确量化目标：煤炭5年退出产能5亿吨+减量重组5亿吨，钢铁5年压减粗钢产能1-1.5亿吨[15]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 节后消费需求阶段回落及去年基数影响，CPI同比暂现负增长，预计随着促消费政策发力，CPI同比有望回升；宏观逆周期措施持续加码，生产需求逐步恢复，PPI同比降幅或收窄 [2] 根据相关目录分别进行总结 CPI情况 - 2月CPI同比下降0.7%，环比下降0.2%，同比数据自2024年1月以来首度转负，因2024年2月龙年春节消费品物价明显回升，致使2025年2月价格数据因春节错月而基数偏高，且2025年蛇年春节后消费品和服务价格回落 [2] - 食品方面，2月全国天气偏暖，鲜菜价格环比下降3.8%，节后需求回落，猪肉价格环比下降1.9%，分别影响CPI环比下降0.08和0.03个百分点；汽车等消费品降价促销，2月交通工具价格环比下降0.2% [2] - 服务方面，家庭服务和旅游价格环比均下降4.4% [2] - 剔除基差因素，1至2月核心CPI同比上涨0.3%，承接了2024年9月以来该指标的回升态势，消费品需求改善趋势有望延续 [2] PPI情况 - 2月PPI同比下降2.2%，环比下降0.1%，其中生产资料价格同比下降2.5%，环比下降0.2%；生活资料价格同比下降1.2%，环比持平 [2] - 受国际原油价格调整及实体经济对海外形势观望的影响，2月电力、热力生产和供应业价格环比下跌0.5%，上游煤炭开采和洗选业价格继续环比下降3.3% [2] - 基建和地产建设项目逐步复工，工业需求回升，黑色金属冶炼和压延加工业环比下降0.2%，价格下行趋势有所抑制 [2] - 新能源、人工智能领域投资热情带动有色金属矿采选业、有色金属冶炼和压延加工业价格环比分别上涨1.8%和0.3% [2] - 中游制造业价格波动收敛，通用设备制造业价格环比下跌0.3%，汽车制造业价格环比下跌0.1%，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业价格环比持平，计算、通信和其他电子设备制造业价格环比持平 [2] - 2025年稳经济逆周期调控政策仍将持续发力，工业生产逐步恢复，预计PPI同比降幅或继续收窄 [2]

股票上市与限售情况 - 本次股票上市股数为3673.8702万股，上市流通日期为2025年3月7日[2] - 2021年A股限制性股票激励计划第二个限售期于2025年2月23日届满，限售比例33%[11] - 2025年2月24日，同意对1171名激励对象3673.870万股限制性股票解除限售[8] 限制性股票授予与回购 - 2022年1月27日，公司授予1245人6174万股限制性股票，授予价11.72元/股[8] - 2023年8月25日，26名激励对象不符条件，267万股限制性股票将回购注销[5] - 2024年2月23日，22名激励对象不符条件，140.118万股限制性股票将回购注销[6] - 2025年2月24日，41名激励对象不符条件，237.986万股限制性股票将回购注销[8] - 2023年11月16日，完成267万股限制性股票回购注销[5] - 2024年5月13日，完成140.118万股限制性股票回购注销[6] 业绩数据 - 2023年度扣非归母净利润增长率为184.50%，高于同行业均值139.24%[12] - 2023年度扣非每股收益为2.53元/股，同口径调整后为3.75元/股，高于同行业均值1.30元/股[12] 激励对象考核与解锁 - 2023年度个人绩效考核，5名“不合格”解锁系数0；9名“达标”解锁系数0.8；1162名“优秀、良好”解锁系数1[14] - 本次1171名激励对象符合条件，可解除限售3673.870万股，占总股本0.366%[15] - 董事、高管已获授89.7万股，本次可解除限售29.601万股，比例33%[15] - 其他激励对象已获授11107.20万股，本次可解除限售3644.269万股，比例33%[16] 股份变动 - 有限售条件股份（A股）股权激励股份变动前77,188,020股，变动-36,738,702股，后40,449,318股[22] - 无限售条件股份（A股）变动前5,887,172,382股，变动36,738,702股，后5,923,911,084股[22] - 无限售条件股份（H股）变动前后均为4,075,500,000股，变动数0股[22] - 公司股份合计变动前后均为10,039,860,402股，变动数0股[22]

限售股票情况 - 2023年8月26名激励对象不符条件，267万股将回购注销[4] - 2023年11月完成267万股限制性股票回购注销[5] - 2024年2月22名不符条件，140.118万股将回购注销[6] - 2024年5月完成140.118万股限制性股票回购注销[6] - 2025年2月41名不符条件，237.986万股将回购注销[7] - 本次1171名激励对象可解除限售3673.870万股，占股本0.366%[2][11] 业绩数据 - 2023年度扣非归母净利润增长率184.50%，高于同行业均值[9] - 2023年度扣非每股收益2.53元/股，调整后3.75元/股，高于均值[9] 激励对象考核 - 2023年度个人绩效考核5名不合格，9名达标，1162名优秀良好[10] 其他 - 激励计划第二个限售期2025年2月23日届满[8] - 监事会同意1171名激励对象解除限售[14] - 法律意见书表明相关操作符合规定[15]

激励计划进展 - 2021年12月1日董事会和监事会审议通过激励计划草案等议案[17] - 2021年12月31日审议通过激励计划草案修订稿等议案[17] - 2022年1月17日山东能源集团同意实施激励计划[18] - 2022年2月24日激励计划授予登记完成[22] - 2023年8月25日审议通过调整激励计划相关事项议案[19] - 2024年2月23日审议通过回购注销及第一个解除限售期条件成就议案[19] - 2025年2月24日审议通过回购注销及解禁第二批限售股份议案[20] 业绩指标 - 以2020年扣非归母净利润为基数，2023年度扣非归母净利润增长率不低于53%且不低于同行业平均水平[23] - 2023年度扣非每股收益为2.53元/股，同口径调整后为3.75元/股，高于同行业均值1.30元/股[24] - 2023年度扣非每股收益率为184.50%，高于同行业均值139.24%[24] 激励对象情况 - 2023年度个人绩效考核中，5名不合格解锁系数为0，9名达标解锁系数为0.8，1162名优秀良好解锁系数为1[24] - 第二个解除限售期1171名激励对象可解除限售3673.870万股，占总股本0.366%[24] - 27名因职务调动等、14名因绩效考核不再符合条件，拟回购注销237.986万股[33][34] 利润分配 - 2024年6月21日实施2023年度利润分配，派现1.49元/股，送红股0.3股[26] - 2024年10月25日实施2024年半年度利润分配，派现0.23元/股[26] 回购相关 - 调整后限制性股票回购价格为1.4033元/股，数量由5937.54万股调整为7718.802万股[29][31] - 回购资金总额约427.406万元，资金来源为公司自有资金[35]

发行相关 - 发行人民币普通股（A股），股数不超过75,000.00万股，每股面值1元，拟上市深交所主板[5] - 发行后总股本不超过375,000.00万股，发行股数占比不低于10.00%[33] - 联合保荐人（主承销商）为中信证券和西部证券[5] 业绩情况 - 报告期内营业收入分别为726,776.12万元、970,941.49万元、1,547,677.13万元、960,420.54万元[26] - 按扣非孰低，报告期内归属于母公司股东的净利润分别为51,783.77万元、74,405.97万元、39,720.37万元、125,165.66万元[26] - 2021年火电企业燃煤成本增加，归属母公司股东净利润同比下滑45.72%[26] 业务结构 - 报告期内电力业务收入分别为644,169.42万元、1,002,336.76万元、721,829.98万元、436,555.06万元，占比分别为67.81%、65.61%、74.74%、60.79%[38] - 报告期内煤炭业务收入分别为285,458.56万元、496,380.11万元、215,860.13万元、257,739.48万元，占比分别为30.05%、32.49%、22.35%、35.89%[38] - 报告期内热力业务收入分别为20,360.60万元、28,977.88万元、28,147.92万元、23,813.84万元，占比分别为2.14%、1.90%、2.91%、3.32%[38] 资产与权属 - 公司及下属子公司自有待完成权属变更及待取得权属证书的土地面积为123,354.510平方米，占比1.78%[22] - 自有待完成权属变更及待取得权属证书房产面积为245,560.90平方米，占比19.06%[23] - 2022年6月30日公司资产合计5530429.79万元，负债合计3591010.99万元，股东权益合计1939418.81万元[49] 未来展望 - 碳达峰、碳中和下，火电和煤炭消费面临增量趋缓等调整[20] - 电力市场化改革使公司未来电价和电量销售有不确定性[21] - 若煤炭价格高、电价不调，公司净利润存在下滑50%甚至亏损风险[27] 募集资金 - 募集资金用于新建清水川能源电厂三期项目（2×1,000MW）及补充流动资金[24] - 项目投资规模合计93.64亿元，拟使用募集资金规模60亿元[68] 股权结构 - 陕投集团直接持有发行人80%的股份，为控股股东和实际控制人[32] - 陕投集团直接持有西部证券35.32%的股份，通过子公司间接持有1.92%的股份，为其控股股东和实际控制人[32] 子公司情况 - 2022年6月30日，清水川能源总资产1307743.42万元，净资产576737.60万元[192] - 2022年上半年赵石畔煤电总资产1,055,431.14万元，净资产250,099.61万元，营业收入115,977.63万元，净利润 - 18,691.50万元[193] - 2022年上半年秦龙电力总资产1,225,315.28万元，净资产352,352.65万元，营业收入233,652.71万元，净利润21,226.11万元[195]

发行信息 - 发行股票为人民币普通股（A股），股数不超75,000.00万股，每股面值1元[4] - 拟上市深交所主板，发行后总股本不超375,000.00万股[4] - 联合保荐机构为中信证券和西部证券[4] 业绩数据 - 2019 - 2022年1 - 6月营收分别为726,776.12万元、970,941.49万元、1,547,677.13万元、960,420.54万元[25] - 2022年营收960,420.54万元，2021年为1,547,677.13万元[50] - 2022年净利润209,993.10万元，2021年为140,511.89万元[50] - 2022年归属母公司股东净利润129,029.17万元，2021年为40,387.57万元[50] - 2023年1季度预计营收45 - 55亿元，同比变动 - 11.75%至7.86%[61] - 2023年1季度预计归属母公司股东净利润6.8 - 8.3亿元，同比变动 - 10.00%至9.85%[61] 资产负债 - 2022年6月30日资产合计5530429.79万元，负债3591010.99万元，股东权益1939418.81万元[48] - 截至2022年6月末，合并报表资产负债率64.93%，母公司27.20%[57] - 截至2022年12月31日，合并层面资产总额5,623,744.47万元，负债3,492,344.21万元[60] 业务结构 - 主营业务为火力发电、煤炭产销，产品有电力、热力和煤炭[46] - 报告期内电力收入占比分别为67.81%、65.61%、74.74%、60.79%，煤炭占比30.05%、32.49%、22.35%、35.89%，热力占比2.14%、1.90%、2.91%、3.32%[37] 市场风险 - 碳达峰、碳中和或使火电、煤炭消费受限，不利公司发展[19] - 电力市场竞争加剧，电价和电量销售不确定[20] - 煤炭价格高位且电价不调，净利润有下滑50%甚至亏损风险[26] 募投项目 - 募投用于清水川能源电厂三期（2×1,000MW）及补充流动资金[23] - 若政策变或自筹不足，项目有风险[23] 股权结构 - 陕投集团直接持公司80%股份，发行后不低于64%[30][93] - 长安汇通曾签含特殊条款股权转让协议，上市申请受理日起终止[149][151] 公司历史 - 陕能股份2019年9月完成整体变更设立股份有限公司[99] - 汇森煤业成立于2003年9月，历经多次增资和股权变动[110] 子公司情况 - 公司全层级控股子公司共29家[185] - 清水川能源2022年6月30日总资产1307743.42万元，净资产576737.60万元等[191] - 商洛发电注册资本120,000万元，公司持股100%[199][200]

发行信息 - 发行股票为人民币普通股（A股），股数不超过75,000.00万股，每股面值1.00元[8] - 拟上市深交所主板，发行后总股本不超过375,000.00万股[8] - 联合保荐机构为中信证券和西部证券[8] 业绩数据 - 2019 - 2022年营业收入分别为726,776.12万元、970,941.49万元、1,547,677.13万元、960,420.54万元[28] - 2022年实现营业收入2,028,517.08万元，归属母公司股东净利润247,152.30万元[62][63] - 2021年公司火电企业燃煤成本大增，归母净利润同比下滑45.72%[28] 行业风险 - 碳达峰、碳中和使火电和煤炭消费面临增量趋缓等不利影响[22] - 电力市场化改革使电价和电量销售存在不确定性[23] - 煤炭价格高位运行、电价不上调，归母净利润或下滑50%甚至亏损[29] 资产情况 - 公司及子公司待完成权属变更及待取证土地面积123,354.510平方米，占比1.78%[24] - 待完成权属变更及待取证房产面积245,560.90平方米，占比19.06%[25] - 截至2022年12月31日，合并层面资产总额5,623,744.47万元，负债总额3,492,344.21万元[62] 股东结构 - 陕投集团直接持有公司80%股份，为控股股东和实际控制人[34] - 陕投集团直接和间接持有西部证券37.24%股份，为其控股股东[34] - 2020年12月长安汇通受让公司10%股份[153] 募投项目 - 募集资金拟用60.00亿元，其中42.00亿元用于清水川能源电厂三期项目，18.00亿元补充流动资金[71] - 募投项目可能因政策等因素无法达预期收益或实施[26] 历史沿革 - 2003年9月汇森煤业成立，历经多次增资和股权变动[115] - 2020年11月陕能股份股权结构调整，陕投集团受让华秦投资划转股份[147] - 2022年9月16日长安汇通与陕投集团重新签署股份转让协议[191]