报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 2025年第一季度报告显示公司收入41.15亿元同比减少2.4%，归母净利润1.48亿元同比增长338.3%，扣非归母净利润1.7亿元同比增长399.6% [1] - 渠道优势与控本效果使鸡肉板块逆势盈利，一季度销售鸡肉30.3万吨同比增长3.1%，销售均价9759元/吨同比下跌4%，鸡肉均价较行业溢价630元/吨，综合造肉成本降约10%，单羽盈利约0.7元/羽 [2] - C端业务高速增长，一季度深加工食品业务收入18.9亿同比减少1.7%，C端零售超30%同比增长，投资收益0.3亿同比增长203.4%，太阳谷盈利好，后续并表将增厚利润 [3] - 维持前次业绩预测，预计2025 - 2027年归母净利润9.9亿、10.6亿、12.1亿，同比分别+37.1%、+6.8%、+13.8%，对应2025年20.7xPE [3] 财务指标总结 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（百万元）|18,487|18,586|21,232|23,691|26,898| |增长率yoy（%）|9.9|0.5|14.2|11.6|13.5| |归母净利润（百万元）|664|724|993|1,060|1,206| |增长率yoy（%）|61.7|9.0|37.1|6.8|13.8| |EPS最新摊薄（元/股）|0.53|0.58|0.80|0.85|0.97| |净资产收益率（%）|6.4|6.9|9.2|9.6|10.5| |P/E（倍）|30.0|27.5|20.7|19.4|17.1| |P/B（倍）|1.9|1.9|1.9|1.9|1.8| [5] 股票信息总结 |信息|详情| | --- | --- | |行业|养殖业| |前次评级|买入| |04月30日收盘价（元）|16.04| |总市值（百万元）|19,944.14| |总股本（百万股）|1,243.40| |自由流通股（%）|99.99| |30日日均成交量（百万股）|20.55| [6] 财务报表和主要财务比率总结 资产负债表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |流动资产|6847|5515|5941|7290|8379| |现金|738|754|367|1284|1645| |应收票据及应收账款|912|1115|1112|1221|1404| |其他应收款|15|26|16|17|20| |预付账款|278|362|371|385|450| |存货|3336|2983|3803|4109|4585| |其他流动资产|1567|274|272|273|275| |非流动资产|15666|15376|16670|17848|17611| |长期投资|111|482|482|482|482| |固定资产|12566|12780|13826|14787|14705| |无形资产|343|340|340|340|340| |其他非流动资产|2646|1774|2022|2239|2083| |资产总计|22513|20891|22611|25138|25990| |流动负债|10619|9512|10844|12972|13472| |短期借款|6208|4922|6522|8122|8122| |应付票据及应付账款|2316|2745|2813|3046|3494| |其他流动负债|2096|1845|1510|1805|1856| |非流动负债|1569|932|1032|1132|1132| |长期借款|752|124|224|324|324| |其他非流动负债|818|808|808|808|808| |负债合计|12188|10444|11877|14105|14605| |少数股东权益|16|6|-23|-60|-91| |股本|1243|1243|1243|1243|1243| |资本公积|4254|4269|4269|4269|4269| |留存收益|4976|5082|5400|5736|6119| |归属母公司股东权益|10308|10440|10758|11094|11477| |负债和股东权益|22513|20891|22611|25138|25990| [10] 利润表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入|18487|18586|21232|23691|26898| |营业成本|16534|16518|18701|20917|23747| |营业税金及附加|41|46|50|57|64| |营业费用|472|614|701|758|834| |管理费用|376|388|438|492|556| |研发费用|121|105|127|142|161| |财务费用|148|163|184|237|263| |资产减值损失|-171|-180|-82|-84|-123| |其他收益|91|115|98|101|105| |公允价值变动收益|2|13|0|0|0| |投资净收益|48|107|72|76|85| |资产处置收益|0|7|0|0|0| |营业利润|759|802|1114|1174|1330| |营业外收入|14|8|10|11|9| |营业外支出|73|40|46|53|47| |利润总额|700|770|1078|1131|1293| |所得税|78|55|115|109|118| |净利润|623|715|963|1022|1175| |少数股东损益|-42|-9|-29|-37|-31| |归属母公司净利润|664|724|993|1060|1206| |EBITDA|2188|2360|1372|1590|1793| [10] 现金流量表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |经营活动现金流|2291|3049|140|1544|1399| |净利润|623|715|963|1022|1175| |折旧摊销|1330|1521|110|222|237| |财务费用|190|181|184|237|263| |投资损失|-48|-107|-72|-76|-85| |营运资金变动|-13|566|-1169|4|-361| |其他经营现金流|210|172|125|134|169| |投资活动现金流|-3059|52|-1368|-1367|48| |资本支出|-1453|-1521|-1440|-1442|-37| |长期投资|-524|35|0|0|0| |其他投资现金流|-1081|1538|72|76|85| |筹资活动现金流|668|-3034|839|740|-1087| |短期借款|1612|-1286|1600|1600|0| |长期借款|578|-628|100|100|0| |普通股增加|0|0|0|0|0| |资本公积增加|19|15|0|0|0| |其他筹资现金流|-1541|-1135|-861|-960|-1087| |现金净增加额|-98|69|-387|917|360| [10] 主要财务比率 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |成长能力 - 营业收入(%)|9.9|0.5|14.2|11.6|13.5| |成长能力 - 营业利润(%)|55.6|5.7|38.9|5.3|13.3| |成长能力 - 归属母公司净利润(%)|61.7|9.0|37.1|6.8|13.8| |获利能力 - 毛利率(%)|10.6|11.1|11.9|11.7|11.7| |获利能力 - 净利率(%)|3.6|3.9|4.7|4.5|4.5| |获利能力 - ROE(%)|6.4|6.9|9.2|9.6|10.5| |获利能力 - ROIC(%)|4.1|4.8|6.1|6.1|6.8| |偿债能力 - 资产负债率(%)|54.1|50.0|52.5|56.1|56.2| |偿债能力 - 净负债比率(%)|71.7|49.4|67.5|72.8|67.4| |偿债能力 - 流动比率|0.6|0.6|0.5|0.6|0.6| |偿债能力 - 速动比率|0.2|0.2|0.1|0.2|0.2| |营运能力 - 总资产周转率|0.9|0.9|1.0|1.0|1.1| |营运能力 - 应收账款周转率|20.5|18.4|19.2|20.6|20.8| |营运能力 - 应付账款周转率|10.2|10.1|10.7|10.5|10.5| |每股指标 - 每股收益(最新摊薄)|0.53|0.58|0.80|0.85|0.97| |每股指标 - 每股经营现金流(最新摊薄)|1.84|2.45|0.11|1.24|1.13| |每股指标 - 每股净资产(最新摊薄)|8.29|8.40|8.65|8.92|9.23| |估值比率 - P/E|30.0|27.5|20.7|19.4|17.1| |估值比率 - P/B|1.9|1.9|1.9|1.9|1.8| |估值比率 - EV/EBITDA|13.1|9.8|20.3|18.0|15.7| [10]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [2][5] 报告的核心观点 - 公司发布2025年一季报，营收和归母净利润同比大幅增长，成本稳步下降，能繁储备充足，有望穿越周期实现盈利，维持2025 - 2027年盈利预测不变，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 截至2025年4月30日，当前股价20.04元，一年最高最低37.14/15.48元，总市值102.22亿元，流通市值102.22亿元，总股本5.10亿股，流通股本5.10亿股，近3个月换手率289.76% [2] 财务情况 - 2025Q1营收16.45亿元（同比+73.45%），归母净利润1.30亿元（同比+193.91%），预计2025 - 2027年归母净利润分别为9.18/14.11/23.83亿元，对应EPS分别为1.80/2.77/4.67元，当前股价对应PE为11.1/7.2/4.3倍 [5] - 2023 - 2027E营业收入分别为40.41/60.78/81.03/106.88/138.95亿元，YOY分别为1.8%/50.4%/33.3%/31.9%/30.0%；归母净利润分别为 - 6.45/5.19/9.18/14.11/23.83亿元，YOY分别为 - 508.2%/180.4%/77.0%/53.7%/68.9% [9] 生猪养殖业务 - 2025Q1生猪养殖营收15.2亿元，生猪出栏83.3万头（同比+62.40%），其中商品猪出栏81.7万头（同比+63.31%） [6] - 2025Q1完全成本13.38元/公斤，2025M1 - M3生猪完全成本分别为13.5/13.26/13.46元/公斤，2025全年完全成本目标13元/公斤以内 [6] - 截至2025年3月末，能繁存栏17.6万头，PSY达29，后备存栏10万头，预计2025年底能繁存栏23万头以上，2025年400万头生猪出栏有望高兑现贡献利润 [6] 皮革业务 - 2025Q1皮革业务营收0.54亿元（同比+280%），亏损0.21亿元，稳健经营推动减亏 [7] 资金状况 - 截至2025年3月末，资产负债率62.88%（同比+0.69pct），账面货币资金6.15亿元（同比+57.49%），资金充裕持续扩张 [7]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [2][5] 报告的核心观点 - 公司发布2025年一季报，营收和归母净利润同比大幅增长，成本稳步下降，能繁储备充足，有望穿越周期实现盈利，维持2025 - 2027年盈利预测不变，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 2025年4月30日，当前股价20.04元，一年最高最低37.14/15.48元，总市值102.22亿元，流通市值102.22亿元，总股本5.10亿股，流通股本5.10亿股，近3个月换手率289.76% [2] 财务情况 - 2025Q1营收16.45亿元（同比+73.45%），归母净利润1.30亿元（同比+193.91%） [5] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为9.18/14.11/23.83亿元，对应EPS分别为1.80/2.77/4.67元，当前股价对应PE为11.1/7.2/4.3倍 [5] - 2023 - 2027E营业收入分别为40.41/60.78/81.03/106.88/138.95亿元，同比增长1.8%/50.4%/33.3%/31.9%/30.0% [9] - 2023 - 2027E归母净利润分别为 - 6.45/5.19/9.18/14.11/23.83亿元，同比增长 - 508.2%/180.4%/77.0%/53.7%/68.9% [9] 生猪养殖业务 - 2025Q1生猪养殖营收15.2亿元，生猪出栏83.3万头（同比+62.40%），商品猪出栏81.7万头（同比+63.31%） [6] - 2025Q1完全成本13.38元/公斤，2025M1 - M3分别为13.5/13.26/13.46元/公斤，2025全年目标13元/公斤以内 [6] - 截至2025年3月末，能繁存栏17.6万头，PSY达29，后备存栏10万头，预计2025年底能繁存栏23万头以上，2025年400万头生猪出栏有望高兑现 [6] 皮革业务 - 2025Q1皮革业务营收0.54亿元（同比+280%），亏损0.21亿元，稳健经营推动减亏 [7] 资金与负债情况 - 截至2025年3月末，资产负债率62.88%（同比+0.69pct），账面货币资金6.15亿元（同比+57.49%），资金充裕可持续扩张 [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 公司发布2024年报及2025年一季报，2024年营收1030.63亿元，同比-27.27%，归母净利润4.74亿元，同比+90.05%，2025Q1营收244.17亿元，同比+2.13%，归母净利润4.45亿元，同比扭亏为盈 [7] - 考虑公司饲料销售有望修复，生猪养殖成本显著下降，上调公司2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为12.35/12.91/14.23亿元，对应EPS分别为0.27/0.29/0.31元，当前股价对应PE为35.4/33.9/30.7倍，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 2025年4月29日，当前股价9.66元，一年最高最低为11.88/8.16元，总市值437.21亿元，流通市值434.67亿元，总股本45.26亿股，流通股本45.00亿股，近3个月换手率81.68% [2] 饲料业务 - 2024年饲料业务营收686.98亿元，同比-15.48%，毛利率4.90%，同比-0.35pct [8] - 2024年饲料总销量2596万吨，其中禽料销量1496万吨，猪料销量867万吨，水产料销量169万吨，反刍料销量44万吨 [8] - 国内将先进配方采购能力复制到海外市场，在印尼、越南、埃及等国，饲料销量已进入其本国前四名 [8] 生猪业务 - 2024年生猪业务营收303.98亿元，同比+42.70%，毛利率9.97%，同比+17.22pct [9] - 2024年销售生猪1652.49万头，贡献营收235.43亿元，其中销售肥猪1352.29万头，仔猪300.20万头；屠宰生猪278万头，贡献营收68.55亿元 [9] - 2024年窝均断奶数10.8头，同比+0.3头，PSY达到24.7，同比+1.7，断奶成本290元/头，同比-90元/头，育肥成活率92%，同比+3pct，料肉比2.67，同比-0.12 [9] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|141,703|103,063|119,252|133,456|145,292| |YOY(%)|0.1|-27.3|15.7|11.9|8.9| |归母净利润(百万元)|249|474|1,235|1,291|1,423| |YOY(%)|117.1|90.1|160.9|4.5|10.2| |毛利率(%)|2.8|6.7|6.9|7.1|7.2| |净利率(%)|0.2|0.5|1.0|1.0|1.0| |ROE(%)|-2.7|0.6|4.3|4.4|4.7| |EPS(摊薄/元)|0.06|0.10|0.27|0.29|0.31| |P/E(倍)|175.4|92.3|35.4|33.9|30.7| |P/B(倍)|2.0|2.0|1.9|1.8|1.8| [10] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，如2025E流动资产35490百万元，营业收入119252百万元等 [12] - 涉及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率预测，如2025E营业收入增长率15.7%，毛利率6.9%等 [12][14] - 有每股指标及估值比率预测，如2025E每股收益0.27元，P/E 35.4倍等 [14]

生猪产能调控 - 农业农村部发布《养殖业节粮行动实施方案》，重点强调持续调整优化生猪产能 [1] - 实施生猪产能调控方案，通过控制能繁母猪存栏量作为"总开关"来引导产能合理化 [1] - 推动养殖场户优化母猪存栏结构，合理控制整体产能规模 [1] 监测预警体系 - 完善生猪产能监测和预警体系，及时发布市场供需信息 [1] - 指导养殖场户根据市场信号调整出栏节奏和养殖规模 [1] - 促进生猪供需动态平衡，避免市场大幅波动 [1]

报告行业投资评级 - 维持对农林牧渔行业“超配”评级 [4][5][6] 报告的核心观点 - 近几年我国农产品自美进口金额占比有所下降，2024年我国进口总额约2.59万亿美元，自美进口总额约1636.2亿美元，占比约6.3%，较2017年下滑约2个百分点；农产品进口总额约2151.55亿美元，自美农产品进口金额约275亿美元，占比约12.8%，较2017年下降约6.4个百分点 [6][14] - 大部分农产品品种进口依赖较低，少部分品种对进口依赖较高，中美贸易摩擦对进口依赖较高的品种短期存在一定扰动，但长期可通过优化进口国来源或增加自给自足能力降低对美进口占比 [6][14] - 农产品价格长期走势由国内外供需格局决定，中央印发农业强国规划，我国农业竞争力有望增强，相关细分领域优质龙头有望受益，个股可关注牧原股份、温氏股份、新希望等 [6] 根据相关目录分别进行总结 贸易摩擦短期对少部分农产品存在扰动 - 2024年我国进口总额及自美进口占比下降，农产品进口总额及自美农产品进口占比也下降，从美国进口的农产品中部分品种进口依赖高，贸易摩擦对其短期有扰动，长期可降低对美进口占比 [14] 肉类 猪肉 - 我国是猪肉生产大国，出口量极低，2025年预计全球生猪产量12.88亿头，中国产量7.05亿头，占比54.7%；全球猪肉产量11668万吨，中国产量5700万吨，占比48.9%；中国猪肉出口10万吨，占全球出口总量1% [18][20][22] - 我国是猪肉消费大国，进口依赖低，2025年预计全球猪肉消费总量11564.1万吨，中国消费量5820万吨，占比50.3%；中国猪肉进口量130万吨，占消费量比例仅2.2%，2024年从美国进口猪肉约7万吨，占消费量0.12% [27][29] - 2024年我国能繁母猪存栏先回升后下滑，生猪出栏回落，预计2025年生猪产能同比回升，供给Q1 - Q3回升，Q4回落 [33][35] - 我国生猪价格2024年先扬后抑，预计2025年先抑后扬，Q1 - Q3回落，Q4回升 [39] 鸡肉 - 我国鸡肉产量居全球第二，仅少量出口，2025年预计全球鸡肉产量10582万吨，中国产量1550万吨，占比14.6%；中国鸡肉出口80万吨，占全球出口总量5.7% [41][43] - 我国鸡肉消费量居全球第二，进口依赖度低，2025年预计全球鸡肉消费总量10317万吨，中国消费量1513万吨，占比14.7%；中国鸡肉进口量43万吨，占消费量比例仅2.8%，2024年从美国进口鸡肉约10.51万吨，占消费量0.7% [46][51] - 2024年我国白羽肉鸡祖代自美国引种量占比40% + ，未来将加大自繁品种替代力度，圣农发展等国内企业有望受益 [52][55] 牛肉 - 我国牛肉产量居全球第三，仅少量出口，2025年预计全球牛肉产量6155万吨，中国产量774万吨，占比12.6%；2024年中国出口牛肉约1.8万吨，占产量0.2% [58][63] - 我国牛肉消费量居全球第二，三成需要进口，2025年预计全球牛肉消费总量6029.6万吨，中国消费量1154.7万吨，占比19.2%；中国牛肉进口量382.5万吨，占消费量比例约33.1%，2024年从美国进口牛肉占比仅4.8%，可增加从其他国家进口替代 [65][66][68] - 国内外牛肉价格有所回升，预计2025年全球及中国牛肉价格或将回升，因全球及中国牛存栏量下降，产量下降，消费量增长 [69][71] 粮食类 玉米 - 我国玉米产量居全球第二，出口量极少，2024/25年度预计全球玉米总产量1215.1百万吨，中国产量294.92百万吨，占比24.3%；中国玉米出口量约0.02百万吨，占全球出口总量0.01% [75] - 我国玉米消费量居全球第二，进口依赖度低，2024/25年度预计全球玉米消费量1241.78百万吨，中国消费量313百万吨，占比25.2%；中国玉米进口量8百万吨，占消费量比例仅2.6%，2024年从美国进口玉米占比15.2% [78] - 国内外玉米价格有所回升，预计2024/25年度全球玉米供需格局总体偏宽松，价格回升空间受限；中国玉米供需格局总体偏宽松，价格回升空间受限 [79][83][85] 大豆 - 我国大豆产量居全球第四，极少用于出口，2024/25年度预计全球大豆总产量420.58百万吨，中国产量20.65百万吨，占比4.9%；中国大豆出口量0.1百万吨，占全球出口总量0.05% [87] - 我国大豆需求量居全球第一，进口依赖度高，2024/25年度预计全球大豆消费量410.67百万吨，中国消费量128.9百万吨，占比31.4%；中国大豆进口量109百万吨，占消费量约85%，2024年从美国进口大豆占比21%，未来可增加南美豆进口 [90] - 国内外大豆价格持续回落，预计2024/25年度全球大豆供需格局整体偏宽松，价格仍承压较大；中国大豆价格中枢较2023/24年度有所回落 [91][93][95] 高粱 - 我国高粱产量全球占比低，出口量较少，2025年预计全球高粱产量6209万吨，中国产量300万吨，占比4.8%；2024年中国出口高粱约0.22万吨，占产量0.07% [99][102] - 我国高粱消费量居全球第一，高度依赖进口，2025年预计全球高粱消费总量6128.8万吨，中国消费量750万吨，占比12.2%；中国高粱进口量450万吨，占全球进口总量70.5%，2024年从美国进口高粱占比65.6%，可增加从其他国家进口 [104][108][109] - 预计2024/25年度全球高粱供需格局偏紧，价格有一定上涨动力 [112] 小麦 - 我国小麦产量全球第一，出口极少，2024/25年度预计全球小麦总产量796.85百万吨，中国产量140.1百万吨，占比17.6%；中国小麦出口量约1百万吨，占全球出口总量0.5% [113][116] - 我国小麦消费量全球第一，进口依赖低，2024/25年度预计全球小麦消费量805.2百万吨，中国消费量150百万吨，占比18.6%；中国小麦进口量3.5百万吨，占消费量比例仅2.3%，2024年从美国进口小麦占比低，可增加从其他国家进口 [117] - 国际小麦价格弱势下跌，国内小麦价格略有企稳，预计2024/25年度全球小麦价格回升动力不足，因期末库存较高 [121][123] 其他类 棉花 - 我国棉花产量居全球第一，出口较少，2024/25年度预计全球棉花总产量2632.1万吨，中国产量696.7万吨，占比26.5%；中国棉花出口量约2.2万吨，占全球出口总量0.2% [126]

青岛银行业绩与资产规模 - 2025年一季度总资产首次突破7000亿元大关 [1] - 公司类贷款金额达2795.62亿元，较年初增长6.56% [1] - 一季度实现营收增长9.69%、净利润增长16.42%，净息差1.77%领先同业 [7] 科创企业金融服务 - 推出"青银科技-陪伴成长"服务体系解决科创企业"轻资产、高风险"融资痛点 [2] - 为华赛伯曼提供800万元"人才贷"，成为其唯一授信行与首问行 [4] - 通过投贷双融路演大赛等创新方式支持早期科创企业 [4] 制造业企业支持 - 为科捷智能提供2000万元纯信用贷款开启合作，伴随企业从初创到上市 [5][7] - 上市后创新运用敞口银承等综合业务方案满足企业需求 [7] - 为北琪实业提供2亿元授信支持生产基地建设，一季度订单量同比增长10% [11] 文旅产业金融服务 - 与朴宿酒店合作，针对民宿行业特点提供灵活额度调配和还款安排 [8] - 针对无形资产特点量身定制金融方案，提高放款额度和延长周期 [8] 乡村振兴与农业金融 - 创新活体抵押模式，通过牛耳标和登记系统为隆铭牛业提供2.88亿元项目贷款 [10] - 该模式解决了传统养殖业"抵押难、贷款难"问题 [11] - 2024年山东农林牧渔业总产值超1.28万亿元，公司把握区域特色产业机会 [11] 普惠金融发展 - 坚持"全生命周期、全产品体系、综合化服务"经营理念 [12] - 截至2025年3月末普惠贷款余额465.79亿元，比上年末增长3.30% [12]

报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级），上次评级同样为强于大市 [5] 报告的核心观点 - 短期压栏和二育支撑猪价，但中期供应过剩与需求淡季的矛盾凸显，行业或再次面临“量增价跌”压力，压栏引发集中抛售，可能加速产能去化，生猪板块估值处于相对低位，价值凸显 [4] 根据相关目录分别进行总结 增重利润驱动行业压栏，多因素决定压栏幅度 - 短期情绪、需求等因素干扰使行业出现压栏、二次育肥等投机行为，导致行业生猪出栏均重波动 [12] - 出栏均重中枢与猪价正相关，年内呈季节性波动，猪价上行或高位时出栏均重上升或高位震荡，猪价下行时出栏均重回落，二、四季度出栏均重偏大，一、三季度偏小 [15] - 增重利润决定临界出栏均重，季节性等需求因素产生扰动，生猪价格及单位育肥成本决定临界出栏均重，散户根据当日边际收益决定是否出栏，集团场实际压栏空间较小，行业真实合理出栏体重略低于临界出栏均重水平 [21][22] - 若压栏边际收益为 0 或为负时，压栏猪只或将集中释放，如 2021 年 6 月和 10 月、2023 年 6 月，猪价与出栏均重坐标突破临界出栏均重曲线，行业集中抛售大肥，猪价下跌 [25][32] - 气温及原材料价格影响边际增重成本，饲养温度和原材料价格影响生猪饲养料肉比，进而影响增重成本 [36] - 需求变化影响标猪肥猪价差，二三季度肥猪折价，一、四季度肥猪溢价，受消费习惯和季节性因素影响 [43] 增重利润持续减少，标肥价差或季节性倒挂，库存即将释放 - 供应阶段性缺口&库存需求驱动春节后猪价偏强，供应端集团场年前超卖，大猪缺口带动行业压栏，需求端分割入库增加，二育资金进场托底猪价 [46] - 库存持续累计，标肥价差逐步缩窄，出栏压力增长，标猪供应稳步增长，肥猪持续累积，猪肉需求呈季节性减少，肥猪价格优势或不存在 [61][65] - 后续猪价供强需弱趋势越演越烈，库存释放点临近，气温转热和肥猪折价或导致增重利润快速消失，库存抛售或导致猪价负反馈 [68] 投资建议 - 重视生猪板块低估值、预期差，产能长期有望波动去化，多股估值处在历史相对底部区间，头均市值有显著上涨空间 [71][73] - 养殖龙头首推温氏股份、牧原股份，其次建议关注新希望；弹性标的建议关注神农集团、德康农牧、华统股份、巨星农牧、天康生物、唐人神、新五丰等 [73]

研究院 农产品组 研究员 李馨 lixin@htfc.com 从业资格号：F03120775 投资咨询号：Z0019724 联系人 白旭宇 010-64405663 baixuyu@htfc.com 从业资格号：F03114139 薛钧元 010-64405663 xuejunyuan@htfc.com 从业资格号：F03114096 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289 号 期货研究报告|养殖周报 2025-04-27 二次育肥进场减缓，生猪价格维持震荡 策略摘要 生猪观点 ■ 市场分析 供应端来看，本周集团出栏较上周保持平稳，养殖端二次育肥的需求目前有所下降， 体重偏小的标猪出栏量也同步减少，年后入场的二次育肥的已经到了出栏窗口期，叠 加五一节的备货需求，预计下周出栏会呈现一定的增加趋势。 消费端来看，本周屠宰端的开工保持平稳，没有较大的变化。同时冻品库存的增长也 非常缓慢，价格偏高导致冻品和二育的需求无法快速增长。五一节日即将来临，需要 重点关注五一节的备货情况，可能给需求端带来一定的提振作用。 综合来看，短期来看，短期来看二次育肥的滚动入场和养户的惜售心态仍在延续，下 周五一前的备货需求也 ...

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3] 报告的核心观点 - 正邦科技产能加速恢复，主业实现盈利，负债清偿费用下降，生猪出栏量稳步提升，运营成本明显下降，借助股东运营能力推进饲料复工复产 [1][2] - 结合公司2025年出栏量目标以及当前猪价变化，调整2025 - 2026年业绩并引入2027年业绩预测，2025 - 2027年归母净利润分别为4.65亿元、5.87亿元、15.33亿元，同比分别+115%、+26.1%、+161.2%，对应PE分别为55.1x/43.7x/16.7x [3] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 | 财务指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 6,992 | 8,870 | 14,195 | 29,147 | 31,698 | | 增长率yoy（%） | -51.5 | 26.9 | 60.0 | 105.3 | 8.8 | | 归母净利润（百万元） | 8,529 | 216 | 465 | 587 | 1,533 | | 增长率yoy（%） | 163.7 | -97.5 | 115.0 | 26.1 | 161.2 | | EPS最新摊薄（元/股） | 0.92 | 0.02 | 0.05 | 0.06 | 0.17 | | 净资产收益率（%） | 85.3 | 1.9 | 3.9 | 4.7 | 10.8 | | P/E（倍） | 3.0 | 118.4 | 55.1 | 43.7 | 16.7 | | P/B（倍） | 2.6 | 2.2 | 2.1 | 2.0 | 1.8 | [4] 股票信息 - 行业：养殖业 - 前次评级：增持 - 04月25日收盘价（元）：2.77 - 总市值（百万元）：25,622.95 - 总股本（百万股）：9,250.16 - 自由流通股（%）：77.34 - 30日日均成交量（百万股）：84.86 [5] 财务报表和主要财务比率 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2023A - 2027E各年度的相关数据，包括流动资产、现金、应收票据及应收账款等项目 [9] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面，各年度数据有相应变化 [9]