公司技术进展 - HAMR产品新获得4家主要云客户认证 其中3家位于美国 1家位于美国以外地区[2] - 预计明年6月前完成全部前7大云领域客户的认证流程[2] 行业活动形式 - 本次活动采用开放式炉边谈话形式 预留投资者提问环节[1] - 活动通过网络进行直播[1]

希捷科技 (Seagate, STX) 电话会议纪要分析 涉及的行业和公司 * 公司为数据存储解决方案提供商希捷科技 (Seagate, STX) [1] * 行业涉及科技硬件、技术供应链、数据存储、硬盘驱动器 (HDD) 和闪存 (NAND) [1][40] 核心观点和论据 业务表现与执行 * 公司在2025财年连续每个季度实现收入和盈利能力的连续增长 正在执行其计划 [8] * 近线 (nearline) 硬盘需求在过去四个季度增长了约90% 但公司认为中期需求增长率在25%左右 [12] * 近线业务目前占公司业务量的约75% [60] 技术产品与认证 * 公司已获得四个主要云客户对其磁记录 (MR) 产品的认证 其中三个在美国 一个在美国以外 [3] * 预计到明年六月将完成所有前七大云客户的认证 [4] * 已于七月开始与第一家主要云客户进行40TB 热辅助磁记录 (HAMR) 驱动器的认证 [10] * 公司已从垂直磁记录 (PMR) 技术完全过渡到HAMR技术 不再开发PMR产品 [86] 需求驱动与市场动态 * 当前需求增长非常迅速 且远高于供应 [12] * 人工智能 (AI) 对存储产生两个积极影响：数据保留（公司已看到）和AI生成新数据（未来更重要）[32][33] * 视频应用等将消耗更多存储容量（太字节或艾字节） 未来尤为重要 [35] * 企业OEM和公共云都是重要细分市场 但近期大部分增长发生在公共云 [54] * 需求是基于订单生产的 (build to orders) 公司需要三到四个季度的可见性（订单）[14][17] * 生产高容量MR驱动器大约需要三个季度 [18] 产能与供应策略 * 公司不追求单位数量的增长 而是通过提高单盘容量（从24TB EMR 迁移到32TB HAMR）来增加艾字节 (exabyte) 出货量 [9][10] * 有意让供应略低于需求 以维持价格 并将部分需求转移到未来 以减轻未来潜在下行周期的影响 [36][51][52] * 目前没有增加产能的计划 [94] 财务与资本配置 * 资本支出 (CapEx) 模型为收入的4%至6% 资本密集度低 [80][84] * 本季度（14周）运营支出 (OpEx) 指导为2.9亿美元 未来几个季度可能降至约2.8亿美元（剔除额外一周的影响）[87][88][89] * 已实现将债务降至约50亿美元的目标 并已在本季度开始股票回购 [95][97] * 通常在十月董事会会议上讨论股息调整 在上升周期中通常会略微增加股息 [99] * 上一财年已使营运资本正常化 本财年预计自由现金流生成将更好 [101][102] 成本结构与竞争优势 * HAMR技术通过提高面密度（每盘片容量）来增加容量 无需显著增加磁盘和磁头数量 从而降低每太字节成本 [69][70][74] * 第一代30TB HAMR驱动器的每太字节成本已低于上一代24TB PMR驱动器 [68] * 预计未来至少四到五年内 HAMR与NAND之间的成本差距将扩大 [79] * HAMR技术有长期路线图 目标实现每盘片10TB 即仅用10张盘片和20个磁头实现100TB的驱动器 [73] 关税与制造 * 目前根据232条款和USMCA规则 公司的磁盘享受关税豁免 [25] * 如果豁免取消 进口到美国的产品主要从泰国制造厂进口 目前关税为19% [26][27] * 在美国拥有重要的制造和研发业务 主要生产磁头（包括HAMR磁头）[28][29] 其他重要内容 * 业务中仍有部分（客户端、消费者、视频和图像应用）存在季节性 通常三月季度是日历年度的最低点 [60] * 硬盘驱动器 (HDD) 和固态硬盘 (SSD) 在数据中心的作用不同 HDD用于存储 SSD用于运行应用程序 [43][45][47] * 公司内部广泛使用AI 包括制造质量、投资者关系、财务和IT等部门 [90][91] * 公司认为业务已经整合 需求强劲 与过去的情况不同 [103] * 创新总是基于数据 未来可能出现尚未知的新应用 进一步推动存储需求 [38][39]

会议背景 - 花旗集团举办第33届全球TMT会议 CDW公司参与活动 [1] - 会议形式为炉边谈话 包含问答环节和投资界提问时间 [2] 参会人员 - 花旗研究科技硬件及供应链分析师Asiya Merchant主持会议 [1] - CDW公司代表Chris Leahy和Al Miralles出席活动 [1]

行业与公司 * 纪要涉及中国整体市场（A股、离岸中概股）及多个行业，包括券商、半导体、保险、房地产、科技硬件、医疗保健、材料、金融等[1][2][3][9][38] * 提及的具体公司包括腾讯、小米、阿里巴巴、宁德时代（CATL）、英伟达（Nvidia）等[1][83] 核心观点与论据 * **市场表现**：MXCN指数和CSI300指数本周分别上涨2.5%和2.4%，券商、半导体、保险板块领涨，涨幅分别为+10.3%、+9.1%、+8.1%[1] * **政策动态**：中国财政部推出两项针对家庭消费贷款和目标服务企业贷款的临时贴息计划，中美宣布斯德哥尔摩联合声明将关税休战期延长90天，媒体报道中国当局对科技公司采购英伟达H20芯片提出警示，中国将为合格的外国青年科技人才推出新签证类型[1] * **经济数据**：7月CPI通胀同比降至0.0%，PPI通缩维持在-3.6%同比，7月信贷和活动数据普遍走弱且低于市场预期，新增贷款净增长20年来首次转为负值，70城数据显示一线城市与低线城市房价持续分化[1] * **资金流动**：南向资金本周流入49亿美元，年内至今流入1210亿美元，周五录得创纪录的日流入额46亿美元[1][4] * **盈利与估值**：MXCN/CSI300的12个月远期市盈率分别为12.5倍和13.6倍，I/B/E/S共识预测2025/26年MXCN的EPS增长为4%/14%，CSI300为15%/12%，医疗保健板块盈利预测上调幅度最大[9] * **宏观经济展望**：高盛经济学家预测中国2024/25/26年实际GDP增速分别为5.0%、4.7%、3.9%，预测2025年CPI为0.0%，美元兑人民币汇率为7.10[27][29] 其他重要内容 * **个股盈利日历**：列出了多家大型公司（市值超100亿美元）的2025年第二季度或上半年财报发布日期及预期[10] * **板块盈利情况**：截至8月15日，23%的中国上市公司和28%的MSCI中国成分股公布了上半年业绩，整体盈利同比增长18%和9%，信息技术（99%）、材料（11%）、医疗保健（37%）板块盈利增长强劲，而金融（-20%）、能源（-48%）板块表现疲软[11][12] * **地缘政治与政策追踪**：高盛的ADR退市概率晴雨表、美中关系晴雨表（当前读数76，越高表示关系越差）、基于新闻搜索的民营企业监管代理指标显示政策近期有所放宽[14][16][20][21] * **市场目标**：高盛对MSCI中国、CSI300和MSCI香港的12个月指数目标分别为90点、4500点和15300点，潜在上行空间为10%、7%和3%[26]

交易策略与行业覆盖 - 交易策略以日内多空双向交易为主 兼顾短期至中期持仓 [1] - 历史专注科技行业股票交易 近两年扩展至海上钻井与供应链行业及航运业全覆盖 [1] - 航运业覆盖范围包括油轮 集装箱船 干散货船三大细分领域 [1] - 持续关注处于早期发展阶段的燃料电池行业 [1] 从业背景与经验 - 从业者位于德国 曾任职普华永道审计师 [2] - 转行日内交易员已近20年 经历多次重大市场波动事件 [2] - 成功应对2000年互联网泡沫破裂 911事件后续影响及次贷危机等市场冲击 [2]

行业与公司 - **行业**：亚太地区科技硬件（Greater China Technology Hardware | Asia Pacific）[1][2][3] - **涉及公司**： - **美国超大规模企业**：Microsoft、Meta Platforms Inc、Google [1][2] - **亚太ODM厂商**：Wiwynn、Wistron、Quanta、Hon Hai [2] - **其他供应链公司**：Delta、AVC、King Slide、Bizlink、Accton、Chroma等 [2][8][11] 核心观点与论据 1. **AI基础设施支出信心增强** - Microsoft和Meta的强劲财报及资本支出（capex）积极评论，推动市场对2026年AI基础设施投资的乐观预期 [1][2] - 具体参考报告： - *Microsoft: 4Q25 Results – Yielding Well on the AI Investment* (31 Jul 2025) - *Meta Platforms Inc: Super Core and Superintelligence Raise PT to $850* (31 Jul 2025) [1] 2. **推荐亚太AI相关股票** - 偏好基础设施领域（防御性需求强于消费科技），推荐顺序：Wiwynn > Wistron > Quanta > Hon Hai [2] - **Wiwynn**：因ASIC AI服务器布局及中长期GPU服务器份额增长潜力（下一代Vera Rubin项目）[2] 3. **供应链受益方** - **Microsoft供应链**：包括Unimicron（CPU/GPU基板）、Ibiden（GPU基板）、Delta（电源）、AVC（散热方案）、King Slide（导轨）等 [8] - **Meta供应链**：涉及Unimicron、Quanta（服务器组装）、Delta、Bizlink（连接方案）等 [11] 其他重要内容 - **行业评级**：摩根斯坦利对亚太科技硬件行业维持“In-Line”（中性）观点 [3] - **风险提示**：摩根斯坦利可能与部分覆盖公司存在业务往来，可能影响研究客观性 [4][17] - **数据来源**：供应链分析图表（Exhibit 1和Exhibit 2）详细列出Microsoft和Meta的硬件供应商分层结构 [6][8][11] 数据引用 - **价格目标**：Meta目标价上调至$850 [1] - **股票推荐**：Wiwynn当前股价NT$2,765（截至2025年7月31日）[64] 忽略内容 - 合规声明、分析师认证、评级定义等披露信息（如doc id 4-5, 12-68）未纳入核心分析。

行业与公司概览 - **行业**：中国A股市场（Healthcare、IT、Materials等）及港股/美股上市的中概股[1][2] - **核心公司**： - **A股**：ASK PHARM（002755.SZ，+71.8% 1M）、AVARY HOLDING（002938.SZ，+65.5% 1M）[2] - **港股/美股中概股**：ZHONG AN INTELLIGENT LIVING SERVICE（2271.HK，+261.1% 1M）、CHINA PARENTING NETWORK（1736.HK，+168.7% 1M）[2] --- 核心观点与论据 **市场表现** - **A股整体表现**： - CSI300/500/1000指数7月分别上涨3.5%/5.3%/4.8%，港股恒生指数（HSI）上涨2.9%[5][11] - 流动性改善、二季度实际GDP增长5.2%（年化季调环比4.1%）、政策支持（如雅鲁藏布江水电项目、育儿补贴）推动市场[5] - **板块表现**： - **领涨板块**：Healthcare（+14%）、IT（+7%）、Materials（+6%）[8][9] - Healthcare受CXO和创新药需求复苏驱动[8] - IT因NVIDIA恢复H20芯片在华销售及CoWoP技术利好PCB[8] - **落后板块**：Utilities（0%）、Consumer Discretionary（+1%）、Consumer Staples（+1%）[10] **宏观经济数据** - **GDP与通胀**： - 二季度名义GDP增速放缓至3.9%（实际5.2%），GDP平减指数降至-1.2%[5][39] - 6月CPI同比转正至0.1%，PPI通缩扩大至-3.6%[43] - **工业与消费**： - 工业增加值同比+6.8%（高科技、汽车、电子设备领涨），零售销售同比+4.8%（补贴效应减弱）[39][42] - 固定资产投资同比+2.8%，房地产投资同比-12.9%[40] **资金流动与估值** - **资金流向**： - A股7月净流入1.93亿美元（金融、IT、材料为主），融资余额占市值比升至10.5%（6月末为9.6%）[14][24] - **估值**：CSI300 2025/2026年EPS增速预期为15%/12.3%，对应14.6x/13x P/E[31] --- 其他重要细节 **政策与风险** - **政策支持**：反内卷政策推动材料板块反弹（钢铁、锂电等）[9] - **风险提示**：消费疲软（零售增速放缓）、房地产投资持续下滑[39][40] **国际关联** - **出口与汇率**：6月对美出口环比反弹21.9%，人民币汇率微贬至7.2，外储增至3,317.4亿美元[41][5] **数据引用** - **关键数据来源**：Wind、LSEG Workspace、EPFR[2][5][24] --- **注**：所有百分比和数值均引用自原文，未遗漏关键数据点[序号标注见各段末尾]。

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：科技行业 - **公司**：亚马逊（AMZN）、苹果（AAPL）、谷歌（GOOGL）、Meta（META）、微软（MSFT） 纪要提到的核心观点和论据 核心观点 - OBBBA法案将显著提升大型科技公司近期自由现金流，亚马逊、苹果、谷歌、Meta和微软有望在未来一年获得数十亿美元额外自由现金流，增强公司并购、创新和回报股东的灵活性 [1][7][12][14] - 预计公司很快开始修订现金流指引，未来几个季度将开始体现现金流收益 [4][7][9] 论据 1. **法案内容及影响** - **研发支出立即费用化**：恢复国内研发立即费用化，允许追溯扣除2022 - 2024年递延的研发成本，加速扣除可降低应纳税所得额，减少现金税负担 [13][41][44] - **100%奖金折旧**：永久延长符合条件的资本支出100%奖金折旧，降低当前现金税义务，企业可将全额奖金折旧纳入长期资本规划和投资决策 [13][54][55] 2. **各公司受益情况** - **亚马逊**：法案多年期最大自由现金流受益者，因持续较高资本支出和大量符合条件的研发投入，预计每年约150亿美元的税收优惠将持续，2028年仍有110亿美元受益，多余资金可用于人工智能基础设施和数据中心再投资或增加战略并购灵活性 [23] - **苹果**：2026财年FCF提升约30%（约150亿美元），未来四年OBBBA将为FCF预测累计增加203亿美元的上行空间，平均每年FCF顺风约4%，公司资本分配和再投资策略可能不会改变，但可能会更积极地将资金重新投入业务 [27][28] - **谷歌**：2025年FCF最大近短期受益者，有250亿美元的顺风，之后每年有40 - 60亿美元的长期顺风，增量现金流可用于继续投资和深化竞争优势及生成式人工智能产品 [30][32] - **Meta**：中期FCF有80 - 100亿美元的顺风，税收优惠将在未来几年更均匀分布，压缩FCF倍数，增量现金流部分用于支持公司基础设施需求 [33] - **微软**：预计OBBBA明年可为微软FCF增加100亿美元（较之前FCF估计高约12%），公司战略投资可能不会改变，多余现金可用于机会性并购 [35] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 提醒投资者不要对增量现金流赋予倍数，因其主要反映未来现金税节省提前的时间效益，而非自由现金流生成的结构性变化，且纳税时间变化通常不影响GAAP每股收益 [5] - 估计为基线情景，最终影响可能因公司税务规划策略和潜在税务会计实践而有很大差异，利益的时间安排也可能受公司财年末影响 [6] - 介绍了估算增量现金税节省的方法，以TCJA预计税款为起点，计算从40%奖金折旧和5年研发摊销到100%奖金和立即研发费用化的增量税收节省 [64][65][66] - 详细说明了摩根士丹利的各种披露信息，包括研究报告的审核、发布、使用限制，以及不同地区的监管和分发情况等 [76][83][93][108]

报告行业投资评级 - 报告对大中华区科技硬件行业的投资评级为“与大市一致”（In-Line）[2] 报告的核心观点 - 液冷技术在AI服务器机架中的应用有利于机械组件产品的发展，Fositek增强了AVC的集成冷却解决方案和机械零件供应 [5][6] - 预计Fositek营收复合年增长率为39%，服务器是主要增长动力 [8] - 分析了新台币在2025年第二季度走强对各公司盈利的影响 [11] - 介绍了GB300 AI服务器机架中液冷组件的设计价值以及Delta向800V HVDC电源解决方案的价值升级路径 [7][19] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩与增长 - Fositek（6805.TW）预计有39%的营收复合年增长率，服务器为主要增长动力，目标价为新台币1,066元 [8] 汇率影响 - 分析了新台币在2025年第二季度走强对各公司毛利率、净利率、毛利润和净利润的影响，涉及显示、PC/服务器ODM/OEM、PC/服务器组件、热解决方案、自动化/设备、智能手机、数据通信/网络等多个领域的众多公司 [11] 液冷组件价值 - 展示了GB300 AI服务器机架中液冷组件的设计价值 [7] 电源解决方案 - Delta（2308.TW）向800V HVDC电源解决方案的价值升级路径，包括电源机架各组件的ASP、数量和总成本等信息，目标价为新台币485元 [19] 公司估值 - Delta Electronics Inc.（2308.TW）采用剩余收益估值法，假设股权成本为8%，中期增长率为14%，终端增长率为3% [23] - Fositek Corp（6805.TW）采用多阶段剩余收益（RI）估值模型，假设股权成本为10%，中期增长率为13%，终端增长率为3% [24] 行业覆盖公司评级 - 报告对众多大中华区科技硬件公司给出了评级和价格信息，如AAC Technologies Holdings（2018.HK）评级为“增持”（Overweight），BYD Electronics（0285.HK）评级为“增持”等 [78][79][81]

地缘政治与市场反应 - 以色列与伊朗冲突缓和 双方均表态愿意停止行动并接受核协议条件[2][3][4] - A股市场表现出强韧性 指数上涨11 73点 3559只个股上涨 平均股价涨幅0 7%[5] - 高盛连续发布三篇研报唱多A股 分别从大环境改善 民企壮大和领军企业崛起三个维度分析[7][8] 民营企业核心地位 - 中国民营上市公司市值自2021年高点蒸发4万亿美元 与国央企差距达56%[10] - 民企贡献60%GDP 80%城市就业岗位及三分之二税收 A股3771家民企总市值9万亿美元 日交易额占比73%[10] - 过去十年民企盈利增速比国企快42% 收入增速快86% 贡献近50%新增资本支出和60%增量研发支出[11] 科技与行业集中度机遇 - AI应用预计推动中国企业未来十年每股收益年增2 5% 民企在AI领域占比72% 增速比其他公司快15%[13] - A股前十大公司市值占比仅17% 为美国同类数据的一半 显示头部企业成长空间巨大[14][16] - TMT行业集中度提升趋势明显 行业整合将增强企业盈利能力[20][21] 十大领军企业分析 - 高盛筛选的十大民企(腾讯 阿里 小米 比亚迪 美团 网易 美的 恒瑞医药 携程 安踏)总市值1 6万亿美元 占MSCI中国指数权重42%[22][23] - 十大企业日均交易额110亿美元 预计未来两年复合增长率13% 平均市盈率16倍 显著低于美股"七姐妹"28倍估值[23][24] - 这些企业代表人工智能 自给自足 全球化 服务消费和股东回报改善五大投资趋势[23]