文章核心观点 - 跨品类组合销售模式成为消费市场新趋势，通过产品功能互补满足消费者对便捷和美味的双重需求 [1] - 该模式不同于传统清库存式促销，基于场景化营销创造新需求，实现品牌合作与协同效应 [1][2] 组合销售模式特点 - 组合产品具有高性价比优势，例如悦鲜活牛奶和永璞咖啡组合装售价9.9元，而单买同款鲜牛奶需近8元，相当于花2元获得浓缩咖啡液 [1] - 模式核心竞争力在于精准覆盖细分消费场景，如牛奶加咖啡液适合早餐或上班提神，小份装满足上班族需求且避免浪费 [2] 代表性合作案例 - 悦鲜活牛奶与永璞咖啡推出"悦鲜越好喝"拿铁套装，金典鲜牛奶与瑞幸即享咖啡推出联名款 [1] - 乳品朝日唯品与点心品牌缸鸭狗合作推出"好乳酒酿"产品，包含3盒280毫升纯牛奶和3袋56克古法酒酿 [2] - 别样泡泡在抖音直播间推出无糖生茶送抹茶粉活动，实行"买6瓶送6袋"鼓励自制"脏脏茶" [2] 行业影响与市场潜力 - 跨界组合打破品牌壁垒，有效结合双方客户资源和需求痛点，帮助企业找到更匹配消费群体 [2] - 从社交平台走红的奇亚籽配椰子水、巴西莓粉配养生水到日常的坚果配酸奶，印证该模式强大生命力 [2] - 该模式达成1加1大于2的协同效应，为消费市场持续注入新动能，市场潜力远未被充分挖掘 [2]

公司股份回购 - 公司于2025年11月24日进行股份回购操作 [1] - 回购股份数量为1000股 [1] - 回购总金额为2660港元 [1]

公司新品发布 - 果子熟了公司通过官方微博宣布新品“可以喝的黄金麦浪”大麦茶已上市 [1] - 新品主打0糖0卡0咖啡因的健康饮品定位 [1] - 产品采用麦芽与大麦一同焙炒的工艺 以保留大麦和麦芽的原始香味 [1] 行业产品趋势 - 饮品行业持续推出无糖无卡路里无咖啡因的健康概念产品 [1]

公司股份回购 - 公司于2025年11月12日进行股份回购操作 [1] - 回购股份数量为1000股 [1] - 回购总金额为3000港元 [1]

行业定义与分类 - 无糖茶指每100克或100毫升糖含量不超过0.5克的即饮茶[1][12] - 按茶底可分为绿茶、红茶、乌龙茶、黑茶及其他品类[1][10] - 各茶种风味与功效各异，如绿茶清香淡雅富含茶多酚，红茶茶汤红润滋味醇厚[10] 市场规模与增长 - 中国无糖饮料市场规模从2015年22.6亿元增至2024年570.5亿元，十年复合增长率达43.2%[1][14][18] - 无糖茶饮料占2024年无糖饮料市场份额40%[1][18] - 茶饮料整体市场规模从2018年1144亿元增至2024年1545亿元，七年复合增长率5.2%[1][42] - 2025年无糖茶销售额首次出现负增长，主要受市场饱和、产品同质化及替代品分流影响[1][16][19] 产品与消费趋势 - 2025年旺季茉莉茶销售占比居首约31.6%，乌龙茶紧随其后占比32.4%[2][27] - 主流茶种件均价均高于2024年同期，单纯价格竞争减弱，消费者更注重品质与口感平衡[2][21] - 30岁以下年轻消费者占比高达70.8%，健康诉求是核心购买动机[2][32][33] - 无糖无负担(56.9%)、提神醒脑(56.9%)、无添加更安全(51.4%)是主要购买原因[35][36] 销售渠道分布 - 2025年线下渠道占比81.5%，其中便利店贡献23.5%销售额，是高频即时消费核心场景[2][31][34] - 线上渠道占比18.5%但增速迅猛，2022年线上销售额达4.47亿元，较2018年增长10倍[2][34] - 下沉市场线上渗透率已升至30%，推动渠道多元化发展[2][34] 竞争格局 - 行业呈现"一超多强"态势，东方树叶以75%市场份额领跑[2][7] - 2025年上半年即饮茶市场CR5达79.6%，行业集中度持续提升[2] - 农夫山泉凭借东方树叶成为行业龙头，茶饮料已超越包装饮用水成为其第一增长极[2] - 新锐品牌果子熟了通过差异化风味和便利店渠道布局快速崛起[2][24] 行业发展驱动因素 - 消费者健康意识提升是核心驱动力，契合"0糖0脂0卡"健康需求[1][37] - 技术改革如无菌冷灌装、低温萃取工艺优化口感，提升消费者接受度[37] - 国家健康政策如健康中国行动鼓励低糖或无糖食品生产，引导行业规范发展[39] - 企业产品创新与营销推广提升无糖茶知名度，吸引消费者购买[40]

行业投资评级与核心观点 - 报告未明确给出整体行业投资评级 [1] - 核心观点：中国无糖茶行业正从高速增长迈向结构优化与品牌分化阶段 [1] 2025年市场首次出现负增长标志着行业进入调整期 [18] 竞争格局高度集中形成“一超多强”局面 [68] 行业定义与市场规模 - 无糖茶定义为每100克或100毫升中糖含量不超过0.5克的茶饮料 [9] 按茶底可分为绿茶、红茶、乌龙茶、黑茶等 [9] - 中国无糖饮料市场规模从2015年的22.6亿元增长至2024年的570.5亿元十年复合增长率高达43.2% [14] 其中无糖茶饮料占据40%的市场份额 [14] - 中国茶饮料整体市场规模从2018年的1144亿元稳步增长至2024年的1545亿元七年复合增长率为5.2% [47][49] 当前市场表现与挑战 - 无糖茶销售额在2025年首次出现负增长2025年1-9月销售额同比增速为-14.0% [16][18] - 市场增长遇阻原因包括一二线城市市场趋近饱和产品同质化严重以及电解质饮料等新兴品类和传统有糖茶“低糖化”改良的竞争分流 [18] - 无糖即饮茶在即饮茶中的销售额占比从2022年1月的16%上升至2023年12月的32%但2025年前3月增速由正转负市场进入消化与巩固阶段 [51][53] 竞争格局与品牌表现 - 无糖茶市场呈现高度集中的“一超多强”格局农夫山泉旗下东方树叶以75%的市场份额占据绝对主导地位三得利乌龙茶以10%的份额位居第二 [66][68] - 2025年上半年中国即饮茶市场CR5从77.3%提升至79.6%CR10从88.2%升至90.2%头部集中度加剧 [56][57] 康师傅份额从29.5%下滑至27.7%而东方树叶份额增长亮眼 [57][58] - 在2025年上半年京津冀即饮茶份额Top20商品中东方树叶独占7席其茉莉花茶500ml单品以9.1%的市占率位居第一 [60][61] 产品结构与消费趋势 - 按茶种划分2025年旺季茉莉茶销售占比约31.6%乌龙茶占比32.4%普洱茶占比14.4% [21] 主流茶种件均价均高于2024年同期单纯价格竞争减弱 [24] - 无糖茶消费群体高度年轻化30岁以下消费者占比高达70.8% [30][31] 购买动机以健康诉求为主导“无糖无负担”占比63.6%“提神醒脑”占比56.9% [33][34] - 销售渠道以线下为主导占比81.5%其中便利店贡献23.5%的销售额线上渠道占比18.5%但增速迅猛 [28][29] 重点企业分析 - 农夫山泉营业收入从2020年的228.8亿元增长至2024年的429.0亿元 [70][71] 茶饮料产品营收占比从2020年的13.5%攀升至2025年上半年的39.4%超越包装饮用水成为公司第一增长极 [72][74] - 新锐品牌果子熟了通过差异化风味和场景营销快速渗透其无糖茶市场份额从2023年的0.32%跃升至2024年的3.03%2025年上半年预测达3.50%位列行业第三 [81][83] 行业驱动因素 - 核心驱动因素包括消费者健康饮食意识提升 [38] 无菌冷灌装、低温萃取等技术改革优化了无糖茶口感 [39] 国家健康政策如《健康中国行动》对行业的支持 [40] 以及企业的产品创新与营销推广 [41]

港股IPO新规实施概况 - 港股上市规则于今年8月生效 新增公开认购分配“二选一”机制 其中机制A将公开认购最大回拨比例从20%上调至35% 机制B允许发行人自主选定10%至60%的公开认购比例但无回拨机制 [1] - 新规落地至今已有25只新股采用新规上市 其中仅3只新股采用机制A 其余22家公司采用机制B上市 [1] - 机制B更为直接和固定 发行人可提前确定公开发售占比 适合追求确定资本结构和稳定股东基础的发行人 [1] 机制B的市场表现与影响 - 机制B已成为大多数新上市公司的选择 其公开认购比例普遍为10% 机构投资者参与配售的份额高 在定价阶段拥有更大话语权 [2] - 采用机制B上市的22只新股中 有21只在上市首日收涨 唯一例外是广和通 首日收跌11.72% 打破了机制B新股首日“零破发”纪录 [2] - 散户投资者因公开发售股份稀缺 需通过抽签决定分配 庞大的申购需求易导致超额认购 从而在上市首日形成强劲买盘动力推动股价上扬 [2] 个股案例分析 - 10月28日 4只港股新股同日上市均上涨 滴普科技涨150.56% 八马茶业涨86.7% 剑桥科技涨33.86% 三一重工涨2.82% [1] - 广和通H股发行价为每股21.5港元 折算后约为A股股价的7.1折 但公司上半年短期业绩承压 市场认为定价吸引力不足 [2] - 金叶国际集团10月10日上市首日收涨330% 但其后几个交易日遭遇深度下跌 10月13日至10月28日跌幅达74.88% 股价接近发行价0.5港元 [3] 市场结构与投资者行为变化 - 广和通与10名基石投资者达成协议 合计认购12.60亿港元的发售股份 并由中信证券独家保荐 “绿鞋资金”规模约4.36亿港元 为股价提供支撑 [3] - 金叶国际集团主营业务为传统机电工程服务 近年营收与净利润增长乏力 导致投资者采取“速抛”模式 股价下滑且成交额缩量 [3] - 港股打新正从“盲打套利”转向基于基本面与市场情绪的“价值挖掘” [3] 新规政策目标与市场展望 - IPO新规旨在提升新股定价及分配机制稳健性 并平衡各类投资者需求 [4] - 健康成熟的新股市场需要发行人合理定价 投资者理性决策 承销商尽责履责三者形成良性循环 [4]

投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”投资评级 [1][10] 核心观点 - 公司是中国最大的高端茶供应商，品牌护城河深厚，线下渠道加速扩张，业绩稳健增长，盈利预测向好 [2][3][9][10] 公司概况与市场地位 - 公司是中国知名全品类茶叶供应商，产品覆盖六大品类茶叶及茶具、茶食等非茶产品 [2] - 旗下“八马”品牌为中国驰名商标，“信记号”为中华老字号 [2] - 按2024年高端茶叶销售收入和茶叶连锁专卖店数量计，公司均位列全国第一 [2] - 公司于2025年10月28日在港交所主板上市，发行定价50港元，共发行900万股，募集资金约4.5亿港元，获2680.04倍超额认购，申购资金逾1200亿港元 [1] 财务业绩分析 - 2022-2024年营收从18.18亿元增长至21.43亿元，净利润从1.66亿元增长至2.24亿元 [3] - 2025年上半年营收同比减少4%至10.63亿元，主要因线下自营店减少导致茶叶销售下滑 [3] - 2025年上半年净利润同比减少18%至1.20亿元，主要受专业服务费、员工成本增加及0.54亿元上市开支影响 [3] - 剔除上市开支后，2025年上半年净利润为1.74亿元，同比增长19%，主要得益于线下直营店减少带来的费用节约 [3] 产品销售表现 - 2025年上半年茶叶/茶具/茶食营收分别同比-4%/+1%/-20%至9.59/0.61/0.28亿元 [4] - 2025年上半年八马茶叶均价从2024年的643元/公斤上涨至667元/公斤 [4] - 信记号/万山红品牌采取以价换量策略，均价分别下降至715/361元/公斤，其中万山红茶叶销量达54.06吨，已超2024年全年销量 [4] - 2025年年中推出新品浓香铁观音和武夷岩茶大红袍，总销量已达154.66吨 [4] 渠道拓展策略 - 2025年上半年线上收入占比增长至35.49%，在淘宝、抖音等平台积累2600万会员 [5][9] - 截至2025年10月末，线下门店数量增至3730家，较年初净增226家，覆盖全国所有省份，加盟店占比超90% [9] - 公司加速推进“千城万店”计划，预计未来3-5年将新增1500家门店，深化低线城市加盟覆盖 [9] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为2.64/3.20/3.69元 [10] - 当前股价对应市盈率（PE）分别为33/27/24倍 [10] - 预测2025-2027年营业收入分别为2220.51/2598.31/2911.53百万元，同比增长3.60%/17.01%/12.05% [12] - 预测2025-2027年净利润分别为224.68/271.96/313.45百万元，同比增长0.15%/21.04%/15.26% [12]

公司业务动态 - 北京二商京华茶业有限公司旗舰店于10月28日在北京马连道茶叶街焕新启幕 [1] - 旗舰店内陈列京华匠心经典产品、75周年典藏产品及子品牌“京华飘雪”等新品 [1] - 新品包括手打奶茶、茶味冰淇淋、便捷袋泡茶、瓶装茶饮等多元化品类 [1][3] 品牌与产品战略 - 公司推出面向年轻消费群体的子品牌“京华飘雪”系列 [3] - 该系列打破传统茶品形态，以手打奶茶、瓶装茶饮、便捷袋泡茶、茶味冰淇淋等产品精准对接年轻人快节奏生活与个性化需求 [3] - 此举为拥有75年历史的公司注入青春活力 [3] 零售模式创新 - 焕新后的旗舰店以“茶文化+新零售”为核心理念，融合线上线下消费场景 [3] - 旗舰店打造集文化展示、多元体验与社交互动于一体的时尚茶空间 [3] - 消费者可现场试饮新品，并能通过屏幕了解“京华飘雪”全国线下连锁门店建设规划 [3]

HPP冷萃茶产品特征 - 产品形态为瓶内含有完整茶叶并配备防茶叶进嘴的专用滤嘴[10] - 配料表仅包含水和茶叶（部分花茶口味添加茉莉花、玫瑰花等）[1][10] - 需0-8℃低温冷藏保存，保质期介于45-90天[1][10][15][16] - 单瓶售价区间为5-9元，定位中高端，是主流无糖茶价格的1-3倍[1][10] HPP技术核心 - 采用超高压冷杀菌技术（HPP）实现杀菌，致病菌和腐败菌残留量几乎为零[5][7] - HPP技术在杀菌同时完成萃取过程，保留冷萃茶清爽甘甜的特征[21] - 目前仍需人工介入生产环节，包括手工挑选茶叶和装瓶[21] - 产品对冷链依赖度高，常温环境下口感和颜色会迅速劣化[8] 市场表现与渠道分布 - 2024-2025年现泡茶（冷萃茶）销售额同比暴涨261%，销量增长68%[3] - 盒马自有品牌HPP冷萃茶获得超1万条评价，好评率达99.6%-99.7%[1] - 朴朴自有品牌优赐HPP冷萃茶获得超8000条好评[1] - 产品已进入盒马、叮咚、胖东来、Olé、永辉、罗森、7-Eleven等线下渠道[16] 主要参与品牌与产品 - 唯可鲜旗下品牌仌叶首创HPP冷萃茶，口味包括正山小种、桂花乌龙等，12瓶售价92元（单瓶7.67元）[12][13] - 如果品牌推出HPP冷萃茶，6瓶售价39.77元（单瓶6.28元），保质期60天[13] - 盒马推出3款HPP冷萃茶，售价5.9元，保质期45天且均获营养选择A级评级[15] - 叮咚买菜自有品牌叮咚V5的HPP冷萃茶售价5.8-11.6元，保质期45天[16] - 胖东来售卖的短保冷萃茶保质期仅1天，售价6.8-15.8元，晚上常有折扣[9] 行业趋势与挑战 - 无糖茶赛道2024年出现负增长，2-3月销售额连续同比下滑[20] - 2024年无糖即饮茶新品SKU数量不及去年同期333款的五分之一[20] - HPP冷萃茶目标客群为Z世代消费者，其更乐于尝试创新产品[25] - 因高品级茶叶成本、HPP工艺和全程冷链导致定价较高[23] - 该品类被视为具有高增长潜力的小众高端市场，代表行业向更新鲜、天然方向发展的趋势[26]