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蘅东光（920045）：光通信领域无源光器件“小巨人”

申万宏源证券· 2025-12-20 07:05

投资评级 - 申购分析意见：积极参与 [4][28] 核心观点 - 公司是无源光器件国家级专精特新“小巨人”，其无源光纤布线、无源内连光器件广泛应用于数据中心及电信领域 [4][8] - 随着光模块技术迭代及AI算力中心需求共振，公司有望乘AI数据中心东风加速扩张 [4][28] - 公司在常规无源光器件基础上开发出CPO无源内连光器件系列产品，应用于400G、800G光模块的无源内连光器件产品已实现大批量出货，1.6T产品已实现少量出货 [4][8] - 从博弈面看，公司首发估值低，具备较高弹性 [4][28] 公司基本面与业务 - 公司成立于2011年9月1日，位于广东省深圳市，主要从事光通信领域无源光器件产品的研发、制造与销售 [8] - 业务包括无源光纤布线、无源内连光器件及相关配套业务三大板块 [8] - 2024年实现营收13.15亿元，近3年复合年增长率为+66.33%；2024年实现归母净利润1.48亿元，近3年复合年增长率为+63.31% [4][10] - 2024年毛利率为26.74%，较2023年增加0.99个百分点；净利率为11.27%，较2023年增加0.66个百分点 [4][10] - 截至2025年6月30日，公司及其控股子公司取得的国内专利共111项 [10] - 2025年1-6月主营构成按产品类型：无源光纤布线产品占69.98%，无源内连光器件产品占19.02%，配套及其他产品占11.00% [11] - 2025年1-6月主营构成按销售区域：境外占90.00%，境内占10.00% [11] 竞争优势 - **技术研发优势**：公司掌握多项自主可控核心技术，建立起行业领先的高精度、高集成度、高速率无源光器件全流程制造能力 [21] - **客户资源优势**：与AFL、Coherent、Jabil、Telamon等国内外战略客户建立长期稳固合作，产品应用于AT&T、Verizon、谷歌、亚马逊等全球领先的大型品牌企业 [9][21] - **产品质量与多样化优势**：生产严格遵循行业标准，产品线覆盖广泛，提供从规划建设到运维管理的完整解决方案 [22] 产能与募投项目 - 公司前瞻扩张全球高端产能，桂林制造基地扩建三期项目达产后预计新增产能约1330万只/年 [12][13] - 越南生产基地扩建项目达产后预计新增产能约1062.66万只/年 [12][13] 发行方案 - 本次新股发行采用直接定价方式，发行价格为31.59元/股 [4][13] - 初始发行规模1025万股，占发行后公司总股本的15.06%（超配行使前），预计募资3.24亿元 [4] - 发行后公司总市值为21.5亿元 [4] - 发行市盈率（TTM）为7.92倍 [4][14] - 网上顶格申购需冻结资金1456.93万元 [4][13] - 网下战略配售共引入战投2名，包括1家公司持股平台，1家券商 [4][13] - 发行后预计可流通比例为29.57%，老股占可流通股本比例为54.17% [13][14] 行业情况 - **光器件技术迭代加速**：AI算力爆发推动光器件向高密度、高集成度、高速率、低功耗演进 [4][17] - **AI应用光模块市场高速增长**：市场规模自2023年的20.61亿美元猛增至2024年的50.80亿美元，同比增速高达146.48% [4][17] - **数据中心市场高景气**：全球数据中心市场规模从2019年的567亿美元增至2025年的968亿美元，复合增长率达9.32% [4][18] - **云计算巨头加码AI基建**：2024年北美四大云计算巨头（亚马逊、谷歌、Meta、微软）资本开支总额突破2400亿美元，同比激增超60% [18] - **高速光模块需求激增**：2024年全球以太网光模块（100G以上）销售额从2023年49.27亿美元激增至86.45亿美元，同比增速高达75.46% [4][19] - **全球数据中心资本支出猛增**：2024年全球数据中心资本支出同比猛增51%至4550亿美元 [4][19] 可比公司分析 - 公司2024年收入为13.15亿元，归母净利润为1.48亿元，收入增长率为114.40%，归母净利润增长率为128.71%，毛利率为26.74%，研发支出占比为4.00% [27] - 可比上市公司市盈率（TTM）中值为90.8倍，而公司发行市盈率（TTM）为7.92倍，显著低于可比公司 [4][29]