核心观点 - 大宗商品特别是黄金正成为对冲传统资产风险的关键工具 高盛将黄金列为大宗商品领域最坚定推荐的投资标的 维持2025年底3700美元/盎司和2026年中期4000美元/盎司目标价 极端情况下金价可能升至4500美元/盎司以上[1] - 三大结构性趋势包括De-risking energy Defense spending Dollar diversification 正系统性收紧大宗商品市场供需 特别影响黄金和铜等供应对价格反应迟缓的品种[2] - 美国就业增长放缓 经济下行风险仍高于历史均值 商品作为投资组合分散化工具的吸引力进一步增强 在对冲通胀和极端风险方面的作用日益突出[2] 投资策略 - 基准情景下商品指数未来12个月回报预期温和 但投资者应考虑将商品纳入投资组合以实现分散化配置[1] - 美国机构信誉风险上升以及商品供应集中度加剧创造了尾部风险 可能导致商品价格飙升的同时股债下跌[1] - 黄金被称为最坚定的多头推荐(highest-conviction long) 是大宗商品领域最坚定推荐的投资标的[1]

黄金价格走势 - 黄金期货突破3630美元/盎司 现货黄金最高达3565美元/盎司 双双突破4月历史新高[1] - 现货黄金日内大涨逾50美元 现报3596.13美元/盎司 涨幅1.42% 逼近3600美元大关[1] - 多重利好因素支撑金价：美联储降息周期开启 美元走弱 ETF资金流入 实物需求复苏[2] 美联储政策预期 - 美联储主席鲍威尔暗示对降息持开放态度 市场对9月降息预期大幅升温[2] - 美国7月核心PCE同比上涨2.9% 交易员对9月降息25基点预期概率从85%升至87%[2] - 摩根士丹利预计美联储9月降息25基点 年底前再降息一次 历史显示降息周期开始后60天内黄金平均上涨6%[3] 机构观点与价格预测 - 富达国际认为利率下行 黏性通胀 增长疲软及美元走弱将支撑黄金表现[3] - 瑞士银行将2026年上半年金价目标上调至3700美元/盎司[4] - 美国银行预计2026年上半年金价触及4000美元/盎司 高盛预测若美联储独立性受损金价可能飙升至近5000美元/盎司[4] 数字黄金创新 - 世界黄金协会推出"集合黄金权益"产品 允许买卖实物黄金部分所有权 最低可持有千分之一盎司份额[5] - PGI以伦敦金库8776吨黄金（约70万根金条）作为底层资产 实现黄金权益数字化流转[5][6] - 该产品计划2026年初在伦敦启动试点 可能改变9000亿美元规模实物黄金市场生态[1][6] 数字化黄金意义 - PGI使黄金可作为抵押品再利用 创造收益机会 银行可从资产负债表黄金中获取利润[6] - 数字化黄金兼具保值特性和流动性优势 可能挑战加密货币和稳定币格局[10] - 区块链技术应用提升产业链透明度 每块金条将拥有可验证的"出生证明"[6][10] 市场背景与挑战 - 黄金面临被加密货币取代的风险 比特币因稀缺性和去中心化特征被视为"数字黄金"[8] - 现有黄金稳定币规模较小 Tether Gold约13亿美元 Pax Gold约10亿美元 仅占黄金ETF4000亿美元规模的极小部分[10] - 数字黄金需解决制度设计的公平公正问题以巩固其信用基础[7][11]

市场行情判断 - 大盘指数达到3800点以上后市场确定性减弱 后续走势存在大涨或下跌两种可能[3][4][5][6] - 当前行情走势不稳定 出现单日大跌后次日底部反弹的情况[2] 杠杆率指标 - 融资融券余额与市值比值当前为6.8% 较7月底的6.5%有所上升 但低于2015年牛市期间的7%-9.8%区间[12][13] - 该比率突破7.5%时表明市场可能存在风险[14] - 融资融券成交量占总成交量比重当前为12% 当该比例超过12%-13%时监管层可能出手干预[17][18] - 近期出现单日近百点下跌可能印证监管干预[19] 成交量指标 - 连续5天成交量超过2万亿元 显示行情有延续机会[20][21] - 两融余额达到2.17万亿元 接近2015年峰值2.27万亿元[23] 公募基金发行规模 - 8月前三周公募基金周均募集110亿元 与年初水平相当但远低于去年924行情[26] - 表明散户热度不高 公募尚未进入疯狂增发阶段[26] 新开户数量 - 7月上交所新增开户196万户 远低于去年10月峰值680万户和2015年牛市月均360万户水平[33][34] - 显示牛市仍处前期 银行存款向股市转移趋势不够强劲[35] - 新开户数爆发式增长可能成为行情进入后期阶段的信号[31][32][35] 行情阶段判断 - 基于四个指标判断 当前牛市处于启动阶段而非加速或末尾阶段[37][38] - 建议已持仓者继续持股 未入场者需谨慎考虑风险偏好[39][40][41] - 3800-3900点区间入场存在被套风险 建议等待急跌机会[42][46] - 本轮为结构性牛市 选股失误可能导致3-5年解套周期[43][44]

港股市场整体表现 - 2025年前8个月港股IPO融资规模达1329亿港元 创近4年新高 较2024年全年提升50% [1] - 同期港股增发市场募资规模达1905亿港元 较2024年全年增发规模增长3.8倍 [1] - 增发市场单项目平均募资规模达11亿港元 成为推动市场活跃度的核心力量 [1] 承销市场格局特征 - 前十大承销商中外资投行占据六席 包括高盛 瑞银 摩根士丹利 摩根大通 花旗和汇丰银行 [3] - 前六名承销规模均突破150亿港元 合计承销额占整体市场比重超70% 头部效应显著 [3] - 中资投行虽有4家入围前十 但整体规模与外资头部投行存在差距 项目结构差异明显 [3] 主要承销商表现分析 - 高盛以395亿港元承销规模居首 市场份额约21% 规模是第二名中信证券的1.6倍 [4][5] - 高盛承销12单项目 精准覆盖2025年港股前五大增发项目全部5单 包括比亚迪435亿港元 小米426亿港元等 [5] - 中信证券以248亿港元位列第二 但60%承销规模依赖比亚迪单一大项目 大项目覆盖单一 [6] - 瑞银以241亿港元排名第三 参与前十大增发项目中的3单 项目结构更均衡 [7] - 中金公司以213亿港元位列第四 作为IPO保荐规模榜首 在增发市场大项目参与度显著下滑 [8][9] - 国泰海通以27单项目数量居首 但承销规模仅97亿港元排名第七 缺乏大项目突破能力 [10] 项目结构特点 - 高盛承销的头部大项目贡献其90%以上承销规模 体现少而精策略 [5] - 中信证券除单一大项目外 其余17单均为募资不足40亿港元的中小项目 [6] - 国泰海通13单项目增发规模不足5亿港元 占比近50% 完全依赖中小项目 [10]

港股市场整体表现 - 2025年前8个月港股IPO融资规模达1329亿港元 创近4年新高 较2024年全年规模提升50% [1] - 同期港股增发市场募资规模达1905亿港元 较2024年全年增发规模增长3.8倍 单项目平均募资规模达11亿港元 [1] - 增发市场募资规模远超IPO融资规模 成为推动港股市场活跃度的核心力量 [1] 承销市场格局特征 - 增发承销市场呈现头部集中特征 前十大承销商中外资投行占据六席 [3] - 前六名承销规模均突破150亿港元 合计承销额占整体市场比重超70% [3] - 中资投行虽有4家入围前十 但整体规模与外资头部投行存在差距 项目结构差异明显 [3] 头部承销商具体表现 - 高盛以395亿港元承销规模稳居榜首 市场份额约21% 承销规模是第二名中信证券的1.6倍 [4][5] - 高盛承销12单增发项目 精准覆盖2025年港股前五大增发项目的全部5单 [5] - 中信证券以248亿港元位列第二 核心规模完全依赖比亚迪435亿港元增发单项目 该项目贡献约60%承销规模 [4][6] - 瑞银以241亿港元排名第三 参与前十大增发项目中的3单 合计贡献超七成承销规模 [4][7] 中资机构业务结构分析 - 中金公司以213亿港元位列第四 在前五大增发项目中仅参与小米集团426亿港元增发单项目 [4][8] - 中金错失比亚迪435亿港元增发承销角色 反映出与核心企业在增发领域的合作衔接出现断层 [9] - 国泰海通以27单项目数量位列第一 但97亿港元承销规模仅排名第七 13单项目增发规模不足5亿港元 [4][10] - 国泰海通未参与任何前十大增发项目 完全依赖中小项目以量补价 [10] 项目规模分布特征 - 前五大增发项目包括比亚迪435亿港元 小米集团426亿港元 药明康德77亿港元 地平线机器人47亿港元及信达生物43亿港元 [5] - 摩根大通以4单项目实现167亿港元承销规模 单项目平均规模达41.75亿港元 [4] - 花旗以7单项目实现80亿港元承销规模 单项目平均规模达11.43亿港元 [4]

港股IPO市场表现 - 2025年前8个月港股IPO融资规模达1329亿港元 创近4年新高 [1] - 较2024年全年规模提升50% [1] 港股增发市场表现 - 同期增发募资规模达1905亿港元 较IPO融资规模高出43% [1] - 较2024年全年增发规模增长3.8倍 [1] - 单项目平均募资规模达11亿港元 [1] 承销市场格局特征 - 前十大承销商中外资投行占据六席 [3] - 前六名承销规模均突破150亿港元 [3] - 头部前六名合计承销额占整体市场比重超70% [3] - 中资投行有4家入围前十 但整体规模与外资头部存在差距 [3] 主要承销商具体表现 - 高盛以395亿港元承销规模居首 市场份额约21% [4][5] - 高盛承销规模是第二名中信证券的1.6倍 [5] - 高盛仅承销12单项目但覆盖前五大增发项目的全部5单 [5] - 前五大项目包括比亚迪435亿港元 小米426亿港元 药明康德77亿港元 地平线机器人47亿港元 信达生物43亿港元 [5] - 中信证券以248亿港元位列第二 18单项目数量排名第二 [4][6] - 比亚迪435亿港元增发单项目贡献中信约60%承销规模 [6] - 瑞银以241亿港元排名第三 参与3单前十大增发项目 [4][7] - 瑞银参与的3单头部项目合计贡献超七成承销规模 [7] - 中金公司以213亿港元位列第四 仅参与小米426亿港元一单前五大项目 [4][8] - 中金错失比亚迪435亿港元增发承销角色 [8][9] - 国泰海通以97亿港元排名第七 27单项目数量位列第一 [4][9] - 国泰海通13单项目增发规模不足5亿港元 占比近50% [9] - 摩根士丹利以169亿港元排名第五 摩根大通以167亿港元排名第六 [4] - 花旗以80亿港元排名第八 汇丰以32亿港元排名第十 [4]

港股市场融资表现 - 2025年前8个月港股IPO融资规模达1329亿港元 创近4年新高 较2024年全年规模提升50% [1] - 同期港股增发募资规模达1905亿港元 较2024年全年增发规模增长3.8倍 单项目平均募资规模达11亿港元 [1] 承销市场格局特征 - 前十大承销商中外资投行占据六席 前六名承销规模均突破150亿港元 合计市占率超70% [3] - 中资投行虽有4家入围前十 但整体规模与外资头部投行存在差距 且项目结构差异明显 [3] 头部承销商表现分析 - 高盛以395亿港元承销规模居首 市场份额约21% 承销规模是第二名中信证券的1.6倍 [5] - 高盛承销12单项目精准覆盖前五大增发项目 包括比亚迪435亿港元 小米426亿港元 药明康德77亿港元 地平线机器人47亿港元及信达生物43亿港元 [5] - 中信证券以248亿港元位列第二 但60%承销规模依赖比亚迪单一大项目 未参与其他头部项目 [6] - 瑞银以241亿港元排名第三 参与前十大增发项目中的三单 包括比亚迪 地平线机器人和蔚来汽车40亿港元项目 [7] 中外投行业务结构对比 - 中金公司以213亿港元位列第四 仅参与小米426亿港元增发 错失比亚迪435亿港元等头部项目 [8][9] - 国泰海通以27单项目数量居首 但承销规模仅97亿港元排名第七 13单项目规模不足5亿港元且未参与任何前十大项目 [10] - 摩根士丹利承销169亿港元14单项目 摩根大通承销167亿港元4单项目 花旗承销80亿港元7单项目 [4]

金价走势表现 - 国际金价在8月25日至9月3日连续六个交易日上涨 但9月5日因部分投资者获利了结而下跌[1] - 本周金价累计上涨2.58%[3] 金价上涨驱动因素 - 市场对美联储9月降息预期概率升至99.4% 交易员认为降息25个基点"板上钉钉"[5] - 投资者担忧政府债务不可持续 大量抛售美国日本英国和欧元区长期国债 债市资金部分转向黄金避险[9] - 8月全球黄金ETF净流入55亿美元 流入资金主要来自北美和欧洲[9] 机构观点与预测 - 高盛指出若美联储维持低利率政策可能导致通胀反弹 金价可能在2026年6-7月升至每盎司4000美元[7] - 摩根大通和瑞银等金融机构相继上调明年上半年黄金目标价[7] - 纽约梅隆银行认为全球央行增加黄金储备具有结构性特点 金价长期上涨趋势可确认[11] 估值水平与投资建议 - 中金公司模型显示当前金价明显高于长期均衡价格中枢[13] - 投资者应更聚焦黄金长期配置价值 淡化短期投机价值[13]

文章核心观点 - 全球化进程停滞和各国内向型政策推动世界进入"大宗商品控制周期" 大宗商品正成为对冲未来风险不可或缺的核心资产 [1][2][17] 传统股债组合失灵 - 传统股债组合在制度信誉侵蚀型滞胀和供应冲击型滞胀两种情景下表现不佳 多元化效果大打折扣 [3] - 制度信誉侵蚀型滞胀中黄金作为"体系外"价值储存手段表现突出 如1970年代美国通胀失控时期 [4] - 供应冲击型滞胀中大宗商品成为少数能提供正实际回报的资产 如2022年俄罗斯削减对欧洲40%天然气供应案例 [5] - 历史数据显示股票和债券实际回报率同时为负的12个月周期里 大宗商品或黄金总有一方提供正实际回报 [6] 大宗商品控制周期四步模式 - 周期驱动模式分为绝缘 扩张 集中 杠杆四个阶段 [7] - 绝缘阶段各国通过关税 补贴和战略储备保障供应链安全 如美国对钢铁铝征收关税 各国央行增持黄金作为金融绝缘 [8] - 扩张阶段过剩产量用于出口 OPEC+逐步释放产能夺回市场份额 美国液化天然气出口快速增长增强全球能源市场影响力 [8] - 集中阶段全球价格下跌导致高成本生产商退出 供应集中到低成本巨头 中国锂精炼产能占全球70% 稀土精炼超过90% [9] - 杠杆阶段主导生产国利用出口限制作为地缘政治杠杆 加剧市场中断和通胀风险 引发新一轮绝缘阶段 [10] 供应集中与地缘政治风险 - 大宗商品供应集中化和杠杆化在全球范围内上演 [12] - 能源领域美国预计到2030年供应全球超过三分之一液化天然气 并将能源出口与关税谈判挂钩 [13] - 历史案例包括1973年阿拉伯国家石油禁运使油价从每桶3美元涨至12美元 2022年俄罗斯削减对欧洲天然气供应 [14] - 霍尔木兹海峡 马六甲海峡和巴拿马运河等贸易要道加剧供应链脆弱性 海上护航力量减弱放大风险 [14] 大宗商品战略价值 - 大宗商品供应的集中和武器化强化其在投资组合中的多元化效益 [15] - 对冲效果取决于商品在通胀篮子中的权重和供应中断可能性 [15] - 能源在通胀权重方面得分很高 [15] - 工业金属和稀土在通胀篮子中间接权重较低但供应高度集中 有限供应中断可能产生巨大市场影响 [16] - 将广泛大宗商品纳入投资组合是抵御未来通胀和地缘政治冲击的战略决策 [17]

核心观点 - 大宗商品特别是黄金成为对冲传统资产风险的关键工具 黄金被列为大宗商品领域最坚定推荐的投资标的 维持2025年底3700美元/盎司和2026年中期4000美元/盎司目标价 极端情况下可能升至4500美元/盎司以上 [1][4] - 三大结构性趋势（能源去风险化 国防支出增加 央行去美元化）系统性收紧大宗商品市场供需 [1][7] 大宗商品配置价值 - 商品作为投资组合分散化工具的吸引力增强 预计在对冲通胀和极端风险方面的作用日益突出 [2] - 商品指数未来12个月仅有温和正回报 维持对黄金 铜及美国天然气的看涨观点 [3] 黄金投资前景 - 美联储独立性受损可能导致通胀上升 长期债券价格下跌 股价下跌及美元储备货币地位削弱 黄金作为价值储存手段不依赖于制度信任 [4] - 私人投资者若像央行一样更多分散投资黄金 金价可能超过4500美元/盎司 若私人持有美国国债市场1%资金流入黄金 金价将升至近5000美元/盎司 [4] - 全球央行购金出现五倍激增 成为2022年以来黄金价格上涨94%的核心驱动 亚洲新兴国家将持续大举购金构成长期制度性买盘 [10] 供应风险分析 - 关键大宗商品供应集中度升高 主要产地处于地缘或贸易争端热点区域 出口限制等资源武器化工具导致供应中断频发和价格波动加剧 [5] - OPEC+闲置产能下降 一旦原油供应中断油价将更易剧烈上行 [6] - 世界大国间对关键资源的争夺加剧供应中断和价格波动风险 以2022年俄欧天然气危机及红海 巴拿马运力受阻为例 [6] 结构性趋势影响 - 能源去风险化推动电网投资潮 至2030年前电网相关投资将贡献全球60%的铜需求增长 铜价有望在2027年达到10750美元/吨 [8] - 国防支出增加推动工业金属需求 欧洲军事开支占GDP比例预计由2024年19%上升至2027年27% 推动铜 镍 钢等需求增长 [9] - 央行去美元化趋势持续 自2022年西方冻结俄罗斯美元资产以来全球央行购金激增 [10] 原油市场展望 - 预计石油市场当前供应过剩将加剧 强劲的非欧佩克（除美国）石油供应增长将在2026年推动全球市场出现180万桶/日的过剩 2026年底前布伦特原油价格可能推至50美元/桶低位 [3]