报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [3][7][144] 报告的核心观点 - 预测东航物流2025 - 2027年归母净利润分别为21.20/26.87/31.75亿元，对应PE分别为9.9x/7.8x/6.6x，假设分红率40%，2025 - 2027年股息率分别为4.1%/5.1%/6.1% [7][143] - 以2026年盈利预测为估值基础，公司目前与行业均值相比具备24%的向上空间，考虑航空物流资产稀缺性、运力扩张确定性及业务修复预期，估值具备向行业中枢修复的动力 [7][144] - 公司全货机和货站资产有资源禀赋优势，全货机运力规模战略扩容将提升洲际货运网络覆盖能力，优化货源结构与货量规模；综合物流解决方案业务短期受国际贸易政策对跨境电商需求扰动，未来预计逐步恢复增长并释放业绩弹性 [144] 根据相关目录分别进行总结 1. 民航混改第一股，航空物流头部企业 1.1 公司发展历程及股权结构 - 东航物流是现代综合物流服务企业，总部上海，2021年上市，是民航混改第一股，实控人为中国东方航空集团有限公司 [6] - 前身东远物流2004年成立，历经多次合并重组，2017年完成混合所有制改革 [16] - 东航集团持股40.5%，联想控股持股11.29%，旗下有中货航、东航快递等子公司；2025年6月，珠海普东拟转让5%股份给中邮保险 [18] 1.2 “天网 + 地网”组合，竞争壁垒显著 - 业务集多种功能于一体，有全程物流服务和资源整合能力，提供“一站式”物流服务 [22] - 主营业务分航空速运、地面综合服务、综合物流解决方案三大板块 [23] - “天网 + 地网”组合优势明显，“天网”包括全货机国际航网、客机全球航网、生鲜速运航网；“地网”包括枢纽机场货站、冷链仓储、多式联运、海外网络 [28][29] - 拥有航权时刻资源和货站及仓储资源，形成显著行业竞争壁垒 [30] 1.3 经营不断改善，提升抗风险能力 - 持续优化航网建设，提升货站地面操作能力，深耕跨境电商物流业务 [32] - 2018 - 2024年营业收入由108.86亿元增长至240.56亿元，复合增速14.1%；归母净利润由10.03亿元增长至26.88亿元，复合增速17.9% [32] - 综合物流解决方案业务增长带来业绩弹性，航空速运业务收入占比下降，综合物流解决方案收入占比提升 [37] - 2022 - 2024年营业成本受营业收入影响，2024年前三大成本项目为航空运费成本、运输服务价款、航油费 [42] - 行业景气度下行期间抗波动表现更好，2024年净利润规模排三大航第二位 [44] - 上市后ROE随净利润变化下降，2024年为16.1%，未来预计维持稳定；2024年资产负债率26.21%，同比下降14.73个百分点，财务状况稳健 [47] - 致力稳定分红回报投资者，上市以来累计分红27.26亿元，2024 - 2026年分红比例30% - 50% [6][49] 2. 核心资源构筑护城河，综合物流解决方案带来业绩弹性 2.1 航空速运：持续夯实运营底盘，效率稳中有升 - 公司为客货机兼营企业，航空速运业务是运营底盘，客货机兼营可结合客机腹舱与货机优势 [51] - 2018 - 2024年营业收入复合增速5.3%，2023 - 2024年因运价下滑收入下降，毛利率2022年达峰值35%，近两年下滑至19.5% [51] - 业务包括快运、特种货运、普货业务，航网推进“双核两翼”布局，2024年开通上海 - 布达佩斯全货机航线 [54][56] - 市场需求源于下游行业发展，货邮运输量平稳增长，2018 - 2024年复合增速1.3%；货邮总周转量复合增速6.6% [62] - 2024年全货机日均利用率13.01小时，载运率82.17%；客机腹舱载运率38.70%，同比提升5.21个百分点 [66] 2.2 地面综合服务：开拓市场精细管理，效益持续稳固 - 总部在上海，有区位优势，2024年在全国有17个自营货站，上海虹浦两场货站货邮处理量217.7万吨，市场份额51.9% [68] - 2024年四大机场货邮吞吐量占全国49.7%，国际及地区占70.3%，上海机场吞吐量第一，首都机场增速最快 [72][73] - 通过货站操作、多式联运、仓储业务等提供全方位地面综合服务，与航空速运业务协同 [73] - 业务营收平稳，2018 - 2024年复合增速1.8%，毛利率正常波动在34 - 42%；2024年实现收入25.31亿元，同比增长6.9%，毛利率36.2% [76] - 2018 - 2024年进出港货邮处理量平稳，2024年同比增长3.60% [77] 2.3 综合物流解决方案：转型业务快速增长，收入显著提升 - 已布局跨境电商、产地直达、同业项目供应链、定制化物流解决方案四方面服务业务 [82] - 2018 - 2024年营业收入复合增速35.8%，毛利率由11.3%提升至15.9%；2024年实现收入124.76亿元，同比增长36.72%，毛利率15.89% [82] - 构建端到端综合物流能力，借助智能业务中台提升供应链透明度与响应效率 [84][86] - 深耕跨境电商物流，跨境电商业务收入逐年提升，2018 - 2024年营收CAGR增速64.6%，2024年贡献收入59.2亿元，占比24.6% [90] - 产地直达解决方案营收逐年增长，2018 - 2024年复合增速49.5%，2024年贡献收入33.07亿元，同比增长73.3%，占比13.7% [94] 3. 航空物流市场持续增长，短期受到贸易政策扰动影响 3.2 行业供给：货机规模预计保持小幅稳定扩张 - 我国航空物流行业经历专业化分工、快运化融合、垂直化整合三个发展阶段 [98] - 2024年全球航空货运需求同比增长11.3%，其中国际增长12.2%；我国货邮运输量同比增长22.1%，国际航线增长29.3%；货邮周转量同比增长24.8%，国际航线增长27.4% [102] - 全球货机规模预计保持小幅稳定增长，2024年全球航空货运供给同比增长4.0%；中国货运飞机在册架数2018 - 2024年复合增速9.0%，2024年同比增长4.3%，未来增速预计放缓 [103][107] 3.3 行业需求：货量保持增长，短期受贸易政策扰动 - 2024年全球航空货运需求同比增长6.0%，全球航空货运市场需求自2023年8月至2025年1月连续18个月正增长，2024年度货邮周转量增长11.3%；2025年2月受美国贸易政策影响需求下滑0.2% [109] - IATA预测2025年全球航空货运增长显著放缓，同比增速0.7% [112] - 2024年中国民航全行业货邮运输量同比增长22.1%，国际及地区航线增长28.2%；中国空运出口货量同比增长13.5%，欧洲、新兴市场出口货量上升 [115][119] - 中国航司承运国际货运运输量份额不断提升，2024年市场份额创新高达到41.2% [121] - 跨境电商持续增长，2024年中国跨境电商进出口总额达2.63万亿元，同比增长10.5%；冷链物流迈入高质量发展新阶段，2024年中国生鲜电商交易规模达7367.9亿元，同比增长14.7% [125][130] 4. 投资分析意见 4.1 关键假设 - 航空速运业务：预计2025 - 2027年年末货机架数分别为18/20/22架，年内可利用架数分别为15/18/20架，同比增速7%/20%/11%；货邮运输总周转量分别为82/91/97亿吨公里，同比增速3%/11%/6%；货邮运输量分别为165/185/194万吨，同比增速6%/12%/5% [8][131] - 地面综合服务业务：预计2025 - 2027年货邮处理量分别为261/274/288万吨，同比增速均为5% [8][134] - 综合物流解决方案业务：预计2025 - 2027年跨境电商货量分别为17/18/18万吨，同比增速均为4%；生鲜产品进口量分别为4/5/6万吨，同比增速为30%/20%/20% [9][135] 4.2 盈利预测与估值 - 预测2025 - 2027年营业收入分别为245.44/274.69/300.50亿元，同比增速为2%/12%/9%；营业成本分别为205.29/225.33/243.14亿元，同比增速为6%/10%/8% [137] - 选取中国外运和华贸物流为可比公司，2025 - 2027年公司PE均低于可比公司均值，具备估值优势 [144] - 考虑2025年业务受国际贸易政策扰动，以2026年盈利预测为估值基础，公司目前与行业均值相比具备24%的向上空间，首次覆盖给予“买入”评级 [144]

公司概况 - 东方航空物流股份有限公司是一家现代综合物流服务企业，总部位于上海，致力于为全球客户提供安全、高效、精准、便捷的物流服务 [1] - 2021年公司成功上市，是民航混改第一股，中国东方航空集团有限公司为公司实控人 [1] - 公司主营业务分为航空速运、地面综合服务、综合物流解决方案三大板块 [1] 业务板块 - 航空速运业务通过全货机运输和客机腹舱运输两种方式，提供覆盖国际与国内主要航线网络的多层次航空物流服务 [1] - 截至2024年，公司拥有14架B777全货机并独家经营东航股份公司800余架客机腹舱货运业务 [1] - 地面综合服务业务在核心枢纽机场拥有17个自营货站，上海虹浦两场市场份额达51.9% [1] - 综合物流解决方案业务受益于跨境电商景气度提升，同时公司致力拓展产地直达业务，收入不断增长 [1] 财务与分红 - 公司上市以来累计分红27.26亿元 [2] - 根据公司公告的《2024-2026年股东分红回报规划》，明确在满足公司分红条件的情况下，公司每年度以现金方式分配的利润占当年度实现的归属于上市公司股东净利润的30%-50% [2] - 公司长期分红比例提升 [2] 行业分析 - 航空物流市场持续增长，短期受到贸易政策扰动影响 [2] - 行业供给方面，受到航空供应链等因素的影响，货机规模预计保持小幅稳定扩张 [2] - 行业需求方面，货量预计保持增长，需求端受到国际贸易政策扰动 [2] 投资分析 - 预测东航物流2025-2027年归母净利润分别为21.20/26.87/31.75亿元 [3] - 2025至2027年对应PE分别为9.9x/7.8x/6.6x [3] - 假设按照分红率40%计算，2025-2027年股息率分别为4.1%/5.1%/6.1% [3] - 按照当前最新市值测算，2025-2027年公司PE均低于可比公司均值，具备估值优势 [3] - 公司全货机和货站资产具备资源禀赋优势 [3] - 未来随着公司全货机运力规模的战略扩容，洲际货运网络的覆盖能力将持续提升 [3] - 公司洲际货运业务的货源结构与货量规模有望实现双重优化 [3] - 综合物流解决方案业务短期受到国际贸易政策对跨境电商需求的扰动，未来预计逐步恢复增长并释放业绩弹性 [3]

航线开通 - 甘肃省民航物流公司成功开通"兰州-莫斯科"国际货运航线，这是继"兰州-塔什干"航线后又一新国际货运航线 [2] - 该航线首次引进TU-204型货运飞机，于6月27日凌晨4时满载27吨货物飞往莫斯科 [2] - 航线计划以每周2至3班的频次实现常态化运营，为两地经贸往来提供稳定运力支撑 [2] 战略意义 - 航线开通是公司抢抓兰州机场三期投运历史机遇，发挥区位优势，助力搭建对俄航空货运"黄金通道" [2] - 将大幅提升西北地区与俄罗斯及周边国家的货物运输时效，构建更稳定、快速、高效的航空物流服务体系 [2] - 公司表示将全面提升兰州中川国际机场航空货运枢纽的辐射带动能力，增强与共建"一带一路"国家的经贸往来效率 [3] 发展规划 - 公司计划紧贴市场脉搏，优化航线布局，细化服务举措 [3] - 全方位服务"向西开放"战略布局，带动周边地区进出口贸易发展 [3] - 持续推进跨境电商、冷链物流业务发展，积极构建与俄罗斯、中西亚地区间的贸易新通道 [3]

合作背景与协议签署 - 东航物流与沙特航空在上海签署联运协议，开启联运合作新篇章 [1] - 此次合作是在双方今年4月签署框架合作基础上的进一步深化 [2] - 中国东航与沙特航空同为天合联盟成员航司，长期在地面操作环节紧密配合 [2] 合作内容与航线布局 - 双方将在浦东至利雅得航段以及利雅得至布达佩斯、列日、卡萨布兰卡等关键航段开展互换舱位合作 [2] - 明确将利雅得作为东航物流在中东地区的重要枢纽点 [2] - 依托利雅得枢纽，实现与非洲、欧洲市场的更紧密联通 [2] - 双方正在探讨交换飞机机位资源、飞机ACMI租赁等创新业务的可行性 [2] 合作目标与战略意义 - 重构全球货运网络节点，为国际物流提供更高效的洲际转运解决方案 [1] - 提升干线运输效率，共享中东至欧洲货运通道资源 [2] - 提升双方运营效率、降低运营成本，增强市场竞争力 [2] - 推动中沙之间的空中天路越飞越宽，实现互利共赢 [1] 未来发展规划 - 东航物流将积极携手沙特航空等合作伙伴，充分发挥自身航线网络优势 [2] - 整合各方资源，共同探索航空物流领域的新模式、新机遇 [2]

航线开通 - 兰州—莫斯科货运航线于6月26日正式开通，首航航班于6月27日凌晨4点起飞 [1][2] - 首航航班载货27吨，货物包括电子配件、工业产品等多种品类 [2] - 该航线计划每周执飞2-3班，逐步实现常态化运营 [2] 机型与运营 - 航线由TU-204型货运飞机执飞，这是甘肃省民航航空物流公司首次引进并保障该机型 [1] - 航线是兰州机场三期转场投运后的重大成果 [1] 战略意义 - 航线架起中国西部与东欧市场的"空中丝路"，促进两地贸易往来 [1][2] - 大幅提升西北地区与俄罗斯及周边国家的货物运输时效 [2] - 有助于构建稳定、快速、高效的航空物流服务体系 [2] 公司规划 - 公司将根据市场需求优化航线布局，践行"八享"服务承诺 [3] - 推进跨境电商、冷链物流等新兴业务发展 [3] - 加强与国内外企业合作，构建与俄罗斯、中西亚地区的贸易新通道 [3] 经济影响 - 航线将提升兰州机场航空货运枢纽的辐射带动能力 [3] - 吸引更多货物在兰州集散中转，为甘肃省外向型经济发展注入新动能 [3]

郑州航空港经济发展概况 - 郑州航空港作为国家级航空港经济发展先行区，管辖面积747平方公里，地处郑州、开封、许昌三市交界的"黄金"地带，在国内大循环中具有承东启西、连南贯北的重要地位 [3] - 2024年航空港区地区生产总值完成1375.6亿元，是2012年的6.7倍，固定资产投资增长20.9%，规上工业增加值增长20%，主要经济指标增速保持全省领先 [4] - 2024年一季度全区地区生产总值增长13%，规上工业增加值增长19.3%，固定资产投资增长35.6%，社会消费品零售总额增长11.9%，财政一般公共预算收入增长14.4% [4] 商贸产业项目发展 - 2024年全区商贸产业项目签约37个，签约额163亿元，本次发布项目共28个，分布在6大片区，涵盖商业项目14个、商业地块14个 [1][5] - 商业项目将融合购物、娱乐、休闲等多种功能，打造一站式消费体验中心；商业地块具备良好开发潜力，为后续商业项目落地提供优质空间载体 [5] - 郑州国际陆港新址规划面积50平方公里，西作业区和铁路专用线已建成投运，东作业区将于2024年6月底建成投用，项目建成后具备"万列千万吨"货物集疏运能力 [4] 六大片区产业布局 - 北港总部经济和现代服务业发展区：总体规划面积121.26平方公里，重点发展总部经济、文体娱乐、商务商贸、高等教育等，布局"1核+4区"产业发展模式 [7] - 航空枢纽港：总面积100.54平方公里，拥有新郑国际机场和综保区双引擎核心，重点发展电子信息、航空物流、保税加工等，现有规上企业95家 [7] - 中原医学科学城：总规划面积约133.33平方公里，重点发展生物医药、生命健康、康养文旅等，正在推进"两校两院一中心"建设 [8] - 国际贸易会展区：总体规划面积32.61平方公里，拥有中原地区规模最大的专业会展场馆，中原国际会展中心总占地面积2450亩，建筑面积100万平方米 [8] - 先进制造业集聚区：规划面积300.33平方公里，重点发展新能源汽车及核心零部件、动力及储能电池等，已集聚比亚迪全产业链、惠科新型显示基地等行业引领性项目 [9] - 园博数字创意产业园：总体规划面积59.92平方公里，重点发展文旅文创、商贸服务、健康养老、数智科技等，拥有国家4A级旅游景区园博园 [9] 重点商业项目介绍 - 康平湖商业综合体项目：占地60亩，规划建筑面积约10万m²，周边常住人口24万，大型高端商业发展潜力巨大 [10] - 港贸中心商业项目：占地32亩，总建筑面积约8万m²，总投资7亿元，拟建设高端空港国际商务交流商业综合体，预计2027年竣工 [11] - 翠湖片区商业商务综合体项目：占地约300亩，周边比亚迪、富士康、惠科等企业管理人才和产业工人密集，未来三年片区常住人口将突破40万人 [13] - 园博MALL项目：总投资约6.6亿元，总建筑面积约7.8万m²，可作为商业综合体、科普教育基地、创意研学基地等 [13]

政策背景与文件发布 - 民航局发布《航空物流领域降本提质增效典型案例》以落实党中央关于降低物流成本和深化民航改革的决策部署 [1] - 文件编制以《有效降低全社会物流成本行动方案》《交通物流降本提质增效行动民航领域实施方案》等5份政策文件为指导 [3] - 典型案例分为智慧发展类、功能拓展类、空空中转类、改革创新类四大板块共22个优秀案例 [1] 典型案例分类与内容 - 智慧发展类案例9个，聚焦数智化平台建设实现航空货运信息互联互通和业务流程优化 [2] - 功能拓展类案例5个，通过市场主体协同和监管政策支持促进航空货站功能延伸 [2] - 空空中转类案例3个，利用模式创新和数字化技术优化航空物流业务流程 [2] - 改革创新类案例5个，涉及智慧赋能、资源整合和体制机制完善提升操作效率 [2] 编制原则与目标 - 遵循引领性原则：推动运输结构、生产技术、市场服务等多领域创新 [4] - 遵循实用性原则：既关注大型企业综合性实践也关注中小主体具体环节改进 [4] - 遵循开放性原则：鼓励航空公司、机场、科研院所等多方主体协同协作 [4] - 目标是通过结构性、技术性、服务型、制度性创新实现降本提质增效 [3] 适用范围与实施主体 - 主要面向航空货物运输承运人、地面服务代理人、科研院所及行业协会 [2] - 案例来源于航空物流综合保障能力提升试点经验，经单位申报、交流探讨等环节编制 [4] - 旨在为民航各单位开展物流降本提质增效工作提供可借鉴推广的路径方案 [1]

荔枝运输规模与增长 - 南航CZ3523航班单次运输超10吨荔枝从广州至上海 [1] - 最近一周（6.17-6.24）南航物流荔枝运输量环比增长超40% [1] - 2025年1月至今南航物流累计运输荔枝超7000吨 [3] - 自6月19日以来执行7班荔枝专机，运输超100吨荔枝至青岛、西安 [3] 运输网络与解决方案 - 国内主要运输至上海、武汉、北京、杭州、贵阳和成都等地 [3] - 国际主要运输至阿姆斯特丹、伦敦、多伦多等地 [3] - 形成完善的靓"荔"鲜飞综合物流解决方案 [3] - 在广东、海南、广西等地成立专项保障小组，协调航线"窄改宽"增加运力 [3] 保鲜技术与效率提升 - 推广标准化预冷处理，预留冷藏空间，调节温度，保鲜期延长至10天 [3] - 开设"荔枝运输绿色通道"，提供优先收运、安检、装机服务 [3] - 压缩地面停留时间，降低运输损耗和物流成本 [3] 多式联运与农产品拓展 - 通过多式联运破解时效与保鲜难题 [4] - 每年承运广东荔枝、龙眼、榴莲等农产品超10万吨 [4] - 持续增强对特色农副产品物流保障力度，提升运输速度与品质 [4]

南宁国际航空货运枢纽建设 - 南宁国际航空货邮吞吐量从2019年的2000余吨增长至2024年的10.76万吨，实现质的飞跃[1] - 公司打造"邕之翼"智慧航空物流综合服务平台，成为建设货运枢纽的关键[1] - 国家政策支持南宁打造面向东南亚航空枢纽，明确其为全国第15个国家级临空经济示范区[4] - 2022年民航局与广西政府签署协议支持广西面向东盟的航空货运发展[4] "邕之翼"平台建设 - 平台采用"134N"体系架构，实现"3个一+5个有效"发展目标[2] - 分两期建设：一期2022年建成智慧货运协同决策系统等基础设施，二期2023年完成系统升级和功能扩展[10] - 接入国家税务总局"乐企平台"和民航局智慧民航航空物流公共信息服务平台，破除数据壁垒[12] - 上线"智慧安全生产"模块，构建智能化安全生产管理体系[14] 技术创新亮点 - 实现客户"一站式"办理舱单申报、车辆制卡等业务，服务体验大幅提升[16] - 建立全国首个机场口岸联合指挥调度中心，提升异常情况响应速度[18] - 首创"虚拟卡口系统"，国内国际中转货物节省4小时以上时间，每公斤成本降低1元[18] - 智慧货运协同决策系统实时监管29个航空物流核心作业节点[21] 运营成效 - 进口海鲜和水果平均保障时间压缩23%[24] - 货物保障模式从"多点沟通"转为"集中调度"，极大缩短保障时间[25] - 打破"信息孤岛"，避免功能模块重复建设，节省开发和维护成本[26] - 平台架构灵活性和扩展性为长期发展奠定基础[26]

航空物流网络建设 - 鄂州花湖机场已累计开通货运航线102条，其中国内货运航线58条，国际货运航线44条，通达亚洲15国、欧洲10国、美洲4国、非洲1国 [2][9] - 机场1.5小时航程覆盖全国90%主要经济体，区位优势显著 [7] - 2024年航空货邮吞吐量达86.5万吨，较2023年24.5万吨增长253%，全球排名从第16位跃升至第5位 [10] 生鲜物流时效性突破 - 开通4条"荔枝航线"，每日运输近50吨荔枝，自5月中旬累计运输量突破1000吨 [3] - 鲜花跨境运输实现1.35万公里次日达，单次运输量达1100公斤云南鲜花至迈阿密 [4][7] - 采用温度监测系统和SOP标准作业流程，缩短中转停留时间保障鲜度 [6][7] 临空产业集群发展 - 累计引进225个亿元以上临空产业项目，包括25个制造业项目和5个投用产业园 [8] - 九州通沃田国际供应链中心项目聚焦医药物流，实现智能化管理 [8] - 中实物流投资2亿元建设国际航空货运中心，规划1万平方米站房带动跨境电商等产业发展 [8] 全球供应链枢纽升级 - 从"综合货运枢纽"向"全球供应链枢纽"转型，货机可直达哈萨克斯坦等国家 [9][10] - 运输品类扩展至电子产品、机械零配件、跨境电商货物等高附加值商品 [10] - 形成覆盖生鲜、医药、高端装备的多维度物流解决方案 [2][7][8]