报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 卡游是国内集换式卡牌龙头企业，成功拓展产品线至文具和其他玩具品类，2024年小马宝莉卡牌出圈推动收入达100.6亿元，同比增长277.8%，集换式卡牌收入占比81.5% [4] - 玩具是中国泛娱乐产品行业最大细分品类，2024年市场规模1018亿元；集换式卡牌是近五年泛娱乐玩具行业增长最快赛道，2019 - 2024年复合年增长率56.6%，2024年市场规模263亿元，卡游在多个领域市占率排名第一 [4] - 公司在IP、品类、渠道全方面布局，拥有69个授权IP和1个自有IP，具备较强产研能力，2024年卡牌销量48.11亿件，以经销渠道为主，收入占比从22年的92.6%降至24年的80.2% [4] 各目录总结 卡游：国内集换式卡牌龙头，积极拓展新品类 - 卡游定位中国领先泛娱乐产品公司，围绕泛娱乐产品设计、开发、生产和销售，核心为集换式IP卡牌，拓展至其他玩具和文具市场，2024年按GMV计在多个行业排名第一 [6] - 公司发展历经卡牌经营初期、业务转折期、丰富IP矩阵与多元化产品拓展期，2024年核心产品卡牌贡献超80%收入 [13] - 受益于多元化产品体验、趣味互动运营和稳健生产能力的一体化商业模式，覆盖全产业价值链核心环节 [14] - 收入快速增长，2022 - 2024年收入受核心产品销量影响有波动，未来将增强产品设计和开发能力，投资产品类别扩展研发，集换式卡牌收入占比呈下降趋势 [18] - IPO募集资金用于扩建生产基地、升级设备、丰富IP资源、加强研发设计、推动数字化运营和品牌建设，计划提升产能并推进海外市场扩张和品牌推广 [23] 行业：集换式卡牌赛道增长强劲，卡游市占率领先 泛娱乐产品市场 - 泛娱乐产品基于IP开发，中国泛娱乐产业市场规模2019 - 2024年CAGR为13.6%，预计2024 - 2029年CAGR为14.0%，玩具是最大细分品类，文具是增长最快细分品类 [28] - 集换式卡牌和人偶是泛娱乐玩具行业重要细分品类，集换式卡牌2019 - 2024年复合年增长率56.6%，2024年市场规模263亿元，人偶2019 - 2024年复合年增长率15.8%，预计2024 - 2029年为23.7% [33] - 对比海外，中国集换式卡牌市场有较大增长潜力，人均支出低，预计2024 - 2029年复合年增长率11.1%，2029年市场规模达446亿元 [37] 竞争格局 - 中国集换式卡牌行业高度集中，2024年前五大公司占总市场份额82.4%，卡游市占率71.1%排名第一；泛娱乐文具行业参与者超五百多名，前五大公司占总市场份额51.5%，卡游市占率24.3%排名第一 [41] 业务：IP、品类、渠道全方面布局 IP - 截至2024年底，卡游拥有70个IP，单一IP依赖度降低，授权IP合作伙伴和授权数量增加，自有IP“卡游三国”受欢迎 [44] - 具备强大IP运营能力，涵盖全流程，产品设计到终端上线仅需20 - 30天，能快速更新产品系列 [47] - 趣味互动运营包括创新玩法设计和TCG活动，截至2024年底在中国逾100个城市举办逾5100场活动 [49] 产品 - 构建多元产品组合，集换式卡牌是核心产品，2024年销量48.11亿件，其他玩具、人偶和文具销量增速超100%，单价有提升 [57] - 集换式卡牌持续创新，人偶、其他玩具和文具不断丰富产品矩阵，各品类推出多个系列，建议零售价覆盖不同消费层级 [60] - 拥有多个生产基地，持续引进设备、研发工艺、提升自动化水平，2024年集换式卡牌和文具生产线有不同利用率，计划提升产能，与OEM合作生产部分产品，原材料采购与大型供应商合作 [63] 渠道 - 经销渠道是主要收入来源，收入占比从2022年的92.6%降至2024年的80.2%，包括经销商、KA合作伙伴和卡游中心 [64][65] - 直营渠道包括线下旗舰店、自动贩卖机和线上自营店，2024年线上渠道合计贡献收入约9.4% [66] 财务：毛利率趋稳，经调整净利率提升至 - 2022 - 2024年集换式卡牌毛利率稳定在70%左右，2024年经调整净利润44.66亿元，同比增长378%，经调整净利率44%，从2021 - 2024年从35%提升至44% [71]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8] 报告的核心观点 - 公司2025年第一季度业绩承压，营收和归母净利润同比下降，不过晨光生活馆和晨光科技业务增长，科力普业务暂时承压 [5] - 各项费用率提升，净利率有所下滑 [6] - 公司积极布局“二次元IP”领域，加强IP赋能，九木杂物社将加强IP类产品资源投入和提升自有品牌占比 [7] - 看好公司作为国内文具文创头部公司，新五年战略改革效果显著，一体两翼业务发展逻辑清晰，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告日期为2025年4月29日，收盘价31.32元，近12个月最高/最低40.09/25.01元，总股本924百万股，流通股本924百万股，流通股比例100%，总市值289亿元，流通市值289亿元 [3] 业绩情况 - 2025年第一季度实现营业收入52.45亿元，同比下降4.39%；实现归母净利润3.18亿元，同比下降16.23%；实现扣非归母净利润2.81亿元，同比下降14.16% [5] - 分产品看，书写工具/学生文具/办公文具/其他产品/办公直销分别实现营业收入5.64/8.03/8.49/2.26/27.90亿元，分别同比-0.07%/-5.99%/-5.60%/+8.45%/-5.32%，毛利率分别为43.78%/35.63%/28.48%/45.92%/7.08%，分别同比-0.05/+0.95/+1.02/-0.02/-0.14pct [5] - 分业务看，科力普实现营业收入27.90亿元，同比下降5.32%；晨光生活馆（含九木杂物社）实现营业收入4.01亿元，同比增长8.03%，其中九木杂物社实现营业收入3.88亿元，同比增长11.37%；晨光科技实现营业收入3.08亿元，同比增长24.57% [5] 费用与盈利指标 - 2025年第一季度公司毛利率为20.65%，同比+0.49pct；销售/管理/研发/财务费用率为8.15%/4.47%/0.96%/-0.19%，同比+0.75/+0.53/+0.08/+0.07pct；归母净利率为6.07%，同比-0.86pct [6] 业务布局 - 公司关注消费者消费偏好变化，积极布局年轻人喜爱的IP与二次元产品，加速文具产品文创化，用IP赋能文具 [7] - 奇只好玩以自主IP孵化、IP运营、品牌联合开发、潮玩衍生为核心经营模式，积极布局“二次元IP”领域 [7] - 2025年，九木杂物社将加强IP类产品资源投入和提升自有品牌占比，利用数字化管理思维和工具提升单店业务能力，打造多种店型适应不同市场需求，保持线下渠道快速增长和线上业务多渠道增长，实现复购率和客单价提升 [7] 投资建议与预测 - 预计公司2025 - 2027年营收分别为260.56/277.14/292.35亿元，分别同比增长7.5%/6.4%/5.5%，归母净利润分别为15.02/16.40/17.79亿元，分别同比增长7.6%/9.2%/8.5% [8] - 截至2025年4月28日，EPS分别为1.63/1.78/1.93元，对应PE分别为19/18/16倍 [8] 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|24228|26056|27714|29235| |收入同比（%）|3.8%|7.5%|6.4%|5.5%| |归属母公司净利润（百万元）|1396|1502|1640|1779| |净利润同比（%）|-8.6%|7.6%|9.2%|8.5%| |毛利率（%）|18.9%|19.0%|19.2%|19.5%| |ROE（%）|15.7%|16.0%|16.5%|16.9%| |每股收益（元）|1.52|1.63|1.78|1.93| |P/E|19.95|19.26|17.64|16.26| |P/B|3.14|3.09|2.91|2.75| |EV/EBITDA|10.65|9.83|9.09|8.44| [10] 财务报表与盈利预测 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据及预测，涉及流动资产、现金、应收账款等多项指标及对应年度变化情况 [11]

业绩表现 - 2025年第一季度营收52 45亿元同比减少4 39%归母净利润3 18亿元同比减少16 23%这是2021年以来首次出现第一季度营收和净利润双降 [1] - 2024年全年营收242 28亿元同比增长3 76%归母净利润13 96亿元同比减少8 58% [1] - 2025年第一季度九木杂物社营收3 88亿元同比增长11 37%2024年营收14 06亿元同比增长13%但净利润亏损1244 28万元 [3] 业务结构 - 传统核心业务包括书写工具、学生文具、办公文具及晨光科技新业务包括办公直销和零售大店（九木杂物社、晨光生活馆） [1][2] - 办公直销业务占总营收超50%是营收支柱2025年第一季度营收27 90亿元同比降幅超5%毛利率降至7 08%同比减少0 14个百分点 [2] - 学生文具和办公文具2025年第一季度营收分别为8 03亿元和8 48亿元同比降幅均超5%三大核心业务（学生文具、办公文具、办公直销）占总营收超85% [2] 费用与成本 - 2025年第一季度销售费用4 27亿元同比增加2126 22万元管理费用2 34亿元同比增加1845 54万元合计费用增加近4000万元 [2] 零售大店发展 - 截至2025年第一季度末全国零售大店792家（九木杂物社752家、晨光生活馆40家）较2024年末增加13家 [2] - 九木杂物社2025年将加强IP类产品资源投入提升自有品牌占比布局二次元IP领域 [3] - 旗下独立潮玩品牌"奇只好玩"以自主IP孵化和运营为核心关注年轻消费者情绪价值 [3] 行业对比 - 九木杂物社与泡泡玛特、名创优品等企业在IP类产品布局上存在差异公司强调经营模式和架构特征不同无法直接对比 [4][5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 8.37 元 [1][4][7] 报告的核心观点 - 公司 24 年营收逆势增长，但因计提减值致归母净利低于预期，25Q1 营收和归母净利有小幅度变化，展望 25 年，办公集采、品牌新文具业务有望增长，减值计提后盈利能力有望修复 [1] - 结合 Q1 业绩，下调 25 - 26 年办公集采主业收入预测，新增 27 年盈利预测，预计 25 - 27 年归母净利分别为 2.23/2.80/3.40 亿元，对应 EPS 为 0.31/0.39/0.47 元，给予 25 年 27 倍 PE，目标价 8.37 元 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 24 年实现营收 113.97 亿元（yoy + 2.69%），归母净利 6,282 万元（yoy - 18.32%），25Q1 实现营收 22.12 亿元（yoy + 0.98%），归母净利 4887 万元（yoy - 1.14%） [1] - 24 年 B2B 办公物资及品牌新文具业务营收 113.52 亿元/yoy + 3.00%，不考虑商誉减值的净利润为 2.20 亿元（yoy - 9.8%）；互联网 SaaS 软件及服务营收 0.45 亿元/同比 - 41.93%，净利润 - 1.10 亿元/亏损小幅收窄 [2] - 24 年销售毛利率同比上涨 0.21pct 至 8.59%，期间费用率同比下降 0.50pct 至 6.46%，其中销售费用率同比上涨 0.10pct 至 4.99%，管理 + 研发费用率同比下降 0.46pct 至 2.04%，财务费用率同比下降 0.15pct 至 - 0.57% [3] 盈利预测与估值 - 预计 25 - 27 年归母净利分别为 2.23/2.80/3.40 亿元（25 - 26 年分别较前值下调 16.6%/14.7%），对应 EPS 为 0.31/0.39/0.47 元，给予公司 25 年 27 倍 PE，目标价 8.37 元 [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|11,099|11,397|12,868|14,275|15,695| |+/-%|28.62|2.69|12.91|10.93|9.95| |归属母公司净利润 (人民币百万)|76.91|62.82|222.91|280.47|339.96| |+/-%|(39.29)|(18.32)|254.83|25.82|21.21| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.11|0.09|0.31|0.39|0.47| |ROE (%)|1.97|1.69|6.81|8.12|9.08| |PE (倍)|65.37|80.03|22.55|17.93|14.79| |PB (倍)|1.62|1.63|1.55|1.45|1.33| |EV EBITDA (倍)|17.78|17.34|4.88|3.44|1.69| [6] 可比公司估值对比 |证券代码|公司简称|当前市值（亿元）|归母净利润（亿元）|PE（X）| |----|----|----|----|----| | | | |2024A|2025E|2026E|2027E|2024A|2025E|2026E|2027E| |603899 CH|晨光股份|288.42|13.96|16.18|18.28|20.14|21|18|16|14| |301101 CH|明月镜片|95.74|1.77|2.09|2.45|2.90|54|46|39|33| |605299 CH|舒华体育|33.59|0.90|1.15|1.33|-|37|29|25|-| |002103 CH|广博股份|48.19|1.52|1.89|2.40|3.05|32|26|20|16| |300703 CH|创源股份|25.80|1.08|1.52|2.00|3.06|24|17|13|8| |平均值| | | | | | |34|27|23|18| |002301 CH|齐心集团|50.28|0.63|2.23|2.80|3.40|80|23|18|15| [12] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） - 包含 2023 - 2027E 年资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据及主要财务比率等信息 [26]

报告行业投资评级 - 休闲服务行业评级为看好 [5] 报告的核心观点 - 3月CPI环比小幅下降、同比温和上涨，消费市场呈“稳中有调”态势，随着政策发力有望逐步回暖 [11] - 社零、出行、低碳、电商等领域3月表现良好，消费市场整体稳健增长，部分行业受政策和市场创新驱动呈现积极态势 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 本月行业观点 - 社零方面，3月社零总额40940.5亿元，1 - 3月累计124671.1亿元、同比增4.6%，3月增速5.9%；乡村消费增速领跑城镇，餐饮消费韧性凸显，商品零售缓慢回升；必选品中粮油食品表现好，饮料有分化；可选消费在政策和服务创新驱动下增长，新能源汽车逆势增长，线上零售渗透，线下服务消费回暖 [12][14][18] - 出行方面，3月服务消费与文旅市场协同发力，服务零售额同比增加、服务业生产指数增长；文旅消费复苏，呈现“短途高频 + 长线品质”格局 [26][29][30] - 低碳方面，新能源乘用车市场高增长，一季度产销量大增，3月渗透率提升；绿色生活向生态体系发展，推动“双碳”目标落地 [31][32] - 电商方面，3月线上零售总额1.3万亿元，同比增8.9%；高关税倒逼平台调整运营模式，半托管模式受青睐但竞争加剧 [34][35] 行业新闻 - 《中国餐饮品类发展报告2025》发布剖析餐饮现状与未来 [37] - 3月新能源汽车产销亮眼，渗透率提升，出口增长 [37] - 快手2025磁力大会聚焦AI与电商融合 [38] - 粮农组织食品价格指数3月保持稳定 [38] - 2025中国饮品有十大“爆品赛道” [38] - 2025年网络安全有五大关键挑战 [39] - 3月文旅消费市场强劲复苏 [39] - 国货美妆崛起并加速“出海” [39] - 2025宁波国际文具展开幕 [40]

新华社天津4月22日电题：忘字多、好字少，如何让孩子们"爱上写字"？ 新华社"新华视点"记者刘惟真 "匍匐""尴尬""亵渎""喷嚏""邋遢"……这些常见字，不少中小学生看了都认识，提笔时却写不出来。 常写错字、好字难寻，当前，一些中小学生书写能力不强，不少人都面临提笔忘字的情况。如何让孩子 们认识汉字之美，爱写字、写好字？ 部分中小学生书写能力不强 如今，随着手机、电脑的普及，不少人在生活中都存在"汉字失写症"。特别是一些中小学生只在完成课 堂作业时动笔写字，大多数时候靠拼音输入法打字，有时使用拍照、语音转文字等技术手段代替笔记。 天津一名小学生家长周先生说，孩子有时提笔忘字，对一些汉字的笔画结构、偏旁部首记忆模糊，经常 需要上网查某个字怎么写。 长期在文具行业工作的天津市鸵鸟墨水有限公司总经理黄强介绍，中小学生曾是墨水行业的重要用户群 体，但目前其书写频率降低，使用钢笔进行书写训练的学生更是寥寥无几，传统墨水的销量明显下降。 学生书写不佳的情况也日益普遍。在广东惠州一所小学任教的王女士说，班上不少学生写字较差，有的 下笔浅、写字小，有的歪七扭八、超格出线，还有的丢笔画、多笔画、乱连笔，字迹很难认清。 湖北省 ...

宏观经济与就业形势 - 一季度GDP同比增长5.4% 国民经济开局良好[1] - 全国城镇调查失业率平均值5.3% 3月份降至5.2%环比下降0.2个百分点[1] 新兴技术领域就业需求 - 工业自动化领域机械工程师招聘需求同比增长40% 自动化工程师增长10%[1] - 算法工程师岗位需求同比增长44% 机器学习岗位增长18%[1] - 广东机器人科技企业急需算法工程师 决策感知工程师 机械动力与电气工程师等高端人才[3] 生活服务消费带动就业 - 在线生活服务行业招聘需求同比增长43% 交通物流行业增长35%[3] - 养老看护行业需求增长17% 居民服务业增长10%[3] - 养老护理行业存在较大缺口 65周岁以上老年人口超2.2亿占总人口15.6%[5] - 全国首批长期照护师认定考试启动 首批100名考生参加[5] 企业人才战略与国际化布局 - 华工科技计划5年内引进500名博士和2000名硕士[2] - 企业出海业务岗位招聘数量同比增长14% 主要集中在东亚和东南亚国家[8] - 越南语专业人才需求旺盛 广西大学半数应届生已确定去向[10][11] - 用人单位地域分布从珠三角扩展至长三角和山东地区[13] - 跨境电商运营和主播成为重要就业方向 企业关注自媒体运营经验[13] 文创产业与新兴业态 - 文创行业从业人员超百万人 虚拟人物与IP培育成为新业务板块[8] - 物业管理行业跨境需求增长 越南市场成为重要目标[11][13]

谷子经济与卡牌市场发展 - 中国收藏卡市场规模2023年达158.9亿元，同比增长40.5%，预计2027年突破350亿元，复合增长率超20% [2] - 卡牌市场龙头企业卡游2024年营收100.6亿元，经调整净利润44.7亿元，同比分别增长2.8倍和3.8倍 [3][13] - 卡游在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域市场份额达71.1%，行业排名第一 [16] 卡游的核心竞争优势 - 产品设计端拥有11个专业工作室、455名设计人才，支持单张卡牌超200个文化符号细节的工艺实现 [5] - 全产业链布局包括3个生产基地和1个物流中心，新产品从开发到上市仅需20-30天 [6] - 与70个知名IP合作（如奥特曼、小马宝莉、火影忍者），并通过玩法创新（如拼图、亲签卡）提升IP价值 [7][14] IP运营与市场拓展案例 - 哪吒系列卡牌首批450万包一周售罄，后续推出导演签名卡等新品带动二次销售热潮 [5] - 小马宝莉卡牌小红书话题浏览量51亿，成年女性用户占比48%，推动IP商业价值提升 [10] - 取得小马宝莉全球授权，英文版、日文版卡牌将登陆日韩及东南亚市场 [11][12] 财务表现与现金流 - 2024年经营性现金流净流入51.13亿元，同比增长458%，期末现金及短期存款53.4亿元 [17] - 文创及文具类业务快速崛起，2024年人偶与其他玩具收入合计13.44亿元（同比增长451%） [19][20] - 文具业务收入从2022年2090万元跃升至2024年5.125亿元，制笔新工厂建设中 [21] 产品多元化与文化创新 - 推出《卡游三国》《戴敦邦红楼梦》等传统文化主题产品，结合特殊工艺还原文物质感 [17] - 与国内外博物馆（大英博物馆、国家体育总局）合作开发文化收藏卡 [8][17] - 产品结构延伸至泛娱乐生态，包括徽章、立牌、手帐等周边，覆盖Z世代个性化需求 [18][22]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 产品力引领价值提升，IP战略有望加码，从强IP到强功能，看好晨光从实用价值向情绪价值延伸的产品、渠道、品牌力 [4] - 海外市场规模贡献初步显现，加速国潮文创出海，东南亚及非洲经济和人口红利向上，精品国货文创出海可期 [4] - 基本盘有望企稳，盈利能力预期稳健，推进传统核心业务全渠道布局，新业务科力普和九木杂物社稳步发展，25年营收端目标同比+13.5% [4] - 24年分红+回购合计比例达73%，彰显发展信心，预计公司25 - 27年归母净利分别为16.1亿、18.3亿、20.7亿，同比分别+15%、+14%、+13%，目前股价对应25年PE为18X，估值处于近10年较低水平，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 聚焦产品力，IP战略有望加码 - 量价趋势：近年价增为主要驱动，强IP+强功能成效显著，强IP通过内部自主孵化及与外部IP合作丰富产品阵营，强功能“刚需升级”高端化产品，21 - 24年核心文具品类均价稳增，产品力驱动价值提升 [8][14] - 25年再提IP战略，满足消费者多样化需求，公司IP文创领域布局前瞻、积累深厚，25年推进高端化，加强“IP战略”，有望带动产品销量企稳修复 [16] - 奇只好玩：二次元IP谷子+文具，零售大店渠道赋能，奇只好玩是晨光旗下独立潮玩品牌，布局谷子加文具一盘货，2024年实现净利润942万元，产品在内外部线上线下渠道均有布局 [20][26] - 从实用价值到情绪价值，产品渠道顺势而为，个人化、女性向为日本文具增量市场，书写工具“情绪价值”突破使用场景，公司在IP加持下，精进从实用价值向情绪价值延伸的产品、渠道、品牌力 [30][32] 国际扩张成效初显，出海大有可为 - 加速拓展海外市场，规模贡献初步显现，2024年海外市场营收10.39亿元，同比增长22%，占传统核心业务收入比例为11%，2025年计划加大海外市场布局，深化本土化布局，打磨业务模式 [37] - 东南亚：人均GDP持续增长，晨光泰国表现突出，东南亚主要国家书写工具市场预计25 - 28年CAGR在3 - 6%左右，晨光2024年在泰国市占率达8.6%排名并列第一 [44] - 非洲：人口红利显著，文具行业高成长，非洲及中东书写工具市场规模2024年达约123亿元，25 - 29年预计增长10%以上，行业格局为中国文具品牌带来机遇 [50] - 25年战略合作日本茑屋书屋，加速文创国货出海，日本书写工具零售规模稳定，文具&办公品市场下行，品牌集中度高，晨光成为首个入驻日本近120家茑屋门店的中国文具品牌，树立精品文创国货出海标杆 [53] 基本盘有望企稳，盈利能力预期稳健 - 传统核心：全渠道布局，进一步向品牌零售服务商转变，2024年传统核心业务营收93亿元，同比增长2%，晨光科技收入11.4亿元，同比增长33%，推进全渠道布局，精耕传统渠道，提升线上渠道 [58] - 科力普：维持战略定力，场景&客户&数字化持续深挖，2024年科力普营收138亿元，同比增长4%，净利率2.3%，同比-0.7pct，深挖业务场景、客户扩展与数字化建设 [61] - 零售大店：桥头堡效应显著，中高端文创杂货零售品牌，2024年晨光生活馆（含九木杂物社）营收14.79亿元，同比增长10%，九木杂物社营收14.06亿元，同比增长13%，线下为主、线上多渠道发展，深化会员营运，增加IP类、自有产品占比 [64] - 盈利能力：各业务展望回升，盈利端有望企稳，2024年归母净利润13.96亿元同比-8.6%，扣除股份支付后归母净利润14.46亿元同比-2.81%，各业务重回健康增长、激励费用影响减弱下，盈利端有望企稳 [67] 盈利预测与投资建议 - 盈利预测：预计25 - 27年传统核心业务年增速在8 - 9%左右，办公直销业务年增速约为16%左右，零售大店业务年增速约11 - 16%，归母净利分别为16.1亿、18.3亿、20.7亿，同比+15%、+14%、+13% [71] - 投资建议：24年分红+回购合计比例达73%，积极提高股东回报，目前股价对应25年PE为18X，估值处于近10年较低水平，文创龙头主业稳固，积极拥抱出海和消费新趋势，维持“买入”评级 [74]

核心观点 - 在全球资本市场震荡背景下，资金倾向于流向具备稳定性和高盈利能力的资产，A股中长期维持高净资产收益率（ROE）的公司代表优质企业 [1] - 连续10年ROE超过15%的7家公司具备稳健经营策略、持续盈利能力和强大竞争优势 [2] - 贵州茅台、同花顺等2股业绩超预期，获券商积极评价 [7][8] - 贵州茅台、恩华药业、晨光股份3股获机构重金买入，现金分红比例较高 [9][10] 行业与公司分析 高ROE公司特征 - 7家公司2024年境外收入占比低于10%且连续10年ROE超15%，涵盖食品饮料、计算机、国防军工等行业 [2] - 长期高ROE企业通常拥有强大竞争优势，如专利技术、特许经营权、行业先发优势等 [2] 市值与行业地位 - 贵州茅台（总市值19708.24亿元）、海天味业（2261.50亿元）为行业龙头 [4][5] - 同花顺（1507.00亿元）、双汇发展（949.32亿元）、中航光电（869.34亿元）总市值超500亿元 [4][5] - 晨光股份（291.93亿元）、恩华药业（225.49亿元）总市值超200亿元 [4][5] 成长性表现 - 同花顺、中航光电近10年净利润复合增长率分别达40.59%、25.74% [4] - 恩华药业、晨光股份、海天味业等6股近10年净利润复合增长率超10% [5] 业绩亮点 - 同花顺2024年营收41.87亿元（同比+17.47%），净利润18.23亿元（同比+30%） [6] - 中航光电2024年营收206.86亿元（同比+3.04%），归母净利润33.54亿元（同比+0.45%） [6] - 贵州茅台2024年营收1741.44亿元（同比+15.66%），净利润862.28亿元（同比+15.38%） [9] 机构动向 - 贵州茅台获机构净买入13.17亿元，2024年分红647亿元（现金分红比例75%） [9] - 恩华药业获机构净买入6013.78万元，2024年营收56.98亿元（同比+13.01%），净利润11.44亿元（同比+10.28%） [10]