投资评级 - 推荐（维持） 目标价20.3元 [2] 核心观点 - 公司通过精细化管理实现利润端改善 1H25归母净利润同比增长21.4%至8.0亿元[2] - 门店结构优化 加盟店占比提升至38.4% 直营门店净减少3.7%[7] - 盈利能力提升 1H25净利率同比增加1.0个百分点至6.3%[7] - 费用管控成效显著 销售费用率同比下降1.2个百分点至21.5%[7] 财务表现 - 1H25营收135.2亿元（同比+1.3%） 其中2Q25营收65.7亿元（同比-0.4%）[2] - 1H25归母净利润8.0亿元（同比+21.4%） 扣非归母净利润7.9亿元（同比+19.7%）[2] - 预测2025-2027年归母净利润分别为11.6/13.3/15.3亿元 同比增速27%/15%/15%[7] - 预测2025-2027年每股收益1.02/1.17/1.35元 对应市盈率17/15/13倍[2] 业务分析 - 医药零售业务收入110.0亿元（同比-0.5%） 毛利率37.6%（同比+0.4个百分点）[7] - 加盟及分销业务收入21.4亿元（同比+8.3%） 毛利率9.3%（同比-2.4个百分点）[7] - 中西成药收入104.0亿元（同比+4.5%） 毛利率30.2%（同比-0.5个百分点）[7] - 中参药材收入13.2亿元（同比-13.0%） 毛利率42.5%（同比+0.2个百分点）[7] - 非药收入14.2亿元（同比-9.2%） 毛利率44.9%（同比+2.8个百分点）[7] 门店拓展 - 门店总数16,833家（同比+4.2%） 其中直营店10,370家（同比-3.7%）[7] - 加盟店6,463家（同比+20.2%） 新开加盟店413家 关闭门店285家[7] - 加盟占比提升至38.4%（1H24为33.3%）[7] 财务指标 - 1H25毛利率34.9%（同比持平） 管理费用率4.3%（同比持平）[7] - 1H25派现3.8亿元 占归母净利润比例48.2%[7] - 预测2025年营业收入290.8亿元（同比+9.7%）[2] - 当前总市值196.0亿元 每股净资产6.27元[4] 估值与预测 - 基于25年20倍目标PE得出目标价20.3元[7] - 预测2025-2027年营业收入复合增长率约10.4%[2] - 预测2025-2027年ROE分别为16.1%/17.4%/18.8%[9]