核心财务表现 - 2025年上半年公司实现营收385.44亿元，同比增长14.3% [1] - 归母净利润70.31亿元，同比下降8.9%，但剔除Amer上市一次性收益影响后实际同比增长14.5% [1] - 拟派中期股息137港分/股，派息率达50.2% [1] - 经营活动现金流净额109.31亿元，期末净现金余额315.39亿元 [4] 分渠道表现 - 电商渠道收入同比增长17.6%，占集团收入比重提升1.0个百分点至34.8% [1] - 安踏品牌电商收入61.31亿元，同比增长10.1%，占该品牌收入36.2% [2] - 安踏DTC渠道收入94.13亿元，同比增长5.3%，传统批发渠道收入下降10.6% [2] 品牌细分表现 - 安踏品牌收入169.5亿元，同比增长5.4%，经营利润率提升1.5个百分点至23.3% [2] - FILA品牌收入141.8亿元，同比增长8.6%，经营利润率27.7% [3] - 其他品牌（迪桑特/可隆等）收入74.1亿元，同比增长61.1%，经营利润率大幅提升3.3个百分点至33.2% [3] 盈利能力与运营效率 - 整体毛利率63.4%，同比下降0.7个百分点，主要受电商业务及鞋类产品占比提升影响 [4] - 销售费用率34.4%，同比下降0.5个百分点，其中广告推广费用率下降0.9个百分点至6.6% [4] - 存货周转天数136天，同比增加22天 [4] - 安踏品牌毛利率54.9%（降1.7个百分点），FILA毛利率68.0%（降2.2个百分点），其他品牌毛利率73.9%（升1.2个百分点） [2][3] 门店网络布局 - 安踏成人门店7187家（净增52家），儿童门店2722家（净减62家） [2] - FILA门店2054家（净减6家），其中大货门店1266家（净增2家） [3] - 迪桑特门店241家（净增15家），可隆门店199家（净增8家） [3]

投资评级 - 买入-A(维持) [1] 核心观点 - 户外品牌增长靓丽 精细化运营管理效果显现 [1] - 剔除Amer上市一次性收益影响 2025H1公司营收及业绩均实现良好增长 [4] - 凭借多品牌矩阵 营收实现接近中双位数增长 受益于公司精益运营管理 公司整体经营利润率有所提升 [11] 财务表现 - 2025年上半年实现营收385.44亿元 同比增长14.3% [2][4] - 归母净利润70.31亿元 同比下降8.9% 剔除Amer上市一次性收益影响后同比增长14.5% [2][4] - 拟派中期股息137港分/股 派息率50.2% [2] - 经营活动现金流净额109.31亿元 净现金余额315.39亿元 [10] - 平均存货周转天数136天 同比增加22天 [10] 分品牌业绩 **安踏品牌** - 收入169.5亿元 同比增长5.4% [5] - DTC渠道收入94.13亿元(占比55.5%) 同比增长5.3% [5] - 电商渠道收入61.31亿元(占比36.2%) 同比增长10.1% [5] - 传统批发渠道收入14.06亿元(占比8.3%) 同比下降10.6% [5] - 毛利率54.9% 同比下降1.7个百分点 [5] - 经营利润率23.3% 同比提升1.5个百分点 [5] - 门店数量7187家(安踏)和2722家(安踏儿童) 较期初净增52家和净减62家 [5] **FILA品牌** - 收入141.8亿元 同比增长8.6% [6] - 毛利率68.0% 同比下降2.2个百分点 [6] - 经营利润率27.7% 同比下降0.9个百分点 [6] - 门店数量2054家 较期初净减少6家 [6] **其他品牌** - 收入74.1亿元 同比增长61.1% [7] - 毛利率73.9% 同比提升1.2个百分点 [7] - 经营利润率33.2% 同比提升3.3个百分点 [7] - 迪桑特门店241家(净增15家) 可隆门店199家(净增8家) MAIA ACTIVE门店50家(净增3家) [7] 盈利能力分析 - 公司毛利率63.4% 同比下降0.7个百分点 [9] - 销售费用率34.4% 同比下降0.5个百分点 [9] - 广告及市场推广费用率6.6% 同比下降0.9个百分点 [9] - 管理费用率6.1% 同比提升0.2个百分点 [9] - 研发费用率2.6% 同比下降0.1个百分点 [9] - 归母净利润率18.2% 同比下降4.7个百分点 剔除Amer影响后同比持平 [9] 渠道表现 - 电商渠道收入同比增长17.6% 占集团收入比重34.8% 同比上升1.0个百分点 [4] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年每股收益分别为4.97元 5.65元和6.55元 [11] - 按2025年8月29日收盘价计算 对应2025-2027年PE为17.6倍 15.5倍和13.4倍 [11] - 预计2025-2027年营业收入分别为789.43亿元 882.75亿元和988.21亿元 同比增长11.5% 11.8%和11.9% [13] - 预计2025-2027年归母净利润分别为139.57亿元 158.65亿元和183.82亿元 [13]

业绩表现 - 2025年第一季度归母净利润同比增长40 24%至4094万元 主要由于国内收入稳健增长且费用控制得力 海外业务利润趋于企稳改善 [1] - 2024年线上销售同比增长32%至5 21亿元 线上销售占比较去年同期提升3 7个百分点至17 4% [2] - 2025年一季度线上收入在可比口径下同比增长26% ELLASSAY Laurèl self-portrait品牌和IRO品牌中国区收入分别增长23% 25% 31%和62% [2] 战略规划 - 坚持多品牌多平台发展战略 持续提升电商运营能力 力争提高电商收入占比 [2] - 2025年为降本年 将在生产成本 供应链成本 销售费用和后台管理费用等方面进行严格管控 [3] - 未来盈利增长驱动因素包括品牌同店增长 门店有质量扩张 线上增长空间 多品牌多产品线扩充 [3] 线上业务 - 线上持续推进多品牌多平台战略 在货架式电商天猫保持增长 同时重视内容式电商抖音 小红书等平台 [2] - 线上毛利率提升主要由于天猫正价化趋势与抖音用户对高单价产品接受度提升 正价商品占比增加 [2] - 视频号等毛利率较高渠道持续突破 供应链效率进一步提升 [2] 行业发展 - 服装行业未来向两极发展 一方面是平价基本需求 另一方面是高端品牌化 品质化和个性化消费升级需求 [3] - 消费者对时装需求呈现品牌化 个性化趋势 行业存在许多未被满足的消费需求 [3] - 公司高端多品牌战略符合未来发展趋势 将有更多机会 [3]