高盛对中国股市的配置观点 - 重申超配中国观点，包括在岸和离岸市场，并在亚太市场超配韩国和日本 [1][2] - 在主要资产类别中维持股票、债券和信贷的均衡配置，但对大宗商品整体持偏空立场 [2] - 短期内超配现金以应对战术性回撤风险，但在12个月视角下调整为超配股票、现金中性 [2] 全球资金流向与市场环境 - 预计美联储将在2025年10月和12月各降息一次，2026年第一季度末和第二季度末再各降息一次，最终利率降至3.0%～3.25% [2] - 过去6个月美国市场资金流入趋稳，欧洲及全球其他地区存在持续流入，随着美联储降息和美元走弱，资金流入趋势有望向亚洲尤其是中国市场倾斜 [3] - 美元在全球市场比重约为70%，美国市场仍具关键影响力，但全球其他市场资金流入更为均衡 [3] 中国股市当前状况与估值 - A股市场并未出现过热迹象，即使香港市场年初以来上涨约35%，A股近两个月上涨约20%，整体估值水平仍不算高 [4] - 中国10年期国债收益率约为1.8%，与股票收益率差距显著，估值相对便宜，美国市盈率约23倍，中国市场并不昂贵 [4] - A股融资余额约为2.4万亿元人民币，虽超2015年峰值，但由于整体市值翻倍，融资余额与市值比例远低于2015年，市场整体杠杆水平相对健康 [5] 市场参与主体与反弹特征 - 本轮中国股市反弹参与主体更为广泛和平衡，包括国内保险公司、量化基金、公募基金以及外国新兴市场和亚太地区公募基金 [4] - 与去年9月由散户及部分外国对冲基金推动的反弹迥异，当前散户依然活跃，但参与主体多元化提升了市场流动性健康性 [4] - 日成交额处于高位，但量化基金和高频交易已占据显著份额，不能简单归因于散户活跃 [5] 行业与主题投资机会 - 继续看好互联网行业，并在7月将保险和材料行业上调至超配，保险提供间接A股敞口，材料行业是“反垄断”相关投资的良好选择 [5] - 今年6月提出“民营企业回归”主题，构建“民企十杰”组合表现良好，中国AI主题和“中国企业出海”主题持续受到关注 [5] - “反内卷”主题下，企业盈利尤其是行业龙头企业的盈利能力将受积极影响，大宗商品如水泥、钢铁及锂电池等价格回升 [7] 国际投资者态度 - 国际投资者对中国的态度正在改善，部分美国投资者从认为“中国不可投资”到态度缓和，出现“冰层融化”迹象 [6] - 欧洲投资者态度相对更开放，愿意务实理解中国市场并在不同子主题中寻找机会，中东主权基金和大型机构对亚洲尤其是中国、日本、印度的配置更为积极 [6][7] - 亚洲本土投资者因对中国市场更熟悉，心态普遍更为开放，若中国经济基本面持续改善，未来有更大配置空间 [6][7]

高盛对中国市场的配置观点 - 维持对中国市场的超配观点 包括在岸和离岸市场 [2][3][7] - 同时超配韩国和日本市场 [2][7] - 美联储预计2025年10月和12月各降息一次 2026年Q1末和Q2末各降息一次 最终利率降至3.0%-3.25% [4] 资产配置策略 - 在股票、债券和信贷之间维持均衡配置 [7] - 对大宗商品整体持偏空立场 尽管黄金和铜受青睐 [7] - 短期内超配现金 因市场存在战术性回撤风险 [7] - 12个月视角下超配股票 现金中性 基于宽松货币政策和持续增长背景 [7] 资金流向分析 - 过去6个月美国市场资金流入趋稳 欧洲及其他地区持续流入 [7] - 美元在全球市场占比约70% 美国市场仍具关键影响力 [7] - 美联储降息和美元走弱可能使资金进一步向亚洲尤其是中国市场倾斜 [7] 市场反弹特征 - 本轮反弹参与主体更广泛平衡 包括国内保险公司、量化基金、公募基金及外国投资者 [9] - 外国投资者尤其是新兴市场和亚太公募基金加大中国股票配置 [9] - 散户依然活跃但市场流动性更健康 [9] 估值水平分析 - 香港市场年初以来上涨约35% A股近两个月上涨约20% [12] - 整体估值水平仍不算高 中国10年期国债收益率约1.8% [12] - 美国市盈率约23倍 中国市场并不昂贵 [12] 市场热度指标 - A股融资余额约2.4万亿元人民币 超过2015年峰值 [12] - 融资余额与市值比例远低于2015年 整体杠杆水平相对健康 [12] - 日成交额高位部分因量化基金和高频交易占比显著 [12] - 高盛散户情绪指标显示若经济改善情绪仍有上行空间 [2][13] 行业配置主题 - 继续看好互联网行业 [13] - 7月将保险和材料行业上调至超配 [13] - 保险提供间接A股敞口 材料行业是"反垄断"相关投资选择 [13] - 6月提出"民营企业回归"主题 "民企十杰"组合表现良好 [13] - 中国AI主题保持高关注度 "中国企业出海"主题持续受认可 [13] 国际投资者态度 - 国际投资者对中国态度改善 部分美国投资者从"中国不可投资"转向重新考虑配置 [13] - 欧洲投资者更开放 在不同子主题中寻找机会 [13] - 中东主权基金对亚洲尤其是中国、日本、印度配置更积极 [13] - 亚洲本土投资者因熟悉中国市场心态更开放 [13] 反内卷主题影响 - 海外投资者反馈分化：自下而上投资者谨慎 宏观型投资者积极 [14] - 大宗商品如水泥、钢铁及锂电池价格回升 [14] - 反内卷对企业盈利尤其是龙头企业有积极影响 [14] - 上市公司多为大型企业 行业龙头有望受益 中小企业可能分化 [14]

政策与监管环境 - 自2020年底以来中国民营企业在资本市场表现不佳但高层政策制定者已明确认可其重要性[1] - 2024年2月召开顶级企业家座谈会4月底出台首部《民营经济促进法》标志法治保障制度性提升[1] - 高盛监管指标显示针对民营经济的监管周期出现实质性缓和政策风险溢价压缩[1] 科技与AI驱动 - 高盛定义的AI科技板块中民营企业占比达72%技术浪潮带来新增长叙事[1] - AI应用预计未来十年每年为中国上市企业EPS贡献2.5%额外增长[1] - 具备庞大客户基础和数据且积极拥抱AI技术的公司更可能成为长期赢家[10] 财务表现与全球化 - 2022年低谷以来民企利润和ROE分别增长22%和1.2个百分点[4] - 民企通过"走出去"战略实现全球有机增长利润率提升并规避国内竞争压力[4] - 大型民企凭借强健资产负债表更有能力拓展国际市场享受规模经济[11] 市场结构与整合 - 中国市值前十公司仅占全市场17%远低于美国的33%显示集中度提升空间显著[7] - 行业分散度高竞争激烈民企主导领域(如汽车太阳能)中长期整合趋势明确[9] - 过去十年中国市值前十公司年换手率12%反映超大市值企业现任优势明显[9] 十强民企筛选框架 - 高盛筛选标准包括既有优势高行业壁垒及对研发的持续投入[14] - 十强民企总市值1.6万亿美元占MSCI中国指数42%日均交易额110亿美元[12] - 未来两年盈利预计CAGR达13%当前市盈率16倍远期PEG 1.1倍[12] 重点企业数据 - 腾讯市值6010亿美元EPS CAGR 14%25E P/E 17.9倍[8][16] - 阿里巴巴市值2890亿美元EPS CAGR 10%25E P/E 12.7倍[8][16] - 比亚迪市值1210亿美元EPS CAGR 27%25E P/E 19.3倍[8][16]