投资评级 - 维持"推荐"评级 当前股价22.35元对应2025-2027年P/E分别为19/17/15倍 [3][5] 核心财务表现 - 2025年上半年实现营业收入8.4亿元 同比增长9.3% 其中25Q2单季度收入4.7亿元 同比增长13.5% [1] - 25H1归母净利润1.3亿元 同比增长18.1% 扣非净利润1.0亿元 同比增长15.3% [1] - 25Q2归母净利润0.9亿元 同比大幅增长31.4% 扣非净利润0.6亿元 同比增长24.3% [1] - 25Q2毛利率28.2% 同比提升1.9个百分点 主因猪肉原料成本价格下行 [2] - 25Q2归母净利率20.3% 同比提升2.8个百分点 扣非净利率13.4% 同比提升1.2个百分点 [2] 门店运营情况 - 截至25Q2末加盟门店总数5685家 较Q1末净增41家(新开316家 关闭275家) [1] - 巴比品牌单季度实现净增47家 非巴比品牌净减少6家 [1] - 25Q2单店收入实现小个位数正增长 主因外卖贡献增量及主动优化调整 [1] - 上半年加盟门店外卖实际到账平均单店收入同比增长近40% [1] 业务板块表现 - 25Q2特许加盟收入3.5亿元 同比增长10.5% [1] - 25Q2团餐收入1.1亿元 同比增长26.2% 主因大客户与零售业务协同突破 [2] - 定制馅料业务上半年销售额约3000万元 同比增长近90% [2] - 零售业务表现亮眼：25H1盒马销售额同比增长187%+ 美团小象增长近90% 天猫增长20%+ [2] - 25H1零售业务整体收入同比增长55% [2] 费用控制与盈利能力 - 25Q2四费比率同比微增0.2个百分点 其中销售费用率3.9% 同比下降0.5个百分点 [2] - 管理费用率6.9% 同比上升0.09个百分点 研发费用率0.6% 同比下降0.1个百分点 [2] - 财务费用率-1.2% 同比上升0.8个百分点 [2] 未来增长驱动因素 - 内生扩张目标2025年新开1000家门店 外延并购与浙江"馒乡人"达成战略合作 [3] - 已完成馒乡人旗下约250家加盟门店供应链切换 有望提升产能利用率并贡献增量 [3] - Q3外卖平台补贴延续+堂食新店型落地 单店收入有望进一步改善 [3] - 团餐业务在客户渠道开发深耕下有望延续双位数增长态势 [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为19.0/21.2/22.9亿元 同比增长13.6%/11.6%/8.1% [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为2.9/3.2/3.5亿元 同比增长4.5%/10.4%/8.6% [3] - 预计毛利率将从2024年26.71%提升至2027年28.04% [8] - 预计净资产收益率将从2024年12.21%提升至2027年13.33% [8]

财务表现 - 2025Q1公司营业收入3.70亿元，同比增长4.45% [1] - 归母净利润3719.54万元，同比下降6.13% [1] - 扣非归母净利润3896.13万元，同比增长3.33% [1] - 基本每股收益0.16元，与去年同期持平 [1] 业务发展 - 门店业务平稳增长，通过收购南京青露无双90%股权和巴比九江75%股权新增548家品牌门店（青露无双504家，巴比九江44家） [2] - 团餐业务快速增长，2025Q1收入0.93亿元，同比增长11.75% [2] - 特许加盟门店收入2.65亿元，同比增长2.75%；直营门店收入0.06亿元，同比下降10.16% [2] - 华东区域收入3.05亿元（占比82.4%），同比增长4.53%；华南/华中区域分别增长8.07%/8.08%，华北区域下降9.52% [2] 盈利能力 - 销售毛利率25.47%，同比下降0.45个百分点，主要因武汉智能制造中心投产初期产能利用率较低 [3] - 销售净利率10.04%，同比下降1.35个百分点，受投资收益（-565.32万元 vs 去年同期-253.05万元）和公允价值变动收益（114.89万元 vs 去年同期450.90万元）减少影响 [3] - 销售期间费用率10.82%，同比下降0.18个百分点，其中销售费用率下降0.95个百分点至4.06% [3] 未来展望 - 预计2025-2027年营收分别为18.23/20.15/22.36亿元，对应增速9.1%/10.5%/11.0% [4] - 预计同期净利润2.68/2.93/3.15亿元，增速-3.3%/9.5%/7.4%，对应EPS 1.12/1.22/1.31元 [4] - 当前股价对应2025年PE 16.4倍 [4]

单店收入趋势 - 非巴比品牌门店和巴比品牌门店的单店收入过去几年均呈现持续下降趋势 但在2023年下半年至2024年出现缓慢回升 但非巴比品牌改善趋势稍弱于巴比品牌 [1] 新业态拓展情况 - 公司正在持续打磨扒包店和面食馆等新业态的产品和单店模型 门店模型成熟后将考虑开放市场加盟 [1] 团餐业务客户结构 - 团餐业务传统渠道包括供应链公司和团餐企业两类 新业务渠道包括餐饮连锁、便利连锁和零售渠道三类 [1] - 新业务渠道业绩增速超过30% 推动其占比持续提升至约40% [1] - 零售渠道销售同比增长超60% 占新业务渠道比例接近50% 包括生鲜电商、天猫、京东和抖音等平台 [1] - 公司计划深化与永辉超市调改店等高势能客户合作 扩大销售规模并创造更多成交案例 [1] 团餐毛利率展望 - 预计2025年团餐毛利率将基本维持在2024年水平 新类型客户可能对原有毛利率产生不利影响 但公司将通过效率提升抵消这些影响 [2]