行业投资评级 - 行业评级为"推荐（维持）" [2] 核心观点 - 2025年上半年市场景气带动券商业绩向好 上市券商营业收入同比+31%至2519亿元 归母净利润同比+65%至1040亿元 [1][6] - 资本市场核心筹码稳固 多路资金做多动力充足 权益市场向上向好趋势可期 预计2025年行业营收同比+24%至5572亿元 净利润同比+37%至2285亿元 [1][7][108] - 行业重资本化持续演进 自营业务占比提升至46%（同比+5pct） 经纪业务占比26%（同比+1pct） [6][20] 市场景气与业绩总览 - 股债双线复苏：25H1三大指数平均上行1.11% 中证全债累计上行1.14% [6][9] - 市场交投活跃：25H1日均股基成交额16135亿元（同比+64%） 日均两融交易金额1263亿元（同比+75%） [6][11] - 行业杠杆提升：25H1上市券商总杠杆倍数3.84倍（高于25Q1的3.83倍） 自营杠杆达2.01倍（24年末为1.96倍） [6][24] - ROE显著反弹：25H1平均年化ROE为6.93%（较24年+1.6pct） [6][24] 业务分部表现 - **经纪业务**：收入635亿元（同比+39%） 集中度CR10达62%（同比+3pct） 代理买卖证券收入627亿元（同比+55%） [6][43] - **投行业务**：收入155亿元（同比+11%） 集中度CR5达48%（同比+4pct） IPO募资380亿元（同比+26%） 再融资1564亿元（同比+86%） [6][52][62] - **资管业务**：收入212亿元（同比-7%） 集中度CR10达79%（同比+4pct） 券商资管规模6.1万亿元（同比-4%） [6][68][70] - **自营业务**：收入1124亿元（同比+50%） 年化收益率5.04%（同比+1.6pct） 权益类资产/净资本指标22.1%（较24年+2.2pct） [6][75][84] - **信用业务**：收入197亿元（同比+17%） 融出资金1.56万亿元（同比+26%） 两融日均余额1.85万亿元（同比+20%） [6][91][94] - **国际业务**：头部券商海外净利正增 中信证券国际净利润27.7亿元（同比+66.6%） 中金公司国际净利润24.0亿元（同比+168.7%） [7][103] 资产与融资结构 - 债券融资为主渠道：25H1券商境内发债规模5936亿元（同比+16%） 发债成本平均降幅30-90bp [6][34] - 金融资产配置调整：交易性金融资产占比73%（较24年+4pct） 债券持仓占比57.3%（较24年+2.3pct） [87][88] 机构持仓与估值 - 券商板块PB为1.58倍（近10年分位点43.84%） 25H1机构持仓比例0.90%（低于标配4.26%） [7][111] 投资建议 - 短期关注：南华期货、中银证券、兴业证券、湘财股份 [7][112] - 中长期看好：国泰海通（双龙头溢价）、中金公司（跨境与投行业务）、东方证券/广发证券（存款搬家受益）、国信证券（跨境资管与经纪弹性）、东方财富（散户入市与费改受益） [7][112]

公司业绩表现 - 申万宏源证券2025年上半年实现营业收入116.95亿元，同比增长44.44%，营收规模位列行业第七，排名下降1位 [1] - 公司归母净利润42.84亿元，同比大幅增长101.32%，净增21.56亿元，净利润排名维持行业第十一位 [1] - 营收增长8.19亿元，显著高于行业平均增速，展现出稳健增长态势 [1] 行业竞争格局 - 中信证券以330.39亿元营收位居行业首位，国泰海通以238.72亿元营收位列第二，同比增长77.71% [2] - 行业营收增长率分化明显，国联民生以269.40%的增速位列增长榜首，浙商证券营收同比下降23.66% [2][3] - 净利润方面，国泰海通以157.37亿元居首，同比增长213.74%，中信证券以137.19亿元位列第二 [5] 业务发展特点 - 公司在研究、固收等传统强项业务保持稳定，财富管理等转型领域持续发力 [1] - 行业整体盈利水平提升，平均归母净利润增长率达126.85%，中小券商呈现高速增长态势 [5][6] - 部分券商表现突出，国联民生归母净利润增长1185.19%，华西证券增长1195.02% [6] 行业排名变动 - 营收排名变化显著，国泰海通排名上升2位至第2，中金公司排名上升3位至第6 [2] - 净利润排名中，国泰海通上升2位至第1，中国银河和广发证券均上升1位至第4和第5 [5] - 长江证券净利润排名上升5位至第15，国金证券上升6位至第23 [6]

核心观点 - 公司2025年上半年业绩呈现营收调整但盈利增强的特点 营收排名下滑但净利润排名上升 体现从规模扩张向质量效益的战略转型 [1][2][3] 财务表现 - 营业收入137.47亿元 同比增长37.71% 但较上年同期减少33.39亿元 [1][2] - 归母净利润64.88亿元 同比增长47.86% 同比增加21.00亿元 [2] - 利润总额76.35亿元 同比增长68.09% [2] - 经营活动现金流量净额155.67亿元 同比下降78.70% [2] - 总资产7817.40亿元 较上年度末增长6.00% [2] - 总负债6375.86亿元 较上年度末增长6.80% [2] 行业排名变化 - 营收排名从行业第三降至第五 下滑2位 [1][4] - 净利润排名从行业第五升至第四 上升1位 [2][7] - 营收增长率37.71% 低于行业平均增长率27.06% [4][6] - 净利润增长率47.86% 远低于行业平均增长率126.85% [7][8] 同业比较 - 营收规模位列行业第五 低于中信证券330.39亿元 国泰海通238.72亿元 华泰证券162.19亿元和广发证券153.98亿元 [4] - 净利润规模位列行业第四 低于国泰海通157.37亿元 中信证券137.19亿元和华泰证券75.49亿元 [7] - 在TOP5券商中 公司营收增长率37.71%高于中信证券20.44%但低于国泰海通77.71% [4] - 净利润增长率47.86%在TOP5券商中处于中等水平 [7]

公司业绩表现 - 广发证券2025年上半年实现营业收入153.98亿元 同比增长34.38% 高于行业平均增速 营收规模从行业第五升至第四 [1] - 公司归母净利润64.70亿元 同比增长48.31% 净利润排名从行业第六升至第五 同比增加21.07亿元 [1] - 在投行和财富管理业务上的持续投入和改革初见成效 营收与净利润增速和排名双双提升 [1] 行业营收排名 - 中信证券以330.39亿元营收位居行业第一 同比增长20.44% [2] - 国泰海通营收238.72亿元 同比增长77.71% 排名第二 [2] - 华泰证券营收162.19亿元 排名第三 但同比减少12.22亿元 [2] - 行业营收平均增长率为27.06% 平均营收规模51.65亿元 [4] 行业净利润排名 - 国泰海通归母净利润157.37亿元 同比增长213.74% 位居行业第一 [5] - 中信证券归母净利润137.19亿元 同比增长29.80% 排名第二 [5] - 华泰证券归母净利润75.49亿元 同比增长42.16% 排名第三 [5] - 行业归母净利润平均增长率126.85% 平均净利润22.49亿元 [5] 行业增长特征 - 多家券商净利润呈现三位数增长 其中国联民生增长率达1185.19% 华西证券增长率达1195.02% [6] - 头部券商保持稳定增长 中小券商表现分化 部分出现负增长 [2][3][6] - 行业整体盈利水平显著提升 净利润增长幅度普遍高于营收增长 [5][6]

核心财务表现 - 收入及其他收益总额199.16亿元 同比增长18.43% [1] - 归属于股东净利润64.7亿元 同比增长48.31% [1] - 基本每股收益0.79元 [1] - 支出总额120.97亿元 同比仅增长2.35% [1] 资产负债状况 - 总资产8158.39亿元 较2024年末增长7.52% [1] - 归属于股东权益1509.47亿元 较2024年末增长2.27% [1] 股权融资业务 - 完成A股股权融资5单 主承销金额156.22亿元 [2] - 新三板挂牌2单 持续督导47家挂牌公司 [2] - 专精特新企业占比达82.98% [2] - 完成11单港股IPO项目 发行规模427.73亿港元 [2] - 香港市场股权融资业务排名中资券商第4 [2] 行业认可与奖项 - 荣获2025新财富四项投行奖项：本土最佳投行、最佳股权承销投行、最佳再融资投行、科技与智能制造产业最佳投行 [2]

A股新开户情况 - 2025年7月A股新开户数达196.36万户，环比增长19%，同比增长71% [2][5] - 2025年前7个月累计新开户1456.13万户，较2024年同期1063.79万户增长36.88% [3][6] - 开户结构以个人投资者为主，7月个人开户195.4万户，机构仅0.96万户 [5] 开户趋势波动特征 - 2025年1-7月开户数呈现波浪式变化：1月157万户平稳开局，2月283.59万户接近翻倍，3月306.55万户达峰值，4月受关税摩擦影响回落至192.44万户，5月因假期因素降至155.56万户，6月回升至164.64万户 [5] - B股开户数整体维持在极低水平，7月仅0.07万户 [6] 市场活跃度表现 - 2025年7月主要指数显著上涨：上证指数涨3.74%，深证成指涨5.20%，创业板指涨8.14% [7] - 两融余额从6月末1.85万亿元飙升至7月末1.98万亿元，单月增加1300亿元，其中融资余额19710亿元创近十年新高 [7] 券商业绩表现 - 上半年30家上市券商业绩全线上涨，28家净利润同比增速超50%，天风证券和锦龙股份扭亏为盈，近半数公司业绩翻番，华西证券净利预增超10倍 [8] - 业绩增长主要受益于投资交易、财富管理和投资银行业务的扩张 [8]

行业整体表现 - 券商行业上半年整体呈现回暖趋势，已披露业绩的37家券商中34家净利润实现增长或扭亏为盈，十数家券商净利润同比增幅超100% [2][3] - 仅2家券商净利润同比下滑：国都证券上半年净利润3.33亿元（同比-5%），五矿证券净利润1.26亿元（同比-30%）[3] - 东莞证券上半年营收14.13亿元（同比+38%），净利润4.77亿元（同比+60%），表现优于行业平均水平 [2] 中山证券业绩表现 - 上半年营收2.31亿元（同比-52%），净利润亏损2811.77万元，成为已披露业绩券商中首家亏损机构 [2] - 2021-2023年持续亏损：营收分别为6.46亿元、3.52亿元、4.26亿元，净利润亏损1.26亿元、1.49亿元、0.84亿元 [4] - 2024年短暂好转：营收7.76亿元（同比+82%），净利润1.70亿元，主要依赖自营业务收入3.65亿元（占营收47%）[5][6] 业务结构分析 - 自营业务收入占比近五成，2024年达3.65亿元（占营收47%），但2025年上半年仅1771.04万元（同比-94%）[6] - 经纪业务表现亮眼：上半年手续费净收入1.23亿元（同比+58.44%），利息净收入6152.80万元（同比+38.26%）[6] - 投行与资管业务大幅萎缩：投行业务收入577.84万元（同比-62.57%），资管业务收入231.93万元（同比-84.35%）[6] 业绩波动原因 - 历史亏损主因包括自营持仓债券/股票估值下跌（2021-2022年）、债券承销业务受房地产政策冲击（2022年）[4][5] - 2024年扭亏依赖自营业务反弹，但2025年再度因自营收入缩水九成导致亏损 [6] - 合规问题影响：2021年新增资本消耗型业务被暂停导致营收骤降 [4]

行业整体表现 - 31家A股上市券商披露2025年半年度业绩预告 全部实现归母净利润增长 其中2家扭亏为盈 [1] 锦龙股份业绩表现 - 预计2025年上半年营业收入3 9亿元至4 5亿元 归母净利润1 05亿元至1 53亿元 上年同期亏损5109万元 实现扭亏为盈 [1][3] - 业绩增长主因是完成转让东莞证券3亿股股份 投资收益大幅增加推动净利润增长 [3] - 扣非净利润仍亏损 亏损区间为1 122亿元至0 949亿元 [3] - 基本每股收益预计为0 117元/股至0 171元/股 上年同期为亏损0 057元/股 [3] 子公司中山证券业绩 - 上半年营业收入2 31亿元 同比大幅减少52 17% 净利润由盈转亏 亏损2811 77万元 [4] - 经纪业务手续费净收入1 23亿元 同比增长 投行业务和资管业务手续费净收入分别为577 84万元和231 93万元 同比下滑62 57%和84 35% [4] - 自营业务收入1771万元 同比下滑94 23% [4] 子公司东莞证券业绩 - 上半年营业收入14 13亿元 同比增长37 72% 净利润4 77亿元 同比增长60 07% [6] 公司股权变动情况 - 持有中山证券67 78%股权和东莞证券40%股权 [5] - 终止出售中山证券67 78%股权 因出售后可能无具体经营业务 [6] - 已完成出售东莞证券20%股权 转让价款22 72亿元 仍持有东莞证券20%股权 [6]

行业整体表现 - 上半年二级市场升温带动多数上市券商业绩预增 不少于9家券商预计净利翻倍增长 其中两家同比增幅超1000% 部分大型券商净利同比增长超50% [1][7] - 券商业绩分化明显 中山证券成为近期披露中首家告亏的证券公司 上半年净利润亏损2811.77万元 营收同比减少52.17% [2][6] 中山证券业务分析 - 自营业务收入1771.04万元 同比大幅减少94.23% 成为最大业绩拖累 该业务去年曾推动净利润从-9110.14万元增长至1.71亿元 [8][9] - 投行业务手续费净收入577.84万元 同比下滑62.57% 资管业务手续费净收入231.93万元 同比下滑84.35% [10] - 经纪业务手续费净收入1.23亿元 同比增长58.44% 利息净收入6152.80万元 同比增长38.26% [11] - 上半年撤销5家分支机构 包括长春、常州、南京、佛山、上海等地营业部 [12] 锦龙股份及东莞证券表现 - 锦龙股份上半年预计净利润1.05亿至1.53亿元 扭亏主因转让东莞证券3亿股股份获得22.72亿元交易价款 仍持有东莞证券20%股权 [14][15][16] - 东莞证券上半年营收14.13亿元 同比增长38% 净利润4.77亿元 同比增长60.07% 表现显著优于中山证券 [17] - 东莞证券经纪业务收入7.46亿元 同比增长65% 自营业务收入1.70亿元 同比增长72% 成为主要增长动力 [18]

5月A股新开户数据 - 5月A股新增开户数接近156万户 其中个人投资者新开户数达15484万户 机构投资者新开户数为07147万户 [1] - 5月新开A股账户达15556万户 较4月的192万户环比下滑1916% 但较2024年5月的12662万户同比增长2286% [2] - 今年前5个月新开户数合计为109513万户 比2024年前5月的84106万户同比增长302% [2] 开户数据历史对比 - 2024年有6个月新增个人开户数在150万户以下 最低为8月仅99万户 其他低于150万户的月份为2月（129万）、4月（147万）、5月（126万）、6月（107万）、7月（115万） [2] - 今年3月开户数达30655万户 成为仅次于2024年10月684万户的历史第二高 [3] 券商业绩表现 - 一季度上市券商营收为125930亿元 同比增长2460% 归母净利润为52183亿元 同比增长8348% [3] - 一季度42家上市券商经纪业务收入全线增长 17家同比涨幅超50% 其中国联民生证券以33369%增幅领跑 [3] - 一季度全市场日均股基成交额17万亿元 同比增长70% [3] 行业展望 - 经纪业务景气度有望创近年来新高 自营业务在股债对冲下或小幅波动 投行业务可能边际改善 资管业务下行压力有限 利息净收入有望因两融业务回升而扭转下滑趋势 [4]