公共财政收入 - 2025年1-11月全国一般公共预算收入为200,516亿元，同比增长0.8%[2] - 税收收入同比涨幅略有扩大，但三大主力税种（增值税、企业所得税、个人所得税）收入同比涨幅持平或微降[2] - 非税收入同比降幅扩大，公共财政收入完成全年预算的91.2%，低于过去5年平均水平（92.0%）[2] 公共财政支出 - 2025年1-11月全国一般公共预算支出为248,538亿元，同比增长1.4%[2] - 科技领域支出同比增速达到7.9%，科技文体领域整体支出同比增速提升至6.1%[3] - 民生领域支出同比增速为5.4%，其中社保和就业支出同比增长8.1%[3] - 基建领域支出同比下降7.7%，环保是其中唯一正增长的细分领域[3] - 公共财政支出完成全年预算的83.7%，低于过去5年平均水平（85.4%）[3] 政府性基金收支 - 2025年1-11月政府性基金预算收入为40,274亿元，同比下降4.9%[2] - 政府性基金预算支出为92,124亿元，同比增长13.7%[2] - 1-11月广义财政支出（公共财政+政府性基金）同比增长4.5%，较1-10月下降0.7个百分点[4][6] 财政政策展望 - 2026年财政政策基调为“更加积极”，强调保持必要的支出强度并“主动靠前发力”[8] - 政策结构将优化支出以强化国家重大战略财力保障，并推动更多资金投资于人[8] - 化债进程将继续“赶进度”，对财政资金的占用程度可能高于2025年[8]

宏观及策略研究：宏观经济周报 - 美国方面，两党未就临时拨款法案达成一致导致政府停摆，9月ADP就业人数超预期回落，制造业PMI虽超预期回升但仍处于收缩区间，新订单指数回落反映需求疲软，非制造业PMI亦不乐观，物价分项或因关税成本传导小幅上升，美联储会议纪要未就降息路径给出更多暗示，市场则加码10月降息预期[2] - 欧日方面，法国新任总理上任不足一月后辞职，日本高市早苗当选自民党总裁带来政治不确定性，欧央行短期暂无降息动力，日央行加息进程可能受政策导向阻碍而放缓[3] - 国内中秋国庆双节消费呈现价修复滞后于量的特征，服务消费增速快于商品消费，出境游和自驾游热度高，核心城市热度不及县域小城，汽车和电影市场表现平淡，房地产市场"银十"成色不足，一线城市表现略优于二三线城市[3] - 国内政策方面，央行第三季度例会认为经济面临需求不足等挑战，四季度政策将提高灵活性，国家发展改革委落实新型政策性金融工具以扩大有效投资，人民日报在四中全会前夕连载文章传递稳预期信号[3] - 高频数据显示，下游房地产成交处底部区间，农产品批发价格震荡走高，中游钢铁价格小幅回落，水泥价格回升，上游焦煤焦炭价格反弹，黄金及有色金属价格冲高，原油价格走低[3] 固定收益研究：利率债四季度投资策略展望 - 2025年三季度，央行通过买断式逆回购和MLF分别净投放8000亿元和近1万亿元资金，DR007波动中枢较二季度低15bp至1.45-1.55%，流动性分层仅在季末明显，国债发行规模下降但净融资量仍高，地方专项债发行节奏平稳，债市收益率曲线呈熊陡特征，10Y国债收益率收于1.86%，较二季度末上行超20bp[5][6] - 四季度债市展望中，基本面关键指标是PPI，若其同环比呈现实质性改善则对债市定价贡献增加，否则市场仍以流动性等因素主导，政策面上5000亿元新型政策性金融工具有望撬动信贷，基金交易规则调整可能引发1万亿-2万亿元资金调仓阵痛，资金面预计保持稳中偏松，DR007波动中枢在1.4-1.5%，央行重启国债买卖可期[6][7] - 总结认为四季度债市主线可能包括基金销售费率调整、股债跷跷板延续及资金宽松，债券仍为弱势资产但表现预计好于三季度，利率或呈高位震荡，资金面宽松有利于稳定利率走势，阶段性机会或来自央行买债但对利率下行空间不宜高估[7] 行业研究：金属行业周报 - 钢铁方面，节后复工带动下游需求恢复但供给随之回升，基本面难明显改善，行业稳增长政策提出产能产量精准调控、推进企业分级分类管理、稳定原燃料供给，未来船舶用钢和建筑用钢需求有望提振，出口需求亦将获支撑，建议关注设备先进、高附加值产品领先及环保水平高的标的[8][9] - 铜方面，全球铜精矿远期供应预期偏紧支撑铜价，反内卷政策或改善冶炼加工格局，建议关注铜矿资源保障强、环保水平领先及生产规模优势的标的[8][10] - 铝方面，宏观氛围偏暖且处消费旺季，但高铝价抑制采买情绪，反内卷政策有望改善氧化铝和电解铝供给格局，建议关注资源保障强、环保水平领先及生产规模优势的标的[8][10] - 黄金方面，美国降息周期和政府停摆刺激金价短期上行，若停摆危机化解且经济数据强劲则金价可能回调，长期看美国2026年利率路径不确定性大，若降息路径预期趋激进则金价获支撑，建议关注相关板块[8][10] - 锂方面，宁德时代和国轩高科在江西宜春的锂矿资源储量报告获批，缓解部分产能中断担忧，短期供给过剩压力压制锂价[8] - 稀土方面，价格震荡运行导致下游观望，商务部对相关技术及物项实施出口管制，国内出口管制放松带动需求，海外高冶炼成本支撑底部价格，人形机器人和新能源等领域发展提供新动能，建议关注相关板块[8][10] - 钴方面，刚果（金）占全球钴原料产量比例大，其2026-2027年出口配额无增长将约束全球供给，需求受新能源汽车、储能和消费电子领域带动，供需有望维持偏紧，建议关注相关板块[10] - 报告维持对钢铁和有色金属行业看好评级，维持对洛阳钼业、中金黄金、华友钴业、紫金矿业、中国铝业的增持评级[11] 行业研究：医药生物行业10月投资策略展望 - 行业要闻显示，2025年世界肺癌大会召开，中国创新药企公布最新实验数据，国家组织药品联合采购办公室发布第十一批国家组织药品集中采购文件[12] - 行业数据方面，8月医疗保健CPI同比增长0.9%至100.9，医药制造PPI同比下降2.9%至97.1，1-8月医药制造业累计营业收入15833.1亿元同比下降2.0%，累计利润总额2129.5亿元同比下降3.9%[13] - 公司公告显示，恒瑞医药签署HRS-1893项目和瑞康曲妥珠单抗项目授权许可协议，获得药品注册批准，药物纳入拟突破性治疗品种公示名单，药品上市许可申请获受理，获得药物临床试验批准通知书[13] - 行情回顾显示，2025年9月医药生物板块下跌1.71%，子板块中医疗服务上涨1.81%，医疗器械下跌0.20%，生物制品下跌1.69%，化学制药下跌2.66%，医药商业下跌3.36%，中药II下跌5.25%，行业市盈率为31.04倍，相对沪深300估值溢价率为143%[14] - 10月策略建议关注欧洲肿瘤内科学会年会中国创新药企研究成果数据披露带来的投资机遇，以及三季报业绩披露期基本面改善的板块如创新药械、CXO等，同时关注流感高发季的诊断和疫苗类企业，报告维持行业看好评级，维持对恒瑞医药的买入评级[14][15]

财政收支概况 - 2025年上半年全国一般公共预算收入115566亿元，同比下降0.3%；支出141271亿元，同比增长3.4%[2] - 2025年上半年全国政府性基金预算收入19442亿元，同比下降2.4%；支出46273亿元，同比增长30%[2] 公共财政收入 - 2025年上半年公共财政收入同比负增长，降幅与1 - 5月持平，收入结构好转[2] - 税收收入中增值税同比涨幅扩大、单月增速下降，企业所得税降幅收窄，个人所得税涨幅略收窄但仍有8%增速[2] - 上半年非税收入同比增速回落，完成全年国家一般公共预算收入的52.6%，低于过去5年平均水平[2] 公共财政支出 - 2025年上半年公共财政支出同比增长3.4%，涨幅收窄，支出结构“重民生、重科技、弱基建”[3] - 民生领域支出同比增速6.4%，科技文体领域支出同比增速提升至8.0%，基建领域支出同比增速为 - 4.5%[3] - 上半年完成全年国家一般公共预算支出的47.6%，低于过去5年平均水平，支出节奏放缓[3] 政府性基金收支 - 2025年上半年政府性基金收入同比下降2.4%，降幅收窄；支出同比增长30%，较1 - 5月扩大14个百分点[4] - 上半年广义财政支出同比增长8.9%，较1 - 5月增加2.3个百分点[4] 风险提示 - 经济环境和政策变化超预期会影响税收基数和财政支出规模、节奏[5]

核心观点 - 2025年1 - 4月广义财政支出再加码，公共财政收支呈现“少收多支”特征，政府性基金支出增速提高；4月全国基建项目平稳推进，路面设备开工率表现亮眼，工程机械需求有望提升，特斯拉人形机器人量产路线逐步清晰，维持机械设备行业“看好”评级 [2][3][4][6][7] 宏观及策略研究 财政收支情况 - 1 - 4月全国一般公共预算收入80616亿元，同比下降0.4%；支出93581亿元，同比增长4.6%；全国政府性基金预算收入12586亿元，同比下降6.7%；支出26136亿元，同比增长17.7% [2] 公共财政收入 - 1 - 4月公共财政收入同比延续负增长，但降幅较1 - 3月收窄，税收收入同比降幅收窄1.4个百分点至 - 2.1%，4月当月收入同比增速为正；企业所得税收入同比降幅收窄3.7个百分点至 - 3.1%；增值税同比涨幅略有收窄，个人所得税同比涨幅扩大，消费税同比涨幅小幅收窄；1 - 4月非税收入同比增速回落，公共财政收入结构好转；1 - 4月完成全年国家一般公共预算收入的36.7%，持平于过去5年平均水平 [3] 公共财政支出 - 1 - 4月公共财政支出同比增长4.6%，涨幅较1 - 3月扩大，“少收多支”特征延续；民生领域支出同比增速提升至6.6%，社保和就业领域支出同比增长8.5%，教育领域支出同比增长7.4%；基建领域支出同比增速延续为负，但降幅收窄1.1个百分点，基建领域支出占比降至20%以下；科技文体领域支出同比增速小幅改善；1 - 4月完成全年国家一般公共预算支出的31.5%，高于过去5年平均水平 [3] 政府性基金收支 - 收入端，1 - 4月政府性基金收入同比下降6.7%，降幅较1 - 3月收窄4.3个百分点，土地出让收入同比降幅收窄，单月同比增速转正；支出端，1 - 4月政府性基金支出同比增长17.7%，较1 - 3月增加6.6个百分点，中央本级支出同比增速提高至75%，地方政府支出同比增速提升至16.6%；1 - 4月广义财政支出同比增长7.2%，较1 - 3月增速进一步提升 [4] 行业研究 行业要闻 - 4月叉车销量为13.01万台，同比增长5.03%；4月全国15个省份综合开工率环比增长，路面设备开工率维持高位 [6] 公司公告 - 中联重科拟以公开摘牌方式购买北京租赁股权；信捷电气拟设立产业投资合伙企业 [6] 周行情回顾 - 2025年5月14日至20日，沪深300指数上涨0.05%，申万机械设备行业下跌0.86%，跑输沪深300指数0.91个百分点，在申万所有一级行业中位于第27位；截至2025年5月20日，申万机械设备行业市盈率为26.91倍，相对沪深300的估值溢价率为125.92% [6] 本周观点 - 2025年1 - 4月挖掘机累计销量8.35万台，同比增长21.40%，国内市场累计销量4.91万台，同比增长31.90%；4月全国基建项目平稳推进，路面设备开工率增幅明显高于其他类设备；4月除欧洲外全球主要地区小松挖掘机开工小时数同比均实现正增长，印度尼西亚同比高增13.40%；看好开工改善带动的工程机械需求提升 [6] 机器人方面 - 5月13日、14日特斯拉发布两段人形机器人跳舞视频，展现强大灵活性和平衡能力；2025年内将有数千台人形机器人在特斯拉工厂投入使用，到2029或2030年人形机器人年产量将达到一百万台；特斯拉人形机器人量产路线逐步清晰，有望带动产业链快速发展 [7] 评级 - 维持行业“看好”评级，维持对三一重工、中联重科、恒立液压、中国中车“增持”评级 [7]

财政收支总体情况 - 1 - 4月公共财政收入累计同比-0.4%（前值-1.1%），支出累计同比4.6%（前值4.2%）；政府性基金收入累计同比-6.7%（前值-11.0%），支出累计同比17.7%（前值11.1%）[1] 政府性基金收支 - 1 - 4月政府性基金收入累计12,586亿元，同比-6.7%（前值-11.0%），其中国有土地使用权出让收入9,340亿元，同比-11.4%（前值-15.9%）[1] - 1 - 4月政府性基金支出累计26,136亿元，同比17.7%（前值11.1%），其中国有土地使用权出让收入安排的支出13,647亿元，同比-8.4%（前值-11.0%）[1] 公共财政支出结构 - 1 - 4月公共财政支出93,581亿元，中央本级财政支出占比13.1%，同比9.0%（前值8.9%）；地方财政支出占比86.9%，同比3.9%（前值3.6%）[2] - 1 - 4月债务付息支出累计同比11.0%（前值18.0%）；社会保障和就业支出累计同比8.5%（前值7.9%）等[2] 公共财政收入结构 - 1 - 4月公共财政收入80,616亿元，中央财政收入占比42.1%，累计同比-3.8%（前值-5.7%），地方本级财政收入占比57.9%，累计同比2.2%（前值2.2%）[3] - 税收收入占比81.3%，累计同比-2.1%（前值-3.5%），非税收入累计同比7.7%（前值8.8%）[3] - 1 - 4月国内增值税同比1.8%（前值2.1%）；企业所得税同比-3.1%（前值-6.8%）等[3] 投资建议与风险提示 - 财政支出持续发力，政府性基金支出增速升至17.7%，地方政府债券余额同比升至20.9%[4] - 存在逆全球化加剧和政策节奏变化的风险[5]

财政支出数据 - 2025年1—4月全国一般公共预算支出93581亿元，同比增长4 6%，完成预算的31 5%，支出进度为2020年以来同期最快 [1] - 1—4月社会保障和就业支出同比增长8 5%，教育支出同比增长7 4%，卫生健康支出同比增长3 9%，科学技术支出同比增长3 9% [1] - 1—4月文化旅游体育与传媒支出同比增长3 2%，商业服务业等支出同比增长29 5% [1]