LG新能源电池回收业务布局 - LG新能源与法国Derichebourg成立电池回收合资企业 双方各持股50% 工厂选址法国北部瓦兹河畔布吕耶尔 预计2026年动工 2027年投产 年处理能力超2万吨 [2] - 2023年8月 LG新能源曾联手华友钴业在华布局电池回收业务 双方在南京和衢州成立预处理和再生冶金两家合资公司 计划建设两座电池回收工厂 南京工厂负责预处理 衢州工厂负责后处理 [3] 行业动态 - 18650电池全极耳技术升级进入2 0时代 [3] - 60万吨磷酸铁锂项目开工 总投资331亿元 [3] - 赣锋锂电新增5GWh订单 [3] - 2025起点轻型动力电池及两轮车换电大会将于7月10-11日在无锡举办 [3][6]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1] 报告的核心观点 - 公司2025Q1业绩不及预期，营收和归母净利润同比下降，主要受铜萃取剂下游去库、募投转固等因素影响 [6] - 2025全年锂萃取剂有望延续增长，募投新产品预计贡献增量，铜萃取剂需求或下滑，酸雾抑制剂增速放缓 [6] - 下调2025 - 2027E盈利预测，但看好公司在电池回收领域布局，仍维持“增持”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年4月28日收盘价17.86元，一年内最高/最低31.18/14.03元，市净率2.9，股息率1.12%，流通A股市值14.78亿元，上证指数3288.41，深证成指9855.20 [1] 基础数据 - 2025年3月31日每股净资产6.14元，资产负债率17.19%，总股本1.19亿股，流通A股0.83亿股 [1] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|330|47|341|389|450| |同比增长率（%）|-25.2|-30.0|3.2|14.1|15.6| |归母净利润（百万元）|80|10|84|99|119| |同比增长率（%）|-46.4|-56.1|4.6|18.4|19.2| |每股收益（元/股）|0.68|0.08|0.71|0.83|1.00| |毛利率（%）|43.9|42.1|41.7|43.5|44.7| |ROE（%）|11.2|1.3|10.5|11.2|12.0| |市盈率|26|/|25|21|18| [5] 事件 - 公司发布2025年一季报，2025Q1营收4658万元，同比-30.0%，环比+1.8%，归母净利润985万元，同比-56.1%，环比+839.3%，扣非归母净利润826万元，同比-59.6%，环比+173.7% [6] 收入端 - 铜萃取剂下游去库，锂萃取剂延续增长，酸雾抑制剂增速放缓 [6] 盈利端 - 募投转固拖累毛利率，规模扩大及员工持股计划增加人员费用 [6] 展望 - 2025全年锂萃取剂有望延续增长，募投新产品预计贡献增量，铜萃取剂需求或下滑，酸雾抑制剂增速放缓，公司计划扩充销售人员拓展市场 [6] 投资分析意见 - 下调2025 - 2027E盈利预测，营收分别为3.41、3.89、4.50亿元，归母净利润分别为0.84、0.99、1.19亿元，对应当前PE分别为25、21、18倍，维持“增持”评级 [6] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|442|330|341|389|450| |营业成本|248|185|199|220|249| |税金及附加|3|2|2|3|3| |主营业务利润|191|143|140|166|198| |销售费用|5|7|9|9|10| |管理费用|11|17|19|20|23| |研发费用|11|18|20|21|25| |财务费用|-3|-3|-1|-2|-3| |经营性利润|167|104|93|118|143| |信用减值损失|-2|-7|4|-1|-1| |资产减值损失|-1|-2|-1|-1|-1| |投资收益及其他|9|4|4|3|2| |营业利润|175|100|101|119|143| |营业外净收入|0|-4|0|0|0| |利润总额|174|96|101|119|143| |所得税|25|16|17|20|24| |净利润|150|80|84|99|119| |少数股东损益|0|0|0|0|0| |归属于母公司所有者的净利润|150|80|84|99|119| [8]

正圆投资调研公司概况 - 正圆投资近期调研5家上市公司 包括葵花药业 青达环保 中坚科技 金杨股份 当升科技 [1][2][3] - 调研方式包括电话会议 特定对象调研等 [1][2][3] 葵花药业 - 公司与北大医学部合作成立"北大医学-葵花药业集团菌源酶与创新药物联合实验室" 聚焦创新药物研发 [1] 青达环保 - 公司主营业务为提供炉渣节能环保处理系统 烟气节能环保处理系统等解决方案 覆盖电力 热力 化工 冶金 垃圾处理等领域 [1] 中坚科技 - 公司通过投资1X Holding AS涉足人工智能机器人领域 [2] 金杨股份 - 2025年一季度主营收入3.24亿元 同比增长26.59% [2] - 归母净利润934.03万元 同比下降14.49% [2] - 扣非净利润872.63万元 同比下降18.78% [2] - 负债率21.71% 毛利率12.06% [2] 当升科技 - 公司持有蓝谷智慧2.54%股权 涉及电池回收及梯次利用业务 [3] - 作为锂电池正极材料龙头企业 其高镍三元材料广泛应用于新能源汽车动力电池 [3] 正圆投资背景 - 2015年成立于深圳前海自贸区 同年获得私募证券投资基金牌照 [4] - 投研团队专业 具备丰富投资经验和完善风控制度 [4] - 聚焦中国经济结构转型升级 致力于连接社会资本与优质产业 [4]

电池 - 宁德时代发布第二代神行超充电池 续航800公里 峰值充电倍率12C 峰值功率1 3兆瓦 充电5分钟续航520公里 [1] - 宁德时代推出钠离子电池"钠新" 通过多项安全测试 预计6月量产 [1] - 宁德时代发布骁遥双核电池 采用双核架构和自生成负极技术 提升动力输出稳定性和续航能力 [1] 电池制造 - 江苏盐都经济开发区签约电池仓总成项目 投资10亿元 一期征地100亩 年产能60万套 重点生产新能源车电池托盘及储能箱体 [2][3] 电池材料 - 湖北宏源药业获批6000吨 年高纯晶体六氟磷酸锂改扩建项目 利用新工艺技术扩建产能 [4] - 腾远钴业拟在刚果(金)投建铜钴湿法冶炼厂 年产3万吨铜和2000吨钴 保障国内钴原料供应 [5][6] - 白银时代瑞象新材料10万吨磷酸锰铁锂正极材料项目投产 [7] 电池回收 - 山东临沂万吨级废旧锂电池回收项目公示 建设1条年处理1万吨生产线 回收废电池粉及铜铝铁等金属 [9][10]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5][8] 报告的核心观点 - 2024年天齐锂业营收130.6亿元，同比降67.7%，归母净利-79.0亿元，由盈转亏，扣非归母净利-79.2亿元，也由盈转亏 [1] - 2024年泰利森锂精矿产量141万吨，同比降7.4%，销量73.9万吨，同比降12.5%，库存约29.9万吨，同比降26.9%；锂盐产量7.1万吨，同比增39.4%，销量10.3万吨，同比增81.5%，库存约7431吨，同比降43.6%，销售均价约7.9万/吨 [1] - 受控股子公司定价机制错配及资产减值影响，公司2024年经营业绩阶段性亏损，未来定价机制错配将减弱，精矿成本贴近最新采购价，澳大利亚二期锂盐项目终止并全额计提减值准备，资产减值合计21.1亿元 [2] - 2024年公司投资收益-8.4亿元，同比减少39.5亿元，其中SQM投资收益为-8.85亿元，主因锂价下跌业绩下滑及税务裁决影响 [3] - 海外澳洲格林布什锂矿三期规划产能52万吨，预计2025年10月产出第一批锂精矿产品；国内积极推进雅江措拉锂辉石矿采选工程；冶炼端已建成产能约9.16万吨/年，规划产能共计12.26万吨/年；下游布局固态电池及电池回收，完成硫化锂产业化筹备工作 [4] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为11.6亿元、20.5亿元、26.5亿元，EPS分别为0.71、1.25、1.62元/股，对应的PE分别为38、22、17倍，维持买入评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|13,063|12,949|15,861|18,699| |(+/-) (%)|-67.75%|-0.88%|22.49%|17.89%| |归母净利润（百万元）|-7,905|1,164|2,054|2,654|[7] 三大报表预测值 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|12,850|15,618|19,534|24,339| |非流动资产|55,828|58,282|58,347|58,332| |资产总计|68,678|73,901|77,880|82,671| |流动负债|5,041|6,424|7,240|7,733| |非流动负债|14,454|15,484|14,484|13,484| |负债合计|19,496|21,908|21,724|21,217| |少数股东权益|7,290|9,036|11,546|14,790| |归属母公司股东权益|41,893|42,956|44,610|46,664| |负债和股东权益|68,678|73,901|77,880|82,671|[14] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|13,063|12,949|15,861|18,699| |营业成本|7,045|7,470|8,462|9,332| |营业税金及附加|59|52|63|75| |营业费用|16|19|24|28| |管理费用|650|518|634|748| |研发费用|44|39|48|56| |财务费用|899|488|476|405| |资产减值损失|(2,114)|(444)|0|0| |公允价值变动损益|5|0|0|0| |投资净收益|(840)|518|793|935| |其他经营收益|80|65|79|93| |营业利润|1,432|4,502|7,026|9,083| |营业外收支|(140)|(25)|(5)|(10)| |利润总额|1,292|4,477|7,021|9,073| |所得税|1,321|1,567|2,457|3,176| |净利润|(29)|2,910|4,564|5,898| |少数股东损益|7,875|1,746|2,510|3,244| |归属母公司净利润|(7,905)|1,164|2,054|2,654| |EBITDA|5,722|6,124|7,943|9,865| |EPS（最新摊薄）|-4.82|0.71|1.25|1.62|[14] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|5,554|4,839|5,847|5,651| |投资活动现金流|(5,883)|(3,565)|(610)|(473)| |筹资活动现金流|(3,241)|884|(1,855)|(2,018)| |现金净增加额|(3,695)|2,159|3,382|3,160|[14] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力| | | | | |营业收入|-67.75%|-0.88%|22.49%|17.89%| |营业利润|-96.06%|214.47%|56.08%|29.27%| |归属母公司净利润|/|/|76.44%|29.22%| |获利能力| | | | | |毛利率|46.07%|42.31%|46.65%|50.09%| |净利率|-60.51%|8.99%|12.95%|14.19%| |ROE|-18.87%|2.71%|4.60%|5.69%| |ROIC|-0.16%|4.69%|6.11%|7.33%| |偿债能力| | | | | |资产负债率|28.39%|29.65%|27.89%|25.66%| |净负债比率|18.00%|15.81%|7.02%|-0.19%| |流动比率|2.55|2.43|2.70|3.15| |速动比率|1.73|1.78|2.15|2.50| |营运能力| | | | | |总资产周转率|0.18|0.18|0.21|0.23| |应收账款周转率|5.39|18.00|18.00|18.00| |应付账款周转率|3.68|4.74|4.74|4.74| |每股指标(元)| | | | | |每股收益|-4.82|0.71|1.25|1.62| |每股经营现金|3.38|2.95|3.56|3.44| |每股净资产|25.53|26.17|27.18|28.43| |估值比率| | | | | |P/E|—|38.39|21.76|16.84| |P/B|1.07|1.04|1.00|0.96| |EV/EBITDA|11.01|8.64|6.12|4.52|[14]

文章核心观点 2024年赣锋锂业受锂盐价格暴跌影响业绩下滑出现亏损，但公司持续推进全球化资源布局、技术创新及储能领域布局 [1][2] 业绩情况 - 2024年营业收入189.06亿元，同比下降42.66% [1][2] - 归属于上市公司股东的净亏损20.74亿元，同比由盈转亏，扣非归母净亏损8.87亿元 [1][2] - 经营活动产生的现金流量净额516.13亿元，同比增长3423.52% [1] - 基本每股收益和稀释每股收益均为 -1.03元/股，同比下降141.87% [1] 业绩下滑原因 - 2024年碳酸锂均价从年初10.1万元/吨跌至年末7.5万元/吨，跌幅25.74% [1] - 锂系列产品收入120.17亿元，同比减少50.88%；锂电池系列收入58.97亿元，同比降23.49% [1] - 公司整体毛利率降至10.82%，同比减少2.86%，锂盐业务毛利率仅10.47% [1] 资源布局 - 阿根廷Cauchari - Olaroz盐湖项目进入稳定产能爬坡阶段 [2] - 马里Goulamina锂辉石项目一期正式投产 [2] - 阿根廷Mariana盐湖一期及四川赣锋5万吨锂盐项目于2024年底至2025年初投产 [2] - 计划通过“矿石 + 卤水 + 黏土 + 回收”四维提锂技术，2030年前形成不低于60万吨LCE的年供应能力 [2] 技术创新 - 2024年新增授权专利255项，累计达1074项 [2] - 固态电池研发取得突破，硫化物固体电解质电导率提升至3mS/cm [2] - 电池回收业务形成20万吨年处理能力，锂综合回收率超90% [2] 储能领域 - 动力储能电池产销量分别达11439.5MWh和8195.4MWh，同比增长98.73% [2]

项目开发 - 开发刚果布谷马西钾盐矿项目，其 KCL 资源量约 10.1 亿吨，钾锂业务有协同作用，公司有相关团队和产线，看好项目潜力并推进开发 [1] 业务情况 - 固态电池专注氧化物和硫化物体系研发，氧化物混合固液电池初步商业化，硫化物仍在开发，看好在低空经济等领域应用 [1] - 锂电业务分消费类、储能动力、固态电池板块，均有特色和竞争力，消费类稳定亮点多，储能动力板块体量大贡献大，固态电池潜力大门槛高 [2] - 锂电池回收业务，特别是磷酸铁锂电池回收业务业内领先 [2] 产品性能 - 锂电池在能量密度、使用寿命等性能上优于钠电池，当前锂价下综合优势明显 [2] 产能计划 - 计划 2030 年或之前形成年产不低于 60 万吨 LCE 的锂产品供应能力，资源获取和新增产能推进顺利，储备丰富优质锂矿，维持原计划 [2] 财务状况 - 有多元化资金来源，通过多元融资渠道优化资金结构、降低成本，赣锋锂电股份回购不会造成太大财务压力 [2] 锂价判断 - 认为目前锂价处于相对底部区域概率大，基于成本端支撑、行业库存低位、需求改善，未来上涨取决于供给出清和需求超预期情况 [3] 锂矿资源 - 拥有锂资源合计权益总资源量接近 4000 - 5000 万吨 LCE，可满足未来几年开发，优先开发低成本优质锂矿，考虑有协同或相近成本、高收益快回报项目 [3]

电池 - 零跑B10车型上市 定位纯电紧凑型SUV 基于LEAP 3.5技术架构 配套正力新能高性能BEV电芯 [1] - 南孚电池与南平绿色产业基金 高能时代合资设立公司 推动全固态电池技术研发与产业化应用 [1] 设备 - 先导智能推出LEADACE穹顶系列智能平台 开发超过50个AI应用场景 赋能锂电精益制造 [3][4] - 启宸科技完成千万级天使轮融资 核心团队来自顶尖高校 专注纳米硅碳材料技术研发 [5] - 逸飞激光46系列大圆柱全极耳超充宽温电池量产线投产 采用磁悬浮传输 柔性设计兼容多种电池生产 [6][7] 电池回收 - 金晟新能与蜀矿环锂签署协议 合作退役动力电池回收 锂电池材料制备及技术研发 [9][10] - 国轩高科与晋景新能达成战略合作 推进电池回收 售后服务体系建设 全球电池材料贸易 [11][12]

动力电池回收市场前景 - 中国新能源汽车动力电池已进入规模化退役阶段，2018-2020年新车搭载动力电池约400万台，预计2025年退役量超104万吨，2030-2032年退役高峰规模或达350万吨 [1] - 对应市场规模预计超千亿元人民币，政策层面《健全新能源汽车动力电池回收利用体系行动方案》已为行业指明方向 [1] 宁德时代产能布局 - 子公司邦普时代投资超56亿元建设年产45万吨磷酸铁锂回收项目，已进入环评公示阶段 [2] - 此前与宜昌市政府签署320亿元战略协议，建设覆盖磷矿-原料-正极材料-电池回收的一体化生产基地 [2] 回收技术路径分析 - 梯次利用适用于剩余电量50%-80%的电池，但当前锂价下行导致其经济性接近新电池成本，且CTP/CTC技术增加拆解难度 [3] - 磷酸铁锂电池因长循环寿命成为梯次利用主要对象，而三元锂电池经济性不明显且安全风险高 [4] - 再生利用针对容量衰减至40%以下的电池，可提取钴/镍/锂等金属，但磷酸铁锂电池需更复杂化学工艺，成本高于三元锂电池 [4] 行业技术标准与挑战 - 2024年新版行业规范将锂回收率从85%提升至90%，新增电极粉料回收率≥98%、铝杂质含量<1.5%等指标 [5] - 当前多数企业一次性回收率未达标，锂含量低（约4%）及蒸发浓缩技术瓶颈导致回收成本居高不下 [5]

市场扩张和并购 - 2025年2月24日公司与国轩高科订立战略框架协议[4] 新产品和新技术研发 - 双方依托公司超60个服务据点和国轩高科产能，合作建立锂电池综合系统[4] 其他新策略 - 先在全球10个服务网点开展首批试点合作，后扩展至100个[4] - 以香港及新加坡为先导基地建立全球电池材料贸易中心[5] - 在公司香港环保园设施设立电池梯次利用示范点[6] - 在香港启动全封闭电池项目先导计划[7]