全球货币政策周期转变 - 美联储预计在2025年9月至12月期间降息三次 [1] - 欧洲央行在2024年6月至2025年6月期间已连续降息8次 [1] - 中国、南非、印度、墨西哥、土耳其等发展中国家在2025年均进入降息周期 [1] 全球制造业扩张趋势 - 8月全球PMI创14个月新高 33个样本国家中有18个国家PMI增长 东南亚、欧洲和美国表现强势 [2] - 德国制造业PMI在8月首次升至50荣枯线以上 机械设备及金属制造等行业PPI呈现扩张 [2] - 美国通过加征关税和国内减税推动制造业回流 建造支出显著增加 本轮回流以金属制造等传统行业为主 [2] 美国库存周期与行业景气度 - 美国制造业库存去化已持续20个月 零售商去库最彻底并已开始补库 零售端补库带动制造端和批发端被动去库存 [3] - 建筑机械库销比和新签订单景气度最高 其次为工业机械、空调制冷设备、涡轮机和发电机 [3] - 美国挖机销量在基建和地产疲弱背景下快速恢复 工业品复苏韧性足且持续性强 消费品去库结束但未开始补库 对利率敏感性强 [3] 重点投资方向 - 全球定价能力突出的资源品资产 包括油气、海工、采矿和造船板块 [1] - 海外份额持续提升的工业品资产 包括工程机械、叉车和高机板块 [1] - 降息周期中弹性突出的消费品资产 美国手工具在上轮降息周期大幅跑赢家具和家电 [1] - 深度参与全球工业品供应链的企业 [1]

美联储政策与降息预期 - 美联储9月降息25BP，联邦基金目标利率调整至4.00%-4.25%区间[2] - 点阵图显示年内仍有两次降息空间，累计幅度50BP[3][6] - 鲍威尔称本次降息为"风险管理式"降息，未来政策路径存在不确定性[1][3] 经济预测与就业市场 - 2025年GDP预测从1.4%上修至1.6%，投资成为经济增长主要推力[3][6] - 年末失业率预测维持4.5%，但劳动力市场呈现"供需两弱"特征[3][4] - 2025年末PCE通胀预测维持3.0%，2026年预测从2.4%上修至2.6%[6][17] 流动性与缩表风险 - 银行准备金占GDP比例降至10%（3.15万亿美元/30.35万亿美元）[8] - 预计Q4准备金规模降至2.8万亿美元，占GDP的9.2%，接近流动性风险阈值[8] - SOFR-OIS利差升至0.07%，为2020年以来最高值，显示美元流动性紧张[9] 资产配置展望 - 美元指数因美国经济韧性和国际资金流入预期走强[10] - 人民币兑美元可能继续升值，与美元指数形成双牛格局[10] - 美股受益于AI投资驱动正反馈，美债利率可能因降息预期回撤而反弹[11]

产能扩张 - 公司董事会批准将位于不列颠哥伦比亚省Delta的Delta 2温室剩余55万平方英尺面积转为大麻生产用途 [1] - 该扩建项目计划于2026年春季开始分阶段种植 预计将使年产量增加40公吨 [1] - 项目总投资额为1000万加元 预计在2027年第一季度实现全面投产 资金将来自可用资金 [1] 规模地位 - 完成此次转换后 公司大麻生产空间将达到220万平方英尺 较现有规模提升33% [2] - 产能扩张将巩固公司作为全球最大大麻生产商之一的行业地位 [2] 战略规划 - 公司采用"爬行、行走、奔跑"的渐进式扩张策略发展运营业务 [2] - 此次扩建基于公司近40年受控环境农业经验 支持在加拿大及国际市场的持续盈利增长 [2] 行业认可 - 公司被分析师列为12支最佳大麻股投资标的之一 [1][2]

中国制造业全球地位 - 中国制造业占全球比重33% 产值达5.7万亿美元 超过美国3.7万亿美元和欧盟3.3万亿美元 大体相当于G7国家总和 [3] - 中国制造业规模使其他地区难以替代 美国曾对中国加征关税但发现制造业回流和军工领域仍依赖中国进口商品如稀土 [3] - 中国对等反制关税后股市大幅反弹 美国股市下跌且美债遭抛售 最终迫使美国谈判达成关税休战 [4] 欧美内部矛盾与贸易关系 - 欧盟与美国贸易协定存在不对等 美国对欧盟加征15%关税 并要求欧盟进行7500亿美元投资和6000亿美元采购 [6] - 75%欧盟民众认为欧盟委员会主席出卖欧盟利益 协议落地依赖欧洲企业 实际兑现投资采购存在不确定性 [6] - 欧盟对外贸易依存度高 若同时得罪中美两大贸易伙伴将面临不可承受之重 欧洲经济压力大不敢冒险 [6] 中国贸易多元化布局 - 中国与东盟贸易增长强劲 与金砖国家 上合组织 一带一路沿线国家及非洲在政治外交和经济贸易合作顺畅 [7] - 中国拥有更广阔贸易大后方 不像欧美在战略政治经济上高度捆绑且同质化 容易互相牵制 [7] 欧美对中国商品依赖度 - 中国对欧盟和美国出口前十类商品中有7类重合 包括家电 光伏组件 汽车零部件和电子设备等工业制成品 [8] - 欧美需求高度重叠 若加征关税后对等反制 两大经济体需求无法通过第三方替代 因产能不足或成本过高 [8] - 欧美制造业回流需三五年时间重建工厂 目前仍依赖中国商品 短期内无法准备好替代供应链 [8][9] 通胀压力与政治风险 - 欧美面临40多年来最严重通货膨胀 通胀问题仍是选民最关心议题 领导人更替与高通胀压力相关 [10] - 加征关税将导致商品价格大幅上涨 供给成本提高 最终转嫁给消费者 可能引发通胀反弹和民众不满 [10] - 政治人物忌惮物价上涨影响政治前途 决策时优先考虑国内稳定和利益 [10][11]

欧盟投降，欧美达成协定，冯德莱恩给美国送1.35万亿，中国危险了 事实证明，特朗普还是有实力的，把一盘烂棋基本下成了自己设定的目标。在关税谈判问题上拿捏了日本之后，欧盟成了特朗普难啃的骨头。当欧盟委员 会主席冯德莱恩访问中国的时候，特朗普就直接宣布，对欧盟征收15%的关税，没有任何商量的余地。 在冯德莱恩宣布要求苏格兰，与访问英国的特朗普见面谈关税时，特朗普又说和欧盟达成贸易协定的可能性一半对一半，不给欧盟什么好脸色看。 结果两人一见面，靴子就落了地，欧美成功达成贸易协定。 当地时间7月27日，欧美同时宣布，双方达成贸易协定，美国对欧盟商品关税征收15%的关税。特朗普则表示，欧盟将对美国投资6000亿美元，购买美国 7500亿美元能源产品，以及加大对美国军购力度。 当美国拉着全球主要经济体达成贸易协定后，就可以通过单方面制定关税政策和贸易政策，彻底架空WTO，依靠这些贸易协定继续以美国利益为核心， 组建一套脱离于WTO的贸易体系。 尤其是当欧盟、日本、东南亚、南北这些主要经济体采用美国体系时，其结果就是全球贸易、供应链、技术体系的重新分配。 冯德莱恩一共给美国送去了1.35万亿美元的价码，才拿到这15%的关税 ...

公司概况 * EMCOR是一家技术工种公司 由水管工 管钳工 电工 洒水装置安装工 HVAC技术人员和操作工程师组成 主要从事建筑 维修 改造和持续维护工作[4] * 公司业务分为多个板块 机械和电气板块约占公司业务的70%至75% 建筑服务板块中机械服务业务约占该板块收入的75% 其余为现场服务 另拥有工业业务（实质是石油和天然气业务）和英国设施服务业务[5] * 公司定位为承包商 具有灵活性 适应性强 主要对市场需求做出反应而非创造需求[6] * 公司强调价值观驱动 核心信条是“使命第一 以人为本” 重视诚信 纪律 透明 相互尊重 信任 团队合作和安全 其安全记录优于行业平均水平 TRIRR低于1[7][8][9] * 公司运营模式独特 结合了专业服务公司（高层管理） 工业公司（指标驱动）和平台型私募股权投资者（持续投资以扩大地域和能力）的特点[10][11][12] * 公司总部精干 约100人 预计今年收入在163亿美元至169亿美元之间[15] 业务驱动因素与市场表现 * 当前增长主要由数据中心 制造业回流和电气化（或电力需求）三大趋势驱动[16][17] * 制造业回流趋势明显 传统制造业的剩余履约义务（RPO 即积压订单）同比增长近30% 若看五到六年窗口期 其复合年增长率（CAGR）可能为高个位数[21][22] * 数据中心业务是增长的重要贡献者 公司数据中心收入从2019年到2025年预计将增长超过一倍 目前可为约15个数据中心市场提供电气服务（2019年为3个） 为4-5个市场提供机械服务 并为全国所有数据中心市场提供消防生命安全服务[13][23] * 市场多元化 除数据中心外 医疗保健收入年初至今增长40% 水务和废水处理RPO增长20% 即使剔除数据中心和高科技制造等高增长市场 其余业务仍保持中个位数（约4%-4.5%）增长 增速约为非住宅建筑市场的两倍或高出几个百分点[23][24] * 电力需求激增是数据中心扩张的关键制约因素 AI数据中心功耗达200-300兆瓦 相当于一个中小型城镇的用电量 巨大的电力需求导致公司客户寻找闲置电力 并推动了公司在特定地理区域的业务[25][34][35][37][38][42] 运营策略与效率 * 公司通过虚拟设计与施工（VDC）和建筑信息模型（BIM）等技术和预制化提高效率 将更多工作从现场转移到工厂 从而减少现场工时 加快上市速度 减少返工并改善合同条款[28] * 公司收入增长远快于人员增长 在过去五年中 收入以9.5%至10%的CAGR增长 而人员数量仅以3%至3.5%的CAGR增长 收入与人员增长比率接近3:1[51][52] * 公司通过大量培训投资来保留核心人才并培养领导力 每年培训125至150名来自现场的各级领导者 20至40名工长和项目经理 以及约40名潜在未来高管 关键领导层（除退休外）保留率超过85%[53][54][55] 劳动力与安全 * 劳动力策略侧重于通过监督层保持文化和高标准 公司投入大量时间培训主管 并在项目中平衡A B C级人员配置 以在保持质量的同时扩大产能[44][45][46] * 吸引和保留技术工人的关键因素包括：每周稳定支付薪酬和福利 投资最佳安全设备以保障危险工作环境 提供清晰的职业发展路径（公司电气业务80%的负责人 机械业务50%的负责人始于技术工种） 以及提供持续的工作保障[48][49][50] 资本配置与并购 * 公司资本配置策略平衡 长期来看约10%用于业务增长（非资本密集型） 40%-50%通过股票回购和少量股息回报股东 40%-50%用于收购[14][57] * 近期完成了对Miller Electric的收购 这是一家顶尖的电气承包商 有助于加强公司在东南部的电气业务布局[58][59] * 并购路线图专注于核心业务领域：电气 机械 Destruction 机械服务或楼宇控制 偏好非拍卖交易[58][59] * 并购评估标准严格 首先考察目标公司的现场执行能力和声誉 其次考察领导层是否与公司价值观一致 对于规模较小的交易（如3000万美元以下） 可以协助解决后台问题 但对于大型交易 价值观不匹配则会放弃[62][63][64] 监管环境与市场适应 * 公司能灵活适应不同的监管环境 无论是民主党还是共和党执政都能良好运营[30] * 在民主党政府下 《芯片法案》等政策更有利于工会承包商 公司约70%的建筑劳动力是工会成员 因其技能要求高 且工会能灵活调配跨州劳动力[31] * 当前监管环境下 许可可能稍易获得 天然气管道建设需求增加 电力行业决策更趋审慎 由更懂能源行业的工程师主导[32][33] 其他重要内容 * 公司文化强调信任 这对于需要跨子公司协作执行复杂项目（如数据中心）至关重要[25][26] * 公司采用“设计辅助”模式 更早介入项目流程 完成可施工性设计并进行价值工程 而非直接进行设计[27] * 对电池技术现状的看法 数据中心的不间断电源（UPS）通常只能在柴油发电机启动前维持7到15分钟 反映了当前电池技术的功率密度水平[40] * 公司认为未来的电气化需要基载电力（天然气和核能）来满足高密度电力需求 间歇性的太阳能等可再生能源难以独立支撑[39][41]

硅谷也逃不开人情世故。 特朗普也玩起了"鸿门宴"戏码。 最近，美国白宫上演了一场全球瞩目的科技界高层聚会。总统特朗普在白宫邀请了包括苹果、微软、Meta、谷歌、OpenAI在内的二十余家顶尖科技企业的首席执 行官共进晚宴，表面气氛融洽，实则暗流涌动，堪称现代版"鸿门宴"。 晚宴开场时，特朗普便称："这里聚集了最聪明的人，无疑是一个高智商的群体。"在座者包括Meta首席执行官马克·扎克伯格、苹果CEO蒂姆·库克、微软创始人比 尔·盖茨以及OpenAI创始人萨姆·奥尔特曼等科技巨头。 这群被冠以"全球最高智商"的科技大佬们也应景地吹起了"彩虹泡泡"，纷纷对特朗普献上溢美之词——比尔·盖茨直言"谢谢你出色的领导"，库克强调特朗普"为创 新定下基调"，奥尔特曼更称其为"亲商业、亲创新的总统"。 图源： IC photo 然而，在这片祥和之声下，实则上演的是一场精心编排的"投资承诺秀"。特朗普以商业谈判式风格，向在场巨头施加了隐秘压力，迫使他们公开许下在美大规模投 资的承诺。据统计，这场54秒的"承诺秀"中，科技巨头们集体"输血"数万亿美元。 这场被包装成"美国民营科技企业家座谈会"的晚宴，最终以特朗普的"商业胜利"收 ...

宏观背景 - 美联储预计今年降息2次 2026年再降3次 最终利率降至3.25%左右 [1] - 美国家庭持有19万亿美元现金 较疫情前趋势高出30% [1] - 8月软数据回暖 ISM新订单指数和消费者信心指数升至均值下方0.4个标准差 硬数据保持稳定 高于长期均值0.3个标准差 [1] AI推动者板块表现 - 公用事业 工业设备 核能 管道MLP等AI基础支撑板块过去两年全面跑赢纳指100 [4] - 非受监管发电商和天然气管道企业与纳指100相关性达71% 中小盘工业股相关性86% 电网基础设施相关性高达92% 铀矿和核能企业相关性仅56% [4] - 市场高度绑定AI需求 若超大规模科技公司资本开支放缓将导致板块同步承压 [7] 能源板块投资逻辑 - 数据中心需求叠加LNG出口禁令解除推动天然气估值重估 LNG出口设施建设提速形成第二增长曲线 [8] - 数据中心需布局在天然气丰富地区如俄亥俄州和宾夕法尼亚州 限制供给过剩风险 [8] - 阿巴拉契亚地区多条管道项目获批 政策端释放积极信号 [9] 工业板块投资逻辑 - 工业板块获市场超配 估值达历史高位 受AI数据中心冷却设备和制造业回流双重驱动 [10] - 半导体 制药 国防领域回流项目订单能见度高 政府战略支持明确 [10] - AI仅贡献20-25%电力需求增长 主要需求来自电气化政策 电动汽车普及和制造业回流 美国电力需求年增速将从历史0.5%升至2.5% [10] - 2015至2025年美国输配电资本支出复合年增长率达8.7% [10] 公用事业板块投资逻辑 - AI和回流推动工业用电需求超GDP增速 电网老化与新增产能不足导致供给紧张 建天然气电站需3年 涡轮机排产至2030年 [10] - 受监管公用事业公司增速从2-4%跃升至6-8% 市盈率约17倍 股息率3-4% 叠加7%的EPS增长 年化总回报达10% 市场beta仅0.5 [11] - 家庭平均用电成本年涨4% 达每千瓦时18美元 [12] 核能板块投资逻辑 - 数据中心需要稳定清洁能源 全球碳中和目标推动小型模块化反应堆市场规模预计2050年达1万亿美元 可满足全球1/4电力需求 [13] - 核能与纳指100相关性仅56% 是分散科技风险优质标的 [15] - 重点标的包括NuScale(66GW SMR协议) Oklo(14GW项目储备) BWXT(26亿美元订单) [15] 重点ETF配置 - AIRR(中小盘工业ETF) 1年回报37.3% 3年回报31.2% Sortino比率1.35 最大回撤27.9% 对纳指上涨beta0.78 下跌beta0.68 [16] - PAVE(基础设施ETF) 1年回报26.8% 3年回报23.4% Sortino比率1.05 最大回撤26.2% [16] - URA(铀矿ETF) 1年回报80.6% 3年回报25.3% Sortino比率1.48 最大回撤37.8% 与科技股相关性最低 [17] - NLR(核能ETF) 1年回报71.5% 3年回报32.3% Sortino比率1.58 覆盖核能运营商与设备商 [17]

美国家具关税政策影响分析 - 特朗普政府宣布对进口家具启动"重大关税调查" 计划在50天内完成 拟引用《贸易扩张法》第232条文展开国家安全调查[6] - 美国2024年共进口约255亿美元家具 其中60%来自中国和越南[6] - 加征关税目标为迫使家具制造业回流美国老工业区 重振本土家具制造业[6] 越南家具行业现状 - 越南已成为美国家具第一大供应国 2024年对美出口额达127亿美元 占美国家具进口总额30%[7] - 核心出口品类为木制框架沙发（21亿美元）和客厅家具（7.9亿美元）[7] - 2025年上半年木材及木制品出口额82.1亿美元 其中美国市场占55.6%（46亿美元） 木制家具占比达85.7%[7] 行业影响评估 - 美国新关税政策将对中国和越南家具业造成最大影响[6] - 越南家具业呈现对美高度依赖特征 产业链结构脆弱[7] - 美国家具制造业空心化多年 重建难度较大 最终成本将转嫁至美国消费者[5]

行业与公司 * 行业涉及中国出口贸易、美国宏观经济、机械制造行业[1] * 公司包括充分动力、涛涛车业、匠心家居、凌霄泵业、巨星科技、三一重工、泉峰、鼎立巨星、创科等机械行业出口链企业[1][12][14][19] 核心观点与论据 * 中国出口展现韧性 8月出口同比增长4.4% 实现1023亿美元贸易顺差 较去年同期增加100亿美元[1][3] * 美国加征关税实际影响有限 实际平均关税仅8% 远低于威胁的20% 对多数国家和地区商品仍免税[1][4][5] * 美国非农数据走弱 新增就业仅2.2万人 降息条件逐渐具备 预计9月或有25个基点降息 年底前或有三次降息[1][9] * 美联储降息直接影响美国房地产市场 通过降低房贷利率促进经济发展[1][11] * 机械行业出口链股票经历震荡后创新高 关税扰动是买入机会 公募基金主动权益类出口基金收益达40%至50%[12] * 机械行业公司创新高主要由估值提升推动 而非EPS增长 这些公司具备较强定价能力和涨价能力[1][14] * 出口链公司盈利能力受汇率和原材料价格波动影响显著 出海业务占比提升已达瓶颈[17] 其他重要内容 * 中国对美出口8月份增速下降30% 但通过东南亚等国家实现了出口韧性保持[1][3][7] * 中国口径对美出口远高于美国口径 6月份比值达两倍 7月份维持在1.5倍左右[7] * 电子产业链保持较高增长 8月份电子产品增速超过30%[8] * 特朗普减税政策透支未来10年财政空间 将在年底到明年上半年实行财政支持[9] * 年初对冲动力的预期从20亿元调整为18至20亿元 三一重工从100亿元预期调整至90亿元以内[15] * 美国库存处于去库状态 需求无法拉动将影响库存周期匹配[16] * 短期超配出口链 中期关注宏观经济数据及订单兑现情况 长期仍具备超配价值[2][18] * 重点关注北美消费和制造业领域 包括地产链、投资链中的巨星创科、泉峰、凌霄泵业以及叉车、高机等[19]