8月全美建筑商信心指数降至两年半新低。 本周，投资者将把目光投向美国怀俄明州杰克逊霍尔，美联储将在那里举行全球年度政策研讨会，今年 的主题是"转型中的劳动力市场：人口、生产力和宏观经济政策"。随着近期就业数据有所波动，外界希 望寻找美联储降息路径的更多线索。这种乐观情绪正在推高了小盘股和对利率敏感的资产，建筑行业表 现受到关注，特别是在伯克希尔有所行动之后。 市场反应热烈 在最近的华尔街交易中，可能从利率下调之中受益最多的公司是最大的赢家之一。 道富银行投资管理公司首席投资策略师阿罗内（Micheal Arone）表示："一些传统上受益于降息的行业 因相信美联储将重启宽松周期而出现反弹。"阿罗内表示，房屋建筑商尤其已"显现出一些生机"。 在市场预期美联储降息之际，抵押贷款利率近期出现缓和迹象。据房地美数据，上周美国最常见的住房 贷款——30年期固定利率抵押贷款的平均利率降至6.58%，为去年10月以来的最低水平。今年以来，该 关键基准利率已下降近0.5个百分点。 据FactSet数据，过去一周，iShares美国住宅建筑ETF上涨 5.6%，几乎是大盘涨幅的4倍。值得一提的 是，"股神"巴菲特旗下的伯克希尔· ...

事件概述 - 美国总统特朗普于8月5日暗示可能更换美联储主席，引发全球金融市场高度关注 [1] 特朗普与鲍威尔的政策分歧 - 特朗普期望美联储积极降息以刺激经济，而鲍威尔则坚持货币政策的稳健与美联储的独立性 [3] - 在7月30日的利率决议中，鲍威尔坚持维持利率不变，引发特朗普在社交媒体上的强烈批评 [5] - 特朗普认为鲍威尔在应对经济衰退迹象时行动过慢、力度不足，其“不作为”可能将美国经济带入困境 [10] 鲍威尔面临解职的原因 - 美国就业市场数据存在水分，5月和6月的新增就业岗位数据被新上任的劳工统计局局长大幅下调 [7][9] - 特朗普的关税政策导致企业成本上升，抑制了企业扩大生产和招聘的意愿，使得就业市场萎靡 [9] - 在全球经济格局变化中，中国经济的稳健发展使特朗普感到压力，其急需一剂猛药重振美国经济 [12] 潜在继任者分析 - 前财政部长姆努钦是热门人选，与特朗普关系密切，若上任可能更倾向于配合特朗普的降息等经济政策 [14] - 斯坦福大学经济学家泰勒因提出“泰勒规则”而闻名，其政策主张相对保守且可预测，但与特朗普的激进刺激政策可能不合拍 [15][16][18] - 存在特朗普从智囊团或非知名人士中挑选“黑马”人选的的可能性 [18] 对经济市场的潜在影响 - 在美国国内，股市可能因新主席带来的降息预期而上涨，也可能因美联储独立性受威胁的恐慌情绪而暴跌 [20][22] - 债券市场将受冲击，若降息推动债券价格上升，则债券收益率下降，影响依赖利息的投资者，并可能削弱美元吸引力，影响美国政府融资 [24] - 全球范围内，美联储政策重大转向可能引发新兴市场国家资本外流风险，重现类似2013年削减量化宽松时的金融风暴 [24]

经济形势 - 当前外部环境更趋复杂严峻，世界经济增长动能减弱，贸易壁垒增多，主要经济体经济表现有所分化，国内有效需求不足，经济运行面临不少风险挑战 [1][16] - 下半年保持稳定增长有坚实支撑，服务业发展势头良好，1-7月服务业生产指数增长5.9%，持续高于5%的全年GDP增速目标 [2][3] - 新动能加快发展，上半年第三产业增加值占GDP比重超过18%，对经济支撑力明显增强 [3] 通胀形势 - 物价水平温和回升积极因素增多，核心CPI增速连续3个月回升，创2024年3月以来新高 [4] - 宏观政策加力实施，全国统一大市场建设推进，企业低价无序竞争治理加强，提振消费政策落地，对物价回升产生积极影响 [1][4] - 海外通胀仍有粘性，美欧服务通胀顽固，关税政策和地缘政治可能加剧全球供应链压力 [4] 货币政策基调 - 货币政策重心转向"精准调控"，进入"前期政策巩固期"，强调落实落细存量政策 [5] - 保持流动性充裕，社会融资规模、货币供应量增长与经济增长、价格水平预期目标相匹配 [1][16] - 强化宏观政策取向一致性，增强政策稳定性和可预期性，维护长期金融环境稳定 [5] 货币政策工具 - 结构性工具挑大梁，聚焦科技创新、提振消费、小微企业、稳定外贸等领域 [1][10] - 总量型工具使用谨慎，降准降息或延后至四季度，商业银行净息差降至1.42%的历史新低，低于不良贷款率1.49% [6] - 推动5000亿元服务消费与养老再贷款、3000亿元支农支小再贷款、3000亿元科技创新再贷款加快投放 [10] 金融支持重点领域 - 科技贷款余额达44.1万亿元，占全部贷款比重16%，同比增长12.5%，新发放利率2.9% [13] - 科技创新债券快速扩容，全市场288家主体发行约6000亿元，科技型企业发行1663.7亿元 [13] - 服务消费是促进消费重要引擎，引导金融机构强化对服务消费供给企业的金融资源投入 [14] 流动性管理 - 防范资金空转，6-7月社融、M2增速走高但实体消费投资数据下降，传导链梗阻加重 [8][9] - 8月公开市场操作净投放收回超1.6万亿元，DR007稳中有降，流动性充裕取向不变 [9] - 买断式逆回购余额约4.6万亿元，较上年末增加1.9万亿元，操作透明度提升 [11] 信贷结构优化 - 新增贷款结构由2016年房地产、基建贷款占比超60%转变为金融"五篇大文章"领域占比约70% [12][13] - 科技型企业获贷率达到51.9%，股权投资机构票面利率处于1.85%-2.69%低位 [13] - 信贷投向持续向高质量发展领域升级换挡，支持科技创新和扩大消费主线 [12][13]

经济周期理论框架 - 经济周期是解释利率波动、经济起伏和投资决策差异的核心概念 其本质是人性机制下无法回避的历史循环[1] - 短期经济史呈现线性发展 但百年维度显示周期性重复特征[2] - 达利欧新书《国家如何破产：大周期》系统阐述80年周期理论[3] 债务螺旋机制 - 大周期平均间隔80年（上下浮动25年） 能摧毁无准备者的毕生储蓄并重塑财富规则[4] - 周期影响所有人 核心是信贷膨胀到收缩的过程 正确判断进出时机关乎购买力保全[5] - 前期央行谨慎货币政策维持高购买力 信贷稳健增长 后期债务达顶点后央行面临通缩性萧条或印钞选择[6] - 历史显示央行多选择印钞缓解债务 但导致债权资产实际价值缩水 可能引发抛售和利率上升的死亡螺旋[7][8] - 识别信贷收缩扩张信号是关键防护手段[9] 信贷扩张期特征 - 前期净债务低 货币政策稳健 借贷提升生产力覆盖债务成本 推动产出收入双增长和资产价格上涨[10] - 新周期常始于战争革命 当前周期起源于二战结束[11] - 信贷刺激因易操作见效快受青睐 但偿债压力会减少支出压制收入 缺乏节制将蚕食购买力[12][13] - 信贷顶峰时债务泡沫形成 廉价资金推高资产价格 估值脱离现金流依赖未来预期 总收入增速落后于债务成本[14] - 还本付息支出占比长期走高是危险信号 标志经济偏离可持续轨道[14] 信贷收缩期表现 - 泡沫破裂后私企家庭缩表 企业减投资家庭压消费 银行坏账激增[15] - 政府财政支出攀升 社保公共消费占比提高 但生产性投入未必增加[16] - 日本政府债务/GDP比例从1990年69%飙升至2022年260% 研发占比降至2%低于峰值3% 社保占财政支出33.7%[16] - 政府举债极限时央行印钞 可能引发国民信心丧失和本币贬值[17] - 去杠杆阶段经济活动放缓 即便零利率也难以刺激借贷[18] - 政策选择介于收紧货币引发衰退或量化宽松货币贬值 多数央行选后者[19] - 中产工薪阶级直接承受就业市场趋紧 失业率攀高 通胀蚕食实际收入 债券存款养老基金贬值[20] 货币贬值与通胀影响 - 央行印钞压低名义利率但侵蚀货币购买力 埋下通胀隐患[21] - 信用评级机构忽视货币贬值风险 导致投资者误判债券安全性[22] - 日本案例显示延迟处理导致通缩停滞 安倍经济学后央行购债致日元贬值 日债投资者相对美元债损失45% 相对黄金损失60%[23] - 日元工资从1990年代3500美元（约13盎司黄金）跌至近年2500美元（约1盎司黄金） 通胀侵蚀固定收入者财富[23] - 货币体系埋下风暴 中产消费储蓄被通胀侵蚀形成实质衰退[24] 周期应对投资策略 - 去杠杆化时期黄金、大宗商品和优质股票跑赢现金债券[25] - 央行印钞稀释债务时 硬资产和生产性资产突出 黄金相对本国货币平均超额收益约60%[25] - 投资关键在价格而非光环 需避免杠杆追捧下的泡沫 用估值标准杜绝高位接盘[25] - 需构建多元化组合：股票、贵金属、大宗商品、通胀挂钩债券及另类投资 以低相关性资产互支撑[25] - 债务货币化极点时政府债券非优选 需转向硬资产应对通胀和货币贬值[26]

生产者价格指数(PPI) - 7月PPI环比上涨0.9% 其中商品价格上涨0.7% 服务价格大幅上涨1.1% 服务业PPI涨幅为2022年3月以来最大 [1] - 成品食品和原油价格涨幅居前 单月涨幅达12.8% 政府采购资本设备贸易上涨5.6% 能源出口上涨4.5% [2][3] - 企业通过涨价转移关税成本 耐克部分运动鞋涨价5-10美元 阿迪达斯因2.18亿美元额外关税成本提价 惠而浦原材料成本预计上涨50个基点 [4] 消费者价格指数(CPI) - 7月CPI环比上涨0.2% 低于6月的0.3% 过去12个月未经调整整体CPI上涨2.7% [5] - 能源服务推动12个月CPI上涨 管道燃气服务上涨13.8% 电力服务上涨7.2% 医疗护理服务上涨4.3% [6] - 能源商品类别跌幅显著 汽油价格下跌2.2% 能源商品整体下跌1.9% 服装价格呈下跌趋势 [7] 就业市场状况 - 7月非农就业岗位增加7.3万个 医疗保健和社会援助领域就业改善 联邦政府因效率部措施裁员 [8] - 劳工统计局下调5月就业岗位12.5万个 下调6月13.3万个 数据调整导致局长被解雇 [9] - 人工智能技术替代部分岗位 微软全球裁员9000人占总数4% 亚马逊、Alphabet和Meta裁减中层管理人员 [12] 利率政策预期 - 市场普遍预测美联储9月会议降息25个基点 概率超过90% [10][13] - 国债收益率走势分化 1个月期国债收益率上升至4.33% 10年期国债收益率下降至4.32% 30年期降至4.92% [11] 行业及公司表现 - 电力公司表现突出 Talen Energy年内上涨88% Vistra Energy上涨44% AES发电仅上涨8% [5] - 零售行业分化 Gap和爱芬奇股价下跌 TJX公司因消费者转向便宜品牌商品推动股价年内上涨近11% [6][7] - 人工智能相关股票贡献标普500指数80%涨幅 包括七大科技巨头及博通、甲骨文、Palantir等公司 [12]

市场风格分化驱动因素 - 宏观环境和政策导向推动市场风格分化 高股息板块因现金流持续且分红率高 在无风险利率下行背景下成为避险资金选择[1] - 科创成长板块依赖产业政策与技术创新 AI监管新规落地和中概股回流推动恒生科技指数年内涨幅超20% 但易受美联储政策及行业竞争影响导致波动性增加[1] 政策组合对A股影响 - 适度宽松货币政策提供系统性支撑 流动性充裕降低无风险利率并提升权益资产吸引力[2] - 积极财政政策通过降低融资成本改善企业盈利预期 光伏和AI等行业受益明显[2] - 投资者信心增强 杠杆资金活跃度创纪录 公募基金加速布局科创领域 险资加大高端制造和人工智能投资[2] 房地产与出口对市场情绪影响 - 房地产市场逐步企稳正面影响股市情绪 直接利好银行、家电家居及建材行业盈利预期[3] - 出口方面中国对东盟和非洲等地增长强劲 为整体出口数据提供支撑 中美贸易冲突缓和有助于全球风险偏好修复[3] 风格分化关键宏观变量 - 关键变量包括经济增长态势、利率水平变动、政策导向力度、通货膨胀压力及全球宏观因素如美联储政策变化[4] - 经济稳健增长促进科技创新需求扩张 推动成长股表现 经济复苏不及预期则资金转向高股息价值股[4] - 低利率环境提升成长股估值并增强高股息资产吸引力[4] 两大指数投资逻辑 - 中证红利低波动100指数通过三重筛选机制构建"压舱石"组合 提供持续现金流回报且波动性低 适合追求持续现金流投资者[5] - 上证科创板100指数聚焦科创板中盘硬科技企业 覆盖半导体、生物医药及高端装备等领域 以高研发投入驱动技术突破 适合看好科技国产替代并能承受较高风险投资者[5] 红利指数行业分布 - 中证红利低波100指数呈现"金融主导+周期支撑"格局 工业占比约25% 金融行业占比超22% 材料行业占13%[6] - 工业部分涵盖交通运输和机械制造等细分领域 金融行业主要包括银行和保险 分散设计保留行业优势并聚焦高股息核心赛道[6] 红利资产股息率优势 - 市场波动性加大使红利低波资产防御属性更重要 低利率环境下传统固定收益类资产收益率下降 红利低波资产更具吸引力[7] - 政策面对红利类资产支持加强 新"国九条"鼓励上市公司现金分红 提高红利类资产长期配置价值[7] 科创板指数核心竞争力 - 上证科创板100指数研发强度超过科创板平均水平 覆盖半导体、生物医药、高端装备及新能源等关键领域 分散单一行业依赖风险[8] - "1+6"科创板改革重启第五套上市标准 为创新药企和半导体企业提供制度红利 奠定增长潜力基础[8] 投资者参与方式 - 普通投资者可通过ETF或ETF联接基金参与两大指数投资 博时中证红利低波动100ETF基金和博时上证科创板100ETF基金适合熟悉场内交易规则且注重成本控制投资者[9] - 博时中证红利低波动100ETF联接基金和博时上证科创板100ETF联接基金更适合希望通过场外渠道进行长期定投的小额投资者[9]

消费对经济的重要性 - 消费支出是GDP构成中的主要部分，是经济增长的主要驱动力 [1] - 消费需求疲软会导致价格指数下降，消费需求旺盛则推动价格指数上升 [1] - 上半年消费品以旧换新政策显效，消费活力释放，对经济增长拉动作用增强 [1] 提升消费占GDP比重的路径 - 中国居民消费占GDP比重低于发达国家，提升比重是大趋势 [2] - 提升居民消费能力需通过产业升级提高收入，如互联网、人工智能等领先行业带动收入增长 [2] - 改善消费环境和供给可释放潜力，例如体育赛事需求未被充分满足 [2] 消费领域的"反内卷"必要性 - 内卷式恶性竞争扰乱市场秩序，长期损害消费者福利 [3] - 外部因素如逆全球化措施削弱出口动能，内部因素如产能过剩加剧内卷 [3] - 低价产品短期利好消费者，但长期不利经济健康 [3] "反内卷"的产业策略 - 需通过产业升级提升集中度，如锂电池行业因高集中度获得更大利润空间 [4][5] - 向上游和海外拓展利润来源，改善产业格局以提升居民收入 [5] 政策红利的利用 - 以旧换新补贴覆盖家电、汽车等领域，补贴金额有限需抓紧使用 [6] - 地方政府推出服务、餐饮等消费补贴，消费贷贴息可降低大件消费成本 [6] - 传统消费和新型消费均有潜力，消费者应积极拥抱数字经济政策 [7]

核心观点 - 央行对全球经济判断谨慎但边际好转，尤其提到美国经济反弹显示较强韧性，关注四点风险：经济复苏不确定性、部分经济体通胀粘性、公共部门债务高位、金融市场波动加剧 [1] - 美联储9月降息25bp概率偏好，但预期波动大，8月非农就业数据是关键，国内货币政策空间取决于内外形势灵活抉择 [1] - 对下半年国内增长信心更足，强调国民经济循环持续改善，高质量发展步伐坚定，国际组织和投行纷纷上调经济预期 [2] - 上半年经济增速超预期，全年5%目标完成难度不大，政策侧重调结构与长期规划，加快构建双循环新发展格局 [2] 全球经济判断 - 全球经济增长动能总体偏弱，复苏进程仍有不确定性，但二季度以来预期小幅改善 [1][11] - 发达经济体劳动力市场保持强劲，物价能否持续回落仍有待观察 [11] - 美国关税政策推升全球衰退风险，全球财政可持续性值得关注，金融市场波动可能加剧 [1][11] 国内经济形势 - 国民经济循环持续改善，高质量发展步伐坚定，下半年保持稳定增长有坚实支撑 [2][11] - 有效需求不足，经济运行面临风险挑战，但删去"经济回升向好基础还需巩固"表述 [2][11] - 物价水平温和回升积极因素增多，特别指出一些行业存在低价过度竞争 [3][11] 货币政策基调 - 总基调保持"适度宽松"，强调"落实落细"并强化灵活性和预见性 [4][11] - 新增"防范资金空转"提法，可能指向信贷提质增效和捋顺利率体系 [5][11] - 保持流动性充裕，使社融和货币供应量增长同经济增长、价格目标相匹配 [4][11] - 强调平衡金融支持实体经济和保持银行自身健康性，稳定银行息差 [5][11] 利率与信贷 - 6月一般贷款加权平均利率为3.69%，较3月下行6BP，个人住房贷款利率3.06%也下行6BP [8][11] - 去年全年一般贷款加权利率降幅达53BP，今年下降斜率将趋缓 [8] - 信贷结构持续优化，金融支持实体经济质效提升，贯彻"质重于量"要求 [7][11] 结构性支持 - 四篇专栏聚焦普惠小微金融、科技创新、信贷结构优化和促消费 [7][11] - 发展服务消费面临突出问题是需求较强领域的供给不足，将拓宽支持消费融资渠道 [7] - 近期推出个人消费贷款财政贴息政策和服务业经营主体贷款贴息政策 [7] 其他要点 - 一季度曾提及"视市场供求状况择机恢复国债买卖操作"，本次报告未提及 [6] - 6月超储率为1.4%，较3月的1.0%有所上升 [11]

美联储降息预期与市场反应 - 美联储可能在9月降息25个基点 市场对货币政策转向预期升温 [1][3] - 9月降息概率一度达99.9% 当前维持在85%左右 已基本充分定价 [4] - 混合通胀数据使美联储感到不适 7月PPI环比上涨0.9% 核心月率通胀增长3.7% 为3月以来最高 [3] - 零售销售增长0.5% 但消费者信心指数超预期下降 一年通胀预期从4.5%升至4.9% [3] 美股市场表现与资金流向 - 标普500指数四次创历史新高 医疗保健、通信服务和非必需消费品板块涨幅居前 [6] - 联合健康因巴菲特买入尾盘拉升超10% 推动医疗保健板块至五个月新高 [6] - 过去一周美股基金净流入87.7亿美元 部分抵消前一周138.9亿美元外流 [6] - 奥本海默将标普500年末目标价设为7100点 较当前点位高近12% [6] 市场估值与投资者情绪 - 91%的基金经理认为当前美股估值偏高 比例为2001年以来最高 [7] - 标普500指数中61%股票高于50天均线 60%高于200天均线 但仅24%个股表现优于指数 [7] - 市场情绪仍相对强劲 逢低买入行为持续 但季节性疲软期叠加估值过高引发调整担忧 [7] 行业与板块动态 - 消费必需品板块表现最差 下跌0.6% [6] - 医疗保健板块受联合健康带动显著上涨 [6] - 通信服务和非必需消费品板块涨幅居前 [6]

美国PPI数据与通胀压力 - 美国7月PPI环比上涨0.9%，大幅高于6月的零增长和市场预期的0.2%，为2022年6月以来最大涨幅 [2] - 7月PPI同比涨幅达3.3%，显著高于6月的2.3%和市场预期的2.6%，创今年2月以来新高 [2] - 服务业PPI环比涨幅达1.1%，为2022年3月以来最高水平 [2] - 核心PPI（剔除食品能源）环比涨0.9%，同比涨3.7%，较前值2.6%显著加速 [2] 关税成本传导机制 - 高盛测算显示截至6月美国企业承担64%关税成本，消费者承担22%，外国出口商承担14% [5] - 预计到10月消费者承担比例将升至67%，外国企业25%，美国公司降至8% [5] - 摩根大通预测关税或使美国GDP下降1%，通胀率上升1%-1.5% [5] - 匹兹堡国家公司预计核心PCE通胀将进一步偏离美联储目标 [5] 行业影响与企业应对 - 会计公司RSM指出PPI上涨反映企业利润率将持续受压 [3] - 阿波罗全球管理警告中小企业因缺乏营运资金可能面临倒闭潮 [6] - 特定行业如内布拉斯加州玩具商、怀俄明州服装店等难以承受145%额外关税 [6] 经济衰退风险 - 阿波罗全球管理预测美国经济连续两季度萎缩概率达90%，GDP或降4% [6] - 波士顿学院认为当前PPI数据低估了潜在消费者价格通胀影响 [3] - 7月核心CPI同比涨3.1%，已持续高于美联储2%目标 [3]