行业竞争格局转变 - 行业竞争格局加速转变 带来龙头景气机遇 华润 珠江 燕京 重啤 青啤均将受益 [2] - 价格提升逻辑弱化 利润率改善和分红逻辑强化 景气修复催化 [1] - 竞争态势优于预期 费用投放力度有所收缩 百威市占率优先策略未引发价格战 [3] 销量与动销表现 - 1-2月中旬行业龙头出货量整体尚未修复 2月底至3月出货量显著改善 [2] - 1Q25行业龙头除百威外或均实现良好开局 青啤1-3月呈现逐月改善趋势 [2] - 终端动销相对平稳 1Q25结构吨价略有承压但基本符合预期 [2] 成本与盈利改善 - 2025年大麦成本呈下行趋势 未受关税影响 [3] - 其他包装物成本相对稳定 整体吨成本或将集约 [3] - 利润率改善逻辑强化 [1] 渠道与赛道布局 - 各品牌加大歪马 酒小二新渠道布局 短期对销量有正向贡献 中期拉动品牌势能 长期可能改变竞争格局 [4] - 新渠道抢占先机的品牌有望获取更多份额 [4] - 啤酒龙头加快布局饮料和非啤酒赛道 如青啤集团收购雀巢优活 重啤推出大理苍洱橙味汽水和乌苏小橙果 [4] 投资建议与标的 - 建议重点布局啤酒板块 旺季在即 [1] - 建议增持华润啤酒(00291)反转 燕京啤酒(000729)成长 青岛啤酒(600600/00168)价值 [1] - 维持对重庆啤酒(600132)和珠江啤酒(002461)的增持评级 [1]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][9] 报告的核心观点 - 公司2024年报显示全年营收269.01亿元同比增9.53%，归母净利润63.44亿元同比增12.75%，扣非归母净利润60.69亿元同比增12.51%，2024Q4营收65.02亿元同比增10.03%，归母净利润15.29亿元同比增17.82%，拟每10股派8.6元含税 [4] - 成本下行叠加规模效应使毛利率显著提升，2024年毛利率37.00%同比升2.26pct，净利率提升0.66pct至23.63% [7] - 产品矩阵持续丰富各品类有效增长，酱油营收137.58亿元同比增8.87%，蚝油营收46.15亿元同比增8.56%，调味酱营收26.69亿元同比增9.97%，其他业务收入增16.75%至40.86亿元 [7] - 渠道网络深度优化全国化布局更均衡，各区域营收均衡增长，南部区域增速最快达12.88%，线上渠道营收12.43亿元同比增39.78% [7] - 调整业绩预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为70.04亿、77.40亿、84.63亿元，EPS分别为1.26元、1.39元、1.52元，对应4月2日收盘价PE分别约为32.4、29.3、26.8倍 [9] 财务数据总结 资产负债表 - 2024 - 2027E流动资产从328.42亿增至516.68亿，非流动资产从80.16亿降至49.49亿，资产总计从408.58亿增至566.17亿 [10] - 2024 - 2027E流动负债从89.86亿增至106.53亿，非流动负债从4.71亿降至3.95亿，负债合计从94.56亿增至110.47亿 [10] - 2024 - 2027E归属母公司股东权益从308.95亿增至450.21亿 [10] 利润表 - 2024 - 2027E营业收入从269.01亿增至350.11亿，营业成本从169.48亿增至217.07亿 [10] - 2024 - 2027E净利润从63.56亿增至84.78亿，归属母公司净利润从63.44亿增至84.63亿 [10] 主要财务比率 - 成长能力方面，2024 - 2027E营业收入增速分别为9.5%、10.2%、9.1%、8.2%，营业利润增速分别为11.3%、11.0%、10.5%、9.3%，归母净利润增速分别为12.8%、10.4%、10.5%、9.3% [11] - 获利能力方面，2024 - 2027E毛利率分别为37.0%、37.6%、37.8%、38.0%，净利率分别为23.6%、23.6%、23.9%、24.2% [11] - 偿债能力方面，2024 - 2027E资产负债率分别为23.1%、21.0%、20.3%、19.5%，流动比率分别为3.7、4.2、4.5、4.9 [11] - 营运能力方面，2024 - 2027E总资产周转率分别为0.7、0.7、0.6、0.6，应收账款周转率均为117.9（除2024年111.0） [11] - 每股指标方面，2024 - 2027E每股收益分别为1.14元、1.26元、1.39元、1.52元，每股经营现金流分别为1.23元、1.44元、1.65元、1.78元 [11] - 估值比率方面，2024 - 2027E P/E分别为35.8、32.4、29.3、26.8，P/B分别为7.4、6.5、5.7、5.0 [11] 现金流量表 - 2024 - 2027E经营活动现金流从68.22亿增至99.18亿，投资活动现金流分别为 - 37.76亿、 - 0.09亿、 - 0.09亿、 - 0.09亿，筹资活动现金流从 - 40.02亿降至 - 32.09亿 [12] - 2024 - 2027E现金净增加额分别为 - 9.56亿、50.17亿、62.31亿、67.00亿 [12]