英国英美烟草公司(BTI)投资分析 - 2024年5月该公司股价为每股30美元 股息收益率达9 5% [1] - 分析师认为该股投资窗口可能正在关闭 [1] 分析师背景 - 长期专注于股息股和价值股的战略投资机会 [1] - 在Tipranks com上获得近5星评级 在Seeking Alpha拥有超过9000名关注者 [1]

公司股价表现 - 英美烟草公司股价自两个月前以来上涨近20% [1] - 近期中期业绩对股价形成支撑 [1] 分析师背景 - 分析师Manika拥有超过20年宏观经济研究经验 覆盖投资管理 股票经纪和投资银行行业 [1] - 分析师运营Long Term Tips档案 专注于绿色经济领域的世代投资机会 [1] - 分析师领导Green Growth Giants投资研究小组 深入挖掘绿色经济板块机会 [1]

核心观点 - 全球HNB产业进入新一轮产品生命周期，产业规模有望加速扩张[2] - 雾化电子烟市场承压，但非法产品库存清理后格局有望改善[2] - HNB业务表现平稳，Glo Hilo新品助力市场份额提升[3] - 新型口含烟在美国市场高速增长，成为业绩主要驱动力[3] 雾化电子烟业务 - 2025H1营收7.37亿英镑，同比下滑15%[2] - 雾化烟弹销量同比下滑13%，主要受美国/加拿大非法产品及欧洲等地市场变化影响[2] - 主动退出马来/沙特阿拉伯市场以提高投资回报率[2] - Vuse Ultra在加拿大反馈积极，2025年下半年将推向重点市场[2] 加热不燃烧(HNB)业务 - 2025H1营收4.44亿英镑，同比增长1%[3] - 加热棒销量101亿支，同比增长2%[3] - 日本、波兰等地销量增长，德国、罗马尼亚等地下滑[3] - Glo Hilo新品推动仙台市占率提升1.5pct，2025年9月将在日本全面推广[3] 新型口含烟业务 - 2025H1营收4.70亿英镑，同比增长38%[3] - 口含烟销量50亿袋，同比增长42%[3] - 美国市场销量增长206%，Velo Plus推出后市场份额从9%提升至17%[3] - 美国新型口含烟市场规模超20亿英镑，预计未来2年内翻倍[3]

雾化电子烟业务表现 - 2025H1英美烟草雾化电子烟业务营收7.37亿英镑，同比下滑15%，雾化烟弹销量同比下滑13% [1] - 下滑主因包括美国/加拿大市场非法产品影响、欧洲/法国/南非/新西兰市场动态变化，以及主动退出马来/沙特阿拉伯市场 [1] - 美国部分重点非法一次性品牌库存已清空，但产业链较长，直接影响仍需时间 [1] - VuseUltra在加拿大反馈积极，2025年下半年继续推向重点市场 [1] 加热不燃烧电子烟业务表现 - 2025H1英美烟草加热不燃烧电子烟业务营收4.44亿英镑，同比增长1%，加热棒销量101亿支，同比增长2% [2] - 日本、波兰等地区销量增长，但被德国、罗马尼亚、捷克等地区下滑抵消 [2] - GloHilo推出后，Glo仙台市占率提升1.5pct（Week5数据），成功立足高端市场 [2] - 2025年9月日本全面推广并上新分体机，下半年如期进入核心市场 [2] 新型口含烟业务表现 - 2025H1英美烟草新型口含烟业务营收4.70亿英镑，同比增长38%，口含烟销量50亿袋，同比增长42% [3] - 美国市场销量增长206%，2025年5月VeloPlus推出后Velo市场份额达9%，7月份额达17%，复购率70% [3] - 美国新型口含烟市场规模超20亿英镑（超过非法雾化电子烟市场），预计未来2年内翻倍 [3] 行业趋势与投资建议 - 全球HNB产业进入新一轮产品生命周期，各大品牌积极进行市场培育，产业规模有望加速扩张 [4] - 推荐具备产品技术及供应链竞争力的相关标的英美烟草(BTI.US)、思摩尔国际(06969) [4]

行业投资评级 - 轻工制造行业评级为"优于大市" [1] 核心观点 - 海外烟草龙头2025H1财报显示新型烟草业务持续向好，英美烟草、菲莫国际与日本烟草均上调全年预期 [1] - 新型烟草成为重要增长驱动，各企业在该领域表现分化但整体保持增长态势 [1][18] - 家居板块受益于以旧换新政策，龙头企业经营与估值有望修复 [16] - 造纸行业进入传统淡季，但"反内卷"倡议有望改善竞争格局 [16] - 烟草板块看好合规雾化龙头和具备独家经营壁垒的企业 [17] 海外烟草龙头财报分析 英美烟草 - 2025H1收入120.69亿英镑，同比-2.2%，新型烟草收入16.5亿英镑，占比13.7% [2] - 雾化电子烟收入7.4亿英镑(-15.3%)，加热不燃烧收入4.4亿英镑(+0.8%)，新型口含烟收入4.7亿英镑(+38.1%) [2] - 无烟产品消费者达3050万人，预计下半年新型烟草收入将加速增长 [2][19] 菲莫国际 - 25Q2收入101.4亿美元(+7.1%)，无烟烟草收入41.6亿美元(+15.2%)，占比41.6% [3] - 加热不燃烧出货量388亿支(+9.2%)，IQOS在日本市场份额增至31.7% [3][29] - 口含烟出货量3.1亿罐(+26.5%)，ZYN已进入44个市场 [3] 日本烟草 - 25Q2收入9076亿日元(+9.4%)，RRP收入292亿日元(+8.8%)，占比3.2% [4] - 加热不燃烧出货量26亿支(+31.2%)，新产品Ploom AURA推动日本市场份额升至13.6% [4][38] 奥驰亚 - 25Q2收入61.0亿美元(-1.7%)，口含烟收入7.5亿美元(+5.9%) [5] - ON!口含烟销量0.52亿罐(+26.5%)，但电子烟业务受禁令影响亏损1.08亿美元 [5][40] 行业数据跟踪 家居板块 - 6月家具类零售额同比+28.7%，建材家居卖场销售额同比-8.9% [46] - 上周TDI现货价上涨1200元/吨，软泡聚醚上涨650元/吨 [48] 造纸板块 - 上周外盘针阔叶浆价格持平，内盘针叶浆下跌50元/吨 [51] - 双胶纸与双铜纸市场价均下跌50元/吨，白卡纸下跌100元/吨 [51][57] 地产数据 - 7月30大中城市商品房成交面积同比-18.6% [65] - 6月十城二手房成交面积同比+7.3% [72] 出口数据 - 6月家具出口额同比+0.6%，纸及纸制品出口额同比-3.7% [72] 潮玩消费 - 6月潮玩动漫线上GMV增速13.7%，盲盒娃娃增速+75.5%，积木玩具增速-12.4% [74][79] 投资建议 - 家居板块推荐欧派家居、索菲亚、顾家家居、公牛集团 [9] - 造纸板块推荐太阳纸业，包装板块推荐裕同科技 [9] - 文娱板块推荐晨光股份，烟草板块推荐思摩尔国际和中烟香港 [9] - 重点公司估值：太阳纸业2025E PE 11.8x，裕同科技13.2x，公牛集团13.4x [10]

公司估值与市场表现 - 英美烟草公司多年来估值处于低迷状态 但自由现金流持续增长 [1] - 市场对公司表现持否定态度 尽管其自由现金流不断创出新高 [1] 投资策略与标准 - 采用全球价值投资方法 寻找具有显著安全边际的低估公司 [1] - 重点关注自由现金流倍数低于8倍的公司 要求具备可评估的未来增长潜力 [1] - 投资标的需满足可理解性原则 不限于特定行业或国家 [1] 分析师背景与资质 - 分析师拥有近20年价值投资经验 以8倍自由现金流作为重要投资标准 [1] - 投资组合追求具有吸引力的股息收益率和投资回报 [1]

财务数据和关键指标变化 - 集团收入增长1.8%，调整后毛利润增长3%，调整后营业利润增长1.9%，调整后稀释每股收益增长1.7% [10] - 无烟产品收入占比提升至18.2%，同比上升70个基点 [4] - 新品类贡献利润率提升280个基点至10.6% [4] - 自由现金流目标为2030年前超过500亿英镑 [24] 各条业务线数据和关键指标变化 无烟产品 - 无烟产品消费者增加140万，总数达3050万，主要由现代口服产品驱动 [4] - 现代口服产品收入增长超过40%，加热产品增长超过3%，但蒸汽产品下降13% [11] - 现代口服产品在AME地区占据63%的市场份额，过去四年消费者数量、销量和收入增长超过三倍 [13] - 美国市场现代口服产品收入增长380%，体积份额从9%提升至17% [32] 可燃产品 - 可燃产品收入增长0.8%，销量下降被强劲定价抵消 [13] - 可燃产品毛利润增长2.4%，贡献增长2.2% [14] - 美国市场可燃产品收入增长3.8%，体积份额提升10个基点，价值份额提升20个基点 [15] 各个市场数据和关键指标变化 美国市场 - 美国市场收入和利润恢复增长，为2022年以来首次 [6] - 可燃产品收入增长3.8%，现代口服产品增长380% [15][16] - 总体收入增长3.7%，调整后利润增长3.2% [17] AME市场 - 收入增长3.5%，可燃产品增长近3%，现代口服产品增长17% [17][18] - 调整后营业利润增长超过10% [18] APMEA市场 - 收入下降4.8%，可燃产品下降7.9%，新品类收入增长2.5% [19] - 调整后营业利润下降12.3% [20] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司专注于高质量增长，平衡收入和利润 [5] - 推出新产品如GloHilo和Vuse Ultra，重塑高端市场定位 [33][36] - 数字化转型加速，85%业务托管在云端，与微软和埃森哲合作提升效率 [43][45] - 推出“Fit to Win”计划，目标到2028年实现每年5亿英镑的节约 [22] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 预计全年收入将处于1%-2%指引的上限，营业利润增长指引维持在1.5%-2.5% [26] - 中期目标为3%-5%收入增长和4%-6%营业利润增长 [27] - 对现代口服产品和美国市场复苏持乐观态度 [47] 其他重要信息 - 公司增加2025年股票回购规模2亿英镑至11亿英镑 [4] - 自2023年以来已实现9亿英镑成本节约，目标到年底超过12亿英镑 [21] - 计划到2030年额外实现20亿英镑的商品销售成本节约 [22] 问答环节所有提问和回答 问题1：GloHilo在日本的表现及现代口服产品在美国的竞争 - GloHilo在日本市场反馈积极，体积份额在几周内提升1.5个百分点 [55][56] - VeloPlus在美国保持增长势头，折扣减少后市场份额仍持续提升 [57][58] - Fit to Win计划将在2025年产生部分成本，但主要节约将在2028年实现 [61][62] 问题2：AME市场蒸汽产品表现及美国非法蒸汽产品监管 - AME市场蒸汽产品受加拿大非法贸易影响，但封闭系统产品表现良好 [68][70] - 美国非法蒸汽产品 shipments 下降40%，但地面影响尚未显现 [74][75] 问题3：美国可燃产品销量及VeloPlus产能 - 美国可燃产品销量下降7.6%，预计全年降幅稳定在8%左右 [83][84] - VeloPlus产能充足，可支持未来增长 [102] 问题4：美国退税政策及全球蒸汽产品战略 - 美国退税政策对收入有积极影响，但增长主要由市场份额和定价驱动 [97][99] - 公司退出部分蒸汽产品市场（如马来西亚），专注于高利润机会 [105][106] 问题5：EBIT指引不变及ITC酒店处置 - EBIT指引不变因需保留投资灵活性支持创新产品 [111][112] - ITC酒店处置仍在推进，需等待印度央行批准 [116] 问题6：欧洲现代口服产品竞争及美国VeloPlus分销 - 欧洲现代口服产品通过创新和品牌建设保持优势 [125][126] - VeloPlus已覆盖13.5万家门店，未来重点提升品牌认知度 [122][123]

财务数据和关键指标变化 - 上半年集团收入增长1.8%，调整后毛利增长3%，调整后运营利润增长1.9%，调整后摊薄每股收益增长1.7% [8] - 预计全年收入处于1% - 2%指引的高端，维持调整后运营利润1.5% - 2.5%的指引 [8][24] - 新类别收入增长2.4%，毛利率提升250个基点，贡献利润率提升280个基点至10.6% [9][10] - 自2023年以来实现近9亿英镑的生产力节省，有望在年底前超过12亿英镑 [18] - 上半年吸收1.66亿英镑通胀相关成本，调整后运营利润受到1%的交易性外汇逆风影响 [19] - 每股收益增长1.7%，受ITC利润份额减少和较高净融资成本的抵消 [21] - 潜在税率为24.4%，预计全年税率约为25% [22] - 2025年股票回购增加2亿英镑至11亿英镑 [3][23] 各条业务线数据和关键指标变化 新类别业务 - 现代口服业务收入增长超40%，在AME地区市场份额达63%，消费者数量、销量和收入在过去四年增长两倍多 [9][11] - 加热产品业务收入增长超3% [9] - 蒸汽业务收入下降13%，主要受美国和加拿大非法贸易影响 [9] combustibles业务 - 收入增长0.8%，销量下降被全球强劲定价所抵消 [11] - 毛利增长2.4%，贡献增长2.2%，美国业务自2022年以来首次实现增长 [12][13] 各个市场数据和关键指标变化 美国市场 - 总收入增长3.7%，调整后利润增长3.2%，由combustibles和现代口服业务带动 [14][15] - combustibles业务收入增长3.8%，销量份额增长10个基点，价值份额增长20个基点 [13][14] - 新类别业务收入增长3.9%，现代口服业务中Velo Plus收入增长超380%，蒸汽业务下降12.3% [14] AME市场 - 收入增长3.5%，combustibles业务增长近3%，新类别业务增长1.3%，现代口服业务增长近17% [15][16] - 调整后运营利润增长超10% [16] APMEA市场 - 总收入下降4.8%，combustibles业务下降7.9%，新类别业务增长2.5% [17] - 调整后运营利润下降12.3% [17] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 采取多类别战略，投资构建全球品牌组合，同时平衡combustibles业务的价值驱动 [26][27] - 聚焦新类别业务的质量增长，通过有针对性的投资和严格的投资回报率方法提高利润率 [10] - 推进数字转型，与微软、埃森哲等战略合作伙伴合作，提高效率和创新能力 [41][43] - 继续积极应对监管事务，倡导基于科学的公平竞争环境 [5] - 现代口服业务在全球市场取得成功，Velo成为重要贡献者，在AME地区领先，在美国市场增长迅速 [28][30] - 加热产品业务推出GloHilo创新产品，有望重塑高端市场地位 [32] - 蒸汽业务推出VUZ Ultra产品，已在加拿大、英国和德国推出 [35][36] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尼古丁行业正在快速转型和增长，公司有望受益于消费者向新类别产品的转变 [26] - 上半年业绩略超预期，有信心实现全年指引，并在2026年实现中期增长目标 [23][44] - 尽管面临监管和财政逆风，但公司在多个驱动因素上取得了进展，对未来增长充满信心 [25] 其他重要信息 - 公司推出“Fit to Win”三年计划，旨在简化工作流程，提高敏捷性和数字化决策能力，预计到2028年实现每年约5亿英镑的节省 [19][20] - 预计到2030年实现超过50亿英镑的自由现金流 [22] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1：GloHilo在日本的早期表现、与塞尔维亚测试市场的反馈差异、后续关键市场的推出规模以及现代口服业务中VeloPlus在竞争对手重新上架后的势头变化和“Fit to Win”计划的成本情况 - 公司表示GloHilo在日本的反馈积极，产品组合更适合日本消费者，预计9月在日本全国推出，年底前进入高利润市场，但影响可能在2026年显现 [53][55] - VeloPlus保持增长势头，消费者试用后的留存率高达70%，市场份额持续增加，预计2025年实现正贡献 [56][57] - “Fit to Win”计划在2025年有成本，但已包含在指引中，2028年将实现每年5亿英镑的节省，并将部分资金再投资以推动创新 [59][60] 问题2：AME地区电子烟业务的表现、美国电子烟业务40%的发货量减少对非法产品供应的影响 - 公司指出AME地区的业绩受加拿大市场影响，加拿大魁北克省的监管和非法产品泛滥影响了市场竞争 [65] - 欧洲市场正从开放式系统向封闭式系统转变，这对公司长期有利，公司在英国和法国的封闭式系统市场份额较高 [67][68] - 美国市场的非法电子烟产品仍然存在，但新政府已采取行动，发货量减少40%是积极信号，但需多机构持续合作和等待供应链的影响显现 [72][73] 问题3：美国combustibles业务的销量下降趋势、Velo two的审批进展和调整后每股收益的理解 - 公司认为美国combustibles业务的销量下降幅度与去年相比略有改善，预计年底前不会有显著变化，销量受消费者信心、汽油价格和非法电子烟产品的影响 [81][82][83] - Velo two的审批取决于FDA的节奏，该产品将与VeloPlus互补，公司希望FDA加快审批流程 [87][89][90] - 调整后每股收益的恒定基础数字为162.1，当前基础数字为155.5，后者包含加拿大调整项，应关注162.1这个数字 [91] 问题4：美国香烟定价的双重退税影响、全球电子烟业务的资源分配策略和VeloPlus的产能情况 - 公司称双重退税对美国业务有积极影响，但业务增长主要得益于市场份额、价值份额和价格组合的改善，以及与去年同期相比更宽松的比较基础 [95][96][97] - 公司在APMEA地区的资源分配决策是为了优先投资高利润市场，如美国的VeloPlus、Vuz Ultra和GloHelo等创新产品 [101] - VeloPlus的市场份额增长基于消费者购买量，公司有能力应对其增长速度，不会出现产能问题 [99][100][101] 问题5：公司上调营收指引但未改变EBIT展望的原因以及ITC酒店的剥离进度 - 公司表示上调营收指引是因为上半年美国业务的投资回报和下半年的创新产品推出，但未改变EBIT展望是为了保留增加投资以推动2026年增长的灵活性 [110][111][112] - 公司战略上不打算持有ITC酒店的股份，但剥离需要经过印度央行等审批，预计将用所得资金进一步降低杠杆 [115][116] 问题6：现代口服业务在欧洲保持优势的措施以及美国现代口服业务VeloPlus在下半年的分销增长情况 - 公司称将通过推出创新产品和加强品牌建设来保持现代口服业务在欧洲的优势，资源分配决策也是为了支持Velo的增长 [123][125][126] - VeloPlus目前的分销网点已达到理想状态，下一步将重点提高品牌知名度和促进消费者试用，该类别在美国有很大的增长潜力 [121][122]

业绩总结 - 2025年上半年总收入为12069百万英镑，同比增长1.8%[32] - 运营利润为5069百万英镑，同比增长1.9%[32] - 调整后的每股收益为203.6便士，同比增长1.7%[32] - 公司首次自2022年以来实现收入和利润增长，调整后的运营利润增长主要受烟草产品的推动[46] - BAT在2025年上半年实现了5.4亿英镑的调整后利润，较2024年同期的5.56亿英镑有所下降[138] 用户数据 - 无烟产品消费者数量增加140万，总计3050万[28] - 无烟产品占集团总收入的18.2%，增长70个基点[28] - Velo品牌在快速增长的细分市场中实现384%的收入增长，市场份额提升6.8个百分点至13.2%[46] - Vuse品牌在市场中保持49.5%的价值份额，但受到非法一次性产品的影响[46] - Vuse在HY25的销量较HY24增长了5.4%至13.2%[115] 未来展望 - 预计2025年将实现收入和类别贡献的加速增长[39] - 预计2025财年的调整后运营利润增长在1.5%至2.5%之间[71] - BAT预计2026年调整后运营利润增长将在4%至6%之间，收入增长在3%至5%之间[127] - 公司计划到2030年实现超过500亿英镑的自由现金流，并在2025年支付2.0%的可持续股息[69] 新产品和新技术研发 - 预计glo Hilo创新产品将在2025年下半年进行全国推广，初期消费者反应积极[96] - BAT在2025年上半年通过数字化转型和创新推动了新类别的盈利能力增长[132] 市场扩张和并购 - 上半年美国市场恢复增长，推动整体业绩表现[30] - 公司在美国的烟草产品市场份额提升20个基点，销量份额提升10个基点（不包括深度折扣时为60个基点）[46] - Velo Plus在美国市场的分销覆盖率达到90%，并在多个州中成为第二大现代口腔品牌[90] - Vuse Ultra在加拿大的市场份额提升了2.4个百分点，用户对其易用性和创新性的认知分别提高了2和16个百分点[107] 负面信息 - 公司在亚太、中东和非洲地区面临烟草产品的财政和监管压力，导致澳大利亚和孟加拉国的销量显著下降[55] - BAT的调整后运营利润在2025年上半年为53.94亿英镑，较2024年同期的55.64亿英镑略有下降[138] 其他新策略和有价值的信息 - 2025财年的股票回购计划增加至11亿英镑[28] - 公司在2023-2025年承诺实现超过12亿英镑的成本节约，预计到2028年实现每年5亿英镑的节约[59] - BAT在2025年上半年通过战略合作伙伴关系实现了40%的IDT运行成本降低[122]

公司概况 - 英美烟草公司(BTI)被认为是全球"第二好"的烟草公司 [1] - 公司拥有知名品牌并在多个市场占据领先份额 但品牌影响力仍不及万宝路(Marlboro) [1] 业务发展 - 公司正在积极布局新一代烟草产品领域 包括加热不燃烧设备、电子烟等创新品类 [1]