行业投资评级 - 维持医疗服务行业“买入”评级 [7][13][74] 报告核心观点 - 中央经济工作会议为医药产业指明方向，政策从“控费降价”向“提质增效”、从“保基本”向“多元协同”升级 [4][69][70] - 在医药板块总体回调背景下，医疗服务板块估值回落使得其投资价值凸显 [13][74] 板块及个股市场表现 - 本周（12.8-12.12）申万医药生物指数下跌1.04%，跑输沪深300指数0.96个百分点，在31个一级行业中排名第17位 [1][15] - 医药生物二级子行业中，医疗服务II指数上涨1.67%，表现最好；医药商业II指数下跌4.26%，表现最差 [1][28][29] - 医疗服务板块内，表现居前的公司有昭衍新药（+23.4%）、美迪西（+12.5%）、阳光诺和（+10.4%）[2][34][38]；表现靠后的公司有光正眼科（-9.4%）、兰卫医学（-8.7%）、澳洋健康（-8.2%）[2][34][35] - 年初以来（截至报告期），申万医药生物指数累计下跌1.78%，其子板块中化学制药表现最好（+25.42%），生物制品表现最差（-24.07%）[29] 行业估值水平 - 截至本周末，申万医疗服务板块市盈率（PE TTM）为31.74倍，较前一周下降0.60倍；市净率（PB LF）为3.20倍，较前一周下降0.06倍 [3][36] - 医疗服务板块近一年PE区间为28.46倍至41.13倍，PB区间为2.48倍至4.00倍 [3][36] - 在申万医药生物各二级子行业中，医疗服务板块当前PE（31.74倍）低于化学制药（46.69倍）和生物制品II（38.98倍）[55] 政策解读与行业趋势 - **集采政策优化**：会议提出“优化药品集中采购”，意味着规则将更注重临床需求、质量保障和产业生态健康，从单纯“降价”转向“质量与可持续性”，有望缓解仿制药企业利润压力并引导行业向差异化创新转型 [4][70] - **支付改革深化**：要求“深化医保支付方式改革”，旨在构建“基本医保+商业保险”多层次支付体系，控制医疗费用不合理增长，同时新版医保目录和首版商保目录有望破解创新药“入院难、报销难”问题 [5][10][71] - **长期护理保险破题**：首次提出“推行长期护理保险制度”，此举将激活康复护理产业链，应对老龄化需求，并带动医疗器械、居家护理等服务市场扩容 [11][72] - **坚持创新驱动**：会议虽未直接提及医药创新，但强调“坚持创新驱动，加紧培育壮大新动能”，为医药产业创新发展提供了宏观政策环境支持 [12][73] 投资建议与关注方向 - 建议关注两大投资方向：高成长领域及预期改善领域 [13][74] - **高成长方向**：重点关注医药外包服务（CXO）中的ADC CDMO、减肥药产业链多肽CDMO等细分领域，涉及公司包括药明康德、皓元医药、药明生物等 [13][74] - **预期改善方向**：重点关注盈利能力有望触底回升的第三方医学检验实验室（ICL），以及消费医疗中的眼科、口腔等细分领域，涉及公司包括爱尔眼科、迪安诊断等 [13][74][75]

深港通医疗(港币)指数市场表现 - 12月10日，深港通医疗(港币)指数报收于4327.65点，下跌0.28% [1] - 当日指数成交额为76.82亿元，换手率为0.9% [1] - 指数成份股中，上涨家数为21家，下跌家数为36家 [1] 指数成份股涨跌情况 - 可孚医疗以4.14%的涨幅领涨成份股 [1] - 先健科技以9.14%的跌幅领跌成份股 [1] 十大权重成份股详情 - 迈瑞医疗权重最高，为14.56%，最新价198.00元，下跌0.36%，总市值2400.63亿元 [1] - 爱尔眼科权重为11.62%，最新价11.23元，下跌0.62%，总市值1047.24亿元 [1] - 乐普医疗权重为4.85%，最新价15.64元，下跌0.64%，总市值288.31亿元 [1] - 爱美客权重为4.80%，最新价143.25元，上涨1.47%，总市值433.46亿元 [1] - 鱼跃医疗权重为4.66%，最新价35.68元，上涨0.17%，总市值357.68亿元 [1] - 英科医疗权重为3.64%，最新价41.76元，下跌0.17%，总市值273.60亿元 [1] - 福瑞股份权重为3.59%，最新价69.33元，下跌0.82%，总市值183.71亿元 [1] - 美年健康权重为3.58%，最新价5.09元，上涨0.39%，总市值199.24亿元 [1] - 国药控股权重为3.35%，最新价18.15元，下跌0.40%，总市值566.38亿元 [1] - 平安好医生权重为2.63%，最新价12.23元，下跌3.24%，总市值264.34亿元 [1] 指数整体资金流向 - 指数成份股当日主力资金净流出合计3.82亿元 [1] - 游资资金净流入合计5337.33万元 [1] - 散户资金净流入合计3.29亿元 [1] 部分成份股资金流向详情 - 美年健康主力资金净流入2363.08万元，主力净占比11.77% [2] - 楚天科技主力资金净流入1559.21万元，主力净占比10.19% [2] - 欧普康视主力资金净流入1478.63万元，主力净占比15.10% [2] - 国科恒泰主力资金净流入969.42万元，主力净占比8.85% [2] - 爱美客主力资金净流入583.53万元，主力净占比1.70% [2] - 开立医疗主力资金净流入496.21万元，主力净占比10.05% [2] - 迪安诊断主力资金净流入468.87万元，主力净占比3.29% [2] - 国际医学主力资金净流出22.81万元，主力净占比-0.59% [2] - 普瑞眼科主力资金净流出119.55万元，主力净占比-2.83% [2] - 超研股份主力资金净流出156.38万元，主力净占比-8.97% [2]

行业投资评级与核心观点 - 报告未明确给出统一的行业投资评级，但指出行业处于“营收筑底，盈利分化”的阶段 [1][3] - 核心观点认为中国眼科医疗服务市场规模将持续增长，但眼科医院整体增速放缓，行业内公司营收筑底，盈利能力出现显著分化 [1][3][8][11] - 相关标的包括爱尔眼科、华厦眼科、普瑞眼科、何氏眼科、朝聚眼科、希玛医疗等公司 [4] 行业市场规模与增长 - 中国眼科医疗服务市场规模从2015年的507.1亿元增长至2024年的2231亿元，预计2025年将达到2521.5亿元，2020-2025年复合增长率为16.0% [7][10] - 眼科医院数量增长放缓，预计到2028年，民营医院达3044家，公立医院达83家；2019-2023年整体数量复合增长率为17.1%，2023-2028E年预计降至13.9% [7][10] - 视光行业增长提速，中国视光行业2023-2028E年复合增长率预计为7.0%，显著高于全球同期的5.9% [12] 公司财务表现与盈利能力分化 - 营收端：2025年前三季度，爱尔眼科以174.84亿元营收和7.3%的同比增速领跑；华厦眼科（32.7亿元，+2.8%）、普瑞眼科（22.0亿元，+3.0%）小幅增长；何氏眼科（8.6亿元，-1.1%）同比下滑 [25][26] - 盈利端：2025年前三季度，归母净利润分化显著，爱尔眼科为31.15亿元（-9.8%），华厦眼科为4.3亿元（+3%），何氏眼科为0.54亿元（+232.2%） [25][26] - 2025年中报显示，爱尔眼科归母净利润20.51亿元（+0.1%），华厦眼科2.82亿元（+6.2%），普瑞眼科0.15亿元（-66.1%），何氏眼科0.44亿元（+84.2%），希玛医疗扭亏为盈至0.5亿元（+62.4%），朝聚眼科1.14亿元（-16.7%） [29][30] - 毛利率与净利率：头部企业如爱尔眼科（毛利率约48-50%，净利率超19%）和华厦眼科（毛利率约45%，净利率约14%）盈利稳定性强；中小公司波动较大，如普瑞眼科2025Q3净利率仅0.51% [36][37] 业务结构变化与政策影响 - 消费医疗板块（屈光、视光）占比普遍提升：2025H1，普瑞眼科屈光收入占比49.34%，爱尔眼科屈光占比40.13%（+0.73 pp）、视光占比23.63%（+1.13 pp），两者合计占比超63%；何氏眼科视光收入占比30.18%，为行业最高 [47][50] - 基础医疗板块承压：白内障收入占比呈下降趋势，华厦眼科从2024H1的22.70%降至2025H1的20.15%，主要受人工晶体集采全面落地冲击 [47][50][51] - 政策影响：自2024年5月起，白内障人工晶体集采全面落地，中选产品平均降价60%，预计每年可节约费用39亿元，对行业内公司收入端在2024年第三、四季度影响较大 [51][53] 公司战略与区域布局 - 爱尔眼科：全球布局完善，截至2025H1拥有全球合计976家品牌医院、眼科中心及诊所（中国内地807家），巩固其全球最大眼科医疗集团地位 [65] - 普瑞眼科：国内覆盖广泛，已设立36家连锁眼科专科医院加4家眼科门诊，布局分散于主要省会城市 [65][71][72] - 华厦眼科：深度布局沿海地区，已在国内开设眼科医院64家，视光中心67家，省外扩张初见成效 [65][83][84] - 何氏眼科：扎根辽宁（省内收入占比达94.3%），拥有127家眼保健服务机构，并积极开拓视光加盟商模式，2025H1新增签约23家，累计签约53家 [65][77][81] - 朝聚眼科：在华北地区领先，尤其在内蒙古区域收入占比超80%，采用“区域总院-城市医院-基层门诊”三级网络，共建立了31所眼科医院和29家视光中心 [67][89][90] - 希玛医疗：聚焦粤港澳大湾区，2025H1香港地区收入占比为49.5%，在内地共运营9家眼科医院 [67][95][96]

板块整体表现 - 11月25日医疗服务板块整体上涨0.56%，表现优于上证指数（上涨0.87%）但弱于深证成指（上涨1.53%）[1] - 板块内领涨个股为ST中珠，单日涨幅达4.90%[1] - 板块整体资金呈现分化，主力资金净流出1.13亿元，而游资和散户资金分别净流入8265.75万元和3037.18万元[2] 个股价格表现 - ST中珠收盘价为2.57元，涨幅4.90%，成交量为5.39万手，成交额为1385.08万元[1] - 诚达药业涨幅2.97%，收盘价47.78元，成交额达5.40亿元[1] - 博济医药、新里程、光正眼科涨幅均超过2.20%[1] - 九洲药业和通策医疗为跌幅居前个股，分别下跌0.85%和0.66%[2] 个股资金流向 - 药明康德获得主力资金净流入6712.69万元，主力净占比为2.20%[3] - 阳光诺和主力净流入3824.07万元，主力净占比高达12.80%[3] - 诚达药业主力净流入3644.70万元，主力净占比为6.75%[3] - ST中珠主力净流入401.59万元，但其主力净占比在统计个股中最高，达到28.99%[3] - 阳光诺和、诚达药业、新里程均呈现散户资金净流出，净流出额分别为3594.74万元、1357.80万元和669.83万元[3]

板块整体表现 - 11月21日医疗服务板块整体下跌2.71%，表现弱于大盘，当日上证指数下跌2.45%，深证成指下跌3.41% [1] - 板块内个股普跌，领跌股为百花医药，跌幅达9.67% [1][2] 领涨个股表现 - 阳光诺和逆势上涨4.47%，收盘价61.21元，成交额5.30亿元 [1] - ST中珠上涨2.19%，收盘价2.33元，成交额1.14亿元 [1] 领跌个股表现 - 百花医药领跌板块，跌幅9.67%，收盘价9.06元，成交额2.75亿元 [2] - 诚达药业跌幅9.58%，收盘价47.96元，成交额9.06亿元 [2] - 贝瑞基因跌幅8.67%，光正眼科跌幅7.26%，和元生物跌幅6.81% [2] 重点个股表现 - 药明康德下跌2.00%，收盘价91.80元，成交额31.97亿元，为板块内成交额最高个股 [1] - 爱尔眼科下跌1.85%，成交额8.40亿元 [1] - 凯莱英下跌1.65%，收盘价89.50元 [1] - 泰格医药下跌2.17%，收盘价49.59元，成交额6.81亿元 [1] 板块资金流向 - 医疗服务板块主力资金净流出13.25亿元 [2] - 游资资金净流出716.86万元 [2] - 散户资金净流入13.32亿元 [2] 个股资金流向 - 阳光诺和主力资金净流入1098.56万元，主力净占比2.07% [3] - 普尼斯金主力资金净流入654.71万元，主力净占比7.40% [3] - 普瑞眼科主力资金净流入145.21万元，主力净占比1.50% [3] - 毕得医药游资净流入720.75万元，游资净占比10.89% [3]

融资活动分析 - 11月19日，公司融资买入568.2万元，融资偿还438.7万元，实现融资净买入129.5万元，融资余额增至8257.58万元 [1] - 近3个交易日融资连续净买入，累计金额达227.56万元，近20个交易日中有12个交易日呈现融资净买入状态，显示资金持续流入 [1] - 从近期趋势看，融资余额从11月17日的8040.56万元逐步增长至11月19日的8257.58万元，占流通市值比例由1.44%提升至1.51% [2] 融券活动分析 - 11月19日融券方面，融券卖出0股，融券偿还1300股，导致融券净买入1300股，融券余量为1.82万股，对应融券余额66.38万元 [3] - 近期融券余量相对稳定，在1.82万股至1.95万股之间窄幅波动，融券余额从11月13日的74.03万元下降至11月19日的66.38万元 [3] 整体两融余额变动 - 11月19日，公司融资融券总余额为8323.96万元，较前一个交易日增加122.87万元，单日涨幅为1.5% [4] - 两融余额在11月14日经历337.15万元的下滑后，近期连续三个交易日回升，累计增加约213.85万元 [4]

板块整体表现 - 11月14日医疗服务板块整体下跌0.47%，表现弱于上证指数（下跌0.97%）和深证成指（下跌1.93%）[1] - 板块内领跌个股为数字人，单日跌幅达4.85%[1] - 板块成交活跃，药明康德成交额最高，达30.46亿元，成交量为31.87万手[1] 个股价格表现 - 数字人收盘价17.28元，跌幅4.85%，成交量8.04万手，成交额1.411亿元[1] - 皓元医药收盘价77.20元，跌幅3.54%，成交量3.08万手，成交额2.4212亿元[1] - 益诺思收盘价48.69元，跌幅2.62%，成交量1.43万手，成交额7132.217万元[1] - 泰格医药收盘价57.90元，跌幅2.08%，成交量9.89万手，成交额5.7912亿元[1] - 美迪西收盘价66.45元，跌幅1.98%，成交量2.51万手，成交额1.69亿元[1] 板块资金流向 - 医疗服务板块整体呈现主力资金净流出2.38亿元，但游资资金净流入5670.66万元，散户资金净流入1.81亿元[3] - 睿智医药获得主力资金净流入3892.65万元，主力净占比达11.09%[3] - 诚达药业获得主力资金净流入3796.03万元，主力净占比为3.49%[3] - 三博脑科获得主力资金净流入3094.29万元，主力净占比为6.20%[3] - 金域医学获得主力资金净流入2112.26万元，主力净占比为9.95%[3]

投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][6] 核心观点 - 单季度盈利能力有所改善，2025年第三季度毛利率和净利率同比提升 [3][6] - 新建医院逐步进入业绩释放期，新增12家眼科医疗机构为未来业绩增长提供支撑 [6] - 公司作为国内优质民营眼科医疗企业，省会扩张模式规划清晰，短期看新建医院扭亏带动净利率提升，长期看全国扩张 [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为0.52亿元、1.46亿元、2.46亿元，业绩有望恢复较快增长 [5][6] 主要财务数据与业绩表现 - 2025年前三季度公司收入22.01亿元，同比增长2.99%，归母净利润0.16亿元，同比增长3.21% [3] - 2025年单第三季度收入7.41亿元，同比增长3.48%，归母净利润0.02亿元，同比增长106.13%，扣非归母净利润0.04亿元，同比增长114.40% [3] - 2025年单第三季度毛利率37.08%，同比提升1.12个百分点，净利率0.51%，同比提升4个百分点 [6] - 2025年单第三季度销售费用率19.84%，同比基本持平，管理费用率10.39%，同比下降4.41个百分点 [6] 公司运营与扩张 - 截至2025年6月30日，公司在二十余个城市投资经营了36家普瑞眼科医院、4家眼科门诊部 [6] - 2023-2025年期间，公司通过内生增长与外延扩张相结合的方式，新增12家眼科医疗机构 [6] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为27.61亿元、29.46亿元、32.67亿元，同比增长3.1%、6.7%、10.9% [5] - 预计2025-2027年毛利率分别为32.4%、35.3%、37.1%，净利率分别为1.9%、5.0%、7.5% [5] - 预计2025-2027年净资产收益率分别为2.4%、6.5%、10.2% [5] - 预计2025-2027年每股收益分别为0.35元、0.97元、1.65元 [5]

医疗服务板块整体表现 - 11月10日医疗服务板块整体上涨0.89%，表现优于深证成指（上涨0.18%），但弱于上证指数（上涨0.53%）[1] - 板块内个股表现分化，10只个股领涨，8只个股下跌，2只个股收平[1][2] - 板块整体资金面呈现主力净流出1.85亿元，但游资和散户资金分别净流入1.01亿元和8471.54万元，显示内部资金流向存在分歧[2] 领涨个股表现 - 诚达药业领涨板块，收盘价33.87元，单日涨幅达8.94%，成交量为9.90万手，成交额为3.30亿元[1] - 通策医疗涨幅为5.00%，收盘价44.51元，成交量为17.45万手，成交额达7.69亿元[1] - 普瑞眼科上涨4.96%，收盘价38.73元，海特生物上涨4.85%，收盘价34.16元[1] - 爱尔眼科作为权重股，虽然涨幅为3.40%，但成交活跃，成交量达125.03万手，成交额高达15.44亿元[1] 资金流向分析 - 爱尔眼科获得主力资金大幅净流入3.00亿元，主力净占比高达19.42%，但游资和散户资金分别净流出1.15亿元和1.85亿元[3] - 通策医疗主力资金净流入1.15亿元，主力净占比为15.02%[3] - 泰格医药主力资金净流入8061.48万元，主力净占比为10.86%[3] - 华大基因、昭衍新药、迪安诊断等个股也获得千万级别的主力资金净流入[3] 下跌个股表现 - 创新医疗领跌板块，跌幅为1.56%，收盘价22.77元，成交量为41.54万手，成交额为9.51亿元[2] - 药明康德作为板块龙头下跌1.47%，收盘价93.45元，但成交活跃，成交量达40.86万手，成交额高达38.09亿元[2] - *ST生物、ST中珠等ST个股跌幅分别为1.14%和1.02%[2]

投资评级与目标价 - 报告对普瑞眼科的投资评级为“推荐”，并维持该评级 [2] - 目标价为42.05元，该估值基于2026年50倍市盈率 [2][7] 核心观点总结 - 公司业绩增长平稳，2025年前三季度实现营收22.01亿元，同比增长2.99%，扣非归母净利润0.25亿元，同比增长34.71%，核心利润表现亮眼 [2] - 单季度来看，2025年第三季度实现营收7.41亿元，同比增长3.48%，归母净利润168万元，同比大幅增长106.13% [2] - 公司扩张周期暂告段落，战略重心转向内生增长和运营效率提升，未来折旧和新院亏损对利润的侵蚀将减弱 [7] - 新建医院进入盈利爬坡期，费用端管控成效显现，预计将为公司收入增长提供持续动力 [7] 财务表现与预测 - 主要财务指标预测显示，营业总收入预计从2024年的26.78亿元增长至2027年的31.66亿元，同比增速预计从2025年的2.6%提升至2027年的7.5% [3] - 归母净利润预计显著改善，从2024年亏损1.02亿元转为2025年盈利0.33亿元，并在2027年达到1.74亿元，2026年预计同比增速高达279.4% [3] - 盈利能力指标方面，毛利率预计从2025年的36.3%提升至2027年的40.5%，净利率从2025年的1.3%提升至2027年的5.7% [8] - 每股收益预计从2025年的0.22元增长至2027年的1.16元 [3][8] 运营与战略分析 - 公司营收增速阶段性放缓，主要受复杂宏观环境下消费医疗需求变化影响，但屈光业务通过推广全飞秒精准4.0等新术式提升客单价，韧性良好 [7] - 费用管控效果显著，管理费用率从去年同期的14.67%降至10.85%，主要得益于公司扩张步伐放缓 [7] - 资本开支高峰已过，2025年前三季度投资活动现金流出同比减少51.03%，在建工程较年初大幅减少74.40% [7] - 公司注重技术创新，通过引入VisuMax 800等新设备巩固其在屈光等领域的专业壁垒和品牌形象 [7] 公司基本数据 - 公司总股本为1.50亿股，总市值55.21亿元，资产负债率为53.52% [4] - 每股净资产为14.20元，12个月内最高/最低股价为58.93元/36.29元 [4]