报告公司投资评级 - 首次覆盖给予招商公路“买入”评级 [4][6][49] 报告的核心观点 - 招商公路作为招商局控股子公司，是公路运营板块龙头，聚焦公路投资与运营，通过扩大路网规模和提升运营效率实现稳健增长，现金分红可观，公路产业链业务有望成第二增长曲线，首次覆盖给予“买入”评级 [5][6][49] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 招商公路前身为华建交通经济开发中心，1999 年划归招商局集团，2016 年更名，2017 年上市，截至 2024 年 6 月运营公路超 1.47 万公里，覆盖 22 个省级区域，参股 16 家公路上市公司 [12] - 招商公路实际控制人为招商局集团，截至 2024 年三季度，招商集团持股 62.19% [13] 业务结构 - 以公路业务为核心，涵盖投资运营、交通科技、智能交通和交通生态等多元化业务，2024 年上半年各板块营收占比分别为 80.67%、15.41%、2.04%和 1.88% [15] 经营业绩 - 2016 - 2023 年营收和归母净利润 CAGR 分别为 9.81%和 12.65%，2024 年 Q1 - Q3 营收同比增 38.04%至 90.77 亿元，归母净利润同比降 4.63%至 41.60 亿元 [18] - 2024 年 H1 投资收益占营业利润约 72.26%，投资运营板块营收 48.27 亿元，毛利率 42.7%，交通科技、智慧交通与交通生态业务毛利率分别为 13.08%、9%和 13% [21][23] 分红情况 - 2017 - 2023 年累计派发现金红利 140.66 亿元，年度平均分红比例 45.50%，承诺 2022 - 2024 年分红比例不低于当年归母净利润的 55% [5][25] 收费公路业务 - 持续扩大路产规模，截至 2023 年末参股 26 家公路公司，16 家为 A、H 股上市公司，控股路段平均剩余收费年限 12.96 年，超 80%路产到期时间在 10 年以上 [29][30] - 甬台温高速与京台高速为核心资产，2023 年通行费收入贡献分别达 20.35%和 14.77%，车流量方面，京台、北仑港、甬台温高速构成日均车流量前三强 [30] 公路产业链业务 - 由交通科技、智能交通和交通生态三大板块构成，2018 - 2023 年营收 CAGR 分别为 9.14%、16.85%和 10.62%，合计营收占比从 29.32%升至 34.19% [36][41] - 交通科技由招商交科负责，有全周期服务能力，2023 年咨询、工程、新兴板块营收占比分别为 45.24%、31.89%和 22.87% [36][38] - 智能交通以“智慧运营 + 车路协同”为核心，覆盖全国 29 个省市区，科研实力强，有完备产品服务体系 [39][40] - 交通生态由华祺投资运营，构建清洁能源一体化服务体系，推广清洁能源解决方案和微电网技术 [41] 盈利预测 - 预计 2024 - 2026 年归母净利润分别为 5795/5665/5878 百万元，同比增速分别为 - 14.36%/- 2.25%/3.77%，当前股价对应 PE 分别为 15.1x/15.5x/14.9x 倍 [4][6][49] - 收入方面，投资运营板块 2024 年收入因并表招商中铁上升，2025 - 2026 年随宏观经济复苏、路产规模扩大和京津塘高速改扩建完成预计持续增长；公路产业链板块预计延续增长态势 [7][46] - 成本方面，公司聚焦主业、优化经营和加强管理，预计未来毛利率持续提升 [7][46] - 费用方面，财务费用率因并表招商中铁和京津塘高速改扩建上升，其他费用率预计较为稳定 [7][46]

人事变动 - 董事刘昌松和寇遂奇提交辞职申请[2] - 辞职申请自送达董事会之日起生效[2] - 辞职后二人不在公司任职且未持股[2]

股东大会时间 - 2025年第一次临时股东大会现场会议3月21日14:50召开[2] - 网络投票时间为3月21日[2] - 股权登记日为2025年3月14日[3] 提案信息 - 提案1选举第三届董事会非独立董事应选2人[5] 登记与投票 - 登记时间为3月17日9:00 - 11:30、13:00 - 16:30[8] - 网络投票代码为361965，简称为“公路投票”[14] - 深交所交易系统投票时间为3月21日9:15 - 9:25等时段[16] - 深交所互联网投票系统投票时间为3月21日9:15 - 15:00[19] 票数计算 - 股东选举非独立董事票数=股份总数×2[15]

会议信息 - 第三届董事会第二十九次会议2月25日通知送达，3月5日召开[1] - 应表决董事9名，实际行使表决权9名[1] 议案审议 - 审议通过《市值管理制度》，9名董事同意[1] - 同意推荐张华、蔡昀为董事，议案待股东大会审议[2] - 同意聘任高莹为证券事务代表[3] - 审议通过召开2025年第一次临时股东大会的议案[4][5] 人员信息 - 张华1973年生，重庆大学博士，现任重庆交科院董事长[6] - 蔡昀1968年生，南开大学学士，现任专职外部董事[7] - 高莹1988年生，天津财经大学学士，有董秘资格证[9] 联系方式 - 证券事务代表电话010 - 56529000等[10]

市值管理制度 - 市值管理制度于2025年3月5日经第三届董事会第二十九次会议审议通过[2] - 开展市值管理应遵循合规性等原则[5] 管理职责 - 董事会是领导机构，制定长期目标等[7] - 董事长督促执行决议，完善内部制度[8] - 董事会秘书是直接负责人，做好投资者关系和信息披露[8] 提升价值方式 - 综合运用并购重组、股权激励等提升投资价值[10] - 落实发展战略，盘活存量资产，提升净资产回报率[11] - 灵活运用再融资策略助力资金需求[11] 股价应对 - 明确股价短期连续或大幅下跌及长期破净情形[16] - 面对股价异常及时分析原因，必要时公告澄清[23] - 加强与投资者沟通传递公司价值[23] - 符合条件实施股份回购计划[23] - 长期破净制定估值提升计划并披露[24] 其他要求 - 至少每年进行一次市值管理内部考核[28] - 在年度业绩说明会专项说明制度执行情况[29] - 监测市值等指标并设定预警阈值[22]

回购计划 - 公司拟以集中竞价交易方式回购A股，回购价不超18.10元/股[2] - 回购资金总额不低于3.1亿元且不超6.18亿元[2] 回购进展 - 截至2025年2月28日累计回购股份78,500股，占公司目前股本总数的0.0012%[3] - 最低成交价格为12.68元/股，最高成交价格为12.77元/股[4] - 支付资金总额为998,754元（不含交易费用）[4]

回购计划 - 公司拟以集中竞价交易方式回购A股并注销，减少注册资本[2] - 回购股份价格不超18.10元/股，资金3.1 - 6.18亿元[2] 回购进展 - 截至2025年1月27日，累计回购78,500股，占比0.0012%[3] - 最低成交价12.68元/股，最高12.77元/股[4] - 截至2025年1月27日，支付资金998,754元（不含费用）[4]

回购计划 - 公司拟以集中竞价交易方式回购部分A股，回购价不超18.10元/股[2] - 回购资金总额不低于3.1亿元且不超6.18亿元[2] 首次回购情况 - 2025年1月23日首次回购股份78,500股，占股本总数0.0012%[3] - 首次回购最低成交价12.68元/股，最高成交价12.77元/股[3] - 首次回购支付资金总额998,754元（不含交易费用）[4]

行业与公司 - 行业：公路运营 - 公司：招商公路 核心观点与论据 1. **招商公路的独特性** - 招商公路是A股唯一一家央企公路运营平台，大股东为招商局集团[1] - 公司商业模式为外延并购加内生增长双轮驱动[1] - 公司控股里程占自身权益的三分之二，参股权益里程占三分之一[2] - 公司持有16家AH上市公司公路股权，覆盖AH四分之三的业内公司[2] 2. **公司背景与产业布局** - 招商公路是招商局集团旗下唯一的公路运营集团[3] - 招商局集团在交运板块布局广泛，涵盖公路、港口、航运和物流[3] 3. **商业模式与利润结构** - 公司主业投资运营占利润比重约40%，投资收益占60%[4] - 公司营收中35%来源于投资运营、交通科技、智能交通和招商生态[5] - 投资运营板块毛利占比不到20%，公司以投资运营为主[5] 4. **成长性与并购策略** - 公司通过外延并购实现营收年化增速13%，利润增速接近10%[6] - 2010年至2020年，公司收费里程从140公里增长至超过1000公里[6] - 公司资产收购来源多样化，包括央企、交投平台和民企[7] - 2023年公司通过法拍方式收购资产，价格便宜，IR水平显著提升[7] 5. **资产收购与回报率** - 公司资产收购要求内部IR在8%以上，过往投资案例回报率符合预期[8] - 公司通过全国范围内的收并购摆脱省份限制，实现超额成长性[9][10] - 公司剩余收费期限在头部高速公路公司中领先[10] 6. **主业与辅业** - 公司主业占比高，辅业占比低，辅业波动对整体业绩影响小[11][12] - 公司辅业不涉及跨行业业务，专注于交通科技、智能交通和招商生态[12] 7. **央企背景与市值管理** - 招商公路作为央企，市值管理和分红比例要求较高[13][19] - 公司分红比例持续提升，目前承诺比例为55%，实际兑现约53%[19] 8. **业绩展望与分红预期** - 2024年行业业绩下滑压力较大，公司前三季度业绩同比下滑5%[15][16] - 2025年公司业绩预计将回升，全年利润预计在62亿至68亿之间[18] - 公司分红比例有望小幅提升，现金充裕[19] 9. **商业模式优势** - 公司通过外延并购实现超额成长性，增速领先行业平均水平[20] - 公司质地优秀，流通性好，是红利板块中的头部推荐[20] 其他重要内容 - 公司2023年归属利润从68亿下滑至58亿，下降幅度为10亿[17] - 2024年Q4货运指数转正，宏观经济政策乐观，企业信心回升[17] - 公司2025年预计将有更多资产收购事项落地，带来超额收益[18]

融资相关 - 2025年1月3日公司收到公开发行公司债券注册批复[2] - 同意发行面值总额不超100亿元公司债券[2] - 批复24个月内有效，可分期发行[2]