[投资评级] 报告给予"买入"评级。 [核心观点] 1) 公司是国产光伏银浆龙头企业,充分受益于N型技术迭代 [1][6][7] 2) 光伏装机规模高速增长,N型技术迭代催生银浆需求大幅增长 [19][20][24][35] 3) 公司在产品、成本、经营等方面具有全方位优势,稳固龙头地位,同时布局多元业务打造第二增长极 [36][46][48][49][50][57][72] [总结] 1. 投资评级 报告给予"买入"评级。 2. 核心观点 (1) 公司是国产光伏银浆龙头企业,充分受益于N型技术迭代。公司是推动光伏银浆国产化的中坚力量,经历行业单多晶技术迭代、N/P型技术迭代后,构筑了以浆料为根本,光伏银浆、电子浆料、胶粘剂为三大方向的产品体系。[1][6][7] (2) 光伏装机规模高速增长,N型技术迭代催生银浆需求大幅增长。在全球光伏装机持续高增长,N型电池加速渗透的背景下,预计2024-2026年全球光伏银浆需求量将达到8031/9200/10172吨,同比增长32%/15%/11%。[19][20][24][35] (3) 公司在产品、成本、经营等方面具有全方位优势,稳固龙头地位,同时布局多元业务打造第二增长极。公司在光伏银浆领域构筑了品类丰富、迭代迅速的产品体系,积极应对新技术变革,同时在资金、费控、议价等方面具有领先优势,并通过上游银粉布局和下游客户绑定进一步巩固地位。此外,公司还在电子、汽车等领域布局新兴业务,有望成为公司未来第二增长极。[36][46][48][49][50][57][72]

业绩总结 - 公司2024年一季度实现收入29.53亿元，同比增长65.57%[3] - 公司2024年一季度归母净利0.76亿元，同比下降38.8%[3] - 公司2024年一季度扣非归母净利0.84亿元，同比增长37.25%[3] - 公司2024年预计实现归母净利润7.0亿元，对应PE为14倍[4] - 公司费用管控能力优异，2024Q1期间费用率为4.15%，环比降低1.20pct[4] - 公司2026年预计营业总收入将达到21.698亿元，较2023年增长约111.5%[9] - 预计2026年净利润将达到10.54亿元，较2023年增长约139.5%[9] - 公司2026年每股收益预计为6.37元，较2023年增长约138.1%[9] 其他 - 本报告并非针对或意图发送给在当地法律或监管规则下不允许的人员[15] - 报告内容的全部或部分不构成投资建议[15] - 报告中的信息或意见并不构成证券的买卖出价或征价[15] - 本报告所包含的观点及建议不适用于所有投资者[15] - 本报告所载资料、意见及推测仅反映本公司于发布当日的判断[15] - 本公司保留一切权利[16]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司新技术导入有望推动出货量及N型占比持续提升，近期银价上涨将会对银浆收入产生较大影响，上调2024 - 2026年盈利预测，维持“买入”评级[7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 数据日期为2024/05/06，收盘价57.04，总股本16,563万股，流通A股12,292万股，资产负债率39.03%，市净率2.01倍，净资产收益率（加权）1.57，12个月内最高/最低价为118.68/35.30 [1] 业绩情况 - 2024年Q1公司实现营业收入29.53亿元，同比+65.57%；实现归母净利润0.76亿元，同比 - 38.80%；实现归母扣非净利润0.84亿元，同比+37.25%；非经常性损益亏损783万，其中参与东方日升定增浮亏2,910万；2024年Q1主要子公司银粉、泛半导体电子浆料和胶黏剂板块合计亏损1,900万元[5] 出货情况 - 2024年Q1公司光伏导电银浆出货量约550吨，N型光伏银浆占比达60%左右，Q1月均市占环比+10%以上，目前正面银浆市占率40%，背面银浆市占率30%，主栅市占率50%以上；预计Q2出货量800 - 900吨，N型比例达80%，2024年全年出货目标3000吨[5] 银粉自产情况 - 前期连城晶银项目已投产，受爬产期影响Q1银粉板块亏损1,100万元，目前单月银粉产能达20吨左右，预计年底产能30 - 40吨/月，后续随出货量提升有望单月毛利盈亏平衡；常州3000吨项目已启动建设，有望Q4投产，预计2025年出货达千吨级，自供比达30%以上[6] 平台型战略情况 - 公司提前布局0BB相关技术，处于行业领先水平，Q1实现0BB定位胶单月出货4吨，HJT产品市占率领先，TOPCon产品配合全行业客户进行测试[6] 盈利预测 - 预计公司2024 - 2026年实现营业收入157.66/164.09/195.89亿元（原预测值分别为133.35/157.89/197.21亿元），同比+53.24%/+4.23%/+19.18%；2024 - 2026年归母净利润为7.04/8.42/9.66亿元（原预测值分别为6.80/8.41/10.33亿元），对应当前P/E为13.42x/11.23x/9.78x [7] 三大报表预测值 - 包含2023A、2024E、2025E、2026E营业总收入、营业成本、毛利等多项财务指标预测及主要财务比率情况，如2024 - 2026年营业总收入同比增速分别为53%、4%、19%，归母净利润同比增速分别为59%、20%、15%等[10] 现金流预测 - 包含2023A、2024E、2025E、2026E经营活动现金流净额、资本性支出、投资活动现金流净额、支付股利及利息、筹资活动现金流净额等预测数据[11]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [11] 报告的核心观点 - 聚和材料业绩符合预期，LECO导入驱动成长，银浆龙头地位稳固，预计2024 - 2026年归母净利润分别为6.92/8.19/9.41亿元，当前市值对应2024年17x PE，对应目标价71.04元 [11] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2023年公司实现营收102.90亿元，同比+58.21%；归母净利润4.42亿元，同比+13.00%；综合毛利率9.82%，同比 - 1.72pct；归母净利率4.30%，同比 - 1.74pct [11] - 2024Q1公司实现营收29.53亿元，同比 - 38.80%，环比+65.57%；归母净利润0.76亿元，同比 - 38.80%，环比+2.14%；综合毛利率8.25%，同比 - 4.38pct，环比+2.52pct；归母净利率2.57%，同比 - 0.48pct，环比+1.53pct [11] 银浆业务 - 2023年银浆出货2002.96吨，同比增长45.8%，其中N型占比约30%；2024Q1银浆出货550吨，N型占比提升至60%；预计2024Q2银浆出货800 - 900吨，其中N型占比约80%；2024全年银浆出货有望达3000吨 [11] - 2023年9月，公司常州聚和年产3000吨导电银浆建设项目二期建成投产，国内总产能攀升至6000吨；2023年在泰国布局的年产3000吨银浆项目已完成建设 [11] 上游布局 - 2023Q4公司银粉已实现吨级供货，目前单月出货20 - 30吨，预计2024年出货量300 - 400吨，2025年有望实现盈亏平衡并大规模自供 [11] - 公司规划了300吨玻璃粉项目，助力产品研发 [11] 财务预测 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万）|10,290|17,892|20,541|23,459| |同比增速（%）|58.2%|73.9%|14.8%|14.2%| |归母净利润（百万）|442|692|819|941| |同比增速（%）|13.0%|56.6%|18.3%|14.9%| |每股盈利（元）|2.67|4.18|4.94|5.68| |市盈率（倍）|21|14|12|10| |市净率（倍）|1.9|1.7|1.3| - | [11]

证券代码：688503 证券简称：聚和材料 公告编号：2024-034 常州聚和新材料股份有限公司 关于以集中竞价交易方式回购公司股份的进展公告 本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈 述或者重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性承担法律责任。 2024年2月5日，常州聚和新材料股份有限公司（以下简称"公司"）召开第 三届董事会第二十次会议，审议通过了《关于以集中竞价交易方式回购公司股份 方案的议案》，同意公司使用自有资金或自筹资金通过上海证券交易所交易系统 以集中竞价交易方式进行回购股份，回购的股份在未来适宜时机用于股权激励或 员工持股计划。回购股份价格不超过人民币79.17元/股，回购的资金总额不低于 人民币30,000万元（含），不超过人民币60,000万元（含）。回购公司股份实施期 限为自公司董事会审议通过回购方案之日起12个月内。 具体内容详见公司 2024 年 2 月 6 日、2024 年 2 月 9 日披露在上海证券交易所 网站（www.sse.com.cn）的《常州聚和新材料股份有限公司关于以集中竞价交易方 式回购股份暨公司落实"提质增效重回报"行动方案的公告》 ...

经营业绩 - 2024年Q1公司实现营业收入29.53亿元较上年同期增长65.57% [3] - 2024年Q1实现归属于上市公司股东的净利润7582万元较上年同期减少38.80% [3] - 2024年Q1实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润8365万元较上年同期增长37.25% [3] - 2024年Q1光伏导电银浆出货量约550吨其中N型光伏银浆占比达到60%左右 [3] - 2024年Q1主要子公司银粉、泛半导体电子浆料和胶黏剂板块合计亏损1900万元 [4] 非经常性损益 - 2024年Q1非经常性损益亏损783万包含政府补助239.45万参与东方日升定增浮亏 -2910万先进制造企业增值税加计抵减扣除1286万所得税影响 -138.75万 [3] - 2024年Q1和2023年Q1非经常性损益的差异主要来自参与东方日升定增的公允价值变动损益 [3] 成本与盈利 - 2024年Q1计提信用减值损失2700万主要是期末应收帐款余额较2023年年末增长明显 [4] - 与2023年Q1相比2024年Q1计提股份支付和部分奖金约2000万以平滑年终奖对Q4业绩的影响 [4] 市场相关 - 2023年底公司在LECO方面处于阶段性落后Q1每个月市占环比增长超过10%目前正面银浆市占率40%背面银浆市占率30%主栅市占50%以上Q2出货800 - 900吨其中N型比例达80%环比增长明显24年全年目标3000吨 [4] - 加工费不会跟随银价上涨而变动但随着银价的上涨毛利率表现为下降但绝对值原则上不受影响 [5] - TOPCon技术竞争进入白热化银浆等非标品/定制化辅材是需要帮助客户提效及提高良率 [5] - 自2019年至今以来每个季度的加工费都会降低PERC银浆加工费下降空间已经有限 [5] - 对于公司来说TOPCon和HJT银浆技术竞争对手较少特别是在LECO导入能提供LECO银浆方案的供应商较为有限当下还是享受了较好的红利 [5] - 目前加工费平稳出货量快速增长电池开工率快速提升部分PERC电池厂在转产TOPCon部分外协TOPCon也在导入且聚和材料与头部的电池厂商都有密切的合作未来一段时间的加工费会保持比较稳定的状态 [5] 产品相关 - 作为行业领先的金属化方案解决方少银化趋势是必然且也是聚和材料一直在努力的聚和材料很早开始布局0BB相关技术Q1 0BB定位胶单月出货量达4吨全年出货量取决于TOPCon OBB技术的导入情况目前在HJT领域市占比较高在定位胶领域有两条不同技术方向的产品适配全行业所有客户在做目前都处于测试阶段 [6] - LECO几乎全部完成了对银铝浆的替代背面导入还需要继续观察2024年Q1 LECO占整体比20% TOPCon剩下的是背银和主栅背银固含下降带来的降低成本空间远大于降低加工费给客户带来的降本空间 [6] - Q1的银价上涨收益有限若4 - 5月保持价格Q2可以有一定银点收益银价既有工业属性也有金融属性目前为止银价没有表现出工业属性只表现出金融属性银价与金价高度相关当前金价不断走高无法判断高点其走势很难预测全球银供应量每年3万多吨整体盈亏平衡随着铁以外的金属价格的大幅上涨伴生矿大幅增长银的供应量也随之大幅增加银的供应量也会随之大幅上升银的消耗量主要在于工业用银（主要是光伏）与金融行业（储备）其占比各50%公司备有一定的银库存不是出于银价的高低而因为客户的需求量增长迅速在市场紧缺时公司为了保证30 - 45天的库存供应能力 [7] - 聚有银用在PERC、TOPCon和泛半导体浆料等部分覆盖大部分使用银浆的产品在量产的技术工艺方向上是平替部分国内银粉厂也在导入新工艺受产能限制预计年底产能到30 - 40吨/月全年出货目前和前期保持一致常州已启动建设有望在Q4投产千吨出货会在2025 [8] - 银粉事业部营收不需关注银粉全部自供主要是看量泛半导体浆料和胶粘剂事业部预计营收2亿元泛半导体主要会在电阻、电感、LTCC和滤波器等方面放量 [8] - 单吨净利角度第一段是关注单吨毛利其贡献来自上下游加工费差和管理分摊第二段是单吨净利若规模较大的话单吨费用会快速缩小Q2量增长的情况下各项费用平摊单吨净利有明显变化各个产品加工费PERC在相对较低水平可以覆盖费用就差不多TOPCon背面加工费比LECO低 [8] - 现在感受到技术变更需求银价上涨背景下以典型HJT厂商的成本结构为例0BB和银包铜技术叠加下较TOPCon有明显优势如果银价继续上走的话HJT金属化优势会加大银耗PERC正面7 - 8mg/w TOPCon是12 - 13mg/w HJT用30%银包铜技术可以做到5 - 6分钱/w对应10mg/w以内银耗 [9] - 3月出货230吨其中N型占比70%目前还没有感受电池端排产变化4月受五一假期备货影响单月水平较高环比20%增长Q1出货550吨浆料中N型60% N型中大部分是TOPCon HJT每月出货是4吨Q2目标800 - 900吨中PERC占比降到20% HJT略有提升全年PERC是20%以内剩下是TOPCon为主HJT占比较少 [9][10] 其他 - 银粉是先进先出Q2收入来自4 - 6月份的平均银点成本动用一部分2 - 5月购买的银粉银价上涨的话成本降低经营模式是背靠背财报上可以体现一部分银点收益 [11] - 出货增长的原因一是下游TOPCon产能增加二是市占提升提升的主要原因是对发电效率的关注和银浆帮助提效的影响价格端银占比很高每公斤银浆承担的财务成本更高加工费稳定每家的信用政策不一样和友商的价格整体差异不大 [12] - 不断优化客户结构90%以上来自前二十大客户大客户的账期45天中小客户现款现货整体风险可控 [11] - 行业内客户端收款都是银行承兑汇票对于没有到期和非9+6的银行承兑汇票在贴现都视作是筹资活动的现金流流入筹资活动中收到其他与筹资活动有关的现金和经营活动产生的现金流量净额相加可以客观反映单季的现金流情况因为在供应端是现款现货每月的现金流流出是当月的采购量每月的现金流流入是前两个月的销售量当出货量环比高速增长时会有现金流流出的现象 [11]

业绩总结 - 公司2024年一季度营业总收入同比增长43.44%[1] - 公司2024年一季度归母净利润同比增长67.14%[1] - 公司2024年一季度经营性现金流出扩大122%，存货较年初下降16%[2] - 公司预计2024-2026年归母净利润将分别为7.4/8.8/10.2亿元，同比增长分别为67%/20%/16%[2] - 公司给予2024年18倍PE，目标价80元，维持“买入”评级[2] 产品和技术 - 公司预计2024年全年N型银浆占比将达到80%以上，LECO份额快速提升[1] 未来展望 - 公司预测2026年营业总收入将达到197.41亿元，较2023年增长91.7%[3] - 2026年预计净利润为10.25亿元，同比增长132.2%[3] - 资产总计预计在2026年达到118.74亿元，较2023年增长58.4%[3] - 预计2026年每股净资产将达到45.43元，较2023年增长52.9%[3] - 2026年预计EBITDA为12.23亿元，较2023年增长98.7%[3]

股本变动 - 2023年5月公司以资本公积向全体股东每股转增0.48股，合计转增53,717,152股[4] 股东持股情况 - 报告期末普通股股东总数7,122名，刘海东持股18,321,438股，占比11.06% [7] - 公司回购专用证券账户持有公司股份5,042,041股，占公司总股数比例为3.04% [8] - 前10名无限售条件股东中陈耀民持股1473.66万股[43] 损益相关 - 计入当期损益的政府补助为2,394,463.45元，非金融企业持有金融资产和金融负债产生的公允价值变动损益以及处置金融资产和金融负债产生的损益为 -25,122,920.48元，委托他人投资或管理资产的损益为694,380.46元[16] - 2024年第一季度因税收、会计等法律、法规调整对当期损益产生一次性影响为1286.30万元[69] - 2024年第一季度除各项之外的其他营业外收入和支出为 -36.60万元[69] - 2024年第一季度其他符合非经常性损益定义的损益项目为21.80万元[69] - 2024年第一季度所得税影响额为 -138.75万元[69] - 2024年第一季度少数股东权益影响额（税后）为 -10.11万元[69] 每股收益情况 - 稀释每股收益为 -38.50元/股，主要系公司所持权益工具投资的公允价值变动影响；研发投入合计69.81，因公司重视技术创新加大投入[18] - 稀释每股收益为0.46元/股，较之前减少38.50%[39] - 2024年第一季度基本每股收益0.46元/股，2023年第一季度为0.75元/股[51] - 2024年第一季度稀释每股收益0.46元/股，2023年第一季度为0.75元/股[51] - 2024年第一季度基本每股收益0.46元/股，同比下降38.50%[67] 资产项目变动 - 固定资产从160,352,210.44元增至165,644,118.39元，在建工程从43,311,607.23元减至14,632,893.77元[23] - 无形资产从115,304,665.94元增至136,608,726.53元，长期待摊费用从16,803,664.19元减至14,614,149.81元[23] - 非流动资产合计从701,739,494.48元增至773,896,373.03元，资产总计从7,495,751,664.08元增至7,714,287,742.69元[23] - 2024年3月31日货币资金3.27亿元，2023年12月31日为7.49亿元[46] - 2024年3月31日交易性金融资产14.88亿元，2023年12月31日为13.94亿元[46] - 2024年3月31日应收账款24.11亿元，2023年12月31日为18.25亿元[46] - 2024年3月31日流动资产合计69.40亿元，2023年12月31日为67.94亿元[46] - 资产总计2024年3月31日为76.3208922028亿元，2023年12月31日为74.3902568673亿元[58] 负债项目变动 - 短期借款从1,930,282,541.65元增至2,431,908,825.94元，应付票据从396,244,147.30元减至254,201,183.48元[23] - 流动负债合计从2,552,496,271.26元增至2,984,343,867.50元[23] - 负债合计从2023年的2,575,908,265.23元增长至2024年的3,011,197,433.41元，增幅约16.9%[24] 所有者权益变动 - 所有者权益（或股东权益）合计从2023年的4,919,843,398.85元降至2024年的4,703,090,309.28元，降幅约4.4%[24] 经营现金流量情况 - 2024年第一季度销售商品、提供劳务收到的现金为2,388,307,317.93元，较2023年的1,347,485,037.88元增长约77.2%[35] - 2024年第一季度经营活动产生的现金流量净额为 - 115,892,723.82元，较2023年的 - 585,224,033.95元亏损减少约80.2%[37] - 经营活动现金流入小计2024年3月31日为24.0742172412亿元，2023年12月31日为14.8772371653亿元[53] - 经营活动现金流出小计2024年3月31日为36.8949417182亿元，2023年12月31日为20.6587264397亿元[53] - 经营活动产生的现金流量净额2024年3月31日为 - 12.820724477亿元，2023年12月31日为 - 5.7814892744亿元[53] - 2024年第一季度经营活动产生的现金流量净额为 -12.82亿元[67] 投资现金流量情况 - 2024年第一季度投资活动产生的现金流量净额为 - 117,419,516.22元，较2023年的432,493,377.67元由盈转亏[37] - 投资活动现金流入小计2024年3月31日为2.5711306929亿元，2023年12月31日为20.0943500803亿元[55] - 投资活动现金流出小计2024年3月31日为4.6430377453亿元，2023年12月31日为15.772269068亿元[55] - 投资活动产生的现金流量净额2024年3月31日为 - 2.0719070524亿元，2023年12月31日为4.3220810123亿元[55] 筹资现金流量情况 - 2024年第一季度筹资活动产生的现金流量净额为92,596,385.90元，较2023年的163,861,747.11元减少约43.5%[37] - 筹资活动现金流入小计2024年3月31日为29.8716848525亿元，2023年12月31日为1.9698008223亿元[55] - 筹资活动现金流出小计2024年3月31日为18.230962641亿元，2023年12月31日为0.337709913亿元[55] - 筹资活动产生的现金流量净额2024年3月31日为11.6407222115亿元，2023年12月31日为1.6320909093亿元[56] 研发投入情况 - 研发投入合计为182,480,676.96元，较之前增长69.81%[39] 营业收入情况 - 营业收入较之前增长65.57%，主要因TOPCON、HJT销售量增长[41] - 2024年第一季度营业总收入29.53亿元，2023年第一季度为17.84亿元[48] - 2024年第一季度营业收入29.53亿元，同比增长65.57%[67] 营业成本与净利润情况 - 2024年第一季度营业总成本28.35亿元，2023年第一季度为17.18亿元[50] - 2024年第一季度净利润7572万元，2023年第一季度为1.24亿元[50] - 2024年第一季度归属于上市公司股东的净利润7582.10万元，同比下降38.80%[67] - 2024年第一季度归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润8365.14万元，同比增长37.25%[67] 加权平均净资产收益率情况 - 加权平均净资产收益率为1.57%，较之前减少1.12个百分点[39]

根据《上市公司独立董事管理办法》《公司章程》等有关规定，审计委员会 成员应当为不在上市公司担任高级管理人员的董事，为完善公司治理结构，充分 发挥专门委员会在上市公司治理中的作用，公司董事、副总经理及财务负责人李 浩先生不再担任审计委员会委员，董事会拟调整非独立董事姚剑先生担任审计委 员会委员。同时拟调整非独立董事李浩先生为薪酬与考核委员会委员，董事长刘 海东先生不再担任薪酬与考核委员会委员。 本次调整后的公司第三届董事会审计委员会及第三届董事会薪酬与考核委 员会组成情况如下： 证券代码：688503 证券简称：聚和材料 公告编号：2024-033 常州聚和新材料股份有限公司 关于调整第三届董事会专门委员会委员的公告 本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述 或者重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性依法承担法律责任。 常州聚和新材料股份有限公司（以下简称"公司"）于 2024 年 4 月 26 日召 开第三届董事会第二十二次会议，会议审议通过了《关于调整第三届董事会专门 委员会委员的议案》，具体情况如下： 常州聚和新材料股份有限公司董事会 2024年4月27日 1 审计委员会： ...

本次上市流通的限售股为首次公开发行部分限售股，限售期为自股份受让的 工商变更登记手续完成之日起36个月内本次上市流通的限售股数量为2,960,000 股（含资本公积转增股本数量），占公司总股本的1.7871%，对应限售股股东数量 为2名，该部分限售股将于2024年5月9日起上市流通。 1 国投证券股份有限公司 关于常州聚和新材料股份有限公司 首次公开发行部分限售股上市流通的核查意见 国投证券股份有限公司（以下简称"国投证券"或"保荐机构"）作为常州聚和 新材料股份有限公司（以下简称"聚和材料"或"公司"）首次公开发行股票并在科 创板上市及持续督导的保荐机构，根据《证券发行上市保荐业务管理办法》《上 海证券交易所科创板股票上市规则》《科创板上市公司持续监管办法（试行）》等 有关规定，对聚和材料首次公开发行股票部分限售股上市流通的事项进行了核 查，具体情况如下： 一、本次上市流通的限售股类型 根据中国证券监督管理委员会于2022年10月18日出具的《关于同意常州聚和 新材料股份有限公司首次公开发行股票注册的批复》（证监许可〔2022〕2504号）， 常州聚和新材料股份有限公司（以下简称"公司"）获准向社会公开发行 ...